資產(chǎn)證券化的作用匯總十篇

序論：好文章的創(chuàng)作是一個(gè)不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇資產(chǎn)證券化的作用范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

經(jīng)過近20年的不斷發(fā)展，中國(guó)保險(xiǎn)業(yè)以立足國(guó)內(nèi)，面向世界的改革氣魄，取得了驕人成績(jī)。保險(xiǎn)業(yè)不斷發(fā)展壯大，逐步形成了以我國(guó)現(xiàn)存國(guó)有保險(xiǎn)公司為骨干，中、外資保險(xiǎn)公司同業(yè)并存，多家保險(xiǎn)公司公平競(jìng)爭(zhēng)，共同發(fā)展的市場(chǎng)格局，2000年實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入159.6億元，發(fā)展到2015年已達(dá)2.4萬億元，已逐步成長(zhǎng)為我國(guó)關(guān)系國(guó)計(jì)民生的重要行業(yè)，也同時(shí)發(fā)展成為全球當(dāng)今最重要的新興保險(xiǎn)市場(chǎng)之一。面對(duì)國(guó)內(nèi)外保險(xiǎn)市場(chǎng)的激烈競(jìng)爭(zhēng)，與國(guó)際發(fā)達(dá)國(guó)家保險(xiǎn)資金運(yùn)用水平相比，我國(guó)的保險(xiǎn)行業(yè)還存在著許多突出問題，表現(xiàn)在保險(xiǎn)資金運(yùn)用的投資產(chǎn)品和渠道狹窄、投資收益率水平低下、投資結(jié)構(gòu)不盡合理、保險(xiǎn)深度與密度還有待進(jìn)一步提高、資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)與期限不匹配、不能有效的分散風(fēng)險(xiǎn)，并且對(duì)利率和市場(chǎng)的波動(dòng)缺乏抵御能力等問題。其中，保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間的不協(xié)調(diào)因素依然是制約保險(xiǎn)業(yè)進(jìn)一步快速發(fā)展的重要因素。當(dāng)前，雖然我國(guó)的資本市場(chǎng)隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展已有了長(zhǎng)足進(jìn)步，但仍不能有效滿足保險(xiǎn)業(yè)全方位的投資需求。目前，我國(guó)保監(jiān)會(huì)對(duì)相關(guān)法律已做出了調(diào)整，允許保險(xiǎn)公司購(gòu)買債券產(chǎn)品的種類和比例在不斷增加，但與保險(xiǎn)公司年均不斷增長(zhǎng)的資產(chǎn)規(guī)模相比，債券產(chǎn)品每年增加的額度顯得極為有限。也就是說，我國(guó)資本市場(chǎng)現(xiàn)有的金融交易產(chǎn)品和工具與保險(xiǎn)資金的運(yùn)用需求相比，差距較大。這樣，保險(xiǎn)金運(yùn)用所追求的“安全性、收益性和穩(wěn)定性”三原則難于實(shí)現(xiàn)保障和平衡；而在成熟的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，保險(xiǎn)資金可以投資的范圍和比例都非常廣泛和自由，并有完善的相關(guān)配套法律與政策加以保障。但由于我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展還相對(duì)薄弱，投資產(chǎn)品還遠(yuǎn)不夠豐富和多樣，保險(xiǎn)資金用于投資可以選擇的產(chǎn)品和品種還比較少。造成的結(jié)果是，雖然我國(guó)相關(guān)監(jiān)管部門已放寬了對(duì)保險(xiǎn)資金投資的相關(guān)約束和限制，但是數(shù)據(jù)顯示，截止到2015年末，保險(xiǎn)資金中超過30%的部分投資的主要形式僅是銀行存款，表明在保險(xiǎn)資產(chǎn)中，有超過三分之一的比例又重新回到了銀行體系內(nèi)，商業(yè)銀行再對(duì)這三分之一比重的保險(xiǎn)資金實(shí)施再融資，經(jīng)過這一過程，必然會(huì)造成交易成本的大幅度上升，降低資源的配置效率，同時(shí)也會(huì)增加商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，2016年半年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，四大上市險(xiǎn)企上半年合計(jì)實(shí)現(xiàn)總投資收益1268.03億元，同比下滑47.49%。其中，中國(guó)平安上半年共實(shí)現(xiàn)總投資收益額380.28億元，同比下滑了51.43%，而另外3家上市險(xiǎn)企的投資收益額的降幅也都超過了30%。保險(xiǎn)收入的高增速難掩利潤(rùn)大幅下滑的局面，促使我們進(jìn)一步深入思考保險(xiǎn)行業(yè)投資體制深化改革的迫切議題。

大力發(fā)展信貸資產(chǎn)證券化推動(dòng)保險(xiǎn)市場(chǎng)發(fā)展完善的必要性

面對(duì)上述格局，大力推進(jìn)我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展，對(duì)推動(dòng)和促進(jìn)我國(guó)保險(xiǎn)事業(yè)的快速發(fā)展具有重要現(xiàn)實(shí)意義，其必要性主要體現(xiàn)在：首先，信貸資產(chǎn)證券化有利于促進(jìn)我國(guó)保險(xiǎn)資金運(yùn)用效率的提高。一是為我國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)提供了風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低、收益相對(duì)較高的投資產(chǎn)品。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在經(jīng)過嚴(yán)格的信用增級(jí)過程后，通常風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小、收益水平較高，且流動(dòng)性較高。可以為保險(xiǎn)資金投資開創(chuàng)空間，開拓新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，同時(shí)有利于保險(xiǎn)行業(yè)投資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和保險(xiǎn)資金運(yùn)用效率的提高。二是有利于我國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)擴(kuò)大投資規(guī)模。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重與基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重相比，要低很多，保險(xiǎn)公司對(duì)證券化產(chǎn)品的投資所占用的、為滿足資本充足率水平所需的資本金相對(duì)較少，有利于保險(xiǎn)公司擴(kuò)大投資規(guī)模，促進(jìn)其資本收益水平的提高。三是有利于為保險(xiǎn)資金提供多元化投資渠道。由于資產(chǎn)證券化有著精巧復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，其發(fā)行的證券產(chǎn)品一般非單一品種，而是具有著不同優(yōu)先次級(jí)償付次序的合成證券，可以更好地滿足保險(xiǎn)公司對(duì)不同風(fēng)險(xiǎn)、期限和利率水平的投資偏好。其次，運(yùn)用保險(xiǎn)證券化有利于促進(jìn)和貫通巨災(zāi)與金融市場(chǎng)的聯(lián)系。現(xiàn)代社會(huì)為應(yīng)對(duì)巨災(zāi)帶來的經(jīng)濟(jì)損失主要依賴于保險(xiǎn)行業(yè)的運(yùn)營(yíng)，但其巨額經(jīng)濟(jì)損失對(duì)保險(xiǎn)公司的壓力也是巨大的。通過運(yùn)用保險(xiǎn)證券化工具，可以將保險(xiǎn)市場(chǎng)與金融市場(chǎng)緊密地聯(lián)系在一起。2013年，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)存款余額已達(dá)107.1萬億元，在當(dāng)前我國(guó)金融投資品種選擇十分狹窄、單一的情況下，保險(xiǎn)證券化產(chǎn)品做為一種創(chuàng)新型投資工具，可以有效地實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)分散、共擔(dān)，從而為巨災(zāi)損失的承擔(dān)找到了充沛的資金來源。最后，保險(xiǎn)證券化有利于推進(jìn)我國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)綜合實(shí)力和水平的提高。保險(xiǎn)市場(chǎng)開放后，面對(duì)激烈的國(guó)內(nèi)外競(jìng)爭(zhēng)，我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的業(yè)務(wù)創(chuàng)新與融合發(fā)展水平，對(duì)未來發(fā)展至關(guān)重要。保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化有利于將保險(xiǎn)業(yè)和證券業(yè)緊密聯(lián)系在一起，借助證券業(yè)的優(yōu)勢(shì)有效提高保險(xiǎn)資金的收益水平，同時(shí)，保險(xiǎn)證券化有利于保險(xiǎn)公司分散風(fēng)險(xiǎn)，提高保險(xiǎn)公司業(yè)務(wù)收益的穩(wěn)定性，提高我國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)綜合實(shí)力和水平。

大力創(chuàng)新信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，推動(dòng)我國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)發(fā)展完善的措施

為大力推進(jìn)我國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)的發(fā)展和完善，要積極鼓勵(lì)保險(xiǎn)行業(yè)在核心業(yè)務(wù)領(lǐng)域內(nèi)實(shí)施資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)創(chuàng)新。與國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家的保險(xiǎn)市場(chǎng)相比，我國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)面臨著嚴(yán)重的創(chuàng)新不足問題。我國(guó)保險(xiǎn)公司的管理水平和產(chǎn)品供給還不能完全滿足金融市場(chǎng)不斷增長(zhǎng)的需求，保險(xiǎn)行業(yè)只有通過大力開展業(yè)務(wù)創(chuàng)新，才能提高其系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)防御能力，確立和增進(jìn)我國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。美國(guó)學(xué)者GenevaAssociation（2011）認(rèn)為，保險(xiǎn)行業(yè)的核心業(yè)務(wù)從某種意義上說具有天然的抗風(fēng)險(xiǎn)優(yōu)勢(shì)，并有能力在一定程度上減緩金融危機(jī)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成的沖擊，當(dāng)前現(xiàn)有的保險(xiǎn)監(jiān)管框架對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的防范總體上也是有效率的。保險(xiǎn)行業(yè)的核心業(yè)務(wù)并不會(huì)輕易造成金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)。基于這一認(rèn)識(shí)，我國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)在發(fā)展核心業(yè)務(wù)的同時(shí)，必須要努力創(chuàng)新，大力形成保險(xiǎn)行業(yè)整體上的銳意創(chuàng)新局面。同時(shí)，監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)以最大的熱情和力度來支持保險(xiǎn)行業(yè)在核心業(yè)務(wù)領(lǐng)域的創(chuàng)新，并積極鼓勵(lì)其業(yè)務(wù)創(chuàng)新，推進(jìn)保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的嘗試和探索；同時(shí)，必須看到，保險(xiǎn)行業(yè)參與證券化業(yè)務(wù)與投資，其實(shí)質(zhì)是推動(dòng)保險(xiǎn)資金進(jìn)入了傳統(tǒng)上只有銀行部門才能進(jìn)入的信貸領(lǐng)域。而相比較而言，商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)與保險(xiǎn)公司自身的承保業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及其他資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)系數(shù)是相對(duì)較低的，從而促進(jìn)了保險(xiǎn)資金在整個(gè)行業(yè)層面實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)分散，其實(shí)際意義要遠(yuǎn)超過僅僅單純地進(jìn)行債券產(chǎn)品的投資。因此，雖然目前我國(guó)已推出的若干只資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品的高評(píng)級(jí)品種收益率還不具備較高的投資吸引力，但是未來隨著我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的不斷深入和推進(jìn)，會(huì)逐漸出現(xiàn)收益率多元化、風(fēng)險(xiǎn)多元化的發(fā)展趨勢(shì)，資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險(xiǎn)與收益的不同類型投資組合也會(huì)日益豐富，從而會(huì)為保險(xiǎn)資金的投資與運(yùn)用提供更完善的投資機(jī)會(huì)。其次，要嚴(yán)格監(jiān)管程序和管理規(guī)范，加強(qiáng)對(duì)保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的監(jiān)督和管理。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來看，主要發(fā)達(dá)國(guó)家的保險(xiǎn)資金所持有和投資的資產(chǎn)支持證券比重在其總投資資產(chǎn)中不斷上升，且比重不低。隨著我國(guó)金融市場(chǎng)中證券化產(chǎn)品規(guī)模的不斷擴(kuò)大，產(chǎn)品品種的不斷充實(shí)和豐富，可以預(yù)見，在未來監(jiān)管政策放開之后，我國(guó)保險(xiǎn)資金進(jìn)入證券化產(chǎn)品交易市場(chǎng)，持有資產(chǎn)支持證券的比重和份額也將不斷提高和上升。但是，要更好地拓展保險(xiǎn)證券化市場(chǎng)水平，需要做好相關(guān)監(jiān)管工作：第一，保險(xiǎn)監(jiān)管部門要緊密配合保險(xiǎn)行業(yè)業(yè)務(wù)創(chuàng)新的發(fā)展，對(duì)保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)創(chuàng)新過程中可能出現(xiàn)的問題予以預(yù)警和提示：一是要堅(jiān)持以保險(xiǎn)消費(fèi)者的市場(chǎng)真實(shí)需求為導(dǎo)向，避免保險(xiǎn)證券化業(yè)務(wù)創(chuàng)新過度化，與實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展相脫離，形成風(fēng)險(xiǎn)隱患，最終造成對(duì)消費(fèi)者利益的損害；二是要堅(jiān)持發(fā)展保險(xiǎn)行業(yè)的核心業(yè)務(wù)，大力調(diào)整和完善其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，確保保險(xiǎn)行業(yè)產(chǎn)品創(chuàng)新與發(fā)展的正確方向；三是要注重業(yè)務(wù)創(chuàng)新過程中的風(fēng)險(xiǎn)可控，避免保險(xiǎn)行業(yè)在證券化業(yè)務(wù)創(chuàng)新過程中出現(xiàn)嚴(yán)重的風(fēng)險(xiǎn)累積。第二，雖然保險(xiǎn)行業(yè)通過投資資產(chǎn)支持證券獲得了對(duì)銀行信貸資產(chǎn)的投資機(jī)會(huì)，并且在一定程度上有效分散了保險(xiǎn)行業(yè)整體的風(fēng)險(xiǎn)，但是這一風(fēng)險(xiǎn)分散作用的前提條件是保險(xiǎn)行業(yè)所持有和投資的資產(chǎn)支持證券所承擔(dān)的信貸風(fēng)險(xiǎn)是適度的。如果保險(xiǎn)資金持有資產(chǎn)支持證券的規(guī)模超過一定限度和規(guī)模，由于保險(xiǎn)行業(yè)對(duì)商業(yè)銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)的管理和規(guī)避并非其專業(yè)優(yōu)勢(shì)，信貸風(fēng)險(xiǎn)一旦累積，易促發(fā)保險(xiǎn)行業(yè)的財(cái)務(wù)危機(jī)。因此，保險(xiǎn)行業(yè)持有和投資資產(chǎn)支持證券的規(guī)模在一定程度上應(yīng)該受到約束，而這一約束和限制水平應(yīng)當(dāng)由保險(xiǎn)行業(yè)和銀行業(yè)監(jiān)管部門共同研究制定。

參考資料

1.朱武祥．資產(chǎn)證券化與保險(xiǎn)資金投資增值[J]．經(jīng)濟(jì)研究，2000（9）.

篇（2）

一.資產(chǎn)證券化簡(jiǎn)介

1.資產(chǎn)證券化定義

證券化(Securitization)是指金融業(yè)務(wù)中證券業(yè)務(wù)的比重不斷增大，信貸流動(dòng)的銀行貸款轉(zhuǎn)向可買賣的債務(wù)工具的過程。從形式上講，證券化可分為融資證券化(Financing Securitizaton)和資產(chǎn)證券化(Asset Securitization)兩種。資產(chǎn)證券化(AssetSecumization)是指將缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)，但能夠產(chǎn)生可預(yù)見現(xiàn)金流量的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為在金融市場(chǎng)上可以自由出售和流通的證券的行為，使其具有流動(dòng)性。資產(chǎn)證券化有廣義和狹義之分，廣義的資產(chǎn)證券化是指某一資產(chǎn)或資產(chǎn)組合采取證券資產(chǎn)這一價(jià)值形態(tài)的資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)方式，它包括實(shí)體資產(chǎn)證券化、信貸資產(chǎn)證券化、證券資產(chǎn)證券化和現(xiàn)金資產(chǎn)證券化。狹義的資產(chǎn)證券化是指信貸資產(chǎn)證券化。按照被證券化資產(chǎn)種類的不同信貸資產(chǎn)證券化可分為住房抵押貸款支持的證券化(Mortgage-Backed Securitization.MBS)和資產(chǎn)支持的證券化(Asset-Backed Securitization.ABS)。

2.資產(chǎn)證券化流程

(1)資產(chǎn)證券化流程圖

(2)資產(chǎn)證券化步驟：

①發(fā)起人選擇擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，確定證券化目標(biāo)，通過捆綁組合構(gòu)建資產(chǎn)池；

②設(shè)立特殊目的載體(SPV)，發(fā)起人將資產(chǎn)組合轉(zhuǎn)移給SPV

③券商進(jìn)行資產(chǎn)支持證券的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)(包括選擇何種信用增級(jí)方式)；

④信用增級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)支持證券進(jìn)行信用增級(jí)；

⑤信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用評(píng)級(jí)；

⑥以資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支撐在金融市場(chǎng)上發(fā)行有價(jià)證券，將融資款支付給發(fā)起人；

⑦進(jìn)行資產(chǎn)管理，到期還本付息。

二、資產(chǎn)證券化的金融績(jī)效

1.資產(chǎn)證券化有利于提高金融結(jié)構(gòu)效率

金融體系的重要作用在于有效配置資源，資產(chǎn)證券化是銀行配置資源與證券配置資源的有機(jī)結(jié)合，通過證券化金融技術(shù)的作用實(shí)現(xiàn)貸款債權(quán)這一非證券的證券化，使貸款債權(quán)的空間位置發(fā)生變化。以西方發(fā)達(dá)國(guó)家為例，由于資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新產(chǎn)品的迅速發(fā)展，導(dǎo)致傳統(tǒng)信貸機(jī)構(gòu)的角色地位發(fā)生了變化：資產(chǎn)證券化的發(fā)展促進(jìn)銀行等金融中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的拓展，并催生出了許多新興的金融中介機(jī)構(gòu)。金融中介機(jī)構(gòu)可以作為資產(chǎn)證券化過程中的媒介，提供信用擔(dān)保、信用評(píng)級(jí)、承銷證券等服務(wù)。

2.資產(chǎn)證券化有利于促進(jìn)金融體制創(chuàng)新

資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)促成了金融體制的創(chuàng)新。資產(chǎn)證券化構(gòu)建了“貸款貸款出售再貸款”的新模式，即由商業(yè)銀行等中介機(jī)構(gòu)發(fā)放貸款，然后再把貸款資產(chǎn)進(jìn)行組合后選擇適當(dāng)時(shí)機(jī)出售給從事資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的投資銀行，投資銀行可以把貸款資產(chǎn)的服務(wù)權(quán)出售給其他的銀行或?qū)ｉT從事貸款服務(wù)的機(jī)構(gòu)，或直接將由貸款資產(chǎn)所支持的資產(chǎn)擔(dān)保證券出售給個(gè)人或機(jī)構(gòu)投資者。

由資產(chǎn)證券化所促成的金融體制的創(chuàng)新，由投資銀行、貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)、個(gè)人和機(jī)構(gòu)投資者與商業(yè)銀行共同承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)，充分地體現(xiàn)了金融業(yè)內(nèi)部分工協(xié)作的原則，各類機(jī)構(gòu)利用自己的比較優(yōu)勢(shì)，在資產(chǎn)證券化過程中富有效率地發(fā)揮自己獨(dú)特而不可替代的作用。資產(chǎn)證券化既將傳統(tǒng)的商業(yè)銀行貸款業(yè)務(wù)鏈條延伸，又推動(dòng)了現(xiàn)資銀行的業(yè)務(wù)創(chuàng)新，使金融工具的內(nèi)容更加完善。

3.資產(chǎn)證券化造成了金融穩(wěn)定和金融不穩(wěn)定

(1)資產(chǎn)證券化帶來的金融穩(wěn)定

資產(chǎn)證券化可以將銀行貸款的各種潛在風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為證券市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)，通過證券二級(jí)市場(chǎng)及時(shí)地分散給資產(chǎn)擔(dān)保證券的投資者，避免由社會(huì)全體成員來承擔(dān)債務(wù)無法償還的風(fēng)險(xiǎn)。此外，投資者、中介機(jī)構(gòu)等更多的主體參與到金融資產(chǎn)的盡職調(diào)查、信息披露過程中，將銀行信貸過程中一些隱蔽的風(fēng)險(xiǎn)透明化和公開化，這有助于減少和防范暗箱操作，降低金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。從銀行角度來看，資產(chǎn)證券化有助于解決資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)不相匹配的問題，提高銀行的資本充足率，從而降低銀行的風(fēng)險(xiǎn)，提高金融穩(wěn)定性。

此外，資產(chǎn)證券化等信用衍生工具的使用促使銀行信用風(fēng)險(xiǎn)在更為多樣化的投資者當(dāng)中分布。這些機(jī)構(gòu)乃至整個(gè)銀行體系在信貸沖擊面前的脆弱性減少，有利于加強(qiáng)金融穩(wěn)定。

(2)資產(chǎn)證券化帶來的金融不穩(wěn)定

資產(chǎn)證券化在有效分散風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也帶來了金融體系在某些方面的不穩(wěn)定性。尤其是隨著2007年美國(guó)次貸危機(jī)的爆發(fā)，由于資產(chǎn)證券化帶來的金融不穩(wěn)定顯著的呈現(xiàn)出來，主要表現(xiàn)在以下幾方面：

①資產(chǎn)證券化造成金融結(jié)構(gòu)失衡。由于資產(chǎn)證券化的過度發(fā)展，使得金融資產(chǎn)的價(jià)格與價(jià)值差距逐漸拉大，宏觀金融結(jié)構(gòu)的“倒金字塔”特征突出，金融資產(chǎn)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重脫離。資產(chǎn)證券化的發(fā)展使得一些原來流動(dòng)性較差的金融資產(chǎn)進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)，流動(dòng)性增強(qiáng)，使得二級(jí)市場(chǎng)上金融資產(chǎn)過剩。過剩的金融資產(chǎn)一方面涌入房地產(chǎn)等市場(chǎng)，造成房地產(chǎn)價(jià)格上漲和通貨膨脹，另一方面，流動(dòng)性較強(qiáng)的金融資產(chǎn)在金融市場(chǎng)內(nèi)部循環(huán)，引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格泡沫，增加了金融市場(chǎng)的不穩(wěn)定。

②資產(chǎn)證券化造成金融風(fēng)險(xiǎn)的傳遞和擴(kuò)張。資產(chǎn)證券化過程的過度細(xì)分造成市場(chǎng)參與者之間的信息不對(duì)稱和利益沖突加劇，導(dǎo)致資產(chǎn)市場(chǎng)的信用風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)通過資產(chǎn)證券化擴(kuò)散到衍生品市場(chǎng)，影響到借款人、貸款機(jī)構(gòu)、中介機(jī)構(gòu)、個(gè)人投資者和監(jiān)管部門，形成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，造成資產(chǎn)市場(chǎng)和衍生品市場(chǎng)的雙重危機(jī)。

④資產(chǎn)證券化為銀行提供資本套利空間。資產(chǎn)證券化使得銀行的風(fēng)險(xiǎn)更加隱蔽，金融監(jiān)管的復(fù)雜程度和困難程度提高，為銀行提供了資本套利空間。銀行為了追逐高額利潤(rùn)，會(huì)在各類金融資產(chǎn)中選擇保留實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)較高的金融資產(chǎn)，而將實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)較低的金融資產(chǎn)實(shí)行證券化，使其脫離資產(chǎn)負(fù)債表。銀行會(huì)為了利益最大化而追逐風(fēng)險(xiǎn)，增加了金融體系的不穩(wěn)定性。

三、我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀與問題

我國(guó)的資產(chǎn)證券化始于20世紀(jì)90年代。目前，我國(guó)的資產(chǎn)證券化有兩種形式：一種是企業(yè)資產(chǎn)證券化(也叫專項(xiàng)資產(chǎn)證券化)和銀行信貸資產(chǎn)證券化(即狹義的資產(chǎn)證券化)。我國(guó)的資產(chǎn)證券化的存在以下幾方面的問題：

1.資產(chǎn)證券化在銀行間市場(chǎng)與證券市場(chǎng)之間未成為統(tǒng)一市場(chǎng)

受分業(yè)監(jiān)管體制的限制，銀行信貸資產(chǎn)證券化與企業(yè)資產(chǎn)證券化分別由不同的監(jiān)管部門進(jìn)行審批，適用不同的監(jiān)管規(guī)則，因此仍各自隔離，在不同的交易場(chǎng)所上市流通。這樣造成企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品與銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不在統(tǒng)一的市場(chǎng)上交易的局面。這樣使每個(gè)市場(chǎng)所面對(duì)的投資者結(jié)構(gòu)單一，數(shù)量有限；’從監(jiān)管上看，證監(jiān)會(huì)對(duì)企業(yè)的會(huì)計(jì)和法律界定不夠明確，而銀監(jiān)會(huì)對(duì)證券化產(chǎn)品審批手續(xù)復(fù)雜，節(jié)奏緩慢。

2.有效需求不足制約我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展

如同眾多融資方式一樣，資產(chǎn)證券化作為一種形式多樣，操作靈活的融資方式，需要穩(wěn)定的資金來源或資金供給，也就是需要比較穩(wěn)定的對(duì)于資產(chǎn)證券的需求，即證券投資者。而在我國(guó)，由于各種政策的限制，以及發(fā)展的廣度和深度還不夠，目前投資者主要是基金公司、財(cái)務(wù)公司、集合理財(cái)產(chǎn)品等機(jī)構(gòu)投資者和少數(shù)個(gè)人投資者，存在著有效需求不足的問題，使得資金流得不到有效保障。

3.我國(guó)資產(chǎn)證券化中介服務(wù)存在缺陷

資產(chǎn)證券化過程中涉及多方參與主體，其中券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等各方中介發(fā)揮著及其重要的作用。各中介服務(wù)主體的專業(yè)化水平高低和信譽(yù)程度影響著證券化產(chǎn)品被投資者認(rèn)可的程度。根據(jù)《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》等法律法規(guī)的要求，資產(chǎn)支持證券需進(jìn)行信用增級(jí)和強(qiáng)制信用評(píng)級(jí)，但是國(guó)內(nèi)信用增級(jí)機(jī)構(gòu)和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)普遍規(guī)模不大，增級(jí)和評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一，其權(quán)威性存在較大質(zhì)疑，投資者難以依此作為投資依據(jù)。

4.市場(chǎng)流動(dòng)性不足

我國(guó)資產(chǎn)支持證券由于資產(chǎn)支持證券的期限長(zhǎng)、不確定性大，以及投資主體結(jié)構(gòu)單一等原因，市場(chǎng)上資產(chǎn)支持證券交易不活躍，甚至出現(xiàn)了有行無市的局面。

此外，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上，以高信用等級(jí)的證券投資者為主，而低信用等級(jí)的投資者非常少。當(dāng)證券發(fā)行額度較大時(shí)，只有高信用等級(jí)的資產(chǎn)支持證券才能順利發(fā)行，而信用等級(jí)較低的證券存在發(fā)行失敗的風(fēng)險(xiǎn)，例如在2008年，由于證券化發(fā)行收入金額未能達(dá)到最低標(biāo)準(zhǔn)，國(guó)開行資產(chǎn)支持證券的發(fā)行以失敗告終。

四、政策建議

1.加強(qiáng)資產(chǎn)證券化的法制體系建設(shè)

構(gòu)建資產(chǎn)證券化所需的法律體系，除了目前的《證券法》、Ⅸ信托法》等之外，還應(yīng)出臺(tái)更有針對(duì)性專門法，建立統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化的法律體系，確立統(tǒng)一的證券發(fā)行、上市和交易規(guī)則。在專門法中，對(duì)SPV的法律地位、性質(zhì)、發(fā)行與流通程序以及會(huì)計(jì)、評(píng)級(jí)、披露等內(nèi)容做出明確規(guī)定，使資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)有法可依、有章可循、規(guī)范運(yùn)作。

2.規(guī)范發(fā)展金融中介機(jī)構(gòu)

我國(guó)有必要建立一個(gè)完整的資產(chǎn)評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)體系。在建立的過程中，可以借鑒國(guó)外資信評(píng)級(jí)業(yè)先進(jìn)的評(píng)定方法和理念的基礎(chǔ)上，根據(jù)具體情況不斷改進(jìn)自己的評(píng)級(jí)方法，著重培養(yǎng)幾家在國(guó)內(nèi)外具有一定權(quán)威性和影響力的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。在大力建設(shè)資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的過程中，我國(guó)也要加強(qiáng)對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。

3.逐漸擴(kuò)大投資者范圍

篇（3）

引言

自20世紀(jì)60年代誕生以來，資產(chǎn)證券化得到了迅速的發(fā)展。在資產(chǎn)證券化最為發(fā)達(dá)的美國(guó)，證券化產(chǎn)品已經(jīng)成為資本市場(chǎng)不可或缺的組成部分，資產(chǎn)證券化的發(fā)展推動(dòng)了美國(guó)資本市場(chǎng)的繁榮與經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。盡管在2008年美國(guó)次級(jí)貸款市場(chǎng)危機(jī)所引發(fā)的全球性金融危機(jī)當(dāng)中，資產(chǎn)證券化被認(rèn)作危機(jī)爆發(fā)的導(dǎo)火線，隨后證券化產(chǎn)品的發(fā)行量與市場(chǎng)存量大幅下降，但資產(chǎn)證券化的巨大優(yōu)勢(shì)與多年來對(duì)資本市場(chǎng)發(fā)展的推動(dòng)作用還是得到了大部分專家學(xué)者的認(rèn)同。

我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作于2005年正式啟動(dòng)，但我國(guó)的資產(chǎn)證券化實(shí)踐早于20世紀(jì)90年代就已開始。1992年海南省三亞市開發(fā)建設(shè)總公司以三亞丹洲小區(qū)800畝土地作為發(fā)行標(biāo)的物，以地產(chǎn)銷售和存款利息收入作為投資者的收益來源，發(fā)行了2億元地產(chǎn)投資券。盡管該案例并未采用標(biāo)準(zhǔn)化的資產(chǎn)證券化模式，且具有較多債券發(fā)行特征，但仍可被視為我國(guó)資產(chǎn)證券化實(shí)踐的首次嘗試。隨后根據(jù)操作環(huán)境與操作模式的不同，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化實(shí)踐的發(fā)展可以被劃分為三個(gè)階段：一是離岸操作階段；二是準(zhǔn)資產(chǎn)證券化階段；三是資產(chǎn)證券化試點(diǎn)階段（何小峰，2007）。鑒于我國(guó)在金融危機(jī)之后出于市場(chǎng)安全的考慮，放緩了資產(chǎn)證券化推進(jìn)進(jìn)程，因此本文并未將我國(guó)在金融危機(jī)后的資產(chǎn)證券化納入研究范圍。

在不同的時(shí)期，國(guó)際與國(guó)內(nèi)環(huán)境不同，資產(chǎn)證券化的參與主體不同，反映出各個(gè)時(shí)期資產(chǎn)證券化操作的動(dòng)因也就不同。本文結(jié)合我國(guó)1996-2008年所進(jìn)行的標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)證券化或類資產(chǎn)證券化案例，對(duì)各個(gè)時(shí)期的資產(chǎn)證券化動(dòng)因進(jìn)行分析，從而得出我國(guó)資產(chǎn)證券化動(dòng)因的變遷歷程，為我國(guó)未來的資產(chǎn)證券化發(fā)展提供借鑒。

研究假設(shè)

針對(duì)資產(chǎn)證券化動(dòng)因的研究主要是從資產(chǎn)證券化所帶給發(fā)起人、投資者以及整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的優(yōu)勢(shì)角度入手的。吳許均（2002）認(rèn)為，資產(chǎn)證券化帶給發(fā)起人的好處（如多樣化資金來源、降低融資成本等）可被看作是資產(chǎn)證券化的內(nèi)因，而資產(chǎn)證券化帶給整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的好處可被看作是資產(chǎn)證券化的外因。丁琳（2004）將資產(chǎn)證券化的動(dòng)因分為微觀動(dòng)因和宏觀動(dòng)因，并認(rèn)為資產(chǎn)證券化帶給發(fā)起人和投資者的優(yōu)勢(shì)構(gòu)成了微觀動(dòng)因。劉志強(qiáng)（2006）、李瑋（2007）、王曉博（2007）在分析不同行業(yè)的資產(chǎn)證券化動(dòng)因時(shí)也是從資產(chǎn)證券化為該行業(yè)發(fā)行主體帶來的優(yōu)勢(shì)角度進(jìn)行分析，基于以上文獻(xiàn)，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：依據(jù)受益主體的不同，在文獻(xiàn)總結(jié)的基礎(chǔ)上，將資產(chǎn)證券化的動(dòng)因分為發(fā)起人動(dòng)因、投資者動(dòng)因和宏觀經(jīng)濟(jì)動(dòng)因三類。三類動(dòng)因的具體內(nèi)容如表1所示。

假設(shè)2：各分項(xiàng)動(dòng)因（如發(fā)起人動(dòng)因中的分項(xiàng)動(dòng)因“優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)”）對(duì)資產(chǎn)證券化發(fā)起決策的影響程度難以相互比較，因此假設(shè)各分項(xiàng)動(dòng)因?qū)Y產(chǎn)證券化發(fā)起決策的影響程度相同。

假設(shè)3：只將引致資產(chǎn)證券化操作實(shí)際發(fā)生的動(dòng)因列入研究范圍，而不考慮潛在動(dòng)因。

離岸操作階段的動(dòng)因分析

離岸操作階段是指20世紀(jì)前后我國(guó)部分企業(yè)利用國(guó)外的特殊目的載體（SPV），在國(guó)際資本市場(chǎng)上發(fā)行債券以籌集資金的時(shí)期。該階段典型的案例包括珠海公路交通收費(fèi)資產(chǎn)證券化、中遠(yuǎn)集團(tuán)應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化、中集集團(tuán)應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化和信達(dá)不良資產(chǎn)證券化。上述四個(gè)典型案例的部分交易細(xì)節(jié)如表2所示。

以上案例中，除了發(fā)起人之外，其他交易參與主體以及交易所在市場(chǎng)均在海外，而當(dāng)時(shí)我國(guó)有關(guān)資產(chǎn)證券化的法律制度、稅收制度、會(huì)計(jì)制度和監(jiān)管制度都尚未開始建立，國(guó)內(nèi)也沒有從事資產(chǎn)證券化的相應(yīng)中介機(jī)構(gòu)，同時(shí)國(guó)內(nèi)投資者還基本沒有接觸到資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，因此該時(shí)期的資產(chǎn)證券化操作沒有宏觀經(jīng)濟(jì)動(dòng)因和投資者動(dòng)因存在。

從發(fā)起人動(dòng)因角度來看，其中兩家大型集團(tuán)企業(yè)中遠(yuǎn)集團(tuán)和中集集團(tuán)均已在資產(chǎn)支持證券發(fā)行前分別上市，擁有在證券市場(chǎng)發(fā)行股票的直接融資渠道；而珠海高速公路收益證券化的最初發(fā)起人實(shí)際是珠海市政府，作為地方政府其具有發(fā)行地方債券的直接融資渠道；而信達(dá)資產(chǎn)管理公司當(dāng)時(shí)是處理不良資產(chǎn)的國(guó)有獨(dú)資金融企業(yè)，同樣擁有很強(qiáng)的信用保障，這些主體之所以采用資產(chǎn)證券化手段融資，并非是為了降低融資門檻（O5），而主要是為了在亞洲金融危機(jī)的大背景下拓展資金來源（O6）、增加流動(dòng)性（O4）和降低資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)（以信達(dá)不良資產(chǎn)證券化最為突出）。

準(zhǔn)資產(chǎn)證券化階段的動(dòng)因分析

準(zhǔn)資產(chǎn)證券化階段是指20世紀(jì)初因?yàn)楦鞣矫嬷贫认拗疲荒懿糠謱?shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化特征的交易階段，該階段資產(chǎn)證券化屬于類資產(chǎn)證券化操作，基礎(chǔ)資產(chǎn)基本為不良貸款。典型案例包括華融不良資產(chǎn)證券化和工商銀行寧波分行不良資產(chǎn)證券化。上述兩個(gè)典型案例的部分交易細(xì)節(jié)如表3所示。

篇（4）

中圖分類號(hào)：F830文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1006-1428(2011)03-0040-04

一、引言

流動(dòng)性不足嚴(yán)重制約了我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展。我國(guó)于2005年首次試點(diǎn)信貸資產(chǎn)證券化。至今僅發(fā)行17個(gè)產(chǎn)品，發(fā)行規(guī)模總計(jì)僅667.83億元，資產(chǎn)支持證券在國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)上仍然是微不足道的角色。我國(guó)由于種種原因?qū)е沦Y產(chǎn)證券化的結(jié)果是用并不流動(dòng)的債券取代了并不流動(dòng)的資產(chǎn)，并沒有真正有效地實(shí)現(xiàn)“流動(dòng)”目標(biāo)。

解決資產(chǎn)證券化流動(dòng)性問題需要以系統(tǒng)協(xié)同視角進(jìn)行深入研究。基于系統(tǒng)無處不在、無時(shí)不有，資產(chǎn)證券化也可以看作一個(gè)由發(fā)起人、中介機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)、監(jiān)管部門和制度安排部門等子系統(tǒng)構(gòu)成的開放系統(tǒng)。在協(xié)同視角下，資產(chǎn)證券化運(yùn)作是否順利取決于其子系統(tǒng)之間的協(xié)同運(yùn)動(dòng)，而資產(chǎn)證券化流動(dòng)性是資產(chǎn)證券化子系統(tǒng)協(xié)同運(yùn)動(dòng)的集中體現(xiàn)。由于資產(chǎn)證券化的子系統(tǒng)包括多種機(jī)構(gòu)、部門和市場(chǎng)，因此提高資產(chǎn)證券化流動(dòng)性不是單個(gè)部門或單個(gè)子系統(tǒng)能夠?qū)崿F(xiàn)的，需要多個(gè)子系統(tǒng)的系統(tǒng)協(xié)同。

二、資產(chǎn)證券化系統(tǒng)的流動(dòng)性層次

流動(dòng)性是資產(chǎn)證券化系統(tǒng)的核心問題。國(guó)內(nèi)外許多學(xué)者在界定資產(chǎn)證券化概念時(shí)都強(qiáng)調(diào)了資產(chǎn)證券化的流動(dòng)性，認(rèn)為資產(chǎn)證券化就是將非流動(dòng)性或流動(dòng)性差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為流動(dòng)性好的、可在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行交易的證券。

正是這種流動(dòng)性轉(zhuǎn)化能力使得資產(chǎn)證券化發(fā)起人可以利用低流動(dòng)性資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)融資目的。在資產(chǎn)證券化融資過程中，發(fā)起人首選要將被證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV(往往通過真實(shí)出售的方式)，這令原本沉淀在發(fā)起人資產(chǎn)負(fù)債表上的資產(chǎn)流動(dòng)起來，于是不具有流動(dòng)性的被證券化資產(chǎn)獲得了流動(dòng)性；然后，SPV以被證券化資產(chǎn)為支撐發(fā)行資產(chǎn)支持證券，并通過投資銀行的承銷將資產(chǎn)支持證券出售給投資者，于是被證券化資產(chǎn)依托資產(chǎn)支持證券進(jìn)一步提升了流動(dòng)性。被證券化資產(chǎn)的“轉(zhuǎn)讓”與“證券化”流動(dòng)過程，同時(shí)也是資金從投資者流向發(fā)起人的過程。正是依靠將原本沉淀狀態(tài)的被證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)樵诙?jí)市場(chǎng)自由流動(dòng)的資產(chǎn)支持證券，發(fā)起人的融資目的才得以實(shí)現(xiàn)。不過，值得注意的是，資產(chǎn)證券化之所以能發(fā)展成為當(dāng)今發(fā)達(dá)金融系統(tǒng)最重要的資源配置方式之一，僅僅依靠前述兩次流動(dòng)性是不夠的。更重要的是第三次流動(dòng)――資產(chǎn)支持證券在二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)。這是因?yàn)椋旱谝唬l(fā)起人之所以能夠?qū)⒈蛔C券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV，是由于SPV預(yù)期能夠以被證券化資產(chǎn)為支撐發(fā)行資產(chǎn)支持證券，也就是說第二層次流動(dòng)能夠順利實(shí)現(xiàn)是第一層次流動(dòng)的前提；第二，SPV之所以預(yù)期資產(chǎn)支持證券能夠順利發(fā)行，是由于信用增級(jí)后資產(chǎn)支持證券的市場(chǎng)認(rèn)可度較高，受到投資者歡迎；第三，投資者之所以愿意認(rèn)購(gòu)資產(chǎn)支持證券，首要因素是資產(chǎn)支持證券具有良好的二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性。因此，資產(chǎn)證券化對(duì)被證券化資產(chǎn)流動(dòng)性的提升是以資產(chǎn)支持證券的二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性為基礎(chǔ)的，資產(chǎn)證券化能否順序?qū)嵤瑲w根結(jié)底是由資產(chǎn)支持證券的二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性決定的。

由此可見。流動(dòng)性貫穿于資產(chǎn)證券化融資的全過程之中，而不同階段的流動(dòng)性有了層次之分、互為因果。第一層次的流動(dòng)性是指被證券化資產(chǎn)的流動(dòng)性。被證券化資產(chǎn)在由發(fā)起人轉(zhuǎn)讓給SPV的過程中獲得了流動(dòng)性。第二層次的流動(dòng)性是指資產(chǎn)支持證券的一級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性。SPV創(chuàng)設(shè)的資產(chǎn)支持證券在由SPV向投資者發(fā)行過程中獲得了流動(dòng)性。第三層次的流動(dòng)性是指資產(chǎn)支持證券的二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性。資產(chǎn)支持證券通過二級(jí)市場(chǎng)買賣在投資者之間轉(zhuǎn)手獲得了流動(dòng)性。從廣義上看，資產(chǎn)證券化系統(tǒng)包含三個(gè)層次的流動(dòng)性，既可以指被證券化資產(chǎn)的流動(dòng)性，也可以指資產(chǎn)支持證券的一級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性，還可以指資產(chǎn)支持證券的二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性。但是，由于三個(gè)層次的流動(dòng)性具有遞進(jìn)關(guān)系，因此從資產(chǎn)證券化開放系統(tǒng)看，最重要的是第三層次的流動(dòng)性即資產(chǎn)支持證券的二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性。也就是資產(chǎn)支持證券在二級(jí)市場(chǎng)上交易變現(xiàn)的難易程度，交易成本越低、變現(xiàn)時(shí)間越短，資產(chǎn)證券化系統(tǒng)流動(dòng)性就越好。

三、資產(chǎn)證券化系統(tǒng)流動(dòng)性的協(xié)同分析

在協(xié)同視角下，資產(chǎn)證券化作為一個(gè)開放系統(tǒng)。在子系統(tǒng)協(xié)同運(yùn)動(dòng)下經(jīng)歷了非平衡相變形成一定的有序結(jié)構(gòu)同時(shí)具備了一定的系統(tǒng)功能。系統(tǒng)流動(dòng)性是資產(chǎn)證券化系統(tǒng)各子系統(tǒng)協(xié)同運(yùn)動(dòng)的集中體現(xiàn)，對(duì)于資產(chǎn)證券化系統(tǒng)協(xié)同意義重大。

(一)　流動(dòng)性是資產(chǎn)證券化系統(tǒng)非平衡相變的核心標(biāo)志

資產(chǎn)證券化系統(tǒng)在相變之前處于一種無序的非平衡狀態(tài)，子系統(tǒng)之間相互聯(lián)系的協(xié)同作用十分微弱，整個(gè)系統(tǒng)結(jié)構(gòu)十分松散。在此階段，發(fā)起人系統(tǒng)擁有的資產(chǎn)流動(dòng)性很差，資產(chǎn)支持證券尚未問世，因此資產(chǎn)證券化流動(dòng)性無從談起。隨著外界環(huán)境的變化，由于資產(chǎn)支持證券的問世，發(fā)起人子系統(tǒng)原本不具有流動(dòng)性的資產(chǎn)在子系統(tǒng)協(xié)同作用下流動(dòng)起來，其流動(dòng)性通過資產(chǎn)支持證券的流動(dòng)性體現(xiàn)出來。通過子系統(tǒng)協(xié)同運(yùn)動(dòng)改變了發(fā)起人資產(chǎn)的流動(dòng)性，這是資產(chǎn)證券化的核心特點(diǎn)。是資產(chǎn)證券化與其他融資方式的根本區(qū)別。因此，資產(chǎn)證券化流動(dòng)性是資產(chǎn)證券化子系統(tǒng)協(xié)同運(yùn)動(dòng)的結(jié)果，是系統(tǒng)非平衡相變的核心標(biāo)志。

(二)　流動(dòng)性是資產(chǎn)證券化系統(tǒng)發(fā)揮整體功能的核心條件

資產(chǎn)證券化發(fā)揮整體功能的過程，就是資產(chǎn)從外部進(jìn)入系統(tǒng)并被轉(zhuǎn)化為證券轉(zhuǎn)移到投資者手中的過程，以及資金從外部進(jìn)入系統(tǒng)經(jīng)過投資者、中介機(jī)構(gòu)和發(fā)起人最終又被轉(zhuǎn)移到系統(tǒng)外部的過程。這兩個(gè)過程是相互聯(lián)系、相互影響的。資產(chǎn)轉(zhuǎn)移即資產(chǎn)支持證券的設(shè)計(jì)過程是以資金轉(zhuǎn)移即資產(chǎn)支持證券的發(fā)行過程為基礎(chǔ)的。如果資產(chǎn)支持證券不能順利發(fā)行，那么資產(chǎn)支持證券的設(shè)計(jì)也就失去意義，資產(chǎn)證券化的有序結(jié)構(gòu)也就難以維系。而資產(chǎn)支持證券能否順利發(fā)行，又取決于投資者對(duì)資產(chǎn)支持證券的需求。投資者對(duì)資產(chǎn)支持證券的需求受多種因素的影響，但是對(duì)于一種金融工具來說，其能否被投資者接受在很大程度上取決于該工具的流動(dòng)性。以國(guó)債為例，由于國(guó)債具有良好的流動(dòng)性。投資者可以配置一定規(guī)模的國(guó)債作為投資組合的一部分，當(dāng)有資金需求或希望改變投資組合時(shí)，投資者可以在極短的時(shí)間內(nèi)以極低的成本將國(guó)債變現(xiàn)。正是由于具有良好的流動(dòng)性，國(guó)債在美國(guó)曾一度是債券市場(chǎng)最大的品種(資產(chǎn)支持證券流動(dòng)性提高而規(guī)模化發(fā)展最終取代國(guó)債成為美國(guó)最大的債券品種)。對(duì)于資產(chǎn)支持證券而言，其流動(dòng)性越好，市場(chǎng)空間就越大，資產(chǎn)證券化配置資源的能力就越強(qiáng)。如果資產(chǎn)支持證券流動(dòng)性差，發(fā)行就面臨困難，發(fā)起

人通過資產(chǎn)證券化融資就沒有可行性，資金的跨部門、跨市場(chǎng)配置就無法實(shí)現(xiàn)。因此，流動(dòng)性是資產(chǎn)證券化系統(tǒng)發(fā)揮整體功能的核心條件。

(三)　流動(dòng)性是資產(chǎn)證券化系統(tǒng)協(xié)同的核心目標(biāo)

由于資產(chǎn)證券化流動(dòng)性是資產(chǎn)證券化系統(tǒng)發(fā)揮整體功能的核心條件，因此資產(chǎn)證券化子系統(tǒng)會(huì)根據(jù)資產(chǎn)支持證券的市場(chǎng)反饋信息調(diào)整優(yōu)化協(xié)同行為，不斷提高資產(chǎn)證券化流動(dòng)性從而提高資產(chǎn)支持證券的吸引力。問世之初的資產(chǎn)支持證券流動(dòng)性較差，對(duì)投資者吸引力不大，造成資產(chǎn)證券化運(yùn)作局限于零星試點(diǎn)，沒有形成規(guī)模化循環(huán)發(fā)展。在流動(dòng)性信息反饋下，資產(chǎn)證券化子系統(tǒng)開始改進(jìn)協(xié)同行為、提高協(xié)同水平，在后來的幾十年里，不斷通過市場(chǎng)基礎(chǔ)建設(shè)、金融工具創(chuàng)新和提高風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管水平等方式提高資產(chǎn)證券化流動(dòng)性，使得資產(chǎn)支持證券的市場(chǎng)空間不斷擴(kuò)大，從而帶動(dòng)資產(chǎn)證券化循環(huán)發(fā)展。資產(chǎn)證券化在2008年遭遇次貸危機(jī)，流動(dòng)性驟然受阻，引發(fā)了全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩。各國(guó)政府應(yīng)對(duì)危機(jī)的救市措施，核心就是恢復(fù)資產(chǎn)證券化流動(dòng)性，使其通過自組織重新煥發(fā)活力。因此，流動(dòng)性是資產(chǎn)證券化系統(tǒng)協(xié)同的核心目標(biāo)。

綜上所述，資產(chǎn)證券化子系統(tǒng)的協(xié)同運(yùn)動(dòng)產(chǎn)生了具有流動(dòng)性的資產(chǎn)支持證券，這是資產(chǎn)證券化形成有序結(jié)構(gòu)的標(biāo)志。而資產(chǎn)支持證券流動(dòng)性又支配著子系統(tǒng)的協(xié)同運(yùn)動(dòng)。使其形成基于反饋信息的自我調(diào)節(jié)。子系統(tǒng)通過調(diào)節(jié)自身行為而加強(qiáng)相互之間的聯(lián)系與配合，從而提高協(xié)同水平、維持并發(fā)展資產(chǎn)證券化的有序結(jié)構(gòu)。因此，在協(xié)同視角下，資產(chǎn)證券化流動(dòng)性作為一個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)的作用，已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出資產(chǎn)支持證券的二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性所具有的指標(biāo)作用，資產(chǎn)證券化流動(dòng)性不僅僅直接衡量資產(chǎn)支持證券的二級(jí)市場(chǎng)交易情況，而且集中反映了資產(chǎn)證券化各個(gè)子系統(tǒng)及其相互協(xié)同程度，是一個(gè)能夠綜合反映資產(chǎn)證券化運(yùn)作水平的核心指標(biāo)。

四、資產(chǎn)證券化流動(dòng)性的主要決定因素及其協(xié)同調(diào)節(jié)

基于資產(chǎn)證券化的多子系統(tǒng)協(xié)同性，資產(chǎn)證券化流動(dòng)性的決定因素也是多方面的。促進(jìn)資產(chǎn)證券化流動(dòng)性提高的因素主要包括市場(chǎng)基礎(chǔ)、工具創(chuàng)新和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管等方面。

1、市場(chǎng)基礎(chǔ)。資產(chǎn)證券化流動(dòng)性直觀表現(xiàn)為資產(chǎn)支持證券的二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性，因此資產(chǎn)支持證券這種金融工具是資產(chǎn)證券化流動(dòng)性的載體。金融工具的創(chuàng)設(shè)、發(fā)行和流通必須具備合適的市場(chǎng)基礎(chǔ)，因此市場(chǎng)基礎(chǔ)是資產(chǎn)證券化流動(dòng)性的主要決定因素之一。具體而言，資產(chǎn)證券化流動(dòng)性的市場(chǎng)基本包括交易場(chǎng)所、交易方式、交易對(duì)手、相關(guān)法律制度、會(huì)計(jì)和稅收制度等。由于市場(chǎng)基礎(chǔ)涵蓋了資產(chǎn)證券化的交易場(chǎng)所、交易方式、投資者以及相關(guān)制度等資產(chǎn)證券化發(fā)行流通的最基本環(huán)節(jié)，因此市場(chǎng)基礎(chǔ)對(duì)于資產(chǎn)證券化流動(dòng)性具有正向促進(jìn)作用，市場(chǎng)基礎(chǔ)越完善，越有利于資產(chǎn)證券化流動(dòng)性的提高。

2、工具創(chuàng)新。金融工具的流動(dòng)性除了與市場(chǎng)基礎(chǔ)相關(guān)外，同時(shí)也受到金融工具本身的屬性、風(fēng)險(xiǎn)收益特征及其配套工具的影響，因此工具創(chuàng)新也是資產(chǎn)證券化流動(dòng)性的主要決定因素之一。具體而言，資產(chǎn)證券化流動(dòng)性的工具創(chuàng)新包括資產(chǎn)支持證券種類創(chuàng)新和風(fēng)險(xiǎn)收益創(chuàng)新等，以及相關(guān)配套工具的創(chuàng)新等。由于工具創(chuàng)新與資產(chǎn)證券化的多樣性及其風(fēng)險(xiǎn)收益密切相關(guān)，是吸引投資者的重要因素，因此工具創(chuàng)新對(duì)于資產(chǎn)證券化流動(dòng)性具有正向促進(jìn)作用，工具創(chuàng)新越成功，越有利于資產(chǎn)證券化流動(dòng)性的提高。

3、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管。金融工具的收益總是與風(fēng)險(xiǎn)相伴相隨。當(dāng)某種金融工具的發(fā)行量和交易量達(dá)到一定規(guī)模時(shí)，該金融工具的風(fēng)險(xiǎn)就不僅僅是某些投資者承擔(dān)的個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)，而往往上升為金融系統(tǒng)的整體風(fēng)險(xiǎn)，一旦疏于監(jiān)管防范導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)，造成的危害也將是系統(tǒng)性的。投資者受到諸多客觀條件限制，往往不能有效識(shí)別和控制其投資的金融工具的風(fēng)險(xiǎn)。這就需要具有針對(duì)該金融工具的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管體系和措施。因此風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管也是資產(chǎn)證券化流動(dòng)性的主要決定因素之一。具體而言，資產(chǎn)證券化流動(dòng)性的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管包括違約風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別與監(jiān)管和杠桿風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別與監(jiān)管等。風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管主要是防范資產(chǎn)證券化過度發(fā)展帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)資產(chǎn)證券化運(yùn)作起宏觀調(diào)控作用，因此風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管對(duì)于資產(chǎn)證券化流動(dòng)性具有反向調(diào)節(jié)作用，風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管越到位，越有利于資產(chǎn)證券化流動(dòng)性保持適度水平。

三大決定因素的狀態(tài)受到資產(chǎn)證券化子系統(tǒng)協(xié)同運(yùn)動(dòng)的影響。比如，制度安排部門子系統(tǒng)和市場(chǎng)子系統(tǒng)的協(xié)同運(yùn)動(dòng)決定了交易場(chǎng)所、交易方式和交易對(duì)手等，制度安排部門子系統(tǒng)與發(fā)起人子系統(tǒng)、中介機(jī)構(gòu)子系統(tǒng)的協(xié)同運(yùn)動(dòng)決定了相關(guān)法律制度、會(huì)計(jì)和稅收制度等，發(fā)起人子系統(tǒng)與市場(chǎng)子系統(tǒng)、中介機(jī)構(gòu)子系統(tǒng)的協(xié)同運(yùn)動(dòng)決定了資產(chǎn)支持證券種類創(chuàng)新和風(fēng)險(xiǎn)收益創(chuàng)新以及相關(guān)配套工具的創(chuàng)新，監(jiān)管部門子系統(tǒng)與發(fā)起人子系統(tǒng)、中介機(jī)構(gòu)子系統(tǒng)的協(xié)同運(yùn)動(dòng)決定了違約風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別與監(jiān)管和杠桿風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別與監(jiān)管等。三大決定因素之間的協(xié)同作用決定資產(chǎn)證券化流動(dòng)性水平，其中，市場(chǎng)基礎(chǔ)和工具創(chuàng)新主要起提高資產(chǎn)證券化流動(dòng)性的促進(jìn)作用，而風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管則發(fā)揮著約束資產(chǎn)證券化過度發(fā)展引致的資產(chǎn)證券化流動(dòng)性過高的作用，有助于將資產(chǎn)證券化流動(dòng)性控制在適度水平。

不過，資產(chǎn)證券化流動(dòng)性與資產(chǎn)證券化子系統(tǒng)協(xié)同運(yùn)動(dòng)之間的決定與被決定作用并不是簡(jiǎn)單的單向直線型，而是復(fù)雜的具有反饋機(jī)制的回路調(diào)節(jié)型。資產(chǎn)證券化子系統(tǒng)從無序到有序的相變創(chuàng)造出了資產(chǎn)支持證券。于是資產(chǎn)證券化流動(dòng)性有了市場(chǎng)載體；反過來，資產(chǎn)證券化流動(dòng)性為資產(chǎn)證券化子系統(tǒng)提供反饋信息，各個(gè)子系統(tǒng)基于反饋信息對(duì)相互之間的協(xié)同作用進(jìn)行調(diào)整和優(yōu)化，提高了系統(tǒng)整體協(xié)同度。

五、結(jié)語

由間接融資為主轉(zhuǎn)向依托于資本市場(chǎng)的直接融資為主，由資本市場(chǎng)目前的股權(quán)融資為主轉(zhuǎn)向債券融資為主，這是我國(guó)現(xiàn)代金融大系統(tǒng)改革的重要方向。如果要把間接融資系統(tǒng)沉淀的缺乏流動(dòng)性的信貸資產(chǎn)真正“化”為直接融資系統(tǒng)有效流動(dòng)的債券，這就需要加強(qiáng)市場(chǎng)基礎(chǔ)、工具創(chuàng)新和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管等方面的系統(tǒng)協(xié)同。提高我國(guó)資產(chǎn)證券化流動(dòng)性。

篇（5）

一、國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀

資產(chǎn)證券化是將一組缺乏流動(dòng)性但其未來現(xiàn)金流可以預(yù)測(cè)的資產(chǎn)組成資產(chǎn)池,以資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為償付基礎(chǔ),通過風(fēng)險(xiǎn)隔離、現(xiàn)金流重組和信用增級(jí)等手段,在資本市場(chǎng)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券,從而將組合資產(chǎn)預(yù)期現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)換成可以出售和流通的、信用等級(jí)較高的債券或受益憑證的結(jié)構(gòu)性融資技術(shù)和過程。

資產(chǎn)證券化起源于美國(guó),1968年美國(guó)政府國(guó)民抵押協(xié)會(huì)發(fā)行了世界上第一只資產(chǎn)支持證券——抵押貸款債券,開創(chuàng)了資產(chǎn)證券化的先河。資產(chǎn)證券化因?yàn)槠渥陨淼莫?dú)特優(yōu)勢(shì),自產(chǎn)生以來獲得了迅猛地發(fā)展。目前在美國(guó),資產(chǎn)支持證券的規(guī)模已經(jīng)超過了國(guó)債和企業(yè)債,成為美國(guó)債券市場(chǎng)中規(guī)模最大的一個(gè)品種。資產(chǎn)證券化在美國(guó)的債券市場(chǎng)乃至資本市場(chǎng)中發(fā)揮著特殊的作用,具有重要的意義。

我國(guó)國(guó)內(nèi)的資產(chǎn)證券化開始于2005年,并且一開始就遵循著兩條截然不同的路徑分別發(fā)展。一條路徑是中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的信貸資產(chǎn)證券化,其主要依據(jù)為《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》,運(yùn)作模式采用了信托結(jié)構(gòu),證券化資產(chǎn)主要來源于商業(yè)銀行和政策性銀行的存量貸款,我國(guó)目前已經(jīng)完成的信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目有4個(gè)(具體情況參見表1);另一條路徑是中國(guó)證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)證券化,其主要依據(jù)為《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》,運(yùn)作模式采用了證券公司專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃,證券化資產(chǎn)主要來源于各類企業(yè)的收益權(quán)或債權(quán),我國(guó)目前已經(jīng)完成的企業(yè)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目有9個(gè)(具體情況參見表2)。近來,在中國(guó)人民銀行的主導(dǎo)下,正在探索資產(chǎn)證券化的第三條路徑——非信貸資產(chǎn)證券化,運(yùn)作模式也采用了信托結(jié)構(gòu),證券化資產(chǎn)主要來源于各類企業(yè)利益、應(yīng)收賬款、道路收費(fèi)和公共設(shè)施的使用費(fèi)等等,我國(guó)目前正在進(jìn)行的非信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目有1個(gè),即重慶市政資產(chǎn)支持證券。該項(xiàng)目的發(fā)起人是重慶市軌道交通總公司和重慶市城市建設(shè)投資公司,計(jì)劃募集資金50億元。

二、浙江省資產(chǎn)證券化的現(xiàn)實(shí)條件

浙江省資產(chǎn)證券化的現(xiàn)實(shí)條件包括以下幾個(gè)方面:

(一)浙江省直接融資的比例偏低,資產(chǎn)證券化的發(fā)展?jié)摿薮?/p>

截至2007年底,浙江省金融機(jī)構(gòu)本外幣各項(xiàng)存款規(guī)模高達(dá)2.90萬億元,貸款規(guī)模高達(dá)2.49萬億元。雖然浙江省的企業(yè)上市工作卓有成效,但是相對(duì)于如此巨大的間接融資規(guī)模,浙江省的直接融資規(guī)模仍然顯得十分弱小,僅占各種融資總規(guī)模的5%左右。此外,浙江省游離在監(jiān)管范圍之外的民間資金規(guī)模估計(jì)在1萬億元左右。而資產(chǎn)證券化可以為浙江省的各類企業(yè)提供一種新的直接融資工具,同時(shí)為浙江省的城鄉(xiāng)居民提供一種新的投資渠道。因此,可以預(yù)見資產(chǎn)證券化在浙江省的發(fā)展?jié)摿薮蟆?/p>

(二)國(guó)外已經(jīng)有相當(dāng)成熟的資產(chǎn)證券化經(jīng)驗(yàn)可以借鑒

在國(guó)際資本市場(chǎng)中,固定收益產(chǎn)品占據(jù)著舉足輕重的地位,如美國(guó)的固定收益產(chǎn)品余額已經(jīng)超過了股票市場(chǎng)余額。而在固定收益產(chǎn)品中,資產(chǎn)證券化產(chǎn)品已經(jīng)成為存量最大的產(chǎn)品類別,如美國(guó)截至2005年末資產(chǎn)證券化產(chǎn)品余額已經(jīng)超過國(guó)債余額,也超過了企業(yè)債余額。德國(guó)自2000年推出證券化貸款計(jì)劃以來,已經(jīng)給超過5萬個(gè)中小企業(yè)提供了170多億歐元的貸款。國(guó)外在資產(chǎn)證券化領(lǐng)域已經(jīng)積累了相當(dāng)成熟的經(jīng)驗(yàn),可以為浙江省的資產(chǎn)證券化提供借鑒。

(三)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化的實(shí)踐和探索正在穩(wěn)步推進(jìn)

2005年以來,我國(guó)的資產(chǎn)證券化在實(shí)踐上獲得了突破,信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化兩種模式齊頭并進(jìn)、并駕齊驅(qū),先后完成了2個(gè)信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目和9個(gè)企業(yè)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目,積累了很好的經(jīng)驗(yàn),取得了很大的成績(jī),有利于浙江省資產(chǎn)證券化的大力推進(jìn)。

(四)現(xiàn)有的法律法規(guī)和政策框架為資產(chǎn)證券化提供了制度保障

目前我國(guó)涉及資產(chǎn)證券化的法律法規(guī)和政策主要有:中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀監(jiān)會(huì)的《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》、中國(guó)銀監(jiān)會(huì)的《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》、中國(guó)證監(jiān)會(huì)的《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》、《關(guān)于證券公司開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)有關(guān)問題的通知》和《關(guān)于證券投資基金投資資產(chǎn)支持證券有關(guān)事項(xiàng)的通知》、國(guó)家財(cái)政部的《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會(huì)計(jì)處理規(guī)定》、財(cái)政部和國(guó)家稅務(wù)總局的《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)稅收政策問題的通知》等等。相關(guān)法律法規(guī)和政策的陸續(xù)出臺(tái),為浙江省開展資產(chǎn)證券化提供了很好的制度保障。

三、浙江省資產(chǎn)證券化的突破口選擇

目前,我國(guó)已經(jīng)試點(diǎn)的資產(chǎn)證券化的模式有兩種:一種是中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的信貸資產(chǎn)證券化,具體采用的是信托模式。另一種是中國(guó)證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)證券化,具體采用的是證券公司專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃模式。在我國(guó)現(xiàn)有的法律法規(guī)框架下,浙江省可以選擇的資產(chǎn)證券化模式有且只有以上這兩種。

在浙江省,各家商業(yè)銀行的資產(chǎn)狀況和盈利狀況都很好,其資產(chǎn)證券化的需求不是很迫切;各大型企業(yè)的資產(chǎn)狀況和經(jīng)營(yíng)狀況良好,貸款需求可以得到較好地滿足,其資產(chǎn)證券化的需求不是很強(qiáng)烈。而各中小企業(yè)雖然發(fā)展?fàn)顩r良好,但是存在很多不確定因素,各家商業(yè)銀行大多不愿意提供貸款,中小企業(yè)“貸款難”的問題普遍存在,因此中小企業(yè)對(duì)資產(chǎn)證券化的需求很迫切、很強(qiáng)烈。與此同時(shí),很多市縣級(jí)地方政府在大力推進(jìn)城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的過程中,遇到了國(guó)家的嚴(yán)厲控制,且不能發(fā)行市政債,而在一定時(shí)期內(nèi),各市縣級(jí)地方政府的財(cái)政收入基本穩(wěn)定,這樣一來,各市縣級(jí)地方政府對(duì)資產(chǎn)證券化的需求也很迫切、很強(qiáng)烈。

綜上所述,筆者認(rèn)為,浙江省資產(chǎn)證券化的突破口應(yīng)該選在中小企業(yè)和市縣級(jí)地方政府這兩個(gè)領(lǐng)域。就具體模式而言,中小企業(yè)可以采用中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化(信托模式),也可以采用中小企業(yè)集合資產(chǎn)證券化(證券公司專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃模式),但短期內(nèi)采用中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的可行性更強(qiáng)一些。市縣級(jí)地方政府可以采用市縣級(jí)地方政府資產(chǎn)證券化(證券公司專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃模式)。

具體來說,中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)可以借鑒國(guó)外已經(jīng)相當(dāng)成熟的中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目和我國(guó)已經(jīng)進(jìn)行過的2個(gè)信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目,因此其可行性很高。但在我國(guó)仍然很有推廣的意義,其特色在于其他已經(jīng)進(jìn)行過的信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目都是四大國(guó)有商業(yè)銀行的某些特定信貸資產(chǎn)的證券化,而其他商業(yè)銀行尚未在中小企業(yè)信貸資產(chǎn)領(lǐng)域進(jìn)行過證券化,因此中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)很有希望獲得中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀監(jiān)會(huì)的認(rèn)可和支持。而中小企業(yè)集合資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)雖然可以發(fā)揮浙江省產(chǎn)業(yè)集聚的特色和優(yōu)勢(shì),但是國(guó)內(nèi)外沒有相關(guān)的資產(chǎn)證券化項(xiàng)目可以借鑒,同時(shí)因?yàn)橹行∑髽I(yè)存在很多的不確定性,難以較好地滿足中國(guó)證監(jiān)會(huì)提出的“基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)能夠產(chǎn)生相對(duì)穩(wěn)定的現(xiàn)金流”的要求,因此中小企業(yè)集合資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)很難在短期內(nèi)獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)的認(rèn)可和支持,但可以在我國(guó)的資產(chǎn)證券化發(fā)展到一定程度之后再繼續(xù)探索和推進(jìn)。至于市縣級(jí)地方政府資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)可以借鑒國(guó)內(nèi)外比較成熟的市政資產(chǎn)證券化項(xiàng)目,因此市縣級(jí)地方政府資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)很有希望獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)的認(rèn)可和支持。

簡(jiǎn)而言之,筆者認(rèn)為,浙江省的資產(chǎn)證券化應(yīng)該堅(jiān)持“兩個(gè)突破口”(中小企業(yè)和市縣級(jí)地方政府)和“兩種模式”(中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化和市縣級(jí)地方政府資產(chǎn)證券化)同時(shí)推進(jìn)。

在以上分析的基礎(chǔ)上,筆者提出的中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)如圖1:

筆者提出的市縣級(jí)地方政府資產(chǎn)證券化試點(diǎn)如圖2:

篇（6）

中圖分類號(hào)：F038.1 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

一、資產(chǎn)證券化的概念及起源

資產(chǎn)證券化是20世紀(jì)最重要的金融創(chuàng)新之一。一般而言，證券化是指對(duì)一組流動(dòng)性較差的資產(chǎn)進(jìn)行一系列的組合，使其能夠產(chǎn)生穩(wěn)定并可預(yù)見的現(xiàn)金流收益，再加上適當(dāng)?shù)男庞迷鰪?qiáng)，將其預(yù)期現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榭稍诮鹑谑袌?chǎng)上流動(dòng)、信用等級(jí)較高的債券型證券的技術(shù)和過程。狹義的資產(chǎn)證券化是指信貸資產(chǎn)證券化。根據(jù)被證券化資產(chǎn)種類的不同，信貸資產(chǎn)證券化可以劃分為住宅抵押貸款支持證券化（MBS ）和資產(chǎn)支持證券化（ABS ）。

資產(chǎn)證券化作為一項(xiàng)金融技術(shù)，最早起源于美國(guó)。在1970年，世界上第一個(gè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品―住房抵押貸款證券由美國(guó)政府國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)正式發(fā)行。目前，資產(chǎn)證券化已經(jīng)被許多國(guó)家和地區(qū)作為一種融資手段而廣泛使用。

二、資產(chǎn)證券化在各國(guó)的發(fā)展?fàn)顩r與特點(diǎn)

（一）美國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展與特點(diǎn)。

美國(guó)的資產(chǎn)證券化始于20世紀(jì)70年代，是美國(guó)債券市場(chǎng)的重要組成部分，目前資產(chǎn)證券化存量規(guī)模占美國(guó)債券市場(chǎng)的25%～35%，發(fā)行規(guī)模占美國(guó)債券發(fā)行的30%～50%。在2007年，美國(guó)的資產(chǎn)證券化達(dá)到頂峰，擁有了11.1萬億美元的總規(guī)模，之后在次貸危機(jī)的影響下，總規(guī)模有所下降，2011年證券化規(guī)模10.2萬億美元，2012年的規(guī)模約8.96萬億美元，占GDP比重大約為55%。

目前，資產(chǎn)證券化的步伐已逐漸發(fā)展到其他領(lǐng)域，用于擔(dān)保抵押的資產(chǎn)也擴(kuò)大到汽車貸款、信用卡業(yè)務(wù)與其他應(yīng)收賬款。不僅如此，資產(chǎn)證券化工具的使用機(jī)構(gòu)也不再只有金融機(jī)構(gòu)，一些制造商、甚至基礎(chǔ)設(shè)施的開發(fā)者也開始使用資產(chǎn)證券化這一金融工具。美國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展有以下幾方面的特點(diǎn)：一.政府的支持是推動(dòng)資產(chǎn)證券化快速發(fā)展的重要力量。二.激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與持續(xù)不斷的創(chuàng)新是使美國(guó)資產(chǎn)證券化持續(xù)發(fā)展的重要因素。三.法律的支持和相關(guān)的稅收減免優(yōu)惠是鼓勵(lì)資產(chǎn)證券化發(fā)展的重要保障。總的來說，美國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)就是以金融危機(jī)為契機(jī)，由政府推動(dòng)為先導(dǎo)，把民間發(fā)展作為后續(xù)的一場(chǎng)金融創(chuàng)新過程。

（二）歐洲資產(chǎn)證券化的發(fā)展與特點(diǎn)。

歐洲在世界上是僅次于美國(guó)的第二大資產(chǎn)證券化市場(chǎng)。在歐洲各國(guó)中，由于英國(guó)在法律制度和文化環(huán)境方面與美國(guó)最為接近，其受美國(guó)影響較大，較易吸收美國(guó)經(jīng)驗(yàn)。因此，其資產(chǎn)證券化發(fā)展的最早，規(guī)模也是最大的。而其他國(guó)家的法律屬于大陸法系，以間接融資為主，資產(chǎn)證券化發(fā)展的相對(duì)滯后。意大利僅次于英國(guó)，是歐洲的第二大資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，這一市場(chǎng)最顯著的特征就是政府部門的強(qiáng)力推動(dòng)。法國(guó)資產(chǎn)證券化的法律框架在1988年頒布，其后又有了多次修改，但法國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展并不是太好，資產(chǎn)證券化總發(fā)行量?jī)H占?xì)W洲的4%。歐洲的資產(chǎn)證券化發(fā)展主要有以下幾方面特點(diǎn)：一.市場(chǎng)機(jī)制在英國(guó)證券化發(fā)展的過程中起到了重要的促進(jìn)作用。二.政府的支持與積極的法制建設(shè)是意大利證券化市場(chǎng)不斷發(fā)展的主要因素。

（三）亞洲資產(chǎn)證券化的發(fā)展與特點(diǎn)。

亞太地區(qū)的資產(chǎn)證券化自20世紀(jì)80年代建立以來穩(wěn)健發(fā)展，是除美國(guó)、歐洲之外的世界第三大MBS市場(chǎng)。其資產(chǎn)證券化過程被1997的亞洲金融危機(jī)分為兩個(gè)發(fā)展階段。在金融危機(jī)發(fā)生前，亞太地區(qū)的資產(chǎn)證券化還屬于初步嘗試階段，這一方面是由于這段時(shí)間亞太地區(qū)經(jīng)濟(jì)上持續(xù)平穩(wěn)增長(zhǎng)，金融風(fēng)險(xiǎn)未受到太大的關(guān)注。另一方面，許多亞洲國(guó)家開放了本國(guó)的一些市場(chǎng)，吸引了大量的外資流入，使得金融行業(yè)的資金充足，因此對(duì)資產(chǎn)證券化并沒有迫切的需求。金融危機(jī)以后，在社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的重大變化和政府推動(dòng)的雙重促進(jìn)下，資產(chǎn)證券化進(jìn)入了快速發(fā)展階段，例如成立各種具有政府背景的基金為資產(chǎn)支持證券擔(dān)保。在亞洲，日本是第一個(gè)開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的國(guó)家，早在1973年就推出了“房貸債權(quán)信托”，截止2012年第三季度，日本的資產(chǎn)證券化余額達(dá)到179.4萬億日元。亞太地區(qū)的資產(chǎn)證券化主要具有以下幾方面特點(diǎn)（1）資產(chǎn)證券化的發(fā)展經(jīng)歷較長(zhǎng)時(shí)期的探索。（2）政策環(huán)境和相關(guān)稅收法規(guī)的制定是開展資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵因素。（3）國(guó)際投資銀行的積極態(tài)度極大地推動(dòng)了亞太地區(qū)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

三、資產(chǎn)證券化國(guó)際經(jīng)驗(yàn)對(duì)我國(guó)的啟示

在我國(guó)，準(zhǔn)資產(chǎn)證券化的實(shí)踐源于上個(gè)世紀(jì)80年代末，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品涉及到多個(gè)領(lǐng)域。然而，截止到目前，我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展的卻不盡如人意。目前，我國(guó)在開展資產(chǎn)證券化的道路上存在著以下障礙：（1）法制環(huán)境不健全。（2）資產(chǎn)證券化專業(yè)人才不足。（3）缺乏權(quán)威的信用評(píng)估體系。四.金融基礎(chǔ)設(shè)施還不完善。總結(jié)資產(chǎn)證券化發(fā)展的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來看，開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)必須要具備法律、會(huì)計(jì)制度、稅收制度、資產(chǎn)評(píng)估等方面的一系列條件。為了進(jìn)一步推動(dòng)我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展，我們可以從資產(chǎn)證券化發(fā)展較為成熟國(guó)家學(xué)習(xí)一些成功的經(jīng)驗(yàn)。

（一）發(fā)揮政府在資產(chǎn)證券化中的重要性。

從資產(chǎn)證券化在世界范圍的發(fā)展歷程來看，與發(fā)達(dá)國(guó)家的創(chuàng)新歷程不同，因?yàn)榭梢越梃b發(fā)達(dá)國(guó)家已有的成熟技術(shù)，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的資產(chǎn)證券化發(fā)展速度較快；但這些新興經(jīng)濟(jì)體在資本市場(chǎng)以及制度框架方面的存在欠缺，這成為其發(fā)展的最大障礙。資產(chǎn)證券化的實(shí)現(xiàn)依存于復(fù)雜的金融工程技術(shù)，同時(shí)也需要法律的支持。在制度框架構(gòu)造、監(jiān)督管理環(huán)節(jié)和法律法規(guī)建設(shè)方面，政府都將發(fā)揮無法替代的作用，因此可以借助政府和國(guó)家信用實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化。

（二）建立和完善信用評(píng)價(jià)體系。

完善的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，是美國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)健康發(fā)展的保障。客觀、獨(dú)立的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)證券化過程。目前，中國(guó)的信用評(píng)級(jí)體系仍不完善，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的體制和組織形式達(dá)不到中立、規(guī)范的要求，此外，能夠被市場(chǎng)投資者普遍接受并認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，在我國(guó)較少。因此，盡快完善信用評(píng)級(jí)體系，這將為我國(guó)的資產(chǎn)證券化發(fā)展創(chuàng)造良好條件。

（三）注重人才培養(yǎng)以建立技術(shù)支持。

資產(chǎn)證券化是一種技術(shù)性要求強(qiáng)、專業(yè)化程度高的融資工具，需要大量具有專業(yè)知識(shí)的金融人才。因此，我國(guó)應(yīng)加大對(duì)專業(yè)金融人才大培養(yǎng)，以期為資產(chǎn)證券化提供技術(shù)支持。

（四）培育規(guī)范的中介機(jī)構(gòu)并加強(qiáng)監(jiān)管。

資產(chǎn)證券化過程中，中介機(jī)構(gòu)的聲譽(yù)至關(guān)重要。一個(gè)成功的證券化項(xiàng)目是多家中介機(jī)構(gòu)的合作的結(jié)果。在培育中介機(jī)構(gòu)的同時(shí)也要設(shè)立一定的機(jī)構(gòu)從業(yè)準(zhǔn)入門檻，規(guī)范執(zhí)業(yè)行為，并配合必要的監(jiān)控和引導(dǎo)，以提高服務(wù)質(zhì)量和水平。

（作者：中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院研究生）

參考文獻(xiàn)：

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關(guān)鍵詞 資產(chǎn)證券化 風(fēng)險(xiǎn) 對(duì)策

資產(chǎn)證券化是指以一定的存量資產(chǎn)為支持，將這些資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流重新包裝組合或分割后，通過一定的結(jié)構(gòu)安排，以發(fā)行證券的方式將這些資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成在金融市場(chǎng)上流通的證券的過程。

目前，在美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家，資產(chǎn)證券化已經(jīng)成為一種主流的融資技術(shù)，并獲得了超常規(guī)的發(fā)展，對(duì)于推動(dòng)這些國(guó)家經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的發(fā)展起到了不可替代的作用。下面就我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀及問題進(jìn)行分析論述。

一、我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀

早在1992年，海南三亞就開始通過發(fā)行地產(chǎn)證券進(jìn)行資產(chǎn)證券化嘗試。雖經(jīng)過20年的發(fā)展，但與西方國(guó)家相比，我國(guó)資產(chǎn)證券化程度仍然很低，還處于規(guī)模小、非標(biāo)準(zhǔn)化的發(fā)展水平。我國(guó)現(xiàn)有的資產(chǎn)證券化形式主要包括信貸資產(chǎn)證券化、房貸資產(chǎn)證券化和不良資產(chǎn)證券化。

二、我國(guó)資產(chǎn)證券化中存在的問題

1．缺乏權(quán)威的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)

獨(dú)立、客觀、公正的信用評(píng)估是資產(chǎn)證券化成敗的關(guān)鍵。投資者根據(jù)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)支持證券的評(píng)級(jí)進(jìn)行投資選擇，其中立的、科學(xué)的、公正的評(píng)估結(jié)論，是投資者投資決策的基礎(chǔ)。資產(chǎn)支持證券的投資收益能否得到保護(hù)與實(shí)現(xiàn)在一定程度上取決于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信用評(píng)級(jí)。但資信評(píng)級(jí)業(yè)在我國(guó)尚屬新興行業(yè)。資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)信用評(píng)估不細(xì)、評(píng)級(jí)透明度不高、信譽(yù)低、獨(dú)立性差、沒有一個(gè)統(tǒng)一的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)，使其在投資者心中缺乏影響力。在缺乏普遍接受和認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的情況下，資信評(píng)級(jí)無法發(fā)揮其應(yīng)有的作用，大大削弱資產(chǎn)證券的魅力。

2．流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)

我國(guó)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品市場(chǎng)交易價(jià)格表現(xiàn)穩(wěn)定，波動(dòng)幅度較小，大多數(shù)資產(chǎn)支持證券的價(jià)格波幅在5%以下，遠(yuǎn)不及股票市場(chǎng)的流動(dòng)性，與西方國(guó)家的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)相比也相差甚遠(yuǎn)。此外，我國(guó)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類少、規(guī)模小，投資者的選擇余地小。因此，投資者更青睞于流動(dòng)性較高的股票市場(chǎng)以及風(fēng)險(xiǎn)較小的證券市場(chǎng)，大大降低了資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的需求。流動(dòng)性差是阻礙我國(guó)資產(chǎn)證券市場(chǎng)發(fā)展的主要因素之一。

3．法律風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)極其復(fù)雜的系統(tǒng)工程。在將各種流動(dòng)性較差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為投資者的證券持有權(quán)的過程中，涉及原始債權(quán)人、SPV、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、托管人、證券投資者等方面的利益，需要嚴(yán)謹(jǐn)有效的相關(guān)法律予以保障、明確各個(gè)利益主體的權(quán)利義務(wù)。從08年美國(guó)的次貸危機(jī)，我們可以看出資產(chǎn)證券化需要嚴(yán)謹(jǐn)、詳細(xì)的法律法規(guī)制度予以約束、監(jiān)督。由于我國(guó)資產(chǎn)證券化還處于探索階段，理論與金融實(shí)際相結(jié)合缺乏經(jīng)驗(yàn)。有關(guān)資產(chǎn)證券化的政策和法律法規(guī)建設(shè)很可能相對(duì)滯后，這勢(shì)必增加資產(chǎn)證券化的推進(jìn)難度。

三、對(duì)策

1．完善信用評(píng)級(jí)和資產(chǎn)評(píng)估制度

完善信用評(píng)級(jí)制度，規(guī)范發(fā)展資產(chǎn)評(píng)估和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，是促進(jìn)資產(chǎn)證券化發(fā)展的關(guān)鍵。與當(dāng)前資產(chǎn)評(píng)估面臨的新形勢(shì)與新任務(wù)相比，以往出臺(tái)的一些規(guī)范資產(chǎn)評(píng)估行為措施已不能滿足不同組織形式、不同經(jīng)營(yíng)方式的要求。因此，有必要建立一個(gè)以基本評(píng)估準(zhǔn)則為綱、若干應(yīng)用準(zhǔn)則為目的的資產(chǎn)評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)體系。信用評(píng)級(jí)旨在降低信息成本，客觀評(píng)價(jià)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期經(jīng)營(yíng)狀況，為投資者選擇投資工具提供依據(jù)。我國(guó)應(yīng)借鑒國(guó)外資信評(píng)級(jí)業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀，著重培養(yǎng)幾家在國(guó)內(nèi)具有權(quán)威性、高聲譽(yù)度，在國(guó)際具有一定影響力的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。樹立信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)良好信譽(yù)的關(guān)鍵是讓投資者知道公司評(píng)級(jí)結(jié)果的準(zhǔn)確性高、 值得信賴。國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)在借鑒國(guó)外先進(jìn)的評(píng)定方法和理念的基礎(chǔ)上，根據(jù)實(shí)際情況不斷改進(jìn)自己的評(píng)級(jí)方法。同時(shí)，還應(yīng)完善信息披露制度，提高市場(chǎng)信息透明度。

2．大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者

機(jī)構(gòu)投資者擁有長(zhǎng)期、大量的資金，是資產(chǎn)證券化發(fā)展的重要的推動(dòng)和支持力量，對(duì)資產(chǎn)證券化發(fā)展有著重要作用。但我國(guó)對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的約束較多，應(yīng)適當(dāng)放寬對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的限制，擴(kuò)大其投資范圍。在強(qiáng)化監(jiān)督的前提下，鼓勵(lì)其進(jìn)入資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，給資產(chǎn)證券化市場(chǎng)注入活力，推動(dòng)資產(chǎn)證券化的進(jìn)一步發(fā)展。

3．完善法律法規(guī)制度

保護(hù)投資者利益，建立健全風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和對(duì)沖機(jī)制。完善違約救濟(jì)機(jī)制，優(yōu)化市場(chǎng)約束機(jī)制，維護(hù)金融穩(wěn)定與安全。同時(shí)應(yīng)該根據(jù)我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展進(jìn)程，建立健全相關(guān)的法律制度，構(gòu)筑資產(chǎn)證券化的所需的法律框架，為各個(gè)利益相關(guān)者提供法律保障。

4．培養(yǎng)專業(yè)人才隊(duì)伍

資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)技術(shù)性、專業(yè)性和綜合性極強(qiáng)的新型融資方式，它涉及的專業(yè)領(lǐng)域包括金融、證券、法律、信托、保險(xiǎn)等方面，需要一大批既有理論基礎(chǔ)知識(shí)，又有實(shí)踐操作經(jīng)驗(yàn)的復(fù)合型人才。因此要培育高素質(zhì)的專業(yè)人才。

總之，從國(guó)際金融發(fā)展形勢(shì)來看，資產(chǎn)證券化目前已經(jīng)成為國(guó)際資本市場(chǎng)較為流行的投融資方式。我國(guó)也應(yīng)該緊跟時(shí)代步伐，大力發(fā)展資產(chǎn)證券化，在完善金融監(jiān)管的前提下，鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，為資產(chǎn)證券化在中國(guó)的發(fā)展建立良好的生存環(huán)境，促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)。

參考文獻(xiàn)：

篇（8）

一、導(dǎo)言

在20世紀(jì)30年以來的金融市場(chǎng)中，作為創(chuàng)新力體現(xiàn)最突出的資產(chǎn)證券化，已經(jīng)在全球的資本市場(chǎng)中越來越成熟，并且非常流行。在金融業(yè)資產(chǎn)證券化的全盛時(shí)期，資產(chǎn)證券化對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展確實(shí)做出了顯著貢獻(xiàn)，但隨后美國(guó)次貸危機(jī)卻給其敲響了警鐘。次貸危機(jī)不僅破壞了美國(guó)經(jīng)濟(jì)，也使蝴蝶效應(yīng)、多米諾連鎖反應(yīng)在世界范圍內(nèi)爆發(fā)。隨著資本的不斷積累，迅速蔓延到整個(gè)世界。

不同學(xué)者對(duì)于次貸危機(jī)和資產(chǎn)證券化的相關(guān)內(nèi)容有不同的看法。郭羽認(rèn)為，當(dāng)前我國(guó)資產(chǎn)證券化的運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)比較大的原因之一是當(dāng)前資本市場(chǎng)的不完善以及相應(yīng)法律法規(guī)的缺乏。

對(duì)于資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，因?yàn)槠錄]有通過標(biāo)準(zhǔn)化合約形式打包并出售，因此難以形成移動(dòng)市場(chǎng)，是一種不完全的資產(chǎn)證券化。而且大多數(shù)中小投資者都不愿意參與，所以銀行擔(dān)保資產(chǎn)證券化的發(fā)展出現(xiàn)了預(yù)料之外情理之中的瓶頸。

雖然我國(guó)資產(chǎn)證券化只是處于萌芽階段，但隨著經(jīng)濟(jì)和金融的不斷發(fā)展和延伸，我們必須要看到，在資產(chǎn)證券化的不同發(fā)展階段，存在的風(fēng)險(xiǎn)和風(fēng)險(xiǎn)的防范重點(diǎn)的差異。因此，我認(rèn)為，在防范和管理風(fēng)險(xiǎn)中要突出風(fēng)險(xiǎn)管理的協(xié)調(diào)性和著重性。通過認(rèn)真吸取美國(guó)次貸的教訓(xùn)，我國(guó)開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，從而提出科學(xué)、完備、具有操作性和協(xié)調(diào)性的全面的監(jiān)管和控制制度體系。本文首先對(duì)美國(guó)次貸危機(jī)進(jìn)行全面分析，進(jìn)一步探析資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)，最后提出我國(guó)在資產(chǎn)證券化過程中的風(fēng)險(xiǎn)防范對(duì)策。

二、我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀及其潛在的風(fēng)險(xiǎn)

1992年，我國(guó)已經(jīng)開始了對(duì)地產(chǎn)資產(chǎn)的資產(chǎn)證券化，但是因?yàn)榘l(fā)展資產(chǎn)證券化的諸多條件如市場(chǎng)制度、法律制度、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管及稅收等的不具備，到現(xiàn)在都沒有對(duì)銀行信貸資產(chǎn)證券化。直到2005年才出現(xiàn)，聯(lián)通CDMA網(wǎng)絡(luò)支付租賃費(fèi)收益計(jì)劃的發(fā)放、2005年12月建設(shè)銀行股份有限公司建元2005-1住房抵押貸款證券化的發(fā)行及國(guó)家開發(fā)銀行發(fā)行的國(guó)開元2005-1信貸資產(chǎn)證券化。

從以上資料我們可以看出，目前資產(chǎn)證券化尚處于創(chuàng)新階段，其真正開始發(fā)展僅有短短三年左右的發(fā)展歷程。因此，在我國(guó)資產(chǎn)證券化作為一個(gè)新型市場(chǎng)的資產(chǎn)證券化，未來還有很長(zhǎng)的路需要我們?nèi)ッ鳌?/p>

(一)信用、道德風(fēng)險(xiǎn)

信用風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生來自它的不確定性。信用評(píng)級(jí)是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品十分重要的特征之一。一定程度上，基礎(chǔ)資產(chǎn)信用的保護(hù)與資產(chǎn)證券化投資收益有很大的關(guān)聯(lián)性。在證券化過程中，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提供的信用級(jí)別信息能幫助投資者做出更好的投資決策，因此要對(duì)信用增級(jí)提高資產(chǎn)證券的信用級(jí)別，為投資者建立嚴(yán)格、易于理解的信用評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)。但在我國(guó)，對(duì)資產(chǎn)信用評(píng)估屬于新興產(chǎn)業(yè)，而且目前的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)缺乏評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)以及資產(chǎn)本身的因素，還不能滿足我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展要求。不僅缺乏專業(yè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的完整性，信息的不對(duì)稱性在資產(chǎn)評(píng)估中也非常突出，這將是一個(gè)很大的導(dǎo)致信貸風(fēng)險(xiǎn)的人為因素。因而，營(yíng)造良好的信用環(huán)境是我國(guó)創(chuàng)新資產(chǎn)證券化制度的重要任務(wù)，然而更重要的是道德風(fēng)險(xiǎn)的防范。

(二)法律、法規(guī)風(fēng)險(xiǎn)

相比市場(chǎng)的發(fā)展，由于我國(guó)資產(chǎn)證券化剛剛起步，我國(guó)的基礎(chǔ)法規(guī)制度建設(shè)處于劣勢(shì)，仍需逐步的完善。資產(chǎn)證券化在金融實(shí)踐與理論相結(jié)合方面缺乏經(jīng)驗(yàn)，也就是說，我國(guó)資產(chǎn)證券化正在進(jìn)行試點(diǎn)研究和缺乏經(jīng)驗(yàn)的不斷摸索階段。證券化市場(chǎng)沒有相應(yīng)的法律做后盾，與之相關(guān)的現(xiàn)有政策和法規(guī)也嚴(yán)重滯后于金融市場(chǎng)發(fā)展的資產(chǎn)，因而很難保障投資者的合法權(quán)益。此外，部門規(guī)章只有相關(guān)的政策指引，其法律效力比較低，我國(guó)并沒有針對(duì)資產(chǎn)證券化推出法律法規(guī)，這樣容易產(chǎn)生立法沖突。再加上我國(guó)的金融法律法規(guī)不健全，參與者不能很好地規(guī)范權(quán)利和義務(wù)，這些因素都將使我國(guó)的資產(chǎn)證券化面臨我國(guó)式的法律法規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化大規(guī)模的發(fā)展，必然會(huì)導(dǎo)致各利益相關(guān)者之間權(quán)利和義務(wù)的糾紛。

(三)宏觀的經(jīng)濟(jì)狀況與政策的風(fēng)險(xiǎn)

發(fā)行資產(chǎn)證券化、取得與分發(fā)收益，管理者對(duì)資產(chǎn)的管理都與宏觀經(jīng)濟(jì)有不可分割的關(guān)系。面對(duì)不斷變化錯(cuò)綜復(fù)雜的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，不同的國(guó)家對(duì)資產(chǎn)證券化采取不同的保護(hù)與支持政策。在政治、社會(huì)、經(jīng)濟(jì)等宏觀因素的考慮下，政策的制定者可能做出非合理的博弈決斷，錯(cuò)誤的政策很大程度上會(huì)阻止我國(guó)資產(chǎn)證券化的順利發(fā)展。

(四)金融產(chǎn)品本身的缺陷

在我國(guó)，資產(chǎn)證券化的發(fā)展不僅有利于通過分散金融風(fēng)險(xiǎn)，改善銀行資本結(jié)構(gòu)，有助于保障金融業(yè)的穩(wěn)定，而且能建立多角度、多層次、更全面的資本市場(chǎng)，進(jìn)一步拓寬融資投資渠道。但是，我們必須清醒地認(rèn)識(shí)到資產(chǎn)證券化只是能分散風(fēng)險(xiǎn)，并不能從根本上消除風(fēng)險(xiǎn)。也就是說，資產(chǎn)證券化僅僅做到提高儲(chǔ)貸或銀行機(jī)構(gòu)自身平衡表的轉(zhuǎn)移能力，但如果遇到同樣的風(fēng)險(xiǎn)，我們?nèi)匀粫?huì)無法應(yīng)對(duì)。

三、我國(guó)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的防范對(duì)策

這場(chǎng)在美國(guó)爆發(fā)的次級(jí)抵押貸款危機(jī)，目前已被認(rèn)為是近年來全球損失最慘重的金融危機(jī)。這次危機(jī)有其不同于傳統(tǒng)金融危機(jī)的原因，我們必須清晰地認(rèn)識(shí)到美國(guó)次貸危機(jī)的成因和性質(zhì)，總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，積極探索我國(guó)金融衍生品的發(fā)展道路。做到以下幾點(diǎn)，能幫助我們有效地防止資產(chǎn)證券化過程中可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。

(一)逐步完善我國(guó)相關(guān)的法律法規(guī)體系

1.建立配套的資產(chǎn)證券化法律法規(guī)。資產(chǎn)證券化是一個(gè)特別復(fù)雜的業(yè)務(wù)，它涉及到各個(gè)領(lǐng)域，如法律、融資、會(huì)計(jì)、稅務(wù)、評(píng)估、基金擔(dān)保等，所以我國(guó)需要建立一套涉及各領(lǐng)域的完善的資產(chǎn)證券化的法律和政策。實(shí)踐中發(fā)現(xiàn)，我國(guó)的交易制度、稅收制度和會(huì)計(jì)制度等方面的法律政策還不夠完善。在資產(chǎn)證券化進(jìn)程中，制定有關(guān)資產(chǎn)證券化的制度，要考慮我國(guó)國(guó)情，在實(shí)施過程中更要注意與我國(guó)實(shí)際相結(jié)合。此外，合理的稅收政策大大地降低了資產(chǎn)證券化的融資成本，為我國(guó)的資產(chǎn)證券化提供了良好的法律環(huán)境。

2.提高與資產(chǎn)證券化相關(guān)的法規(guī)的法律效率。資產(chǎn)證券化是結(jié)構(gòu)性金融融資的范疇，它的順利發(fā)行依賴于相關(guān)法律法規(guī)。當(dāng)前我國(guó)已出臺(tái)的一系列與之相關(guān)的規(guī)范性文件都是相對(duì)較低層次的部門規(guī)章，如《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，其法律效力較低，而涉及資產(chǎn)證券化許多問題亟須解決，并不是一些臨時(shí)性管理措施和規(guī)定就能解決的問題。因此，發(fā)展更高層次的資產(chǎn)證券化法律法規(guī)迫在眉睫。

(二)加強(qiáng)對(duì)資產(chǎn)證券化的信用管理

1.確保基礎(chǔ)資產(chǎn)的資信質(zhì)量。證券化的資產(chǎn)價(jià)值與實(shí)際價(jià)值不相符是證券化過程中最大的風(fēng)險(xiǎn)。雖然從目前來看，我國(guó)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)資信情況還不錯(cuò)，但并不是所有的資產(chǎn)都適合證券化，資產(chǎn)證券化是通過分散風(fēng)險(xiǎn)對(duì)非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避。我國(guó)銀行的不良資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)較高是一個(gè)不可忽略的問題，為了保證基礎(chǔ)資產(chǎn)的資信質(zhì)量，銀行和金融機(jī)構(gòu)必須選用適合證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

2.規(guī)范信用評(píng)級(jí)制度。要逐步完善信用評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，從而使其更好地發(fā)揮指示作用。建議證監(jiān)會(huì)在審批過程中，除了要重視信用評(píng)級(jí)的要求以外，還應(yīng)按規(guī)定公布信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，幫助更好地預(yù)測(cè)產(chǎn)品的信用評(píng)級(jí)結(jié)果，發(fā)揮客觀性和指示性作用。這樣的公共信用評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)將不僅能使資產(chǎn)證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)多樣化，同時(shí)也對(duì)國(guó)際資產(chǎn)證券化在合適的時(shí)間對(duì)外國(guó)投資者開放具有戰(zhàn)略重要性。

(三)完善金融監(jiān)管機(jī)制

由于它與傳統(tǒng)的股票、債券、基金和證等品種相比具有特殊性，在監(jiān)管上也明顯不同，所以我國(guó)應(yīng)繼續(xù)加強(qiáng)資產(chǎn)證券化的全面系統(tǒng)監(jiān)管，從對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)評(píng)估到資產(chǎn)池的評(píng)估，再到證券的發(fā)行和交易的全過程監(jiān)管，加強(qiáng)以披露信息為本質(zhì)的監(jiān)管方式。通過非常嚴(yán)格有效的監(jiān)管，以確保不損害投資者的利益。

在目前分業(yè)監(jiān)管情形下，銀監(jiān)會(huì)在制定相關(guān)披露要求的同時(shí)要重點(diǎn)考慮銀行信貸資產(chǎn)證券化自身的特點(diǎn)。隨著資產(chǎn)證券化的不斷深化，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷復(fù)雜化，監(jiān)管當(dāng)局的監(jiān)管形式和責(zé)任就會(huì)不斷變化。因此，銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)應(yīng)當(dāng)關(guān)注資產(chǎn)證券化在我國(guó)的發(fā)展方向，建立協(xié)調(diào)和對(duì)話制度研究監(jiān)管對(duì)策，加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的合作與優(yōu)勢(shì)分享，使資產(chǎn)證券化活動(dòng)過程中的各個(gè)環(huán)節(jié)的監(jiān)管到位，增強(qiáng)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的透明度，防范風(fēng)險(xiǎn)于未然，保證我國(guó)資產(chǎn)證券化順利快速地發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

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篇（9）

一、國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀

資產(chǎn)證券化是將一組缺乏流動(dòng)性但其未來現(xiàn)金流可以預(yù)測(cè)的資產(chǎn)組成資產(chǎn)池，以資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為償付基礎(chǔ)，通過風(fēng)險(xiǎn)隔離、現(xiàn)金流重組和信用增級(jí)等手段，在資本市場(chǎng)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券，從而將組合資產(chǎn)預(yù)期現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)換成可以出售和流通的、信用等級(jí)較高的債券或受益憑證的結(jié)構(gòu)性融資技術(shù)和過程。

資產(chǎn)證券化起源于美國(guó)，1968年美國(guó)政府國(guó)民抵押協(xié)會(huì)發(fā)行了世界上第一只資產(chǎn)支持證券——抵押貸款債券，開創(chuàng)了資產(chǎn)證券化的先河。資產(chǎn)證券化因?yàn)槠渥陨淼莫?dú)特優(yōu)勢(shì)，自產(chǎn)生以來獲得了迅猛地發(fā)展。目前在美國(guó)，資產(chǎn)支持證券的規(guī)模已經(jīng)超過了國(guó)債和企業(yè)債，成為美國(guó)債券市場(chǎng)中規(guī)模最大的一個(gè)品種。資產(chǎn)證券化在美國(guó)的債券市場(chǎng)乃至資本市場(chǎng)中發(fā)揮著特殊的作用，具有重要的意義。

我國(guó)國(guó)內(nèi)的資產(chǎn)證券化開始于2005年，并且一開始就遵循著兩條截然不同的路徑分別發(fā)展。一條路徑是中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的信貸資產(chǎn)證券化，其主要依據(jù)為《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，運(yùn)作模式采用了信托結(jié)構(gòu)，證券化資產(chǎn)主要來源于商業(yè)銀行和政策性銀行的存量貸款，我國(guó)目前已經(jīng)完成的信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目有4個(gè)(具體情況參見表1);另一條路徑是中國(guó)證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)證券化，其主要依據(jù)為《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》，運(yùn)作模式采用了證券公司專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，證券化資產(chǎn)主要來源于各類企業(yè)的收益權(quán)或債權(quán)，我國(guó)目前已經(jīng)完成的企業(yè)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目有9個(gè)(具體情況參見表2)。近來，在中國(guó)人民銀行的主導(dǎo)下，正在探索資產(chǎn)證券化的第三條路徑——非信貸資產(chǎn)證券化，運(yùn)作模式也采用了信托結(jié)構(gòu)，證券化資產(chǎn)主要來源于各類企業(yè)利益、應(yīng)收賬款、道路收費(fèi)和公共設(shè)施的使用費(fèi)等等，我國(guó)目前正在進(jìn)行的非信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目有1個(gè)，即重慶市政資產(chǎn)支持證券。該項(xiàng)目的發(fā)起人是重慶市軌道交通總公司和重慶市城市建設(shè)投資公司，計(jì)劃募集資金50億元。

二、浙江省資產(chǎn)證券化的現(xiàn)實(shí)條件

浙江省資產(chǎn)證券化的現(xiàn)實(shí)條件包括以下幾個(gè)方面:

(一)浙江省直接融資的比例偏低，資產(chǎn)證券化的發(fā)展?jié)摿薮?/p>

截至2007年底，浙江省金融機(jī)構(gòu)本外幣各項(xiàng)存款規(guī)模高達(dá)2.90萬億元，貸款規(guī)模高達(dá)2.49萬億元。雖然浙江省的企業(yè)上市工作卓有成效，但是相對(duì)于如此巨大的間接融資規(guī)模，浙江省的直接融資規(guī)模仍然顯得十分弱小，僅占各種融資總規(guī)模的5%左右。此外，浙江省游離在監(jiān)管范圍之外的民間資金規(guī)模估計(jì)在1萬億元左右。而資產(chǎn)證券化可以為浙江省的各類企業(yè)提供一種新的直接融資工具，同時(shí)為浙江省的城鄉(xiāng)居民提供一種新的投資渠道。因此，可以預(yù)見資產(chǎn)證券化在浙江省的發(fā)展?jié)摿薮蟆?/p>

(二)國(guó)外已經(jīng)有相當(dāng)成熟的資產(chǎn)證券化經(jīng)驗(yàn)可以借鑒

在國(guó)際資本市場(chǎng)中，固定收益產(chǎn)品占據(jù)著舉足輕重的地位，如美國(guó)的固定收益產(chǎn)品余額已經(jīng)超過了股票市場(chǎng)余額。而在固定收益產(chǎn)品中，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品已經(jīng)成為存量最大的產(chǎn)品類別，如美國(guó)截至2005年末資產(chǎn)證券化產(chǎn)品余額已經(jīng)超過國(guó)債余額，也超過了企業(yè)債余額。德國(guó)自2000年推出證券化貸款計(jì)劃以來，已經(jīng)給超過5萬個(gè)中小企業(yè)提供了170多億歐元的貸款。國(guó)外在資產(chǎn)證券化領(lǐng)域已經(jīng)積累了相當(dāng)成熟的經(jīng)驗(yàn)，可以為浙江省的資產(chǎn)證券化提供借鑒。

(三)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化的實(shí)踐和探索正在穩(wěn)步推進(jìn)

2005年以來，我國(guó)的資產(chǎn)證券化在實(shí)踐上獲得了突破，信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化兩種模式齊頭并進(jìn)、并駕齊驅(qū)，先后完成了2個(gè)信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目和9個(gè)企業(yè)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，積累了很好的經(jīng)驗(yàn)，取得了很大的成績(jī)，有利于浙江省資產(chǎn)證券化的大力推進(jìn)。

(四)現(xiàn)有的法律法規(guī)和政策框架為資產(chǎn)證券化提供了制度保障

目前我國(guó)涉及資產(chǎn)證券化的法律法規(guī)和政策主要有:中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀監(jiān)會(huì)的《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》、中國(guó)銀監(jiān)會(huì)的《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》、中國(guó)證監(jiān)會(huì)的《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》、《關(guān)于證券公司開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)有關(guān)問題的通知》和《關(guān)于證券投資基金投資資產(chǎn)支持證券有關(guān)事項(xiàng)的通知》、國(guó)家財(cái)政部的《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會(huì)計(jì)處理規(guī)定》、財(cái)政部和國(guó)家稅務(wù)總局的《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)稅收政策問題的通知》等等。相關(guān)法律法規(guī)和政策的陸續(xù)出臺(tái)，為浙江省開展資產(chǎn)證券化提供了很好的制度保障。

三、浙江省資產(chǎn)證券化的突破口選擇

目前，我國(guó)已經(jīng)試點(diǎn)的資產(chǎn)證券化的模式有兩種:一種是中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的信貸資產(chǎn)證券化，具體采用的是信托模式。另一種是中國(guó)證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)證券化，具體采用的是證券公司專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃模式。在我國(guó)現(xiàn)有的法律法規(guī)框架下，浙江省可以選擇的資產(chǎn)證券化模式有且只有以上這兩種。

在浙江省，各家商業(yè)銀行的資產(chǎn)狀況和盈利狀況都很好，其資產(chǎn)證券化的需求不是很迫切;各大型企業(yè)的資產(chǎn)狀況和經(jīng)營(yíng)狀況良好，貸款需求可以得到較好地滿足，其資產(chǎn)證券化的需求不是很強(qiáng)烈。而各中小企業(yè)雖然發(fā)展?fàn)顩r良好，但是存在很多不確定因素，各家商業(yè)銀行大多不愿意提供貸款，中小企業(yè)“貸款難”的問題普遍存在，因此中小企業(yè)對(duì)資產(chǎn)證券化的需求很迫切、很強(qiáng)烈。與此同時(shí)，很多市縣級(jí)地方政府在大力推進(jìn)城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的過程中，遇到了國(guó)家的嚴(yán)厲控制，且不能發(fā)行市政債，而在一定時(shí)期內(nèi)，各市縣級(jí)地方政府的財(cái)政收入基本穩(wěn)定，這樣一來，各市縣級(jí)地方政府對(duì)資產(chǎn)證券化的需求也很迫切、很強(qiáng)烈。

綜上所述，筆者認(rèn)為，浙江省資產(chǎn)證券化的突破口應(yīng)該選在中小企業(yè)和市縣級(jí)地方政府這兩個(gè)領(lǐng)域。就具體模式而言，中小企業(yè)可以采用中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化(信托模式)，也可以采用中小企業(yè)集合資產(chǎn)證券化(證券公司專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃模式)，但短期內(nèi)采用中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的可行性更強(qiáng)一些。市縣級(jí)地方政府可以采用市縣級(jí)地方政府資產(chǎn)證券化(證券公司專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃模式)。

具體來說，中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)可以借鑒國(guó)外已經(jīng)相當(dāng)成熟的中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目和我國(guó)已經(jīng)進(jìn)行過的2個(gè)信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，因此其可行性很高。但在我國(guó)仍然很有推廣的意義，其特色在于其他已經(jīng)進(jìn)行過的信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目都是四大國(guó)有商業(yè)銀行的某些特定信貸資產(chǎn)的證券化，而其他商業(yè)銀行尚未在中小企業(yè)信貸資產(chǎn)領(lǐng)域進(jìn)行過證券化，因此中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)很有希望獲得中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀監(jiān)會(huì)的認(rèn)可和支持。

而中小企業(yè)集合資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)雖然可以發(fā)揮浙江省產(chǎn)業(yè)集聚的特色和優(yōu)勢(shì)，但是國(guó)內(nèi)外沒有相關(guān)的資產(chǎn)證券化項(xiàng)目可以借鑒，同時(shí)因?yàn)橹行∑髽I(yè)存在很多的不確定性，難以較好地滿足中國(guó)證監(jiān)會(huì)提出的“基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)能夠產(chǎn)生相對(duì)穩(wěn)定的現(xiàn)金流”的要求，因此中小企業(yè)集合資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)很難在短期內(nèi)獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)的認(rèn)可和支持，但可以在我國(guó)的資產(chǎn)證券化發(fā)展到一定程度之后再繼續(xù)探索和推進(jìn)。至于市縣級(jí)地方政府資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)可以借鑒國(guó)內(nèi)外比較成熟的市政資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，因此市縣級(jí)地方政府資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)很有希望獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)的認(rèn)可和支持。

簡(jiǎn)而言之，筆者認(rèn)為，浙江省的資產(chǎn)證券化應(yīng)該堅(jiān)持“兩個(gè)突破口”(中小企業(yè)和市縣級(jí)地方政府)和“兩種模式”(中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化和市縣級(jí)地方政府資產(chǎn)證券化)同時(shí)推進(jìn)。

在以上分析的基礎(chǔ)上，筆者提出的中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)如圖1:

筆者提出的市縣級(jí)地方政府資產(chǎn)證券化試點(diǎn)如圖2:

篇（10）

關(guān)鍵詞 資產(chǎn)證券化 作用 問題 對(duì)策

資產(chǎn)證券化是指將一組流動(dòng)性較差的資產(chǎn)（包括貸款或其它債務(wù)工具）進(jìn)行一系列的組合，使其能產(chǎn)生穩(wěn)定而可預(yù)期的現(xiàn)金流收益，再配以相應(yīng)的信用增級(jí)，將其預(yù)期現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榭稍诮鹑谑袌?chǎng)上流動(dòng)、信用等級(jí)較高的債券型證券的技術(shù)和過程。具體來說，資產(chǎn)證券化就是發(fā)起人把持有的流動(dòng)性較差的資產(chǎn)，分類整理為一批批資產(chǎn)組合轉(zhuǎn)移給特殊目的載體，再由特殊目的載體以該資產(chǎn)作為擔(dān)保，發(fā)行資產(chǎn)支持證券并收回購(gòu)買資金的一個(gè)技術(shù)和過程。

一、資產(chǎn)證券化的重要作用

資產(chǎn)證券化對(duì)于盤活金融資產(chǎn)有利。在傳統(tǒng)信用模式下，資金一經(jīng)貸出，除非借貸人還款，要想使貸款轉(zhuǎn)化為資金很難，尤其是對(duì)大量的房地產(chǎn)抵押貸款，由于期限一般都比較長(zhǎng)，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)就更加突出，更加需要提高流動(dòng)性。而一旦通過實(shí)施證券化舉措，可以通過參加資本市場(chǎng)來增加資金總?cè)萘浚欣谘娱L(zhǎng)可用資金的到期日，緩解原始貸款人的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的壓力。因此，資產(chǎn)支持證券對(duì)于房地產(chǎn)金融業(yè)的發(fā)展具有積極作用。

資產(chǎn)證券化也有利于分流儲(chǔ)蓄資金。近年來我國(guó)的儲(chǔ)蓄量逐年增長(zhǎng)，這種負(fù)債所形成的銀行資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張，對(duì)銀行具有資本充足率、籌資成本等各方面的壓力。過去依靠股票市場(chǎng)分流部分儲(chǔ)蓄資金，但只能起到部分分流這些資金的作用。資產(chǎn)證券化可使銀行金融資產(chǎn)通過資本市場(chǎng)擴(kuò)張的措施，顯然有助于分流傳統(tǒng)儲(chǔ)蓄資金，同時(shí)又在緩解資本充足壓力，降低籌資成本等方面具有優(yōu)勢(shì)。資產(chǎn)證券化已是商業(yè)銀行競(jìng)爭(zhēng)中必須面對(duì)的又一個(gè)值得重視和探索的重要問題。

二、我國(guó)資產(chǎn)證券化中存在的問題

（一）資產(chǎn)證券化法律不健全，存在法律風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化中交易結(jié)構(gòu)的嚴(yán)謹(jǐn)性、有效性要由相關(guān)的法律予以保障，雖然法律函件及意見書原本是為了消除外部的風(fēng)險(xiǎn)因素，但資產(chǎn)證券化中市場(chǎng)主體較多，他們之間的權(quán)利義務(wù)還缺乏清晰的法律界定。由于我國(guó)資產(chǎn)證券化剛剛起步，資產(chǎn)證券化正處于探索和試點(diǎn)階段，資產(chǎn)證券化的理論與金融實(shí)際相結(jié)合缺乏經(jīng)驗(yàn)，有關(guān)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的政策和法規(guī)建設(shè)都滯后于金融市場(chǎng)的發(fā)展。目前設(shè)立SPV與現(xiàn)行《公司法》、《破產(chǎn)法》和《民法通則》等也存在很多的沖突。SPV是一個(gè)十分特殊的法律實(shí)體，其經(jīng)營(yíng)范圍狹小，僅限于證券化業(yè)務(wù)，人員很少，甚至為了避稅經(jīng)常根據(jù)項(xiàng)目的不同和更變經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所，在現(xiàn)有的《公司法》及《合伙企業(yè)法》中尋求法律依據(jù)是比較困難的。

（二）資產(chǎn)證券化中介服務(wù)體系不規(guī)范。信貸資產(chǎn)證券化涉及多方參與主體，各個(gè)提供中介服務(wù)的主體的專業(yè)化水平高低和信譽(yù)程度影響著證券化產(chǎn)品被投資者認(rèn)同的程度。《試點(diǎn)辦法》規(guī)定資產(chǎn)支持證券須進(jìn)行強(qiáng)制評(píng)級(jí)(私募發(fā)行可以豁免) ，但是國(guó)內(nèi)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)普遍規(guī)模不大，彼此間的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)不一，其權(quán)威性存在較大質(zhì)疑，投資者難以依此作為投資依據(jù)。《試點(diǎn)辦法》規(guī)定了多種信用增級(jí)方式，但我國(guó)的信用增級(jí)機(jī)構(gòu)還很不成熟，離專業(yè)的金融擔(dān)保還有很大一段差距。

（三）財(cái)務(wù)稅收等制度尚不明晰。企業(yè)實(shí)施資產(chǎn)證券化必然要考慮其會(huì)計(jì)確認(rèn)方法，這也是資產(chǎn)證券化成功實(shí)施的保障。對(duì)于資產(chǎn)證券化交易過程中的會(huì)計(jì)處理，肯定不同于一般股權(quán)融資和債權(quán)融資。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品相當(dāng)廣泛，盡管我國(guó)現(xiàn)階段的會(huì)計(jì)制度正在改革，但現(xiàn)有的會(huì)計(jì)處理遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足資產(chǎn)證券化的要求。另外，稅收也是影響資產(chǎn)證券化能否進(jìn)一步發(fā)展的一個(gè)關(guān)鍵因素。能否帶來更多利益是判斷某一產(chǎn)品或制度好壞的重要標(biāo)準(zhǔn)，而稅收則直接關(guān)系到利潤(rùn)分配，故資產(chǎn)證券化必然會(huì)涉及到稅收問題，即怎樣使資產(chǎn)證券化交易合理避稅才能有利于資產(chǎn)證券化的開展，以及國(guó)家稅務(wù)部門堅(jiān)持稅收中性化原則。具體有以下三個(gè)方面：（1）資產(chǎn)證券化融資收益是否征收所得稅；（2）資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓是否征收營(yíng)業(yè)稅和印花稅；（3）是否征收預(yù)提稅。

（四）缺乏熟悉資產(chǎn)證券化的高級(jí)專業(yè)人才。資產(chǎn)證券化涉及諸多領(lǐng)域，是一項(xiàng)技術(shù)性強(qiáng)、專業(yè)化程度高、程序復(fù)雜的融資工具，涉及金融、證券、房地產(chǎn)、評(píng)估、財(cái)務(wù)、稅務(wù)、法律等各個(gè)專業(yè)。資產(chǎn)證券化的開展迫切需要可以熟練操作并實(shí)施有效監(jiān)管的高級(jí)專業(yè)人才。但是，目前人們對(duì)資產(chǎn)證券化理論認(rèn)識(shí)的制約和實(shí)際操作水平的限制，導(dǎo)致我國(guó)資產(chǎn)證券化水平與美國(guó)、英國(guó)、日本等發(fā)達(dá)國(guó)家存在明顯的差距。

三、改善我國(guó)資產(chǎn)證券化中問題的對(duì)策

（一）加強(qiáng)資產(chǎn)證券化監(jiān)管，控制風(fēng)險(xiǎn)。首先，要加強(qiáng)政府監(jiān)管，對(duì)發(fā)起機(jī)構(gòu)、受托機(jī)構(gòu)、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)等實(shí)行資本充足率、業(yè)務(wù)流程和各高層管理人員等各方面的全面監(jiān)控。其次，要加強(qiáng)內(nèi)部控制，資產(chǎn)證券化各操作部門要識(shí)別、評(píng)估本部門的操作風(fēng)險(xiǎn)，建立持續(xù)有效的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)、控制及報(bào)告程序。目前，我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)行和信息披露尚無法適用《公司法》和《證券法》中的相關(guān)規(guī)定，所以需要專門對(duì)資產(chǎn)支持證券信息披露作出特殊規(guī)范。因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化的信息披露重點(diǎn)是要求發(fā)行人披露資產(chǎn)的組成情況及替代資產(chǎn)的條件、發(fā)起人轉(zhuǎn)移資產(chǎn)后保留權(quán)益的情況、證券化結(jié)構(gòu)的特征、所有證券化參與方的情況、證券化所獲得的信用增級(jí)、流動(dòng)性等，所以，對(duì)資產(chǎn)證券化的信息披露，要實(shí)行包括發(fā)行時(shí)的披露以及發(fā)行后的定期持續(xù)披露分別進(jìn)行和分別規(guī)范。

（二）完善信用評(píng)級(jí)制度。金融投資本身所具有的風(fēng)險(xiǎn)性，使得投資者需要一種公正通用的信用評(píng)級(jí)系統(tǒng)。證券的信用等級(jí)是投資者作出投資決定的一個(gè)重要參考因素。為此，應(yīng)該采取多種措施完善信用評(píng)級(jí)制度及其運(yùn)作。做到公開透明為原則，在對(duì)其評(píng)級(jí)過程中，基礎(chǔ)數(shù)據(jù)、評(píng)級(jí)方法、組合資產(chǎn)都應(yīng)做到公開透明。對(duì)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的資質(zhì)而言，首先必須要經(jīng)過我國(guó)主管機(jī)關(guān)的認(rèn)可，可以選擇設(shè)立專業(yè)從事證券化信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，也可以選擇國(guó)際上運(yùn)作專業(yè)資質(zhì)較高的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)參與到我國(guó)的資產(chǎn)證券化的信用評(píng)級(jí)過程中，加強(qiáng)交流合作。對(duì)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的專業(yè)人員素質(zhì)而言，我們要注重加強(qiáng)國(guó)際交流合作，注意引進(jìn)培養(yǎng)專業(yè)人才，學(xué)習(xí)先進(jìn)的信用評(píng)級(jí)技術(shù)，強(qiáng)化職業(yè)能力水平。

（三）加大證券化產(chǎn)品創(chuàng)新力度，積極推動(dòng)多種資產(chǎn)證券化。根據(jù)英美等國(guó)家的成功經(jīng)驗(yàn)，只要產(chǎn)品設(shè)計(jì)合理，得到市場(chǎng)認(rèn)可，適宜證券化的資產(chǎn)類型很多。根據(jù)我國(guó)實(shí)際，資產(chǎn)證券化可以從優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)開始，逐步擴(kuò)展到不良貸款、企業(yè)應(yīng)收賬款、信用卡應(yīng)收款、基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)權(quán)、房地產(chǎn)物業(yè)租金等等。各種金融資產(chǎn)和非金融資產(chǎn)證券化，對(duì)于提高資金使用效率，提高金融機(jī)構(gòu)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，加強(qiáng)貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的有機(jī)聯(lián)系具有重要意義，也會(huì)成為發(fā)展直接融資的重要手段，有利于提升銀行間市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的廣度和深度。

（四）培育良好的機(jī)構(gòu)投資者。機(jī)構(gòu)投資者相對(duì)個(gè)人投資者來說，具有更成熟的投資理念、更充分的市場(chǎng)信息和更完備的分析技術(shù)，因而更能理解、接受和投資資產(chǎn)支持證券，而且機(jī)構(gòu)的資金龐大，有能力承受和分散通過資產(chǎn)證券化重組債務(wù)可能導(dǎo)致的巨額損失。同時(shí)資產(chǎn)支持證券具有低風(fēng)險(xiǎn)、高收益的特點(diǎn)，滿足許多機(jī)構(gòu)投資者的投資宗旨，特別是一些對(duì)資產(chǎn)的安全性要求較高的保險(xiǎn)基金和養(yǎng)老基金來說，資產(chǎn)支持證券更是一種理想的投資品。因此，為了促進(jìn)資產(chǎn)支持證券市場(chǎng)的發(fā)展，政府應(yīng)在強(qiáng)化監(jiān)管的條件下，在法律上適當(dāng)放寬機(jī)構(gòu)投資者的市場(chǎng)準(zhǔn)入要求，逐步允許保險(xiǎn)資金、養(yǎng)老基金、醫(yī)保基金等社會(huì)資金進(jìn)入資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，支持和培養(yǎng)機(jī)構(gòu)投資者成為市場(chǎng)的投資主體。

（五）加強(qiáng)信息披露。雖然銀監(jiān)會(huì)和證監(jiān)會(huì)制定了專門披露規(guī)則，區(qū)分不同部門的職責(zé)，要求受托人對(duì)信息的真實(shí)、準(zhǔn)確和完整性負(fù)責(zé)，但是目前尚無完整的系統(tǒng)的證券化專項(xiàng)計(jì)劃信息披露制度。那么建設(shè)一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)化、具體化的信息披露制度就尤為重要。這包括兩個(gè)主要部分：首先是明確信息披露的范圍，對(duì)于不同的參與主體，這個(gè)規(guī)范應(yīng)該是一致的、標(biāo)準(zhǔn)的，才有利于信息的交流；第二就是確保信息披露的及時(shí)性，監(jiān)管部門在此過程中應(yīng)該發(fā)揮作用，比如建立統(tǒng)一的、共享的網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)來集中信息，使信息的享有權(quán)實(shí)現(xiàn)平等。

總之，我國(guó)的資產(chǎn)證券化中仍然存在很多的問題，如何看到這些問題，并針對(duì)問題通過相應(yīng)的對(duì)策采取一定的措施來改善資產(chǎn)證券化的發(fā)展?fàn)顩r是我們應(yīng)該重視的。通過我國(guó)資產(chǎn)證券化法律體系的建立和信用評(píng)級(jí)制度的完善，以及其他因素的改善，資產(chǎn)證券化的順利實(shí)現(xiàn)將是必然的。

參考文獻(xiàn)：