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時(shí)間：2023-09-12 09:26:37
序論：好文章的創(chuàng)作是一個(gè)不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)分析范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。
一、資產(chǎn)證券化的概念及交易流程分析
目前，學(xué)術(shù)界對(duì)于資產(chǎn)證券化并沒有一個(gè)公認(rèn)的概念，簡(jiǎn)而言之為：將具有穩(wěn)定未來現(xiàn)金流的缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)集中起來，重新組合成可以在市場(chǎng)上自由買賣流通的證券的行為。資產(chǎn)證券化對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的要求至少應(yīng)符合兩個(gè)條件：一是資產(chǎn)必須為缺乏流動(dòng)性或者流動(dòng)性較差，二是資產(chǎn)必須能帶來可預(yù)見的未來現(xiàn)金流。
一次完整的資產(chǎn)證券化過程應(yīng)包含以下十個(gè)步驟：（1）確定基礎(chǔ)資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池；（2）設(shè)立特別目的機(jī)構(gòu)（SPV）；（3）發(fā)起人向特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）出售資產(chǎn)；（4）信用增級(jí)；（5）信用評(píng)級(jí)；（6）發(fā)行評(píng)級(jí)；（7）發(fā)行證券；（8）資產(chǎn)支持證券的上市交易；（9）管理資產(chǎn)池；（10）清償證券。
二、資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)分析
1.資產(chǎn)證券化的微觀風(fēng)險(xiǎn)
資產(chǎn)證券化微觀風(fēng)險(xiǎn)有很多表現(xiàn)形式，比如利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)、提前償付風(fēng)險(xiǎn)等。本文主要介紹微觀風(fēng)險(xiǎn)中的隔離風(fēng)險(xiǎn)、提前償付風(fēng)險(xiǎn)和法律風(fēng)險(xiǎn)。
資產(chǎn)證券化的實(shí)質(zhì)就是風(fēng)險(xiǎn)隔離，風(fēng)險(xiǎn)隔離在資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)研究中占有重要地位。如果證券化資產(chǎn)不能與發(fā)起人或SPV的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離，那么發(fā)起人或SPV一旦破產(chǎn)，證券化資產(chǎn)將可能成為發(fā)起人或SPV的資產(chǎn)參加破產(chǎn)清算，從而損害投資者的利益。提前償付風(fēng)險(xiǎn)是指借款人因種種原因在貸款到期之前，償還其部分或全部借款；或借款人破產(chǎn)后其資產(chǎn)被拍賣償債，從而造成貸款者的現(xiàn)金流量出現(xiàn)非預(yù)期性變化，導(dǎo)致其信貸計(jì)劃遭到破壞的風(fēng)險(xiǎn)。法律風(fēng)險(xiǎn)包括欺詐風(fēng)險(xiǎn)、相關(guān)文件或證券失效風(fēng)險(xiǎn)、法律的不確定性和法律條款變化的風(fēng)險(xiǎn)等，屬于非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
2.宏觀風(fēng)險(xiǎn)
（1）金融危機(jī)。資產(chǎn)證券化產(chǎn)生的初始目的是風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和風(fēng)險(xiǎn)分散，然而，受到利益的驅(qū)使以及在法律制度的漏洞下，資產(chǎn)證券化逐漸被過度利用和濫用，由此產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)也逐漸被放大，最終會(huì)對(duì)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定產(chǎn)生不利影響。
（2）通貨膨脹。資產(chǎn)證券化就是將缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)經(jīng)過結(jié)構(gòu)化重組，將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽谑袌?chǎng)上自由買賣和流通的證券的行為，但可被證券化的資產(chǎn)的前提條件是必須具有可預(yù)見的未來現(xiàn)金流。正因?yàn)槿绱耍Y產(chǎn)證券化市場(chǎng)規(guī)模近年來迅速膨脹，達(dá)到了驚人規(guī)模。這些資產(chǎn)證券化的債券可以作為抵押向銀行貸款，一旦貸款成功，大規(guī)模的貨幣就會(huì)流向市場(chǎng)，最終，如此規(guī)模的貨幣增發(fā)必然導(dǎo)致嚴(yán)重的資產(chǎn)通貨膨脹。
（3）逆向選擇。以美國(guó)的次級(jí)抵押貸款證券化為例，貸款金融機(jī)構(gòu)為獲得高利潤(rùn)，會(huì)降低信貸標(biāo)準(zhǔn)，這樣大量不合格的貸款者獲得金融機(jī)構(gòu)的貸款，產(chǎn)生了逆向選擇。證券化機(jī)構(gòu)又將這些信貸作為基礎(chǔ)資產(chǎn)證券化，通過獨(dú)特的風(fēng)險(xiǎn)隔離，再加上信用？級(jí)，使得資產(chǎn)支持證券結(jié)構(gòu)變得很復(fù)雜，進(jìn)而透明度降低，導(dǎo)致投資者對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)值、風(fēng)險(xiǎn)等信息了解甚少，市場(chǎng)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)便成為獲息的唯一渠道。于是投資者通過選擇那些高收益的證券，使得高風(fēng)險(xiǎn)的次級(jí)抵押貸款盛行，再通過市場(chǎng)上反復(fù)的交易和買賣證券，風(fēng)險(xiǎn)得到不斷的放大和傳遞，最終可能釀成不可控制的風(fēng)險(xiǎn)。
（4）資產(chǎn)證券化的監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，是指政府或監(jiān)管部門在監(jiān)管資產(chǎn)證券化運(yùn)作過程中，由于自身原因或其它不確定原因而造成的各參與方損失的可能性。包括資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的具體經(jīng)濟(jì)損失和社會(huì)福利損失等。
（5）資產(chǎn)證券化的道德風(fēng)險(xiǎn)。由于在資產(chǎn)證券化的過程中，發(fā)起人可能隱藏資產(chǎn)的負(fù)面信息和債券的交易風(fēng)險(xiǎn)，比如抵押貸款的款項(xiàng)可能是貸給了還貸能力很差的貸款者。另外，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在“發(fā)行人付費(fèi)”模式的激勵(lì)下給予超出債券本身信用的評(píng)級(jí)，之后證券發(fā)行機(jī)構(gòu)在沒有盡職調(diào)查的情況下就直接進(jìn)行了產(chǎn)品的承銷，放松了相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)管理的要求導(dǎo)致資產(chǎn)的高風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了沒有充分信息的投資者。
三、總結(jié)
對(duì)于資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)管理，既要從源頭上對(duì)其進(jìn)行控制，也要在其實(shí)施過程加強(qiáng)管理，比如在住房抵押貸款發(fā)放中，貸款機(jī)構(gòu)要嚴(yán)格要求借款人的貸款標(biāo)準(zhǔn)，提高資產(chǎn)支持證券的產(chǎn)品質(zhì)量，從而從源頭上降低風(fēng)險(xiǎn)；在信用評(píng)級(jí)過程中要加強(qiáng)監(jiān)管評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)公正合理的執(zhí)業(yè)；在資產(chǎn)支持證券的承銷過程中承銷商要充分揭示證券的風(fēng)險(xiǎn)等等。在資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)管理上政府應(yīng)該扮演重要的角色，政府在加強(qiáng)和完善監(jiān)管體制、構(gòu)筑資產(chǎn)證券化所需要的法律環(huán)境、規(guī)范發(fā)展金融中介機(jī)構(gòu)等方面的措施，對(duì)于資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展有著重要意義。
參考文獻(xiàn)：
一、前言
資產(chǎn)證券化在金融業(yè)近幾年，是世界各國(guó)最重要、發(fā)展最快的金融創(chuàng)新工具之一，對(duì)中國(guó)而言，資產(chǎn)證券化能夠?yàn)槠髽I(yè)解決融資難的問題提供幫助，它必然是一個(gè)有效拓寬融資渠道的金融補(bǔ)充。通過企業(yè)資產(chǎn)證券化進(jìn)行融資，不僅能在不增加企業(yè)負(fù)債的前提下，優(yōu)化企業(yè)已有存量資產(chǎn)的配置，而且可以實(shí)現(xiàn)有效的市場(chǎng)融資項(xiàng)目計(jì)劃，最終實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。然而，由于我國(guó)獨(dú)特的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境和金融體制，企業(yè)資產(chǎn)證券化還處于相對(duì)落后的階段，特別是對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與防范研究涉及較少。在此基礎(chǔ)上，本文對(duì)當(dāng)前中國(guó)企業(yè)的資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)控制進(jìn)行分析和研究，希望為我國(guó)企業(yè)成功實(shí)施資產(chǎn)證券化提供理論支撐。
二我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化的一般風(fēng)險(xiǎn)因素
一般來說，資產(chǎn)證券化可能遇到信用風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、資產(chǎn)池可回收風(fēng)險(xiǎn)、質(zhì)量和價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)等，這些風(fēng)險(xiǎn)普遍存在于世界各國(guó)的資產(chǎn)證券化過程中。然而，目前我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化還具有以下特殊的風(fēng)險(xiǎn)因素。
（一）法律風(fēng)險(xiǎn)
通過財(cái)產(chǎn)信托創(chuàng)造的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不適用我國(guó)《證券法》的相關(guān)規(guī)定，這種典型的私募產(chǎn)品在相關(guān)法律沒有正式出臺(tái)前都得不到法律法規(guī)的支持。此外，目前還沒有完善的法律體系制定出一個(gè)全面的標(biāo)準(zhǔn)體系，以保障參與者的權(quán)利和義務(wù)，明確利潤(rùn)分配，減少經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，并提供必要的穩(wěn)定性和流動(dòng)性。
（二）政策風(fēng)險(xiǎn)
在資產(chǎn)證券化的形成發(fā)展過程中，政府起著決定性的作用。政府的基本職能主要是對(duì)合法資產(chǎn)提供保護(hù)系統(tǒng)。
（三）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)
迄今為止，流動(dòng)性問題已成為中國(guó)證券信托產(chǎn)品發(fā)展的嚴(yán)重限制。缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品需求往往具有更高的流動(dòng)性溢價(jià)，大大增加了資產(chǎn)證券化的成本，這與“非流動(dòng)性資產(chǎn)證券化為高流動(dòng)性證券”的初衷相背而馳。因此，要加快中國(guó)資產(chǎn)證券化進(jìn)程，必須提高產(chǎn)品的流動(dòng)性，這也是目前亟需突破的關(guān)鍵。
三、降低資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的策略
（一）完善相關(guān)法律制度
法律保障是資產(chǎn)證券化的重要前提，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，資產(chǎn)證券化將的應(yīng)用將更加廣泛，這與目前我國(guó)相關(guān)法律的完善程度是不協(xié)調(diào)的，也不利于證券市場(chǎng)的規(guī)范運(yùn)作，特別是對(duì)于資產(chǎn)證券化的具體執(zhí)行而言，更需要修改大量法律規(guī)定，而這些都是與我國(guó)目前的實(shí)際情況不適宜的。因此，必須一套專門的立法，才能夠保證資產(chǎn)證券化的有效運(yùn)作，并能統(tǒng)一地在我國(guó)各地區(qū)實(shí)施。同時(shí)，盡快對(duì)特定資產(chǎn)管理計(jì)劃制定相關(guān)的會(huì)計(jì)、稅務(wù)措施，以規(guī)范企業(yè)資產(chǎn)證券化的會(huì)計(jì)與稅務(wù)處理合法性，進(jìn)一步改進(jìn)立法的信托制度，擴(kuò)大法律可行性范圍。從長(zhǎng)期來看，政府需要建立與資產(chǎn)證券化相協(xié)調(diào)的法律體系，財(cái)政部門、國(guó)家稅務(wù)機(jī)關(guān)也應(yīng)頒布相關(guān)的會(huì)計(jì)法律法規(guī)和稅務(wù)操作規(guī)程。
（二）調(diào)整市場(chǎng)環(huán)境
首先，改革現(xiàn)存的有關(guān)規(guī)定，在擴(kuò)大資產(chǎn)證券化的投資者群體時(shí)，拓寬商業(yè)銀行、信托投資公司、投資基金、保險(xiǎn)基金、證券公司等投資機(jī)構(gòu)的投資適用范圍，使其成為資產(chǎn)證券化的投資主體。同時(shí)，通過政府監(jiān)管，開放外國(guó)投資者的市場(chǎng)準(zhǔn)入壁壘，吸引外資。另外，為了吸引投資者，還應(yīng)完善產(chǎn)品的安全性、盈利性和流動(dòng)性。
其次，通過相關(guān)立法規(guī)范中介機(jī)構(gòu)并明確其職責(zé)，防止和消除中介機(jī)構(gòu)弄虛作假。資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)在我國(guó)的行業(yè)信用評(píng)價(jià)尚屬起步階段，資本市場(chǎng)急需引進(jìn)國(guó)外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)和人才，同時(shí)培養(yǎng)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化人才，發(fā)展具有中國(guó)特色的資產(chǎn)證券化理論與實(shí)踐研究，這對(duì)提高我國(guó)資產(chǎn)評(píng)估和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)服務(wù)的質(zhì)量和水平大有脾益。政府也應(yīng)健全資產(chǎn)評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)體系和評(píng)價(jià)體系，指導(dǎo)和規(guī)范信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)估實(shí)踐，避免市場(chǎng)參與各方因信息不對(duì)稱而導(dǎo)致投資風(fēng)險(xiǎn)。
（三）完善監(jiān)管環(huán)境
資產(chǎn)證券化是一種復(fù)雜的結(jié)構(gòu)性融資，涉及證券、信托等金融領(lǐng)域以及企業(yè)財(cái)務(wù)領(lǐng)域、跨行業(yè)的綜合領(lǐng)域，因此，具有完善統(tǒng)一的監(jiān)督機(jī)制對(duì)保證其發(fā)展非常有效的。如果監(jiān)管機(jī)制不統(tǒng)一，各種監(jiān)管模式的并行，會(huì)降低資產(chǎn)證券化融資的效率，從而降低甚至消除其融資的積極性。目前，由于我國(guó)資產(chǎn)證券化的立法不完善，導(dǎo)致各部門的監(jiān)管分工不明，現(xiàn)有管理系統(tǒng)對(duì)不同機(jī)構(gòu)部門的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)及監(jiān)管對(duì)象往往不同，導(dǎo)致了技術(shù)成本和道德成本的增加。
目前，我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化不僅涉及證監(jiān)會(huì)管理問題，也涉及證監(jiān)會(huì)、中央銀行和銀監(jiān)會(huì)協(xié)作方面的問題。因此，為避免監(jiān)管交叉和“踢皮球”現(xiàn)象，必須制定統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制，保證企業(yè)資產(chǎn)證券化正常、有序、合理、合法的發(fā)展。
總之，實(shí)施企業(yè)資產(chǎn)證券化不僅需要考慮我國(guó)的發(fā)展現(xiàn)狀，政府的政策狀況、市場(chǎng)環(huán)境，更應(yīng)立足未來和長(zhǎng)遠(yuǎn)，著力改善資本市場(chǎng)環(huán)境，引導(dǎo)企業(yè)資產(chǎn)證券化的標(biāo)準(zhǔn)化進(jìn)程。
參考文獻(xiàn)
中圖分類號(hào)：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006－1894(2010)03－0043－08
“資產(chǎn)證券化”(Asset Securitization)作為一種結(jié)構(gòu)性融資產(chǎn)品，是近30年來世界金融領(lǐng)域最重大和發(fā)展最迅速的金融創(chuàng)新和金融工具，被視為現(xiàn)代“金融脫媒”(即非中介化，Disintermediation)大趨勢(shì)中的利器。從2005年12月起至今，我國(guó)大陸的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品從無到有，也已經(jīng)成功發(fā)行了兩大類共10單資產(chǎn)支持證券。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2007年12月末我國(guó)金融機(jī)構(gòu)的中長(zhǎng)期貸款余額為131539.08億元，相比2005年底增長(zhǎng)了74301.34億元，而這兩年間銀行業(yè)信貸資產(chǎn)證券化募資總額不足千億。2007年起中央又出臺(tái)一系列經(jīng)濟(jì)緊縮政策，致使各類金融機(jī)構(gòu)通過信貸資產(chǎn)證券化進(jìn)行直接融資的需求和熱情不斷高漲。因此，有必要對(duì)信貸資產(chǎn)證券化進(jìn)行研究，以期在銀行加速證券化融資中，不斷提高融資質(zhì)量并降低證券化產(chǎn)品的投資風(fēng)險(xiǎn)。
一、資產(chǎn)證券化簡(jiǎn)介及其中國(guó)的發(fā)展
(一)資產(chǎn)證券化的背景介紹
資產(chǎn)證券化1969年發(fā)端于美國(guó)，房屋抵押貸款支持證券(Mortgage-Backed Securities，簡(jiǎn)稱MBS)是其最早的形式，繼而在歐美國(guó)家如英國(guó)、法國(guó)、加拿大等國(guó)得到了迅速發(fā)展，上世紀(jì)90年代以后又被引入澳大利亞、中國(guó)香港、韓國(guó)、新加坡等亞太新興經(jīng)濟(jì)地區(qū)。發(fā)展至今，其主要形式包括金融資產(chǎn)支持證券(Asset Backed Securities，簡(jiǎn)稱ABS)和MBS兩類，并可再繼續(xù)衍生為更多種類的金融產(chǎn)品。
但對(duì)于什么叫資產(chǎn)證券化，即使在美國(guó)，也主要是一些從事金融與投資的學(xué)者根據(jù)各自的理解所作各種不同的理論上的定義，到目前為止并無立法機(jī)構(gòu)或政府部門在一部法律或法規(guī)中作過專門的定義。國(guó)內(nèi)有學(xué)者從法律角度對(duì)資產(chǎn)證券化作出的定義是：由原始權(quán)益人(Originator，又稱“發(fā)起人”或者“轉(zhuǎn)讓人”)，將其能產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)(債權(quán))進(jìn)行重新組合，轉(zhuǎn)讓出售給特設(shè)目的載體(Spedal Purpose Vehicle，又稱“受讓人”或者“受托人”)即SPV，SPV通過信用增級(jí)(Credit Enhancement)，使其受讓的該資產(chǎn)(債權(quán))的信用級(jí)別得以提升，并維持在一定投資級(jí)別水平，然后以該資產(chǎn)(債權(quán))為基礎(chǔ)向投資者發(fā)行證券，用發(fā)行證券籌集的資金，支付原始權(quán)益人(發(fā)起人)作為轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的對(duì)價(jià)，然后用受讓資產(chǎn)(債權(quán))產(chǎn)生的收入向證券投資者支付證券本息的過程。
由此可見，資產(chǎn)證券化是以一套法律安排和財(cái)務(wù)安排作擔(dān)保，以未來現(xiàn)金流作支撐進(jìn)行直接融資的行為。資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)是具有一個(gè)能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)或資產(chǎn)池(Asset Pool)，證券化的制度構(gòu)建核心是資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和破產(chǎn)隔離(即與該資產(chǎn)或資產(chǎn)池的原始權(quán)益人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離)。
(二)資產(chǎn)證券化在中國(guó)的發(fā)展
從創(chuàng)新到今天，資產(chǎn)證券化走過了30多年的歷程，已經(jīng)是一種成熟的融資手段。不過資產(chǎn)證券化在中國(guó)，目前不但剛開始試點(diǎn)，而且還僅僅局限于銀行業(yè)的信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)。1996年建設(shè)銀行便開始醞釀資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，并向澳大利亞前總理保羅?基廷掌管的麥格理管理咨詢(上海)公司“借腦”，但直到2005年底人民銀行、銀監(jiān)會(huì)才首次開閘試點(diǎn)信貸資產(chǎn)證券化，期間經(jīng)歷的漫長(zhǎng)討論可想而知。中國(guó)的資產(chǎn)證券化進(jìn)程如此緩慢，主要原因在于資產(chǎn)證券化作為一種結(jié)構(gòu)性融資產(chǎn)品，無論是資產(chǎn)轉(zhuǎn)移還是證券發(fā)行環(huán)節(jié)都涉及到會(huì)計(jì)、稅收、法律諸多方面的配合。
但是在這“十年鑄劍”的過程中，業(yè)界并沒有只滿足于坐而論道。其實(shí)中國(guó)1997年即開始了資產(chǎn)證券化的嘗試，先后出現(xiàn)了廣深珠高速公路證券化項(xiàng)目融資、中國(guó)工商銀行與中遠(yuǎn)集團(tuán)關(guān)于證券化置換項(xiàng)目、華融資產(chǎn)管理公司資產(chǎn)處置信托項(xiàng)目等。其中2003年的華融公司資產(chǎn)處置信托項(xiàng)目是最為有益的嘗試，該項(xiàng)目利用了國(guó)外資產(chǎn)證券化和信托的基本原理，大量借鑒了資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制、以特定資產(chǎn)為支撐的投資結(jié)構(gòu)，并進(jìn)行了證券分層交易等信用增級(jí)模式，故被稱為“準(zhǔn)資產(chǎn)證券化”項(xiàng)目。但是筆者認(rèn)為，由于這些項(xiàng)目中有的基礎(chǔ)資產(chǎn)與交易地點(diǎn)均在境外且證券化操作僅受境外法律調(diào)整、有的“證券銷售”其實(shí)只是信托項(xiàng)下相應(yīng)“優(yōu)先級(jí)受益權(quán)”所對(duì)應(yīng)的權(quán)利義務(wù)的轉(zhuǎn)讓方式、有的只是通過內(nèi)債轉(zhuǎn)化為外債來解決外匯收付，均不是真正意義上的“國(guó)產(chǎn)”資產(chǎn)證券化品種。
2004年1月，國(guó)務(wù)院的《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》中，第一次提出了“積極探索并開發(fā)資產(chǎn)證券化品種”的意見，并將它作為“豐富證券投資品種”的手段。而中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)頒布的《商業(yè)銀行資本充足率管理辦法》也在同年3月1日起實(shí)行，該辦法要求商業(yè)銀行資本充足率不得低于8％，核心資本充足率不得低于4％。于是利用資產(chǎn)證券化發(fā)行資產(chǎn)支持證券來調(diào)整銀行業(yè)金融資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、改善商業(yè)銀行的資本充足率，成為了銀行業(yè)一致的迫切需求。
2005年3月，在國(guó)務(wù)院直接領(lǐng)導(dǎo)下，人民銀行、發(fā)改委、財(cái)政部、勞動(dòng)保障部、建設(shè)部、稅務(wù)總局、國(guó)務(wù)院法制辦、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)等10部門共同組成了信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)工作協(xié)調(diào)小組，具體組織和協(xié)調(diào)信貸資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)工作，對(duì)會(huì)計(jì)、稅收、投資等多方面的配套政策進(jìn)行研討。2005年4月20日，人民銀行和銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，對(duì)資產(chǎn)證券化所涉及的一系列問題進(jìn)行了規(guī)范，明確了人民銀行和銀監(jiān)會(huì)在資產(chǎn)支持證券監(jiān)管中的分工，其中，人民銀行依照《中華人民共和國(guó)中國(guó)人民銀行法》，依法監(jiān)督管理資產(chǎn)支持證券在全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)上的發(fā)行與交易活動(dòng)；銀監(jiān)會(huì)依照《中華人民共和國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理法》，依法監(jiān)督管理有關(guān)機(jī)構(gòu)的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)活動(dòng)。2005年1 2月1日銀監(jiān)會(huì)所制定《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》的實(shí)施，正式啟動(dòng)了信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)。
2005年12月9日，中國(guó)國(guó)家開發(fā)銀行和中國(guó)建設(shè)銀行股份有限公司分別會(huì)同中誠(chéng)信托投資有限責(zé)任公司和中信信托投資有限責(zé)任公司，各自發(fā)行了“開元信貸資產(chǎn)支持證券”和“建元個(gè)人住房抵押貸款證券化信托資產(chǎn)支持證券”兩個(gè)品種的資產(chǎn)支持證券，總的發(fā)行規(guī)模接近72億元人民幣。“開元”和“建元”分別屬于ABS和MBS兩個(gè)資產(chǎn)支持證券品類，顯示了管理層對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行全面試點(diǎn)的意圖。不過從法律視角來審查，由于這兩單資產(chǎn)支持證券發(fā)行時(shí)，相關(guān)的信貸資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)處理方法、稅收政策、個(gè)人住房
抵押貸款證券化抵押變更登記政策均未出臺(tái)，這兩單資產(chǎn)證券化在實(shí)際操作上缺乏有效的法制保障，故在合法性和合規(guī)性上均須打不少折扣。
二、中國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀
(一)中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化的定義
根據(jù)人民銀行和銀監(jiān)會(huì)在其所頒布的《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》、《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》中，均將我國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化定義為“銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，將信貸資產(chǎn)信托給受托機(jī)構(gòu)，由受托機(jī)構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機(jī)構(gòu)發(fā)行受益證券，以該財(cái)產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構(gòu)性融資活動(dòng)”。其中“信貸資產(chǎn)信托給受托機(jī)構(gòu)”的規(guī)定是我國(guó)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)為SPV所作的選擇和限定，即我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化中的SPV采用特殊目的信托(special Purpose Trust，簡(jiǎn)稱SPT)。
(二)作用
根據(jù)我國(guó)目前的金融改革目標(biāo)，并結(jié)合我國(guó)銀行業(yè)的融資手段和經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀，信貸資產(chǎn)證券化的積極作用主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：
1、有利于加強(qiáng)商業(yè)銀行的資本管理，拓寬商業(yè)銀行的直接融資渠道 《關(guān)于統(tǒng)一國(guó)際銀行的資本計(jì)算和資本標(biāo)準(zhǔn)的協(xié)定》(即通常所稱“巴塞爾協(xié)議”)中，關(guān)于商業(yè)銀行資本充足比率的規(guī)定對(duì)我國(guó)商業(yè)銀行的資本管理提出了挑戰(zhàn)。但目前國(guó)內(nèi)的A股市場(chǎng)經(jīng)過前兩年的飛速上漲，已經(jīng)進(jìn)入了調(diào)整整固期，市場(chǎng)投資者已將上市商業(yè)銀行增發(fā)新股或企業(yè)債的再融資計(jì)劃視為“惡意圖錢”，而唯恐避之不及。實(shí)行信貸資產(chǎn)證券化，可以將商業(yè)銀行持有的中長(zhǎng)期貸款轉(zhuǎn)化為證券，再在資本市場(chǎng)上出售給投資者，銀行以此迅速有效地將這應(yīng)收賬款變現(xiàn)為自有資金并用于發(fā)放新的貸款，從而在稀釋股東現(xiàn)有股權(quán)的情況下拓寬銀行的籌資渠道，擴(kuò)大銀行的資金來源、使銀行的信貸方向與結(jié)構(gòu)更符合國(guó)家的宏觀調(diào)控要求。
2、有效解決貸款機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配問題，有利于降低商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 我國(guó)商業(yè)銀行的中長(zhǎng)期貸款，尤其是住房抵押貸款和大型基建項(xiàng)目貸款，貸款期限往往長(zhǎng)達(dá)10年以上，而我國(guó)商業(yè)銀行的負(fù)債基本上是各項(xiàng)存款，而且絕大部分都是5年期以下的定期存款和活期存款。商業(yè)銀行這種“短存長(zhǎng)貸”的資產(chǎn)與負(fù)債的結(jié)構(gòu)性矛盾，不斷造成資金沉淀，從而加大了銀行的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，并有可能使銀行陷入流動(dòng)性嚴(yán)重不足的困境，給經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會(huì)穩(wěn)定造成不良影響。信貸資產(chǎn)證券化將低流動(dòng)性的貸款轉(zhuǎn)化為高流動(dòng)性的證券，在提高銀行資產(chǎn)流動(dòng)性的同時(shí)，還把集中在銀行的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移分散給不同偏好的投資者，從而實(shí)現(xiàn)證券經(jīng)紀(jì)從投資領(lǐng)域擴(kuò)展到消費(fèi)領(lǐng)域，使商業(yè)銀行業(yè)務(wù)與投資銀行業(yè)務(wù)相互融合。
3、有利于提升商業(yè)銀行的盈利能力 銀行在資產(chǎn)證券化后通常繼續(xù)擔(dān)任貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)，從中獲取服務(wù)費(fèi)。而且還可以SPT老化達(dá)到一定程度后根據(jù)自主意愿回購(gòu)SPT資產(chǎn)，參與對(duì)SPT剩余現(xiàn)金流量的分配。資產(chǎn)證券化所產(chǎn)生的流動(dòng)證券不但為中央銀行提供了調(diào)控貨幣供應(yīng)量的工具，最關(guān)鍵的在于它最終能夠使資金直接由供給方流向需求方，從而降低商業(yè)銀行等間接金融中介機(jī)構(gòu)在整個(gè)金融體系中的重要程度，促進(jìn)國(guó)家金融結(jié)構(gòu)順利走出“脫媒”困境。
不過資產(chǎn)證券化所擴(kuò)充的流動(dòng)性也將對(duì)我國(guó)2008年起執(zhí)行的“從緊”的經(jīng)濟(jì)政策形成挑戰(zhàn)，調(diào)控不好將給整個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)帶來負(fù)面影響。
三、現(xiàn)行信貸資產(chǎn)證券化操作中的風(fēng)險(xiǎn)防范及投資者保護(hù)
資產(chǎn)證券化和其他的金融工具一樣都是中性的，只是一種工具，都存在如何運(yùn)用的問題。最近美國(guó)發(fā)生的次級(jí)房貸風(fēng)波，正與眾多機(jī)構(gòu)持有房產(chǎn)抵押債券(MBS)及更為復(fù)雜的相關(guān)結(jié)構(gòu)性金融產(chǎn)品有關(guān)。這次危機(jī)的出現(xiàn)并不是資產(chǎn)證券化的必然產(chǎn)物，也不是資產(chǎn)證券化制度存在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，“而是在監(jiān)管缺失情況下貸款機(jī)構(gòu)錯(cuò)誤甚至惡意利用證券化這一金融工具的結(jié)果”。當(dāng)然，美國(guó)次貸危機(jī)的爆發(fā)并引起全球金融動(dòng)蕩，對(duì)正在迅速發(fā)展的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)以及金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)都帶來一定的負(fù)面影響。不過綜合分析這次危機(jī)，它在以下幾方面對(duì)我國(guó)的資產(chǎn)證券化制度建設(shè)提出了警示。
(一)提高信用評(píng)級(jí)公信力
美國(guó)次貸危機(jī)的根源是借款人屬于次級(jí)還貸能力人，而質(zhì)量不好的次級(jí)貸款能夠去證券化并被評(píng)級(jí)為A級(jí)甚至更高的AAA級(jí)，從而造成投資者不斷跟風(fēng)買入次級(jí)貸證券產(chǎn)品，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)從中起了決定性作用。這次危機(jī)同時(shí)暴露了這些國(guó)際級(jí)的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)其風(fēng)險(xiǎn)分析和評(píng)級(jí)方法存在重大缺陷，尤其在資產(chǎn)支持證券的危機(jī)預(yù)測(cè)預(yù)警機(jī)制上嚴(yán)重缺失。
回顧我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化中的資產(chǎn)支持證券信用評(píng)級(jí)工作，至今沒有一個(gè)明確的評(píng)級(jí)規(guī)范或守則，各評(píng)級(jí)報(bào)告多根據(jù)發(fā)起人和托管人提供的資料就事論事地發(fā)表意見，未見任何盡職調(diào)查報(bào)告和評(píng)論。更有甚者，在“建元2005－1”和“建元2007－1”兩單MBS的信用評(píng)級(jí)報(bào)告中竟然都出現(xiàn)了，“本交易評(píng)級(jí)的開展主要基于**公司”的結(jié)構(gòu)融資評(píng)級(jí)技術(shù)，甚至還出現(xiàn)了“在確定測(cè)算信用支持程度過程中相關(guān)參數(shù)、指標(biāo)和假設(shè)時(shí)，……與**公司的評(píng)級(jí)專家進(jìn)行了充分的交流與探討”。暫且不論這些評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在與外資評(píng)級(jí)企業(yè)“充分的交流與探討”中是否違背了保密義務(wù)，但是一個(gè)本應(yīng)獨(dú)立的中介信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，不將評(píng)級(jí)意見建立在成熟的經(jīng)濟(jì)學(xué)和統(tǒng)計(jì)學(xué)理論之上，竟然借用國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)之名來提升自己評(píng)級(jí)報(bào)告的“質(zhì)量”，不但喪失了第三方中立評(píng)價(jià)的意見，而且嚴(yán)重降低了該評(píng)級(jí)分析的公信力。這種“坦率直言”雖然存在國(guó)內(nèi)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在RMBS領(lǐng)域缺乏足夠經(jīng)驗(yàn)的無奈，但也掩蓋不了穆迪、標(biāo)普、惠譽(yù)等國(guó)際“大鱷”不斷滲透和壟斷中國(guó)信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)的情況。這些國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)雖然幫助、壯大了中國(guó)股票發(fā)行評(píng)級(jí)市場(chǎng)，但美國(guó)次貸危機(jī)暴露它們“在全球范圍內(nèi)結(jié)構(gòu)性融資評(píng)級(jí)的先進(jìn)技術(shù)”并非宣傳的那么完美，同樣存在重大缺陷。
因此筆者建議，可以借鑒證監(jiān)會(huì)《資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)出具證券公司債券信用評(píng)級(jí)報(bào)告準(zhǔn)則》的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)，由人民銀行行使資產(chǎn)支持證券發(fā)行與交易監(jiān)管機(jī)構(gòu)的職能，對(duì)資產(chǎn)支持證券發(fā)行過程中的信用評(píng)級(jí)活動(dòng)制定完整的行為準(zhǔn)則。在資產(chǎn)支持證券發(fā)行中，應(yīng)當(dāng)要求評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)主動(dòng)承擔(dān)回避義務(wù)、獨(dú)立全面地對(duì)資產(chǎn)支持證券進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，并對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)違規(guī)行為制定相應(yīng)的罰則。
(二)建立全面，真實(shí)，客觀的資產(chǎn)支持證券信息披露制度
資產(chǎn)支持證券與股票、一般債券不同，它不是對(duì)某一經(jīng)營(yíng)實(shí)體的利益要求權(quán)，而是對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流或剩余利益的要求權(quán)，是一種以資產(chǎn)信用為支持的新型證券。因此，基礎(chǔ)資產(chǎn)池的信息披露是資產(chǎn)支持證券投資者識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)、做出科學(xué)投資決策的重要依據(jù)。加強(qiáng)信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池的信息披露工作，反映基礎(chǔ)資產(chǎn)池的風(fēng)險(xiǎn)和收益狀況，對(duì)于保護(hù)投資者利益，防范風(fēng)險(xiǎn)，推動(dòng)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的健康發(fā)展，具有重要意義。2005年6月人民銀行頒布過《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》，但經(jīng)過近些年的實(shí)踐檢驗(yàn)顯示該規(guī)則相當(dāng)原則性，并沒有保障資產(chǎn)支持證券信息得到完整、全面的披露。以“建元2005-1”MBS為例，該證券《發(fā)行說明書》作出“交易各方的關(guān)聯(lián)關(guān)系申明”后，并沒有披露證券發(fā)行人(受托人)“中誠(chéng)信托投資有限公司”與信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)“中誠(chéng)信國(guó)際
信用評(píng)級(jí)有限責(zé)任公司”之間是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，更沒有說明為何最終信用評(píng)級(jí)報(bào)告僅有“中誠(chéng)信國(guó)際”一家公司署名而不見“穆迪公司”信息。
人民銀行于2007年8月21日就基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項(xiàng)了公告，要求信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)各參與機(jī)構(gòu)高度重視基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露工作，嚴(yán)格按照相關(guān)規(guī)章的要求披露基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息，切實(shí)保護(hù)投資者利益，防范風(fēng)險(xiǎn)。《公告》還要求《發(fā)行說明書》必須披露投資者在資產(chǎn)支持證券發(fā)行期限內(nèi)查閱基礎(chǔ)資產(chǎn)池全部具體信息的途徑和方法等。不過筆者認(rèn)為公告僅限于全面披露基礎(chǔ)資產(chǎn)池的信息，這只是一個(gè)開端，還應(yīng)當(dāng)盡快將信息披露擴(kuò)展到如貸款服務(wù)合同、資金保管服務(wù)合同及各項(xiàng)服務(wù)費(fèi)用定價(jià)依據(jù)等，有利于投資者全面、真實(shí)了解資產(chǎn)支持證券的信息，以便投資者在認(rèn)購(gòu)資產(chǎn)支持證券前做出科學(xué)投資決策。
(三)提前還貸的風(fēng)險(xiǎn)與預(yù)防
除拖欠、違約及處置回收等因素外，“資產(chǎn)支持證券”的平均回收期將受到提前償付比率的影響，“資產(chǎn)支持證券持有人”的投資回報(bào)也可能因?yàn)楫?dāng)時(shí)市場(chǎng)的再投資回報(bào)率水平而受相應(yīng)影響。利率、擔(dān)保物轉(zhuǎn)讓、社會(huì)經(jīng)濟(jì)、人口變動(dòng)、婚姻狀況和其他因素，都可能促使借款被全額或部分提前償付。而且我國(guó)國(guó)民量入為出的固有消費(fèi)心理，使業(yè)主提前償還貸款成為常態(tài)。因此提前還款風(fēng)險(xiǎn)是導(dǎo)致RMBS證券持有人投資風(fēng)險(xiǎn)的主要來源，而不是通常被認(rèn)為的業(yè)主無法按期還款的信用風(fēng)險(xiǎn)。
對(duì)于提前還貸風(fēng)險(xiǎn)的防范，筆者認(rèn)為可以從幾方面著手：一是加快開發(fā)固定利率按揭貸款品種；二是對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)池各項(xiàng)資產(chǎn)的利率要多樣化，提高資產(chǎn)池加權(quán)利率水平，以化解固定利率資產(chǎn)的利率風(fēng)險(xiǎn)；三是對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)池中的信貸資產(chǎn)結(jié)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)化，合理提高資產(chǎn)池中提前還貸率低的工業(yè)房地產(chǎn)信貸、商用房地產(chǎn)信貸資產(chǎn)的占比；四是發(fā)起人在制定原始貸款合同時(shí)對(duì)于提前還貸設(shè)置適當(dāng)合理的手續(xù)費(fèi)或補(bǔ)償費(fèi)；五是在資產(chǎn)證券化試點(diǎn)深入后，繼續(xù)細(xì)分RMBS為抵押過手債券、抵押支付債券和擔(dān)保抵押債券。不過對(duì)于第四方面關(guān)于對(duì)提前還貸者收取手續(xù)費(fèi)等措施，筆者還認(rèn)為既然允許發(fā)起人將原始債權(quán)出售，就應(yīng)當(dāng)允許借款人提前還款，更何況目前的房地產(chǎn)信貸尤其是住房信貸早已全面取消了“轉(zhuǎn)按揭”，房地產(chǎn)權(quán)利移轉(zhuǎn)必然帶來提前還貸。所以即使需要設(shè)置提前還貸手續(xù)費(fèi)或補(bǔ)償費(fèi)的，應(yīng)當(dāng)謹(jǐn)慎開展，其費(fèi)率不宜過高且應(yīng)當(dāng)由監(jiān)管部門制定統(tǒng)一的指導(dǎo)標(biāo)準(zhǔn)，區(qū)別對(duì)待借款人改善資產(chǎn)負(fù)債的提前還貸或房地產(chǎn)出售變現(xiàn)而產(chǎn)生的提前還貸。
(四)健全投資者風(fēng)險(xiǎn)提示
資產(chǎn)支持證券大多是中長(zhǎng)期融資產(chǎn)品，證券信用等級(jí)會(huì)因各種市場(chǎng)情況或政策因素而發(fā)生重大變化從而加劇投資風(fēng)險(xiǎn)。雖然目前的資產(chǎn)支持證券的投資人均為機(jī)構(gòu)投資者，有著專業(yè)的投資素養(yǎng)，但該證券發(fā)行時(shí)的發(fā)行說明書和信用評(píng)級(jí)報(bào)告仍舊會(huì)對(duì)在債券市場(chǎng)進(jìn)行二次交易資產(chǎn)支持證券投資者的投資決策和風(fēng)險(xiǎn)預(yù)判產(chǎn)生重大影響，甚至?xí)顾麄兺洸樵冊(cè)撟C券的最新評(píng)級(jí)。例如：美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)后，中國(guó)銀行曾在2007年8月底公告稱自己所投資的次貸支持證券均屬信用優(yōu)良的AAA級(jí)證券，而事實(shí)上當(dāng)時(shí)美國(guó)各評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)均已全面下調(diào)次貸支持證券的信用評(píng)級(jí)。這一事例雖然不排除中銀是為挽回次貸危機(jī)對(duì)其股價(jià)的不利影響提升股東信心而作出的托詞，但這種托詞確實(shí)表明資產(chǎn)支持證券發(fā)行之初信用評(píng)級(jí)的影響力足以讓人忽視該證券發(fā)行之后的跟蹤評(píng)級(jí)。
因此筆者建議：除了繼續(xù)要求資產(chǎn)支持證券發(fā)行人在發(fā)行說明書中提示風(fēng)險(xiǎn)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)支持證券發(fā)行后進(jìn)行跟蹤評(píng)級(jí)外，有必要規(guī)定證券發(fā)行人和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在證券發(fā)行說明書和信用評(píng)級(jí)報(bào)告中提示投資人“資產(chǎn)支持證券發(fā)行時(shí)的信用評(píng)級(jí)隨著資產(chǎn)池的老化會(huì)發(fā)生信用下降或提升的情況”。
此外，根據(jù)目前的金融資產(chǎn)發(fā)展?fàn)顩r，MBS還會(huì)被作為其他集合理財(cái)產(chǎn)品的資產(chǎn)構(gòu)成。目前中國(guó)投資金融資產(chǎn)，尤其投資集合理財(cái)產(chǎn)品的投資者中，絕大部分是個(gè)人投資者和“散戶”。投資者在購(gòu)買包含MBS的集合理財(cái)產(chǎn)品等金融資產(chǎn)時(shí)，更多的是相信資產(chǎn)管理人管理能力和“MBS最初是銀行借以生財(cái)?shù)男刨J資產(chǎn)”，基于對(duì)銀行放貸審查的高度信任是投資者對(duì)所購(gòu)金融資產(chǎn)中所包含MBS自主評(píng)級(jí)的基礎(chǔ)。因此，對(duì)于加強(qiáng)MBS信息批露工作不但提高投資人的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，更可以使大批金融資產(chǎn)最終持有人――個(gè)人投資者和“散戶”受到風(fēng)險(xiǎn)教育，正確認(rèn)識(shí)和評(píng)估所持金融資產(chǎn)。
(五)RMBS有的變現(xiàn)阻礙風(fēng)險(xiǎn)
在我國(guó)，RMBS的持有人除了要面對(duì)提前償還風(fēng)險(xiǎn)，違約風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)外，可能還需面臨一個(gè)有中國(guó)特色的風(fēng)險(xiǎn)：銀行，SPV和服務(wù)機(jī)構(gòu)無法處置未按時(shí)還款業(yè)主的房屋。一向以來，由于處置成本高(司法成本和拍賣成本等)，房屋流動(dòng)性差，導(dǎo)致銀行在執(zhí)行處置違約業(yè)主的房屋方面進(jìn)展十分緩慢。另一方面，2004年11月4日最高人民法院公布《人民法院民事執(zhí)行中查封，扣押，凍結(jié)財(cái)產(chǎn)的規(guī)定》，其中第六條明確表示：對(duì)被執(zhí)行人及其所撫養(yǎng)家屬生活所必須的居住住房，人民法院可以查封，但不得拍賣，變賣或抵債。雖然有人民銀行指導(dǎo)商業(yè)銀行提高按揭貸款首付比率、加強(qiáng)貸款審核時(shí)對(duì)借款人還貸能力的評(píng)估等，但這只能減少違約的可能，不能從根本上解決處置違約者所抵押的住房的難題。目前并無經(jīng)濟(jì)、有效的手段來化解這項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)。不過筆者認(rèn)為通過設(shè)計(jì)相應(yīng)的履約保證保險(xiǎn)等商業(yè)險(xiǎn)種，在資產(chǎn)池構(gòu)建完成之后開列一定比例的履約保證保險(xiǎn)費(fèi)，或許能夠緩解一部分風(fēng)險(xiǎn)。
(六)合理控制MBS產(chǎn)生的流動(dòng)性，防范金融業(yè)產(chǎn)生的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)
信貸資產(chǎn)證券是指將流動(dòng)性但有未來現(xiàn)金流的信貸產(chǎn)經(jīng)過重組形成資產(chǎn)池，并以此作為基礎(chǔ)發(fā)行證券。從廣義上講，信貸資產(chǎn)證券化是指以信貸資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的證券化，所謂的資產(chǎn)證券化，是將能夠具有穩(wěn)定流動(dòng)現(xiàn)金其中的一部分資產(chǎn)，經(jīng)整理后建立一個(gè)資產(chǎn)池，并將能產(chǎn)生的現(xiàn)金收益作為資產(chǎn)發(fā)行的證券。信貸資產(chǎn)證券化，就是以信貸資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)。本文對(duì)商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)分析，針對(duì)存在的風(fēng)險(xiǎn)因素，提出相應(yīng)的解決措施。
1 商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)分析
（1）信用風(fēng)險(xiǎn)
信用風(fēng)險(xiǎn)是指貸款人在不能達(dá)到商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)的相關(guān)要求，導(dǎo)致商業(yè)銀行在正常運(yùn)轉(zhuǎn)過程中產(chǎn)生巨大的損失，此類現(xiàn)象與參與者的各方主體間的關(guān)系較為密切，任何一方參與或者任何一方違約都可能導(dǎo)致在交易過程中帶來預(yù)想不到的風(fēng)險(xiǎn)。此類風(fēng)險(xiǎn)不僅影響這貸款人的自身信譽(yù)，同時(shí)會(huì)為商業(yè)銀行帶來巨大的損失，因此在商業(yè)銀行信貸的過程中普遍存在信用風(fēng)險(xiǎn)。
（2）法律風(fēng)險(xiǎn)
由于我國(guó)正處于信貸資產(chǎn)證券發(fā)展時(shí)期，在發(fā)展過程中仍然存在各種問題，以此同時(shí)我國(guó)相關(guān)法律還處在較為薄弱時(shí)期。相關(guān)的法律條文不明確，部分法律條款存在一定漏洞，導(dǎo)致信貸資產(chǎn)證券化的過程中存在較大風(fēng)險(xiǎn)。商業(yè)銀行在整合、組改飛速發(fā)展的同時(shí)，面對(duì)信貸資產(chǎn)證券化存在的主體眾多，關(guān)系錯(cuò)中復(fù)雜，有必要建立完整的法律法規(guī)來明確相應(yīng)的關(guān)系。
（3）信息風(fēng)險(xiǎn)
在商業(yè)信貸過程中，信息風(fēng)險(xiǎn)尤為重要。首先在商業(yè)信貸前期貸款人應(yīng)向相關(guān)部分提交相關(guān)證件，此證件在審核過程中具有一定的信息風(fēng)險(xiǎn)。部分貸款人在提交證件過程中，提交虛假信息，此類現(xiàn)象將嚴(yán)重影響商業(yè)信貸的真實(shí)性。其次在信貸使用過程中，少數(shù)人存在不按時(shí)還款現(xiàn)象，不僅影響貸款人的信用記錄，通過將嚴(yán)重影響我國(guó)商業(yè)銀行的發(fā)展。
2 信貸資產(chǎn)證券化的作用與影響
從資產(chǎn)證券化在美國(guó)的發(fā)展歷史來看，值得借鑒的是：第一，資產(chǎn)證券化幫助美國(guó)盤活存量，解決了房地產(chǎn)融資問題。通過資產(chǎn)證券化將長(zhǎng)期貸款盤活變現(xiàn)，解決了資金矛盾問題。第二，利率市場(chǎng)化是資產(chǎn)證券化興起的催化劑，利率市場(chǎng)化的改革后，銀行的吸儲(chǔ)難度增加，資產(chǎn)負(fù)債錯(cuò)配問題進(jìn)一步放大，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)上升，但同時(shí)又必須給美國(guó)人民提供貸款以解決住房問題。第三，相關(guān)信托法律法規(guī)的創(chuàng)新完善為資產(chǎn)證券化的大規(guī)模發(fā)展提供了有力保障，法律法規(guī)的演變豐富了資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的交易方式和結(jié)構(gòu)，同時(shí)新的產(chǎn)品出現(xiàn)又推動(dòng)了立法的不斷完善，促進(jìn)了產(chǎn)品的快速發(fā)展。
3 商業(yè)銀行開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的對(duì)策
（1）加強(qiáng)法律法規(guī)建設(shè)。針對(duì)我國(guó)商業(yè)信貸產(chǎn)生的現(xiàn)象，我國(guó)將健全相關(guān)法律。并將其相關(guān)領(lǐng)域的法規(guī)也要有所涉及，金融行業(yè)的革新，不但有利于信貸資產(chǎn)證券的發(fā)展，同時(shí)更是一項(xiàng)金融領(lǐng)域的一項(xiàng)重大突破。
（2）加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理體制。信貸資產(chǎn)證券化所涉及的主體比較廣泛，在發(fā)生的過程中一旦出現(xiàn)相關(guān)問題，將對(duì)我國(guó)金融行業(yè)帶來巨大的影響，同時(shí)我國(guó)金融行業(yè)將得不到良性的發(fā)展。信貸資產(chǎn)證券化在降低商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，相應(yīng)的增加了金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，由于資產(chǎn)證券屬于中長(zhǎng)期的融資產(chǎn)品，其風(fēng)險(xiǎn)往往是伴隨著市場(chǎng)及政策等因素而發(fā)生變化，因此建立完整的風(fēng)險(xiǎn)管理體制尤為重要。
（3）加強(qiáng)信息網(wǎng)絡(luò)建設(shè)。健全的網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)對(duì)于信貸資產(chǎn)證券化至關(guān)重要，建立完善的信用評(píng)估系統(tǒng)以及查詢相關(guān)信用等級(jí)對(duì)于我國(guó)金融行業(yè)尤為重要。事業(yè)單位利用某種措施使企業(yè)或者個(gè)人對(duì)信用評(píng)級(jí)有種認(rèn)識(shí)，同時(shí)應(yīng)當(dāng)建立相關(guān)的管理部門，制定一個(gè)全國(guó)行業(yè)統(tǒng)一的信用評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，并利用科技技術(shù)手段對(duì)各企業(yè)及個(gè)人的信用信息進(jìn)行收集和評(píng)定，形成一個(gè)完整的查詢體系。
（4）加強(qiáng)市場(chǎng)管理體制。建立健全市場(chǎng)管理體制，由于利率與通貨膨脹的發(fā)展直接影響著我國(guó)信貸資產(chǎn)證券的良性發(fā)展，同時(shí)信貸資金與信貸價(jià)格也對(duì)我國(guó)商業(yè)銀行信貸行業(yè)產(chǎn)生一定風(fēng)險(xiǎn)。加強(qiáng)市場(chǎng)的監(jiān)督體制改革，加大整改力度，完善市場(chǎng)整改體系，有利于商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)健康發(fā)展。
（5）規(guī)避操作風(fēng)險(xiǎn)。商業(yè)信貸是發(fā)展過程中操作應(yīng)得到相關(guān)部門的重視，在操作過程中應(yīng)提高相關(guān)人員的綜合素質(zhì)，避免在操作過程中產(chǎn)生人為失誤現(xiàn)象，將影響著我國(guó)商業(yè)信貸的發(fā)展。
4 結(jié)語
信貸資產(chǎn)證券化作為金融創(chuàng)新的成果，在金融行業(yè)形成一道獨(dú)特市場(chǎng)潮流，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)也看到了風(fēng)險(xiǎn)失控后的巨大風(fēng)暴，因此我國(guó)在發(fā)展信貸資產(chǎn)證券化的同時(shí)也要加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)的管理措施，確保我國(guó)金融行業(yè)能更快更穩(wěn)的發(fā)展。本文通過商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的信用風(fēng)險(xiǎn)分析、法律風(fēng)險(xiǎn)分析及信息風(fēng)險(xiǎn)分析，進(jìn)而提出加強(qiáng)法律法規(guī)建設(shè)、加強(qiáng)信息網(wǎng)絡(luò)建設(shè)、加強(qiáng)信息網(wǎng)絡(luò)建設(shè)、加強(qiáng)市場(chǎng)管理體制、規(guī)避操作風(fēng)險(xiǎn)及規(guī)避提前償付風(fēng)險(xiǎn)，以期為商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展提供一些有價(jià)值的參考和借鑒。
參考文獻(xiàn)：
一、引言
信貸資產(chǎn)證券化興起于20世紀(jì)60年代末的美國(guó)，是金融創(chuàng)新的一個(gè)重大舉措，對(duì)銀行發(fā)展有著重要作用。我國(guó)從2005年開始此項(xiàng)業(yè)務(wù)，2008年金融危機(jī)時(shí)暫停擴(kuò)張，2012年再度開閘。央行、銀監(jiān)會(huì)、財(cái)政部也聯(lián)合下發(fā)了《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，這也是信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)將大幅擴(kuò)張的信號(hào)。因此，對(duì)我國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)面臨的風(fēng)險(xiǎn)分析與把控也日趨重要。
二、美國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展
20世紀(jì)60年代末，美國(guó)銀行生存壓力加大，為提高資產(chǎn)流動(dòng)性實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)解捆，銀行開始進(jìn)行資產(chǎn)證券化。美國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的重要特點(diǎn)如下。
（一）信用評(píng)級(jí)機(jī)制
美國(guó)的結(jié)構(gòu)融資資信評(píng)級(jí)體系已經(jīng)相當(dāng)完善，在多個(gè)方面都建立了評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)。信用評(píng)級(jí)準(zhǔn)則的完善能一定程度上降低發(fā)行人和投資者的風(fēng)險(xiǎn)，加快市場(chǎng)的透明化建設(shè)，加快市場(chǎng)的發(fā)展和成熟。
（二）信用增級(jí)機(jī)制
在美國(guó)信用增級(jí)運(yùn)用普遍，信用增級(jí)主要來自于兩方面：內(nèi)部信用增級(jí)和外部信用增級(jí)。內(nèi)部信用增級(jí)主要有兩種方式，即優(yōu)先和次級(jí)結(jié)構(gòu)以及超額抵押方式。外部信用增級(jí)主要依靠的給證券提供信用擔(dān)保的機(jī)構(gòu)本身的信譽(yù)和運(yùn)營(yíng)能力。外部信用增級(jí)主要有銀行擔(dān)保、金融擔(dān)保公司的擔(dān)保和保險(xiǎn)公司的擔(dān)保。
（三）機(jī)構(gòu)設(shè)置
特設(shè)機(jī)構(gòu)（SPV）是為了確保證券化目標(biāo)能夠順利實(shí)現(xiàn)，特設(shè)機(jī)構(gòu)能夠?qū)崿F(xiàn)破產(chǎn)隔離和真實(shí)銷售，將資產(chǎn)與發(fā)起人相隔離。特設(shè)機(jī)構(gòu)也是降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和投資者投資風(fēng)險(xiǎn)的重要機(jī)構(gòu)。
（四）法律規(guī)范
美國(guó)作為全球資產(chǎn)證券化發(fā)行金額最大的國(guó)家，其法律基礎(chǔ)和金融制度也是比較完善的。第一部與之相關(guān)的法律是《聯(lián)邦證券法》（1933年），是之后的資產(chǎn)證券化相關(guān)法規(guī)的基石。1984年頒布了《加強(qiáng)二級(jí)抵押貸款市場(chǎng)法案》。1999年出臺(tái)了《金融服務(wù)法》等等。
（五）政府參與
美國(guó)政府對(duì)資產(chǎn)證券化主要采用間接干預(yù)和法律引導(dǎo)的作用。首先由政府設(shè)立機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)證券化市場(chǎng)上起到一個(gè)帶頭示范作用，鼓勵(lì)大量私營(yíng)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入到資產(chǎn)證券化證券的二級(jí)市場(chǎng)，擴(kuò)大了市場(chǎng)規(guī)模提高了市場(chǎng)流動(dòng)性。
三、信貸資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)因素
信貸資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)主要有兩個(gè)類別：來自于基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和證券化過程中產(chǎn)生的諸如信息不對(duì)稱等的其他風(fēng)險(xiǎn)。
（一）信用風(fēng)險(xiǎn)
信用風(fēng)險(xiǎn)又稱違約風(fēng)險(xiǎn)，它是指信貸資產(chǎn)證券化參與主體對(duì)他們所承諾的各種合約的違約所造成的可能損失。
（二）操作風(fēng)險(xiǎn)
信貸資產(chǎn)證券化是一個(gè)復(fù)雜的過程，其中牽涉的業(yè)務(wù)非常多，這也是銀行操作風(fēng)險(xiǎn)的主要來源。主要包括破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、管理風(fēng)險(xiǎn)和定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。
（三）信息不對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)
在資產(chǎn)證券化過程中，銀行及其他參與機(jī)構(gòu)有著信息的掌握權(quán)，擁有信息優(yōu)勢(shì)。而市場(chǎng)上的投資者相對(duì)來說處于劣勢(shì)，這使得投資者依賴于證券的評(píng)級(jí)以及擔(dān)保的種類。
四、對(duì)策建議
通過分析美國(guó)資本證券化的發(fā)展以及美國(guó)2008年次貸危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，結(jié)合我國(guó)實(shí)際情況和特點(diǎn)，本文提出以下應(yīng)對(duì)策略。
（一）規(guī)范信用評(píng)級(jí)
對(duì)資產(chǎn)支持證券評(píng)級(jí)不當(dāng)是引發(fā)金融危機(jī)的一個(gè)重要誘因，金融危機(jī)期間，涉及的資產(chǎn)支持證券評(píng)級(jí)均偏高。因此，應(yīng)規(guī)范信用評(píng)級(jí)。
（二）建立完善的信息披露制度
不同于普通證券，信貸資產(chǎn)證券化證券要對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)池的信息進(jìn)行全面、真是、客觀的披露，可以從一定程度上消除信息不對(duì)稱問題。
（三）金融監(jiān)管制度緊隨金融創(chuàng)新
金融監(jiān)管是防止道德風(fēng)險(xiǎn)的重要方面。在面對(duì)金融創(chuàng)新時(shí)，首先要做的是金融監(jiān)管制度的同步，對(duì)新興業(yè)務(wù)嚴(yán)格審查，有效監(jiān)管和控制，防止金融風(fēng)險(xiǎn)失控。
（四）政府參與規(guī)范市場(chǎng)
政府積極參與和支持是資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)能順利開展并迅速發(fā)展的重要原因，政府應(yīng)該對(duì)市場(chǎng)發(fā)展有一個(gè)前瞻性的把握，在積極修改和出臺(tái)現(xiàn)行法律法規(guī)的基礎(chǔ)上對(duì)未來對(duì)出規(guī)劃，為資產(chǎn)證券化市場(chǎng)提供穩(wěn)定的政策環(huán)境和法律支持。
（五）信貸資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)
在目前的市場(chǎng)上，證券的風(fēng)險(xiǎn)基本由投資者承擔(dān)，導(dǎo)致了銀行對(duì)資產(chǎn)證券化證券風(fēng)險(xiǎn)的不敏感性。為提高銀行對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的把控，資產(chǎn)證券化證券的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該由銀行和投資者共擔(dān)。
（六）重視資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移
資產(chǎn)證券化能分散銀行不良貸款帶來的風(fēng)險(xiǎn)，并將其轉(zhuǎn)嫁到投資者身上。但是，從整個(gè)金融體系中來說，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)并沒有被消除掉。為保證金融體系的健康運(yùn)行，銀行不應(yīng)該僅僅思考風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，更應(yīng)該做到穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，從根本上處理不良資產(chǎn)。
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不良資產(chǎn)證券化的作用體現(xiàn)在三個(gè)方面：
（1）將流動(dòng)性低的不良資產(chǎn)證券化獲得融資，增加流動(dòng)性。
（2）將資產(chǎn)負(fù)債表上的不良資產(chǎn)從表內(nèi)移至表外，降低風(fēng)險(xiǎn)水平，提高資本充足率。
（3）剝離不良資產(chǎn)，避免不良債權(quán)的再生。
二、我國(guó)商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化中所存在的風(fēng)險(xiǎn)
商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)是指在不良資產(chǎn)證券化交易中，各種不確定因素給各交易主體帶來損失或無收益以及喪失取得額外收益機(jī)會(huì)的可能性。證券化雖然能夠轉(zhuǎn)移、分散商業(yè)銀行的信用風(fēng)險(xiǎn)，提高資產(chǎn)的流動(dòng)性，但也帶來了其他新風(fēng)險(xiǎn)，主要表現(xiàn)在以下四個(gè)方面：
（一）定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)
由于不良資產(chǎn)證券化是以發(fā)行證券的方式出售不良資產(chǎn)，并主要以資產(chǎn)未來的收益支付證券的本息；因此，不良資產(chǎn)支持證券的價(jià)格主要受資產(chǎn)未來收益的影響。而不良資產(chǎn)能否以證券化方式交易的關(guān)鍵，在于資產(chǎn)賣方是否滿意以證券化方式出售不良資產(chǎn)所取得的收入或回報(bào)率，投資者是否愿意在承擔(dān)一定風(fēng)險(xiǎn)的情況下為獲得既定的收益而購(gòu)買證券。如果證券定價(jià)過低，銀行資產(chǎn)流失嚴(yán)重，有可能造成銀行得不償失，同時(shí)，低價(jià)帶來相對(duì)較低的收益會(huì)減弱其對(duì)投資者的吸引力，導(dǎo)致證券無法足額認(rèn)購(gòu)；但定價(jià)過高，又意味著大量風(fēng)險(xiǎn)的累積，過高的風(fēng)險(xiǎn)超過了部分投資者所能承受的上限，同樣可能導(dǎo)致證券無法足額認(rèn)購(gòu)。
因此，為證券制定一個(gè)能使賣方和投資者雙方利益達(dá)到平衡的價(jià)格，是不良資產(chǎn)證券化的前提。
（二）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)
這是指商業(yè)銀行無力為負(fù)債的減少或資產(chǎn)的增加提供融資而造成損失或破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。雖然，證券化能通過將流動(dòng)性較差的資產(chǎn)變現(xiàn)來增加流動(dòng)性，但也會(huì)帶來一些新的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)：
（1）當(dāng)預(yù)期的現(xiàn)金流入沒有發(fā)生，證券化資產(chǎn)池出現(xiàn)現(xiàn)金流缺口，銀行可能無法按時(shí)支付到期證券的本息。
（2）多個(gè)證券的到期日的集中，將增加銀行的流動(dòng)性需求。
（3）銀行過度依賴于使用證券化增加流動(dòng)性，并用于進(jìn)一步放貸，過度擴(kuò)大貸款規(guī)模。
銀行進(jìn)行不良資產(chǎn)證券化，將流動(dòng)性較差的不良資產(chǎn)變現(xiàn)來增加流動(dòng)性，并進(jìn)一步放貸，使銀行只需有限資本，通過利用證券化杠桿，就能“撬動(dòng)”不斷擴(kuò)大并證券化的資產(chǎn)。一旦銀行無法再通過證券化獲得融資而不得不持有這些資產(chǎn)，就將面臨資本金不足和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，甚至信用風(fēng)險(xiǎn)。
（三）信用風(fēng)險(xiǎn)
這類風(fēng)險(xiǎn)是指在商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，由于各參與者的信用評(píng)級(jí)變動(dòng)和履約能力變化而引起損失的可能性。根據(jù)證券化過程中的參與者，可將信用風(fēng)險(xiǎn)分為借款人信用風(fēng)險(xiǎn)、發(fā)起行信用風(fēng)險(xiǎn)和第三方信用風(fēng)險(xiǎn)三類。借款人信用風(fēng)險(xiǎn)是指借款人因履約能力變化而引起損失的可能性，這可能是由于借款人財(cái)務(wù)狀況惡化導(dǎo)致。發(fā)起行信用風(fēng)險(xiǎn)是指出售資產(chǎn)的商業(yè)銀行因其信用評(píng)級(jí)變動(dòng)，而導(dǎo)致證券化失敗的可能性。作為發(fā)起方，商業(yè)銀行可能故意隱瞞資產(chǎn)的真實(shí)狀況，以次充好，使資產(chǎn)池整體質(zhì)量下降，導(dǎo)致證券化失敗。第三方信用風(fēng)險(xiǎn)是指除借款人和發(fā)起行以外的參與者因其信用評(píng)級(jí)變動(dòng)，而引起損失的可能性。第三方主要包括信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、特設(shè)載體（SPV）、服務(wù)人、其他中介機(jī)構(gòu)等。由于缺乏對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的了解，投資者需要根據(jù)發(fā)起行和借款人的信用評(píng)級(jí)及資產(chǎn)質(zhì)量的鑒定結(jié)果對(duì)證券的收益與風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行判斷，一旦任意一個(gè)機(jī)構(gòu)對(duì)評(píng)鑒結(jié)果作假都將引發(fā)信用風(fēng)險(xiǎn)。
（四）管理風(fēng)險(xiǎn)
這類風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生主要是受表外業(yè)務(wù)監(jiān)管不力、銀行對(duì)其內(nèi)在資產(chǎn)的管理不到位等因素影響，其與基礎(chǔ)資產(chǎn)本身和證券化的合理性并沒有直接聯(lián)系。由于表外業(yè)務(wù)缺乏監(jiān)管，表內(nèi)業(yè)務(wù)不斷地進(jìn)入表外，次級(jí)貸款被不斷賣出、拆分、重組成不同的金融衍生產(chǎn)品，多次加工后其所含有的信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)被隱藏起來，為08年的金融危機(jī)埋下伏筆。
而由于資產(chǎn)證券化具有轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)、增加流動(dòng)性的作用，因此，銀行可能過度使用證券化，不斷進(jìn)行放貸——證券化——再放貸的過程，進(jìn)而降低了借款人的信用門檻，放松了對(duì)不良資產(chǎn)質(zhì)量的監(jiān)管，放任其規(guī)模過度擴(kuò)大，導(dǎo)致證券化資產(chǎn)池整體質(zhì)量下降。
此外，不良資產(chǎn)證券化中還存在諸如政策風(fēng)險(xiǎn)、信譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)、交易風(fēng)險(xiǎn)等其他風(fēng)險(xiǎn)。
三、總結(jié)
不良資產(chǎn)證券化雖然可以轉(zhuǎn)移、分散風(fēng)險(xiǎn)，但由于不良資產(chǎn)始終存在，其所帶來的風(fēng)險(xiǎn)也就不可能消失，盡管使用證券化將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移了，但是從整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系來看，風(fēng)險(xiǎn)仍舊存在。通過對(duì)證券化中的風(fēng)險(xiǎn)分析得出，商業(yè)銀行在進(jìn)行不良資產(chǎn)證券化時(shí)，應(yīng)綜合考慮定價(jià)、流動(dòng)性、信用、信譽(yù)和管理等多方面風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)銀行資本管理和風(fēng)險(xiǎn)控制，以提高不良資產(chǎn)整體質(zhì)量、增強(qiáng)不良資產(chǎn)流動(dòng)性、降低流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和降低信用風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)，完善銀行內(nèi)部管理制度，以提高管理效率和服務(wù)質(zhì)量；最終，提升銀行整體信譽(yù)度，提高銀行業(yè)整體水平。
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一、中集集團(tuán)背景資料
2000年3月，中集集團(tuán)與荷蘭銀行在深圳簽署了總金額為8 000萬美元的應(yīng)收賬款證券化項(xiàng)目協(xié)議。此次協(xié)議有效期限為3年。在3年內(nèi)，凡中集集團(tuán)發(fā)生的應(yīng)收賬款，都可以出售給由荷蘭銀行管理的資產(chǎn)購(gòu)買公司，由該公司在國(guó)際商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)上多次公開發(fā)行商業(yè)票據(jù)，總發(fā)行金額不超過8 000萬美元。在此期間，荷蘭銀行將發(fā)行票據(jù)所得資金支付給中集集團(tuán)，中集集團(tuán)的債務(wù)人則將應(yīng)付款項(xiàng)交給約定的信托人，由該信托人履行收款人職責(zé)。而商業(yè)票據(jù)的投資者可以獲得高出倫敦同業(yè)拆借市場(chǎng)利息率1%的利息。
中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目的基本流程：
1.中集集團(tuán)首先要把上億美元的應(yīng)收賬款進(jìn)行設(shè)計(jì)安排，結(jié)合荷蘭銀行提出的標(biāo)準(zhǔn)，挑選優(yōu)良的應(yīng)收賬款組合成一個(gè)資金池，然后交給信用評(píng)級(jí)公司評(píng)級(jí)。
2.中集集團(tuán)向所有客戶說明ABCP融資方式的付款要求，令其應(yīng)付款項(xiàng)在某一日付至海外SPV(特別目的公司)賬戶。
3.中集集團(tuán)仍然履行所有針對(duì)客戶的義務(wù)和責(zé)任。
4.SPV再將全部應(yīng)收賬款出售給TAPCO公司(TAPCO公司是國(guó)際票據(jù)市場(chǎng)上享有良好聲譽(yù)的資產(chǎn)購(gòu)買公司)。
5.由TAPCO公司在商業(yè)票據(jù)(CP)市場(chǎng)上向投資者發(fā)行CP。
6.TAPCO從CP市場(chǎng)上獲得資金并付給SPV，SPV又將資金付至中集集團(tuán)設(shè)于經(jīng)國(guó)家外管局批準(zhǔn)的專用賬戶。
項(xiàng)目完成后，中集集團(tuán)只需花兩周時(shí)間，就可獲得本應(yīng)138天才能收回的現(xiàn)金。作為服務(wù)方的荷蘭銀行可收取200多萬美元的費(fèi)用。
二、中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化相關(guān)方財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析
(一)可能導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要交易環(huán)節(jié)分析
1.設(shè)立特設(shè)信托機(jī)構(gòu)環(huán)節(jié)
特設(shè)信托機(jī)構(gòu)是專門為完成資產(chǎn)證券化交易而設(shè)立的一個(gè)特殊機(jī)構(gòu)，它是資產(chǎn)證券化運(yùn)作的名義主體。在本案例中，荷蘭銀行就是為了完成中集集團(tuán)本次資產(chǎn)證券化的特殊信托機(jī)構(gòu)。該信托機(jī)構(gòu)必須和中集集團(tuán)(證券化資產(chǎn)銷售方)沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系，這是為了使證券化資產(chǎn)和中集集團(tuán)的其他資產(chǎn)達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)隔離的目的。該信托機(jī)構(gòu)購(gòu)買資產(chǎn)證券化權(quán)益受益人銷售給它的資產(chǎn)組合，并負(fù)責(zé)對(duì)該資產(chǎn)組合進(jìn)行管理，以確保到期本金及利息按時(shí)支付。然而中集集團(tuán)仍然承擔(dān)著對(duì)客戶的支付責(zé)任，因此它與信托機(jī)構(gòu)仍然有利益上的關(guān)聯(lián)，沒能保持應(yīng)有的獨(dú)立性。這是導(dǎo)致證券化相關(guān)方財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的原因之一。
2.金融資產(chǎn)出售環(huán)節(jié)
金融資產(chǎn)的出售必須是“真實(shí)銷售”，以保證買方在特殊情況下?lián)碛袕?qiáng)制性處置資產(chǎn)的權(quán)利。通過“真實(shí)銷售”以實(shí)現(xiàn)“風(fēng)險(xiǎn)隔離”，即特設(shè)機(jī)構(gòu)對(duì)委托管理資產(chǎn)的權(quán)益將不會(huì)因發(fā)起人的破產(chǎn)而喪失。中集集團(tuán)某子公司將未來幾年向客戶的未來運(yùn)輸收入以協(xié)議形式出售給特設(shè)信托機(jī)構(gòu)，中集集團(tuán)對(duì)該資產(chǎn)不再擁有所有權(quán)。但是中集集團(tuán)仍然需要對(duì)客戶承擔(dān)責(zé)任，當(dāng)資產(chǎn)池中資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期債券的本金和利息時(shí)中集集團(tuán)負(fù)有法律上的補(bǔ)足責(zé)任。因此該證券化資產(chǎn)沒有實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售，相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)沒有實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)移。
3.信用增級(jí)環(huán)節(jié)
信用增級(jí)也稱信用的提高，是指特設(shè)機(jī)構(gòu)為了確保發(fā)行人按時(shí)支付投資者本息而采用的各種有效手段，是資產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)成功的關(guān)鍵所在。信用增級(jí)不但保證投資者免受資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)損失，還可以大大降低證券化結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，是提升資產(chǎn)證券投資級(jí)別的重要手段，也是資產(chǎn)證券能夠交易成功、降低融資成本的重要保證。
在本案例中中集集團(tuán)采用的內(nèi)部信用增級(jí)方式，即當(dāng)資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期本息時(shí)中集集團(tuán)負(fù)有補(bǔ)足清償?shù)呢?zé)任。這就增加了中集集團(tuán)未來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，使中集集團(tuán)未來的現(xiàn)金流量具有很大的不確定性。
4.破產(chǎn)隔離環(huán)節(jié)
償付資產(chǎn)支持證券到期本金與利息的來源必須與原始權(quán)益人隔離開來，以避免發(fā)起人遇到麻煩或者破產(chǎn)所帶來的不利影響。因此，首要的問題是，必須保證無論發(fā)起人發(fā)生什么問題，都不會(huì)殃及特別載體;其次，要保證應(yīng)收賬款從發(fā)起人轉(zhuǎn)移到特別載體的過程中不受到干預(yù)。
在中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化這個(gè)案例中沒有做到特殊載體的破產(chǎn)隔離。因?yàn)椋屑瘓F(tuán)在出售證券化資產(chǎn)后仍然承擔(dān)著對(duì)客戶的清償責(zé)任，與資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)沒有實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)移。中集集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)發(fā)生重大變化時(shí)，該資產(chǎn)池中現(xiàn)金流量勢(shì)必受到影響，資產(chǎn)支持證券的信用級(jí)別會(huì)受到很大的沖擊。
(二)違背資產(chǎn)證券化原則導(dǎo)致的相關(guān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
資產(chǎn)證券化的終極目的就是做到證券化資產(chǎn)的“真實(shí)銷售”，從而做到證券化資產(chǎn)和企業(yè)資產(chǎn)的“風(fēng)險(xiǎn)隔離”，然而中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化既沒有做到證券化資產(chǎn)的真實(shí)銷售，也沒有做到證券化資產(chǎn)和企業(yè)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離。
1.違背真實(shí)銷售原則的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析
中集集團(tuán)的資產(chǎn)證券化違背真實(shí)銷售的原則主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面。一方面是與資產(chǎn)相關(guān)的管理權(quán)沒有轉(zhuǎn)移。在本案例中，中集集團(tuán)雖然以協(xié)議的形式把資產(chǎn)出售給了特設(shè)信托機(jī)構(gòu)，轉(zhuǎn)移了對(duì)資產(chǎn)的所有權(quán)，但是其作為該資產(chǎn)證券化的服務(wù)商仍然負(fù)責(zé)對(duì)該證券化資產(chǎn)進(jìn)行管理。根據(jù)會(huì)計(jì)上實(shí)質(zhì)重于形式的原則，中集集團(tuán)仍然對(duì)該證券化資產(chǎn)承擔(dān)著責(zé)任，沒有實(shí)現(xiàn)證券化資產(chǎn)的真實(shí)銷售。
另一方面是與資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)沒有完全轉(zhuǎn)移。中集集團(tuán)子公司資產(chǎn)證券化的信用增級(jí)方式是中集集團(tuán)為特設(shè)信托機(jī)構(gòu)提供超額擔(dān)保的內(nèi)部信用增級(jí)方式，當(dāng)特設(shè)信托機(jī)構(gòu)資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期資產(chǎn)支持證券的本金和利息時(shí)，中集集團(tuán)承擔(dān)著補(bǔ)充清償?shù)呢?zé)任。由此看來，中集集團(tuán)某子公司雖然通過一紙文書的形式實(shí)現(xiàn)了真實(shí)銷售，但是與其所售資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)沒有完全轉(zhuǎn)移到購(gòu)買方。因此，根據(jù)實(shí)質(zhì)重于形式的原則該子公司沒有實(shí)現(xiàn)真實(shí)銷售。
2.違背風(fēng)險(xiǎn)隔離原則導(dǎo)致的相關(guān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
一方面違背真實(shí)銷售原則就意味著證券化資產(chǎn)相關(guān)的權(quán)利和義務(wù)沒有完全轉(zhuǎn)移，中集集團(tuán)仍然承擔(dān)著該證券化的資產(chǎn)未來運(yùn)營(yíng)失敗的風(fēng)險(xiǎn)，證券化資產(chǎn)也沒有完全擺脫中集集團(tuán)自身的風(fēng)險(xiǎn)，如破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的影響。中集集團(tuán)整體信用度的高低，直接影響著該資產(chǎn)支持證券的信用度的高低，中集集團(tuán)本身的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)傳遞到該證券化資產(chǎn)。因此，作為發(fā)起方的中集集團(tuán)沒有和證券化資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離。
另一方面，該資產(chǎn)證券化采用的信用增級(jí)方式是中集集團(tuán)為特殊信托結(jié)構(gòu)發(fā)行資產(chǎn)支持債券提供擔(dān)保的內(nèi)部信用增級(jí)方式。在證券化資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)失敗，資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期本息的情況下，中集集團(tuán)存在著承擔(dān)補(bǔ)充清償責(zé)任的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。即證券化資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和中集集團(tuán)本身的風(fēng)險(xiǎn)沒有實(shí)現(xiàn)完全的風(fēng)險(xiǎn)隔離。
三、資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范方案
(一)資產(chǎn)證券化財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范方案概述
正如歷史上所有的經(jīng)濟(jì)危機(jī)的救市方案一樣，在此次金融危機(jī)中世界各國(guó)政府都擔(dān)當(dāng)著主要角色。在這個(gè)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范方案(圖1所示)中，由政府出面成立一個(gè)資產(chǎn)證券化財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范基金。各個(gè)資產(chǎn)證券化的參與者及其后來證券投資者都要根據(jù)自己的收益提取一定比例的風(fēng)險(xiǎn)防范基金，交由資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范基金管理部門進(jìn)行管理。當(dāng)在某個(gè)資產(chǎn)證券化案例中，由于某些原因資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付證券到期的本息時(shí)由該基金管理部門進(jìn)行補(bǔ)足，因此可以防止資產(chǎn)證券化的失敗，進(jìn)而避免其導(dǎo)致相關(guān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
(二)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范方案的運(yùn)行
1.風(fēng)險(xiǎn)防范基金管理者必須是政府部門。因?yàn)橹挥姓趴梢栽诔霈F(xiàn)如利率下降、物價(jià)下跌及自然災(zāi)害等嚴(yán)重系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)有能力擔(dān)當(dāng)起救市的角色，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)其他參與者自身都處于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)之中，很難承擔(dān)救市重任。例如在2008年的金融危機(jī)中一些財(cái)大氣粗的跨國(guó)企業(yè)諸如著名的投資銀行雷曼兄弟，美林證券及其美國(guó)三大汽車巨頭等都沒能躲過金融危機(jī)帶來的巨大的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。如果不是美國(guó)政府及時(shí)地出手相救，相信美國(guó)的通用、福特和克萊斯勒三大汽車巨頭很難逃脫破產(chǎn)的命運(yùn)。
2.風(fēng)險(xiǎn)防范基金提取比例必須多樣化。在要求資產(chǎn)證券化的參與者提取一定比例的風(fēng)險(xiǎn)防范基金時(shí)必須對(duì)其資產(chǎn)池中的證券化資產(chǎn)進(jìn)行信用評(píng)估，根據(jù)其信用度確定計(jì)提標(biāo)準(zhǔn)。信用度越高計(jì)提比例越低，信用度越低計(jì)提比例越高。以此防止濫用資產(chǎn)證券化這種創(chuàng)新的金融工具在金融市場(chǎng)中圈錢的行為，保持金融市場(chǎng)的健康發(fā)展，也有利于促進(jìn)市場(chǎng)參與各方的公平。
3.風(fēng)險(xiǎn)防范必須堅(jiān)持按收益計(jì)提的原則。按資產(chǎn)證券化各參與者所獲收益計(jì)提資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范基金，體現(xiàn)了金融的公平原則。即從資產(chǎn)證券化中獲得了收益，就要支付一定的代價(jià)來防范可能由該資產(chǎn)證券化導(dǎo)致的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)楦鲄⑴c者的收益越多，那么該資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險(xiǎn)就越大。因?yàn)橥顿Y收益是銷售該證券的收入與投資該證券的成本之差。收益大就必然意味著該證券的轉(zhuǎn)手價(jià)格較高，那么當(dāng)資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付該證券到期本息時(shí)該證券持有者就會(huì)承受較大的投資失敗的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此，各參與者從該資產(chǎn)證券化中獲取的收益越大，其計(jì)提的用以防范其后投資失敗的風(fēng)險(xiǎn)防范基金就應(yīng)該越多。
(三)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范方案的綜合評(píng)價(jià)
次貸危機(jī)使世界各國(guó)開始重新審視資產(chǎn)證券化這種創(chuàng)新的金融工具，有的國(guó)家甚至對(duì)其有效性產(chǎn)生了強(qiáng)烈懷疑，認(rèn)為資產(chǎn)證券化是導(dǎo)致這次次貸危機(jī)的罪魁禍?zhǔn)住Ｕ\(chéng)然，資產(chǎn)證券化存在著它內(nèi)在的弊端。
一、中集集團(tuán)背景資料
2000年3月，中集集團(tuán)與荷蘭銀行在深圳簽署了總金額為8 000萬美元的應(yīng)收賬款證券化項(xiàng)目協(xié)議。此次協(xié)議有效期限為3年。在3年內(nèi)，凡中集集團(tuán)發(fā)生的應(yīng)收賬款，都可以出售給由荷蘭銀行管理的資產(chǎn)購(gòu)買公司，由該公司在國(guó)際商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)上多次公開發(fā)行商業(yè)票據(jù)，總發(fā)行金額不超過8 000萬美元。在此期間，荷蘭銀行將發(fā)行票據(jù)所得資金支付給中集集團(tuán)，中集集團(tuán)的債務(wù)人則將應(yīng)付款項(xiàng)交給約定的信托人，由該信托人履行收款人職責(zé)。而商業(yè)票據(jù)的投資者可以獲得高出倫敦同業(yè)拆借市場(chǎng)利息率1%的利息。
中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目的基本流程：
1.中集集團(tuán)首先要把上億美元的應(yīng)收賬款進(jìn)行設(shè)計(jì)安排，結(jié)合荷蘭銀行提出的標(biāo)準(zhǔn)，挑選優(yōu)良的應(yīng)收賬款組合成一個(gè)資金池，然后交給信用評(píng)級(jí)公司評(píng)級(jí)。
2.中集集團(tuán)向所有客戶說明abcp融資方式的付款要求，令其應(yīng)付款項(xiàng)在某一日付至海外spv（特別目的公司）賬戶。
3.中集集團(tuán)仍然履行所有針對(duì)客戶的義務(wù)和責(zé)任。
4.spv再將全部應(yīng)收賬款出售給tapco公司（tapco公司是國(guó)際票據(jù)市場(chǎng)上享有良好聲譽(yù)的資產(chǎn)購(gòu)買公司）。
5.由tapco公司在商業(yè)票據(jù)（cp）市場(chǎng)上向投資者發(fā)行cp。
6.tapco從cp市場(chǎng)上獲得資金并付給spv，spv又將資金付至中集集團(tuán)設(shè)于經(jīng)國(guó)家外管局批準(zhǔn)的專用賬戶。
項(xiàng)目完成后，中集集團(tuán)只需花兩周時(shí)間，就可獲得本應(yīng)138天才能收回的現(xiàn)金。作為服務(wù)方的荷蘭銀行可收取200多萬美元的費(fèi)用。
二、中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化相關(guān)方財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析
（一）可能導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要交易環(huán)節(jié)分析
1.設(shè)立特設(shè)信托機(jī)構(gòu)環(huán)節(jié)
特設(shè)信托機(jī)構(gòu)是專門為完成資產(chǎn)證券化交易而設(shè)立的一個(gè)特殊機(jī)構(gòu)，它是資產(chǎn)證券化運(yùn)作的名義主體。在本案例中，荷蘭銀行就是為了完成中集集團(tuán)本次資產(chǎn)證券化的特殊信托機(jī)構(gòu)。該信托機(jī)構(gòu)必須和中集集團(tuán)（證券化資產(chǎn)銷售方）沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系，這是為了使證券化資產(chǎn)和中集集團(tuán)的其他資產(chǎn)達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)隔離的目的。該信托機(jī)構(gòu)購(gòu)買資產(chǎn)證券化權(quán)益受益人銷售給它的資產(chǎn)組合，并負(fù)責(zé)對(duì)該資產(chǎn)組合進(jìn)行管理，以確保到期本金及利息按時(shí)支付。然而中集集團(tuán)仍然承擔(dān)著對(duì)客戶的支付責(zé)任，因此它與信托機(jī)構(gòu)仍然有利益上的關(guān)聯(lián)，沒能保持應(yīng)有的獨(dú)立性。這是導(dǎo)致證券化相關(guān)方財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的原因之一。
2.金融資產(chǎn)出售環(huán)節(jié)
金融資產(chǎn)的出售必須是“真實(shí)銷售”，以保證買方在特殊情況下?lián)碛袕?qiáng)制性處置資產(chǎn)的權(quán)利。通過“真實(shí)銷售”以實(shí)現(xiàn)“風(fēng)險(xiǎn)隔離”，即特設(shè)機(jī)構(gòu)對(duì)委托管理資產(chǎn)的權(quán)益將不會(huì)因發(fā)起人的破產(chǎn)而喪失。中集集團(tuán)某子公司將未來幾年向客戶的未來運(yùn)輸收入以協(xié)議形式出售給特設(shè)信托機(jī)構(gòu)，中集集團(tuán)對(duì)該資產(chǎn)不再擁有所有權(quán)。但是中集集團(tuán)仍然需要對(duì)客戶承擔(dān)責(zé)任，當(dāng)資產(chǎn)池中資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期債券的本金和利息時(shí)中集集團(tuán)負(fù)有法律上的補(bǔ)足責(zé)任。因此該證券化資產(chǎn)沒有實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售，相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)沒有實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)移。
3.信用增級(jí)環(huán)節(jié)
信用增級(jí)也稱信用的提高，是指特設(shè)機(jī)構(gòu)為了確保發(fā)行人按時(shí)支付投資者本息而采用的各種有效手段，是資產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)成功的關(guān)鍵所在。信用增級(jí)不但保證投資者免受資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)損失，還可以大大降低證券化結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，是提升資產(chǎn)證券投資級(jí)別的重要手段，也是資產(chǎn)證券能夠交易成功、降低融資成本的重要保證。
在本案例中中集集團(tuán)采用的內(nèi)部信用增級(jí)方式，即當(dāng)資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期本息時(shí)中集集團(tuán)負(fù)有補(bǔ)足清償?shù)呢?zé)任。這就增加了中集集團(tuán)未來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，使中集集團(tuán)未來的現(xiàn)金流量具有很大的不確定性。
4.破產(chǎn)隔離環(huán)節(jié)
償付資產(chǎn)支持證券到期本金與利息的來源必須與原始權(quán)益人隔離開來，以避免發(fā)起人遇到麻煩或者破產(chǎn)所帶來的不利影響。因此，首要的問題是，必須保證無論發(fā)起人發(fā)生什么問題，都不會(huì)殃及特別載體；其次，要保證應(yīng)收賬款從發(fā)起人轉(zhuǎn)移到特別載體的過程中不受到干預(yù)。
在中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化這個(gè)案例中沒有做到
特殊載體的破產(chǎn)隔離。因?yàn)椋屑瘓F(tuán)在出售證券化資產(chǎn)后仍然承擔(dān)著對(duì)客戶的清償責(zé)任，與資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)沒有實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)移。中集集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)發(fā)生重大變化時(shí)，該資產(chǎn)池中現(xiàn)金流量勢(shì)必受到影響，資產(chǎn)支持證券的信用級(jí)別會(huì)受到很大的沖擊。
（二）違背資產(chǎn)證券化原則導(dǎo)致的相關(guān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
資產(chǎn)證券化的終極目的就是做到證券化資產(chǎn)的“真實(shí)銷售”，從而做到證券化資產(chǎn)和企業(yè)資產(chǎn)的“風(fēng)險(xiǎn)隔離”，然而中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化既沒有做到證券化資產(chǎn)的真實(shí)銷售，也沒有做到證券化資產(chǎn)和企業(yè)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離。
1.違背真實(shí)銷售原則的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析
中集集團(tuán)的資產(chǎn)證券化違背真實(shí)銷售的原則主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面。一方面是與資產(chǎn)相關(guān)的管理權(quán)沒有轉(zhuǎn)移。在本案例中，中集集團(tuán)雖然以協(xié)議的形式把資產(chǎn)出售給了特設(shè)信托機(jī)構(gòu)，轉(zhuǎn)移了對(duì)資產(chǎn)的所有權(quán)，但是其作為該資產(chǎn)證券化的服務(wù)商仍然負(fù)責(zé)對(duì)該證券化資產(chǎn)進(jìn)行管理。根據(jù)會(huì)計(jì)上實(shí)質(zhì)重于形式的原則，中集集團(tuán)仍然對(duì)該證券化資產(chǎn)承擔(dān)著責(zé)任，沒有實(shí)現(xiàn)證券化資產(chǎn)的真實(shí)銷售。
另一方面是與資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)沒有完全轉(zhuǎn)移。中集集團(tuán)子公司資產(chǎn)證券化的信用增級(jí)方式是中集集團(tuán)為特設(shè)信托機(jī)構(gòu)提供超額擔(dān)保的內(nèi)部信用增級(jí)方式，當(dāng)特設(shè)信托機(jī)構(gòu)資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期資產(chǎn)支持證券的本金和利息時(shí)，中集集團(tuán)承擔(dān)著補(bǔ)充清償?shù)呢?zé)任。由此看來，中集集團(tuán)某子公司雖然通過一紙文書的形式實(shí)現(xiàn)了真實(shí)銷售，但是與其所售資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)沒有完全轉(zhuǎn)移到購(gòu)買方。因此，根據(jù)實(shí)質(zhì)重于形式的原則該子公司沒有實(shí)現(xiàn)真實(shí)銷售。
2.違背風(fēng)險(xiǎn)隔離原則導(dǎo)致的相關(guān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
一方面違背真實(shí)銷售原則就意味著證券化資產(chǎn)相關(guān)的權(quán)利和義務(wù)沒有完全轉(zhuǎn)移，中集集團(tuán)仍然承擔(dān)著該證券化的資產(chǎn)未來運(yùn)營(yíng)失敗的風(fēng)險(xiǎn)，證券化資產(chǎn)也沒有完全擺脫中集集團(tuán)自身的風(fēng)險(xiǎn)，如破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的影響。中集集團(tuán)整體信用度的高低，直接影響著該資產(chǎn)支持證券的信用度的高低，中集集團(tuán)本身的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)傳遞到該證券化資產(chǎn)。因此，作為發(fā)起方的中集集團(tuán)沒有和證券化資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離。
另一方面，該資產(chǎn)證券化采用的信用增級(jí)方式是中集集團(tuán)為特殊信托結(jié)構(gòu)發(fā)行資產(chǎn)支持債券提供擔(dān)保的內(nèi)部信用增級(jí)方式。在證券化資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)失敗，資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期本息的情況下，中集集團(tuán)存在著承擔(dān)補(bǔ)充清償責(zé)任的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。即證券化資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和中集集團(tuán)本身的風(fēng)險(xiǎn)沒有實(shí)現(xiàn)完全的風(fēng)險(xiǎn)隔離。
三、資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范方案
（一）資產(chǎn)證券化財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范方案概述
正如歷史上所有的經(jīng)濟(jì)危機(jī)的救市方案一樣，在此次金融危機(jī)中世界各國(guó)政府都擔(dān)當(dāng)著主要角色。在這個(gè)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范方案（圖1所示）中，由政府出面成立一個(gè)資產(chǎn)證券化財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范基金。各個(gè)資產(chǎn)證券化的參與者及其后來證券投資者都要根據(jù)自己的收益提取一定比例的風(fēng)險(xiǎn)防范基金，交由資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范基金管理部門進(jìn)行管理。當(dāng)在某個(gè)資產(chǎn)證券化案例中，由于某些原因資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付證券到期的本息時(shí)由該基金管理部門進(jìn)行補(bǔ)足，因此可以防止資產(chǎn)證券化的失敗，進(jìn)而避免其導(dǎo)致相關(guān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
（二）資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范方案的運(yùn)行
1.風(fēng)險(xiǎn)防范基金管理者必須是政府部門。因?yàn)橹挥姓趴梢栽诔霈F(xiàn)如利率下降、物價(jià)下跌及自然災(zāi)害等嚴(yán)重系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)有能力擔(dān)當(dāng)起救市的角色，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)其他參與者自身都處于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)之中，很難承擔(dān)救市重任。例如在2008年的金融危機(jī)中一些財(cái)大氣粗的跨國(guó)企業(yè)諸如著名的投資銀行雷曼兄弟，美林證券及其美國(guó)三大汽車巨頭等都沒能躲過金融危機(jī)帶來的巨大的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。如果不是美國(guó)政府及時(shí)地出手相救，相信美國(guó)的通用、福特和克萊斯勒三大汽車巨頭很難逃脫破產(chǎn)的命運(yùn)。
2.風(fēng)險(xiǎn)防范基金提取比例必須多樣化。在要求資產(chǎn)證券化的參與者提取一定比例的風(fēng)險(xiǎn)防范基金時(shí)必須對(duì)其資產(chǎn)池中的證券化資產(chǎn)進(jìn)行信用評(píng)估，根據(jù)其信用度確定計(jì)提標(biāo)準(zhǔn)。信用度越高計(jì)提比例越低，信用度越低計(jì)提比例越高。以此防止濫用資產(chǎn)證券化這種創(chuàng)新的金融工具在金融市場(chǎng)中圈錢的行為，保持金融市場(chǎng)的健康發(fā)展，也有利于促進(jìn)市場(chǎng)參與各方的公平。
3.風(fēng)險(xiǎn)防范必須堅(jiān)持按收益計(jì)提的原則。按資產(chǎn)證券化各參與者所獲收益計(jì)提資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范基金，體現(xiàn)了金融的公平原則。即從資產(chǎn)證券化中獲得了收益，就要支付一定的代價(jià)來防范可能由該資產(chǎn)證券化導(dǎo)致的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)楦鲄⑴c者的收益越多，那么該資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險(xiǎn)就越大。因?yàn)橥顿Y收益是銷售該證券的收入與投資該證券的成本之差。收益大就必然意味著該證券的轉(zhuǎn)手價(jià)格較高，那么當(dāng)資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付該證券到期本息時(shí)該證券持有者就會(huì)承受較大的投資失敗的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此，各參與者從該資產(chǎn)證券化中獲取的收益越大，其計(jì)提的用以防范其后投資失敗的風(fēng)險(xiǎn)防范基金就應(yīng)該越多。
（三
）資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范方案的綜合評(píng)價(jià)
首先，該資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范方案?jìng)?cè)重于對(duì)證券化資產(chǎn)的信用評(píng)估。因?yàn)椋醮钨Y產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范基金的計(jì)提是根據(jù)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)池中證券化資產(chǎn)的信用評(píng)級(jí)來確定計(jì)提比例的。因此，證券化資產(chǎn)一般都會(huì)經(jīng)過嚴(yán)格的信用評(píng)級(jí)，其信用度較高，其資產(chǎn)證券化失敗的可能性較小，進(jìn)而減少了各資產(chǎn)證券化參與者因資產(chǎn)證券化失敗而引起的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
其次，該風(fēng)險(xiǎn)防范方案能有效應(yīng)對(duì)因資產(chǎn)證券化而引起的金融泡沫的膨脹。該資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范基金的計(jì)提是根據(jù)各資產(chǎn)證券化的參與者從資產(chǎn)證券化中獲取的收益的一定比例計(jì)提的，該資產(chǎn)支持證券在市場(chǎng)上的交易次數(shù)越多，產(chǎn)生的泡沫越大，而相應(yīng)計(jì)提的風(fēng)險(xiǎn)防范基金也會(huì)越多。同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)防范基金的計(jì)提也會(huì)降低投資者轉(zhuǎn)手交易該資產(chǎn)支持證券的積極性，進(jìn)而有效抑制了金融泡沫的產(chǎn)生，降低了資產(chǎn)證券化參與者因過度膨脹的金融泡沫破滅造成資產(chǎn)證券化失敗而引起的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
最后，在該風(fēng)險(xiǎn)防范方案下，政府能積聚數(shù)額巨大的資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范基金，當(dāng)出現(xiàn)利率下跌，物價(jià)下降以及自然災(zāi)害等系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)引起的資產(chǎn)證券化失敗而造成的市場(chǎng)震蕩時(shí)，政府有足夠的實(shí)力來規(guī)范金融市場(chǎng)秩序，促進(jìn)金融市場(chǎng)的健康發(fā)展。
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關(guān)鍵詞 商業(yè)銀行 資產(chǎn)證券化 風(fēng)險(xiǎn)
一、商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化的現(xiàn)實(shí)意義
資產(chǎn)證券化是指企業(yè)或者金融機(jī)構(gòu)將缺乏流動(dòng)性的，但有穩(wěn)定未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)，重組構(gòu)建成資產(chǎn)池，并以該資產(chǎn)池為支撐向金融市場(chǎng)發(fā)行資產(chǎn)支撐證券，出售給投資者。資產(chǎn)證券化具有重要的現(xiàn)實(shí)意義，體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：
1.增加流動(dòng)性
商業(yè)銀行“借短貸長(zhǎng)”的現(xiàn)象，使其流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加大，資產(chǎn)證券化可將貸款期限較長(zhǎng)的資產(chǎn)重組成資產(chǎn)池，并發(fā)行資產(chǎn)支撐證券，從而獲得現(xiàn)金，增加了商業(yè)銀行的資產(chǎn)流動(dòng)性，降低了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
2.轉(zhuǎn)移分散風(fēng)險(xiǎn)
商業(yè)銀行傳統(tǒng)的存貸業(yè)務(wù)累積了潛在的不良資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，通過不良資產(chǎn)證券化，發(fā)行資產(chǎn)支撐證券，把這些不良資產(chǎn)通過資本市場(chǎng)產(chǎn)品的形式出售給投資者，將潛在的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移分散給投資者。
3.降低融資成本，增強(qiáng)盈利能力
以資產(chǎn)池為支撐發(fā)行的資產(chǎn)支撐證券，由于有信用增級(jí)機(jī)構(gòu)的擔(dān)保，其信用等級(jí)要比其他長(zhǎng)期信用工具更高，具有較高等級(jí)的證券利息率就越低，發(fā)給投資者的利息就越少，從而降低融資成本。并且商業(yè)銀行作為資產(chǎn)證券化的服務(wù)機(jī)構(gòu)，可以通過收付款等服務(wù)，開辟新的收入途徑，增強(qiáng)商業(yè)銀行的盈利能力。
4.優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債表
巴塞爾協(xié)議Ⅱ規(guī)定商業(yè)銀行的資本充足率不低于8%，核心資本充足率不低于4%，商業(yè)銀行為了要達(dá)到規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)，必須保有與所持資產(chǎn)相對(duì)應(yīng)的資本。通過資產(chǎn)證券化，發(fā)行資產(chǎn)池支撐證券，將重組的資產(chǎn)移到表外，釋放了相應(yīng)的資本，同時(shí)通過出售資產(chǎn)支撐證券，可以降低融資成本，增加收入，從而減少負(fù)債。資產(chǎn)證券化的這種雙重釋放功能優(yōu)化了資產(chǎn)負(fù)債表，改善了資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。
二、商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)分析及防范措施
當(dāng)前，雖然在國(guó)際金融市場(chǎng)中資產(chǎn)證券化是最重要的信用衍生工具之一，但2008年金融危機(jī)爆發(fā)的直接原因之一是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品潛存的重大風(fēng)險(xiǎn)，由此資產(chǎn)證券化受到許多非議。隨著金融危機(jī)的漸漸遠(yuǎn)去，后金融危機(jī)時(shí)代的商業(yè)銀行更應(yīng)加強(qiáng)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)方面的管理，建立健全風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防和補(bǔ)救機(jī)制，全面防范資產(chǎn)證券化產(chǎn)品潛存的重大風(fēng)險(xiǎn)，下面就商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化面臨的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析，并提出相應(yīng)防范措施。
（一）系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)
系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)主要包括經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)和法律政策風(fēng)險(xiǎn)。具體分析如下：
1.經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)
（l）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行是有一定周期的，一個(gè)周期循環(huán)包括蕭條、復(fù)蘇、繁榮、衰退，證券市場(chǎng)是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的重要部分，當(dāng)然也要受經(jīng)濟(jì)周期的影響，隨經(jīng)濟(jì)周期的循環(huán)而起伏變化，被證券化的資產(chǎn)也必然受到經(jīng)濟(jì)周期循環(huán)的影響。防范此類風(fēng)險(xiǎn)，首先要了解經(jīng)濟(jì)周期的規(guī)律，準(zhǔn)確預(yù)測(cè)周期的波動(dòng)性，做好事前的防范工作。其次，選擇最佳時(shí)期進(jìn)行資產(chǎn)證券化，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時(shí)期推出資產(chǎn)證券化產(chǎn)品最好，此時(shí)經(jīng)濟(jì)向好，產(chǎn)品價(jià)格也會(huì)上漲，商業(yè)銀行提前回收的資金就會(huì)增加。
（2）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，流動(dòng)性問題是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的一個(gè)重要問題，它限制證券化產(chǎn)品的發(fā)展， 證券化產(chǎn)品的流動(dòng)性不足就會(huì)導(dǎo)致二級(jí)市場(chǎng)上投資者地?zé)崆椴粔颍a(chǎn)生很高的流動(dòng)性貼水，成為制約資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的瓶頸，同時(shí)證券化的成本也會(huì)增加，導(dǎo)致資產(chǎn)證券化過程的失敗。解決流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)有兩種途徑：第一，對(duì)資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品進(jìn)行信用增級(jí)，提高該產(chǎn)品的信用等級(jí)，從而提高投資者購(gòu)買熱情，緩解流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。第二，爭(zhēng)取流動(dòng)性便利來緩解流動(dòng)性不足的壓力，降低流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
（3）利率風(fēng)險(xiǎn)，整個(gè)市場(chǎng)利率的變動(dòng)，一方面改變資金的流向，另一方面引起證券價(jià)格的變動(dòng)。當(dāng)市場(chǎng)利率提高時(shí)，投資者就會(huì)迅速撤離投向證券市場(chǎng)的資金，投向銀行儲(chǔ)蓄等其他投機(jī)機(jī)構(gòu)，從而具有提前償付特征的證券化產(chǎn)品銷售將會(huì)受到極大影響，造成發(fā)起人和銀行的巨大損失。另外，利率的波動(dòng)和資產(chǎn)證券化產(chǎn)品價(jià)格變動(dòng)呈反向關(guān)系，利率的提高會(huì)降低證券化產(chǎn)品的價(jià)格，此時(shí)若投資者在到期日之前出售證券，其收益將會(huì)受到損失。規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)的最好辦法是通過金融衍生工具來進(jìn)行分散和轉(zhuǎn)移。如利率互換、信用期權(quán)、信用違約互換等金融衍生工具都是比較好的分散和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的工具。這些工具中利率互換是最常用和最有效的防范利率風(fēng)險(xiǎn)的策略。
（4）購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)，購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)在兩個(gè)方面：第一，表現(xiàn)在國(guó)內(nèi)物價(jià)水平上，通貨膨脹造成物價(jià)水平上漲，導(dǎo)致投資者的購(gòu)買力下降，從而影響資產(chǎn)證券化的資金回籠。第二，表現(xiàn)在國(guó)際匯率水平上，本幣的升值會(huì)造成國(guó)外投資者的購(gòu)買力降低，進(jìn)而影響投資者買賣證券化產(chǎn)品，使證券化產(chǎn)品的資金回流出現(xiàn)困難。此類風(fēng)險(xiǎn)也可以通過金融衍生工具來規(guī)避和防范，如期貨、期權(quán)、貨幣互換等金融衍生工具。
2.法律政策風(fēng)險(xiǎn)
我國(guó)的資產(chǎn)證券化正處于起步階段，正在探索和試點(diǎn)中，理論研究和實(shí)際操作經(jīng)驗(yàn)十分不足，有關(guān)的法律政策的建設(shè)滯后于資產(chǎn)證券化的發(fā)展，國(guó)家至今尚未正式出臺(tái)任何相關(guān)法律，資產(chǎn)證券化的實(shí)施也主要依靠政府行政審批的方式來推動(dòng)，制度的保證不足，從而面臨著較大的法律政策風(fēng)險(xiǎn)。急需完善相關(guān)的法律法規(guī)，制定和完善法律、會(huì)計(jì)、評(píng)估和稅收等相關(guān)的法律制度，實(shí)行統(tǒng)一的監(jiān)管和協(xié)調(diào)，才能有效地規(guī)避法律政策風(fēng)險(xiǎn)。
（二）非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)
非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)主要包括信用風(fēng)險(xiǎn)和技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)。具體分析如下：
1.信用風(fēng)險(xiǎn)
信用風(fēng)險(xiǎn)也稱違約風(fēng)險(xiǎn)，是指合約的違約產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，在資產(chǎn)證券化中主要表現(xiàn)為出售的證券化資產(chǎn)回收的現(xiàn)金不能及時(shí)支付本金和利息。資產(chǎn)證券化的交易過程涉及到債務(wù)人、發(fā)起人和第三方，其中任何一方違背合約都會(huì)給投資者帶來風(fēng)險(xiǎn)。因此信用風(fēng)險(xiǎn)又可分為債務(wù)人信用風(fēng)險(xiǎn)、發(fā)起人信用風(fēng)險(xiǎn)和第三方信用風(fēng)險(xiǎn)。分析如下：
（1）債務(wù)人信用風(fēng)險(xiǎn)，其主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面：第一，還貸信用的貸款違約風(fēng)險(xiǎn)，資產(chǎn)證券化的對(duì)象為銀行貸給借款者的貸款，貸款質(zhì)量的好壞直接影響資產(chǎn)證券化的利益相關(guān)者。第二，早償風(fēng)險(xiǎn)，即債務(wù)人提前償還貸款的風(fēng)險(xiǎn)，債務(wù)人的提前償付造成嚴(yán)重的危害：一方面，擾亂了基礎(chǔ)資產(chǎn)池的現(xiàn)金流，可能會(huì)造成現(xiàn)金流不足或者沒有的現(xiàn)象，進(jìn)而造成整個(gè)資產(chǎn)證券化鏈條的紊亂。另一方面，當(dāng)利率下降時(shí)，證券化的產(chǎn)品價(jià)格便相對(duì)上漲，可貸款的提前償付抵消了這種上漲的空間。對(duì)固定利率貸款而言，利率的下降更容易使債務(wù)人提前償付，造成投資人面臨著再投資風(fēng)險(xiǎn)。
對(duì)于債務(wù)人的違約風(fēng)險(xiǎn)的控制，在貸前可以通過對(duì)其進(jìn)行個(gè)人信用、借款動(dòng)機(jī)及還款能力等方面的考查來控制，在貸后可以通過實(shí)時(shí)監(jiān)控系統(tǒng)，對(duì)債務(wù)人進(jìn)行實(shí)時(shí)跟蹤，當(dāng)違約風(fēng)險(xiǎn)增大時(shí)，及時(shí)催款，實(shí)施保護(hù)措施，進(jìn)而達(dá)到控制風(fēng)險(xiǎn)的目的。對(duì)于早償風(fēng)險(xiǎn)的控制，一方面，可以在貸款合同中明文規(guī)定不允許提前償付貸款；另一方面，可以對(duì)提前償付進(jìn)行處罰，債務(wù)人提前償付必須支付罰金，從而提高提前償付的成本，降低風(fēng)險(xiǎn)。
（2）發(fā)起人信用風(fēng)險(xiǎn)，作為發(fā)起人的商業(yè)銀行存在著欺詐風(fēng)險(xiǎn)，商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化的參與者大都是其內(nèi)部人員，若其中任何一人發(fā)生欺詐行為都可能影響到資產(chǎn)證券化的過程。所以發(fā)起人應(yīng)該建立嚴(yán)格的內(nèi)控體系，對(duì)從事資產(chǎn)證券化的內(nèi)部人員進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)督，防止內(nèi)部人員欺詐行為的發(fā)生，從而規(guī)避此類風(fēng)險(xiǎn)。
（3）第三方信用風(fēng)險(xiǎn)，第三方是指資產(chǎn)證券化交易中除發(fā)起人、債務(wù)人、以及投資者以外的交易參與人。第三方風(fēng)險(xiǎn)主要有：第一，受托風(fēng)險(xiǎn)。指受托人的不當(dāng)影響資產(chǎn)池資金的安全性和流動(dòng)性，從而影響商業(yè)銀行的資產(chǎn)證券化過程。第二，服務(wù)商風(fēng)險(xiǎn)。該風(fēng)險(xiǎn)是指服務(wù)商由于自身經(jīng)營(yíng)狀況惡化等原因造成的不能履行服務(wù)職責(zé)或不能及時(shí)的履行職責(zé)，進(jìn)而影響資產(chǎn)證券化的順利進(jìn)行。第三，信用增級(jí)機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。是指信用增級(jí)機(jī)構(gòu)本身的信用級(jí)別的下降，其提供的信用增級(jí)將大打折扣，進(jìn)而影響擔(dān)保證券的信用等級(jí)。對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)的控制，可以通過選擇信用高、實(shí)力強(qiáng)的金融機(jī)構(gòu)作為特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV），來規(guī)避受托風(fēng)險(xiǎn)；可以通過對(duì)服務(wù)商進(jìn)行盡職調(diào)查，選擇信用和經(jīng)驗(yàn)豐富的中介機(jī)構(gòu)，從而規(guī)避服務(wù)商風(fēng)險(xiǎn)；也可以通過選擇信用等級(jí)較高的信用增級(jí)機(jī)構(gòu)或聘用與擔(dān)保資產(chǎn)相關(guān)度較低的國(guó)外信用增級(jí)機(jī)構(gòu)，來達(dá)到降低信用增級(jí)機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的目的。
2.技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)
（1）資產(chǎn)重組風(fēng)險(xiǎn)，商業(yè)銀行在進(jìn)行資產(chǎn)證券化時(shí)，首先要對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行重組構(gòu)建成資產(chǎn)池，再以該資產(chǎn)池為支撐發(fā)行證券。但并非所有資產(chǎn)都可以進(jìn)行資產(chǎn)重組，以構(gòu)建資產(chǎn)池，進(jìn)行資產(chǎn)證券化。只有那些未來現(xiàn)金流可預(yù)測(cè)且相對(duì)穩(wěn)定的資產(chǎn)才符合資產(chǎn)證券化的最基本條件。所以，對(duì)資產(chǎn)科學(xué)的判斷、選擇及組合就顯得非常重要，選擇不合適的資產(chǎn)就會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)池的現(xiàn)金流不穩(wěn)定甚至出現(xiàn)“斷流”，使發(fā)起人或擔(dān)保機(jī)構(gòu)面臨著支付風(fēng)險(xiǎn)。防范該類風(fēng)險(xiǎn)最主要的提高資產(chǎn)池品種設(shè)計(jì)的合理性和實(shí)用性，進(jìn)行科學(xué)的判斷、選擇和組合，構(gòu)建具有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)質(zhì)量的資產(chǎn)池。
（2）破產(chǎn)隔離風(fēng)險(xiǎn)，真實(shí)出售和破產(chǎn)隔離是資產(chǎn)證券化過程中的兩大問題，真實(shí)出售是指發(fā)行人將證券化資產(chǎn)出售給SPV，其目的就在于破產(chǎn)隔離，當(dāng)發(fā)起人面臨破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，出售的證券化資產(chǎn)不屬于為破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)，從而將發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和投資人及其他當(dāng)事人的風(fēng)險(xiǎn)隔離開來。因此，發(fā)起人出售給SPV的資產(chǎn)必須符合會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的“真實(shí)出售”標(biāo)準(zhǔn)，從而隔離發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與投資人及其他當(dāng)事人的風(fēng)險(xiǎn)；SPV和發(fā)起人不能有任何的資本紐帶關(guān)系，兩者必須保持相互獨(dú)立；另外SPV本身必須遠(yuǎn)離破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。只有這樣才能有效地防范破產(chǎn)隔離風(fēng)險(xiǎn)。
（3）信用增級(jí)風(fēng)險(xiǎn)，投資者依據(jù)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)出具的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信用評(píng)級(jí)報(bào)告來進(jìn)行投資決策，及時(shí)、準(zhǔn)確、完整的信用評(píng)級(jí)報(bào)告能為投資者提供更加科學(xué)有效的決策依據(jù)，降低投資的風(fēng)險(xiǎn)。目前，我國(guó)的信用評(píng)級(jí)存在諸多問題，如不健全的信用評(píng)級(jí)制度、不規(guī)范的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、不透明的信用評(píng)級(jí)過程以及統(tǒng)一的信用評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)的缺失，更嚴(yán)重的問題是有的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)為了讓資產(chǎn)證券化順利進(jìn)行，故意美化資產(chǎn)和蓄意提高證券化產(chǎn)品的信用級(jí)別，致使廣大投資者面臨信息不對(duì)稱的風(fēng)險(xiǎn)。所以必須建立科學(xué)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)男庞迷黾?jí)制度，靈活使用外部信用增級(jí)和內(nèi)部信用增級(jí)兩種方式達(dá)到防范信用增級(jí)風(fēng)險(xiǎn)的目的。
（4）產(chǎn)品定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的價(jià)格高低直接決定著該證券能否成功發(fā)行，因此在商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化過程中產(chǎn)品的定價(jià)是最重要的環(huán)節(jié)，影響證券化產(chǎn)品價(jià)格的因素有很多種，如基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益、信用增級(jí)、產(chǎn)品的設(shè)計(jì)技巧等。若對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品定價(jià)過低，投資者就會(huì)對(duì)該產(chǎn)品失去興趣，致使該產(chǎn)品缺乏吸引力，甚至有被金融市場(chǎng)淘汰的可能。若定價(jià)過高，就會(huì)累積大量的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)產(chǎn)品價(jià)格降低時(shí)，投資者的損失就會(huì)蔓延，進(jìn)而可能造成整個(gè)體系的風(fēng)險(xiǎn)。防范此類風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，必須合理確定證券化產(chǎn)品的價(jià)格，定價(jià)不能太高，也不能太低。
參考文獻(xiàn)：
[1]楊寬,.商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)淺析.華商.2008(10).
資產(chǎn)證券化產(chǎn)品自誕生以來，由于經(jīng)過風(fēng)險(xiǎn)分離與重組后的產(chǎn)品安全性得到極大提高，在市場(chǎng)上得到了投資者的廣泛青睞，已經(jīng)發(fā)展成為一項(xiàng)成熟的金融工具。目前，我國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)沿著信貸資產(chǎn)證券化和非金融企業(yè)資產(chǎn)證券化兩個(gè)方向進(jìn)行探索，已經(jīng)取得顯著進(jìn)展。
一、我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化概述
中國(guó)的資產(chǎn)證券化目前處于試點(diǎn)階段，發(fā)展水平還非常低，并與資產(chǎn)證券化發(fā)源地美國(guó)表現(xiàn)出了不同的特點(diǎn)。中國(guó)的資產(chǎn)證券化出現(xiàn)了兩種類型：信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化。這兩類資產(chǎn)證券化受不同部門監(jiān)管，在不同市場(chǎng)上流通。信貸資產(chǎn)證券化由人民銀行和銀監(jiān)會(huì)監(jiān)管，證券化產(chǎn)品在銀行間債券市場(chǎng)交易。企業(yè)資產(chǎn)證券化由證監(jiān)會(huì)監(jiān)管，證券化產(chǎn)品在交易所市場(chǎng)交易。
這是由中國(guó)的債券市場(chǎng)現(xiàn)狀決定的。由于歷史原因，中國(guó)的債券市場(chǎng)被分割為銀行間債券市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)。商業(yè)銀行開始信貸資產(chǎn)證券化，證券化產(chǎn)品流通自然選擇銀行間債券市場(chǎng)。因?yàn)樾刨J資產(chǎn)證券化并沒有為企業(yè)提供資產(chǎn)證券化的渠道，于是，又有了企業(yè)資產(chǎn)證券化，證券化產(chǎn)品在交易所市場(chǎng)流通。
企業(yè)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)開始于2005年8月，第一個(gè)試點(diǎn)項(xiàng)目“中國(guó)聯(lián)通CDMA網(wǎng)絡(luò)租賃費(fèi)收益計(jì)劃”正式推出。2009年5月，證監(jiān)會(huì)《證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)指引（試行）》。截至2012年底，共有10家企業(yè)發(fā)行了12個(gè)企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，發(fā)行規(guī)模合計(jì)為287億元。
二、企業(yè)資產(chǎn)證券化的意義
1.資產(chǎn)證券化為企業(yè)創(chuàng)造了一種新的融資渠道
資產(chǎn)證券化在股票和債券等傳統(tǒng)的融資渠道之外，為企業(yè)提供了又一重要的融資平臺(tái)，資產(chǎn)證券化作為一種創(chuàng)新的融資工具可以為企業(yè)的融資難題提供有益的幫助，是拓寬融資渠道的有效補(bǔ)充。企業(yè)資產(chǎn)證券化既是對(duì)企業(yè)已有存量資產(chǎn)的優(yōu)化配置，又能在不增加企業(yè)負(fù)債或資產(chǎn)的前提下實(shí)現(xiàn)融資計(jì)劃，而且企業(yè)資產(chǎn)證券化特有的交易結(jié)構(gòu)和技術(shù)實(shí)現(xiàn)了企業(yè)與投資者之間的破產(chǎn)隔離。
2.資產(chǎn)證券化降低了融資成本
證券化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)重組后，實(shí)現(xiàn)了其信用風(fēng)險(xiǎn)與公司的整體風(fēng)險(xiǎn)相隔離；同時(shí)通過對(duì)證券化資產(chǎn)的信用增級(jí)，降低證券化資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)水平，從而降低了融資成本。
3.增加了證券資產(chǎn)的流動(dòng)性
通過資產(chǎn)證券化，企業(yè)將缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金流，有效地解決了企業(yè)資產(chǎn)流動(dòng)性不足的問題。資產(chǎn)證券化能夠快速地將證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金，并將其從原始權(quán)益人的經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)中移出，可以實(shí)現(xiàn)表外融資，擴(kuò)大了原始權(quán)益人的借款能力，原始權(quán)益人能夠較容易地從事其他投資機(jī)會(huì)。另外，資產(chǎn)證券化獲得的現(xiàn)金流還可以用來償還債務(wù)，降低資產(chǎn)負(fù)債率和利息費(fèi)用，合理優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，增加股東財(cái)富。
4.為投資者提供了新的投資渠道
當(dāng)前，我國(guó)境內(nèi)投資渠道還十分有限，大量資金集中在有限的投資市場(chǎng)，容易造成資產(chǎn)泡沫，不利于了國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的平穩(wěn)發(fā)展。資產(chǎn)證券化無疑為投資者提供了新的投資渠道，在維護(hù)金融市場(chǎng)平穩(wěn)的同時(shí)，增加了投資者收益。
三、我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化的一般風(fēng)險(xiǎn)因素
一般來說，資產(chǎn)證券化可能遇到信用風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、資產(chǎn)池可回收風(fēng)險(xiǎn)、質(zhì)量和價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)等，這些風(fēng)險(xiǎn)普遍存在于世界各國(guó)的資產(chǎn)證券化過程中。然而，目前我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化還具有以下特殊的風(fēng)險(xiǎn)因素。
（一）法律風(fēng)險(xiǎn)
通過財(cái)產(chǎn)信托創(chuàng)造的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不適用我國(guó)《證券法》的相關(guān)規(guī)定，這種典型的私募產(chǎn)品在相關(guān)法律沒有正式出臺(tái)前都得不到法律法規(guī)的支持。此外，目前還沒有完善的法律體系制定出一個(gè)全面的標(biāo)準(zhǔn)體系，以保障參與者的權(quán)利和義務(wù)，明確利潤(rùn)分配，減少經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，并提供必要的穩(wěn)定性和流動(dòng)性。
（二）政策風(fēng)險(xiǎn)
在資產(chǎn)證券化的形成發(fā)展過程中，政府起著決定性的作用。政府的基本職能主要是對(duì)合法資產(chǎn)提供保護(hù)系統(tǒng)。
（三）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)
迄今為止，流動(dòng)性問題已成為中國(guó)證券信托產(chǎn)品發(fā)展的嚴(yán)重限制。缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品需求往往具有更高的流動(dòng)性溢價(jià)，大大增加了資產(chǎn)證券化的成本，這與“非流動(dòng)性資產(chǎn)證券化為高流動(dòng)性證券”的初衷相背而馳。因此，要加快中國(guó)資產(chǎn)證券化進(jìn)程，必須提高產(chǎn)品的流動(dòng)性，這也是目前亟需突破的關(guān)鍵。
四、案例分析
2012年12月4日，華僑城A公告稱“歡樂谷主題公園入園憑證專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”正式成立，合計(jì)募集資金18.5億元。這意味著，經(jīng)過近一年的籌劃，華僑城A的資產(chǎn)證券化計(jì)劃終于塵埃落定。
在公告中，華僑城表示，本次專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃以自該計(jì)劃成立之次日起五年內(nèi)特定期間華僑城A及其兩家子公司擁有的歡樂谷主題公園入園憑證為基礎(chǔ)資產(chǎn)，并設(shè)優(yōu)先級(jí)受益憑證和次級(jí)受益憑證兩種受益憑證。在具體安排上，優(yōu)先級(jí)受益憑證將分為華僑城1至華僑城5共5檔，期限分別為1年至5年，募集資金17.5億元，由符合資格的機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)購(gòu)；次級(jí)受益憑證規(guī)模為1億元，由原始權(quán)益人之一的華僑城A全額認(rèn)購(gòu)。
華僑城方面表示，募集資金將專項(xiàng)用于歡樂谷主題公園游樂設(shè)備和輔助設(shè)備維護(hù)、修理和更新，歡樂谷主題公園配套設(shè)施建設(shè)和補(bǔ)充日常運(yùn)營(yíng)流動(dòng)資金。
這表明，在未來幾年，歡樂谷項(xiàng)目的門票收入將變成證券向投資人發(fā)行，以實(shí)現(xiàn)融資的目的。該項(xiàng)嘗試既打破了原有主題公園長(zhǎng)期依賴門票收入的僵局，也反轉(zhuǎn)了依靠地產(chǎn)資金反哺主題公園的尷尬模式，被業(yè)內(nèi)給予了高度評(píng)價(jià)。
華僑城主題公園每年的穩(wěn)定人流在1915萬人次，穩(wěn)定的門票收入為24億元左右，也就是說，如果華僑城能利用這一部分收入進(jìn)行資產(chǎn)證券化，其凈負(fù)債率可維持在120%以上，這將有力維持公司的高杠桿運(yùn)作并改善負(fù)債結(jié)構(gòu)。
華僑城董事會(huì)秘書倪征表示，如果專項(xiàng)計(jì)劃能夠順利施行，華僑城分布于全國(guó)各地的歡樂谷就能夠借助文化產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展的契機(jī)，獲得寶貴的資金支持，這將明顯帶動(dòng)歡樂谷在各區(qū)域的滾動(dòng)發(fā)展，促進(jìn)公司實(shí)力增長(zhǎng)和品牌提升，從而幫助華僑城和歡樂谷在競(jìng)爭(zhēng)中進(jìn)一步搶占先機(jī)。
參考文獻(xiàn)
