價值投資的精髓和方法匯總十篇

序論：好文章的創(chuàng)作是一個不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇價值投資的精髓和方法范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

    一、傳統(tǒng)NPV法的基本模型和原理

    投資價值評估方法可分為貼現(xiàn)的(如DCF法)和非貼現(xiàn)的兩種基本方法,從理論上來說,DCF法更為科學(xué)。這是因為DCF法有兩個明顯的優(yōu)點:首先,它奉行“現(xiàn)金流至上”的信條,賬面上的利潤并不代表企業(yè)真正創(chuàng)造的財富;其次,它遵循了貨幣時間價值、機(jī)會成本、收益與風(fēng)險對稱等基本的財務(wù)理念。傳統(tǒng)的NPV法就是DCF法中最基本的一種。

    其中:r ——貼現(xiàn)率(機(jī)會成本率,通常用企業(yè)的加權(quán)平均資本成本率代替);t ——自由現(xiàn)金流產(chǎn)生當(dāng)期;FCFt——第t期產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流量;n ——項目的經(jīng)濟(jì)壽命期;I0——初始投資額。

    傳統(tǒng)NPV法的基本原理和步驟為:在一個投資項目的經(jīng)濟(jì)壽命期內(nèi),對企業(yè)經(jīng)營將產(chǎn)生的未來自由現(xiàn)金流量(FCF)進(jìn)行預(yù)測并按一定的貼現(xiàn)率加以折現(xiàn),然后再減去期初的總投資,就得出這個項目的凈現(xiàn)值(即NPV)。若NPV為正,說明該投資能創(chuàng)造財富,應(yīng)該采納;反之應(yīng)該放棄。可見,NPV法不僅具有DCF法的基本優(yōu)點,而且由于它是個絕對值指標(biāo),具有可加性,因此能夠進(jìn)一步用來評估一個項目組甚至一個公司(看成是多個項目的組合)在未來可預(yù)見期內(nèi)的投資價值,即:各個項目現(xiàn)金流的NPV之和。因此,相對于其他DCF法(如IRR法),用NPV法進(jìn)行資本預(yù)算和投資決策更符合企業(yè)價值最大化的目標(biāo)。

    二、傳統(tǒng)NPV法的缺陷

    NPV法從理論上講是投資價值評估中最科學(xué)最基本的一種方法,但是傳統(tǒng)的NPV法卻存在兩個很大的缺陷。

    缺陷一:它只適于項目投資前的預(yù)測評估,無法在項目開始后對項目實施效果進(jìn)行定期合理的考評。

    因為每一期的FCF都會受到當(dāng)期凈投資(當(dāng)期營運資本的凈增加+當(dāng)期資本支出-當(dāng)期的折舊攤銷)的影響,增加投資會減少當(dāng)期FCF,反之則會增加當(dāng)期FCF,然而壓縮或推遲投資可能使企業(yè)長遠(yuǎn)價值受損。所以,單從各期產(chǎn)生的FCF多少來看,并不能成為衡量項目實施業(yè)績的指標(biāo),無法為管理者的后續(xù)管理提供真實信息,甚至可能使管理者做出有損企業(yè)長遠(yuǎn)價值的行為

    缺陷二:它假設(shè)企業(yè)所處的環(huán)境和項目本身是確定的。

    但事實上由于各種不確定性的存在,項目未必會按一條清晰可見的軌跡運行,從而使得現(xiàn)金流的預(yù)測失去依據(jù),進(jìn)而使傳統(tǒng)NPV法的計算失去意義。所以在企業(yè)所處環(huán)境具有很大不確定性或項目本身的風(fēng)險較大時,傳統(tǒng)NPV法顯得蒼白無力。

    三、傳統(tǒng)NPV法的延伸

    (一)現(xiàn)金增加值(CVA)法

    針對前述傳統(tǒng)NPV法的第一大缺陷。我們必須找到這樣一種模型,它能自始至終從現(xiàn)金流的角度對項目進(jìn)行事前評估和事后的定期評價,從而既秉承NPV法的精髓又能克服NPV法在項目實施業(yè)績評價中的缺陷。這個模型就是“CVA”(現(xiàn)金增加值)法。CVA這個概念最早由Erik Ottosson & Fredrik Weissenrieder提出,它是通過對傳統(tǒng)NPV模型的改造而來。我們通過NPV模型與CVA模型之間的轉(zhuǎn)化來看看它們之間的關(guān)系,并對CVA基本框架有個初步了解:

    上述模型中需要說明的地方:1.前文中已經(jīng)出現(xiàn)過的指標(biāo)含義在這里不再贅述,其他指標(biāo)的含義將在正文中加以說明。2.上述模型中標(biāo)有和的參數(shù)在CVA原型中分別是用OCFt和OCFDt來描述的,在這里筆者將它們作了調(diào)整,以便與前文中的NPV模型參數(shù)保持一致。

    從上述模型的推導(dǎo)演化中可以看出,項目現(xiàn)金流的NPV值就是CVA的PV值(折現(xiàn)值)。CVA模型與傳統(tǒng)NPV模型的區(qū)別就在于對初始投資資本的處理方式不同。CVA模型引入了一個新的參數(shù)FCFDt,它表示企業(yè)第t期的現(xiàn)金流需求量。從模型中可以看出,各期的現(xiàn)金流需求量的折現(xiàn)值等于初始投資資本額。從反映的財務(wù)內(nèi)涵來看,(若按年考察)FCFD就是指使得項目現(xiàn)金流的NPV值為零時的預(yù)期每年現(xiàn)金流量,也就是投資者要求的平均每年最低的現(xiàn)金流報酬。在不考慮通貨膨脹率的情況下,FCFDt是一個年金概念,而在考慮了通貨膨脹率且通貨膨脹率相對穩(wěn)定的情況下,FCFDt就近似于一個固定增長模型,我們可以先通過固定增長模型推導(dǎo)出第1期的FCFD,然后依次乘以通貨膨脹率算出以后各期的FCFD值。

    因為:

    其中:等式右邊第一項表示在現(xiàn)金流永續(xù)增長假設(shè)下的現(xiàn)金流現(xiàn)值,第二項表示從第n+1期開始直至無窮期的現(xiàn)金流的現(xiàn)值,兩者的差額即為第1期至第n期(也就是項目的經(jīng)濟(jì)壽命期內(nèi))的現(xiàn)金流現(xiàn)值,而根據(jù)FCFD的定義,這個值應(yīng)該等于初始投資資本額I0。

    所以:

    從而:FCFDt=FCFD1(1+Inflation)t-1

    對FCFD的涵義和計算有了基本了解后,我們再來分析CVA的財務(wù)內(nèi)涵。從模型中可見,CVA是FCF與FCFD的差額,它反映的是各期產(chǎn)生的現(xiàn)金流在滿足了必要的現(xiàn)金流需求后的剩余額,是一種剩余現(xiàn)金流的概念,因而稱為現(xiàn)金增加值。這在理念上與EVA指標(biāo)類似,是對資本機(jī)會成本的考慮,因此也擁有和EVA 同樣的優(yōu)點。從這一點來看,用CVA評價比直接用FCF具有更好的價值相關(guān)性。而且CVA也是一個絕對值指標(biāo),與NPV一樣具有可加性,符合企業(yè)價值最大化的理念。而與EVA相比,CVA是現(xiàn)金流的概念,它符合NPV對現(xiàn)金流最大程度的關(guān)注,更好地繼承了NPV的本質(zhì),即CVA法在彌補(bǔ)傳統(tǒng)NPV法的缺陷上要優(yōu)于EVA 法。

    因此,我們既能通過對CVA的事先測定估算出項目現(xiàn)金流的凈現(xiàn)值,又能在項目實際執(zhí)行過程中按期計算CVA 指標(biāo),從而使項目NPV值的評估達(dá)到周期化,有利于管理者在后續(xù)投資管理中及時獲得該項目信息的反饋,并指導(dǎo)其在項目的后續(xù)決策中做出相應(yīng)的控制(或放棄或修正或擴(kuò)大投資等),以最大程度地為企業(yè)創(chuàng)造價值。由此可見,CVA模型能夠在繼承傳統(tǒng)NPV法本質(zhì)的基礎(chǔ)上較好地彌補(bǔ)傳統(tǒng)NPV法前述的第一大缺陷,從而使現(xiàn)金流分析法貫穿于投資評估和評價的始終。

    (二)實物期權(quán)(Real Options)和決策樹模型(Decision Trees)

    下面,我們再來看看如何克服傳統(tǒng)NPV法的第二大缺陷。如前所述,傳統(tǒng)NPV模型的假設(shè)條件是企業(yè)環(huán)境是確定的,因此項目將按可預(yù)見的軌跡運行,從而能據(jù)此預(yù)測出項目經(jīng)濟(jì)壽命期內(nèi)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量,再折現(xiàn)求得凈現(xiàn)金值。但事實上,企業(yè)所處的環(huán)境和項目本身都具有某種程度上的不確定性,恰恰由于這種不確定性的存在,企業(yè)也就擁有了應(yīng)時而變的彈性,比如推遲投資、放棄或中止投資、擴(kuò)大投資、柔性投資等。由于企業(yè)獲得了這種彈性帶來的選擇權(quán),一方面使得對未來現(xiàn)金流的預(yù)測顯得比較困難;另一方面,即使能預(yù)測出未來現(xiàn)金流,按傳統(tǒng)方法來評估得出的NPV值也可能低估了項目的潛在價值。因為這種由不確定性衍生出的管理選擇權(quán)是有價值的,一般把它稱為“實物期權(quán)”。在項目投資評估中,我們常常會忽視這種期權(quán)的價值。當(dāng)然,對實物期權(quán)的識別并非在本文討論的范圍之內(nèi),但在這里,筆者的意思是要提醒決策者們,在對投資項目進(jìn)行評估時必須要始終思考這樣一個問題,即:該投資項目是否附有相應(yīng)的管理選擇權(quán)。管理選擇權(quán)的存在增加了投資項目的潛在價值,但是用傳統(tǒng)NPV法顯然無法反映這種“實物期權(quán)”的價值,所以需要找出一種能將實物期權(quán)價值同時反映出來的新模型,于是筆者想到了“決策樹模型”。用決策樹法來計算項目的價值仍然是按NPV法的思路來做的,只不過它考慮了項目后續(xù)階段可能出現(xiàn)的不同情況以及在不同情況下的最優(yōu)管理行為,并據(jù)此預(yù)測未來現(xiàn)金流,并按不同情況出現(xiàn)的概率大小對不同的現(xiàn)金流賦以相應(yīng)的權(quán)數(shù),然后將現(xiàn)金流折現(xiàn)并乘以相應(yīng)的權(quán)數(shù),最后再減去初始投資資本。因而決策樹法的本質(zhì)仍是NPV法,但比傳統(tǒng)NPV法考慮得更全面,更適合于不確定環(huán)境下項目的評估。

    四、結(jié)束語

    在競爭激烈、價值管理日益成為時代特征的今天,投資項目評估決策對于企業(yè)生存和發(fā)展的意義也越來越得到顯現(xiàn),以現(xiàn)金流折現(xiàn)為顯著特征的NPV法是我們在投資評估中最值得提倡的,但是傳統(tǒng)NPV法在對項目實施后的控制評價以及對項目本身不確定性的反映方面仍存在很大的局限性。因此,筆者認(rèn)為,需要對傳統(tǒng)的NPV法加以延伸,在不改變其本質(zhì)的前提下引入新的參數(shù),優(yōu)化其模型。CVA法和決策樹法保持了NPV法的精髓,并在很大程度上彌補(bǔ)了傳統(tǒng)NPV法的缺陷,在投資評估中我們應(yīng)該把CVA法和決策樹法相結(jié)合,對項目的不確定性保持充分的意識,并對項目的評估進(jìn)行周期化,從而使以NPV為導(dǎo)向的評估方法在投資決策中擁有更大的用武之地。

篇（2）

一、傳統(tǒng)NPV法的基本模型和原理

投資價值評估方法可分為貼現(xiàn)的（如DCF法）和非貼現(xiàn)的兩種基本方法，從理論上來說，DCF法更為科學(xué)。這是因為DCF法有兩個明顯的優(yōu)點：首先，它奉行“現(xiàn)金流至上”的信條，賬面上的利潤并不代表企業(yè)真正創(chuàng)造的財富；其次，它遵循了貨幣時間價值、機(jī)會成本、收益與風(fēng)險對稱等基本的財務(wù)理念。傳統(tǒng)的NPV法就是DCF法中最基本的一種。

其中：r ――貼現(xiàn)率（機(jī)會成本率，通常用企業(yè)的加權(quán)平均資本成本率代替）；t ――自由現(xiàn)金流產(chǎn)生當(dāng)期；FCFt――第t期產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流量；n ――項目的經(jīng)濟(jì)壽命期；I0――初始投資額。

傳統(tǒng)NPV法的基本原理和步驟為：在一個投資項目的經(jīng)濟(jì)壽命期內(nèi)，對企業(yè)經(jīng)營將產(chǎn)生的未來自由現(xiàn)金流量（FCF）進(jìn)行預(yù)測并按一定的貼現(xiàn)率加以折現(xiàn)，然后再減去期初的總投資，就得出這個項目的凈現(xiàn)值（即NPV）。若NPV為正，說明該投資能創(chuàng)造財富，應(yīng)該采納；反之應(yīng)該放棄。可見，NPV法不僅具有DCF法的基本優(yōu)點，而且由于它是個絕對值指標(biāo)，具有可加性，因此能夠進(jìn)一步用來評估一個項目組甚至一個公司（看成是多個項目的組合）在未來可預(yù)見期內(nèi)的投資價值，即：各個項目現(xiàn)金流的NPV之和。因此，相對于其他DCF法（如IRR法），用NPV法進(jìn)行資本預(yù)算和投資決策更符合企業(yè)價值最大化的目標(biāo)。

二、傳統(tǒng)NPV法的缺陷

NPV法從理論上講是投資價值評估中最科學(xué)最基本的一種方法，但是傳統(tǒng)的NPV法卻存在兩個很大的缺陷。

缺陷一：它只適于項目投資前的預(yù)測評估，無法在項目開始后對項目實施效果進(jìn)行定期合理的考評。

因為每一期的FCF都會受到當(dāng)期凈投資（當(dāng)期營運資本的凈增加+當(dāng)期資本支出－當(dāng)期的折舊攤銷）的影響，增加投資會減少當(dāng)期FCF，反之則會增加當(dāng)期FCF，然而壓縮或推遲投資可能使企業(yè)長遠(yuǎn)價值受損。所以，單從各期產(chǎn)生的FCF多少來看，并不能成為衡量項目實施業(yè)績的指標(biāo)，無法為管理者的后續(xù)管理提供真實信息，甚至可能使管理者做出有損企業(yè)長遠(yuǎn)價值的行為

缺陷二：它假設(shè)企業(yè)所處的環(huán)境和項目本身是確定的。

但事實上由于各種不確定性的存在，項目未必會按一條清晰可見的軌跡運行，從而使得現(xiàn)金流的預(yù)測失去依據(jù)，進(jìn)而使傳統(tǒng)NPV法的計算失去意義。所以在企業(yè)所處環(huán)境具有很大不確定性或項目本身的風(fēng)險較大時，傳統(tǒng)NPV法顯得蒼白無力。

三、傳統(tǒng)NPV法的延伸

（一）現(xiàn)金增加值（CVA）法

針對前述傳統(tǒng)NPV法的第一大缺陷。我們必須找到這樣一種模型，它能自始至終從現(xiàn)金流的角度對項目進(jìn)行事前評估和事后的定期評價，從而既秉承NPV法的精髓又能克服NPV法在項目實施業(yè)績評價中的缺陷。這個模型就是“CVA”（現(xiàn)金增加值）法。CVA這個概念最早由Erik Ottosson & Fredrik Weissenrieder提出，它是通過對傳統(tǒng)NPV模型的改造而來。我們通過NPV模型與CVA模型之間的轉(zhuǎn)化來看看它們之間的關(guān)系，并對CVA基本框架有個初步了解：

上述模型中需要說明的地方：1.前文中已經(jīng)出現(xiàn)過的指標(biāo)含義在這里不再贅述，其他指標(biāo)的含義將在正文中加以說明。2.上述模型中標(biāo)有和的參數(shù)在CVA原型中分別是用OCFt和OCFDt來描述的，在這里筆者將它們作了調(diào)整，以便與前文中的NPV模型參數(shù)保持一致。

從上述模型的推導(dǎo)演化中可以看出，項目現(xiàn)金流的NPV值就是CVA的PV值（折現(xiàn)值）。CVA模型與傳統(tǒng)NPV模型的區(qū)別就在于對初始投資資本的處理方式不同。CVA模型引入了一個新的參數(shù)FCFDt，它表示企業(yè)第t期的現(xiàn)金流需求量。從模型中可以看出，各期的現(xiàn)金流需求量的折現(xiàn)值等于初始投資資本額。從反映的財務(wù)內(nèi)涵來看，（若按年考察）FCFD就是指使得項目現(xiàn)金流的NPV值為零時的預(yù)期每年現(xiàn)金流量，也就是投資者要求的平均每年最低的現(xiàn)金流報酬。在不考慮通貨膨脹率的情況下，F(xiàn)CFDt是一個年金概念，而在考慮了通貨膨脹率且通貨膨脹率相對穩(wěn)定的情況下，F(xiàn)CFDt就近似于一個固定增長模型，我們可以先通過固定增長模型推導(dǎo)出第1期的FCFD，然后依次乘以通貨膨脹率算出以后各期的FCFD值。

因為：

其中：等式右邊第一項表示在現(xiàn)金流永續(xù)增長假設(shè)下的現(xiàn)金流現(xiàn)值，第二項表示從第n+1期開始直至無窮期的現(xiàn)金流的現(xiàn)值，兩者的差額即為第1期至第n期(也就是項目的經(jīng)濟(jì)壽命期內(nèi))的現(xiàn)金流現(xiàn)值，而根據(jù)FCFD的定義，這個值應(yīng)該等于初始投資資本額I0。

所以：

從而：FCFDt＝FCFD1（1＋I(xiàn)nflation）t-1

對FCFD的涵義和計算有了基本了解后，我們再來分析CVA的財務(wù)內(nèi)涵。從模型中可見，CVA是FCF與FCFD的差額，它反映的是各期產(chǎn)生的現(xiàn)金流在滿足了必要的現(xiàn)金流需求后的剩余額，是一種剩余現(xiàn)金流的概念，因而稱為現(xiàn)金增加值。這在理念上與EVA指標(biāo)類似，是對資本機(jī)會成本的考慮，因此也擁有和EVA 同樣的優(yōu)點。從這一點來看，用CVA評價比直接用FCF具有更好的價值相關(guān)性。而且CVA也是一個絕對值指標(biāo)，與NPV一樣具有可加性，符合企業(yè)價值最大化的理念。而與EVA相比，CVA是現(xiàn)金流的概念，它符合NPV對現(xiàn)金流最大程度的關(guān)注，更好地繼承了NPV的本質(zhì)，即CVA法在彌補(bǔ)傳統(tǒng)NPV法的缺陷上要優(yōu)于EVA 法。

因此，我們既能通過對CVA的事先測定估算出項目現(xiàn)金流的凈現(xiàn)值，又能在項目實際執(zhí)行過程中按期計算CVA 指標(biāo)，從而使項目NPV值的評估達(dá)到周期化，有利于管理者在后續(xù)投資管理中及時獲得該項目信息的反饋，并指導(dǎo)其在項目的后續(xù)決策中做出相應(yīng)的控制（或放棄或修正或擴(kuò)大投資等），以最大程度地為企業(yè)創(chuàng)造價值。由此可見，CVA模型能夠在繼承傳統(tǒng)NPV法本質(zhì)的基礎(chǔ)上較好地彌補(bǔ)傳統(tǒng)NPV法前述的第一大缺陷，從而使現(xiàn)金流分析法貫穿于投資評估和評價的始終。

（二）實物期權(quán)（Real Options）和決策樹模型（Decision Trees）

下面，我們再來看看如何克服傳統(tǒng)NPV法的第二大缺陷。如前所述，傳統(tǒng)NPV模型的假設(shè)條件是企業(yè)環(huán)境是確定的，因此項目將按可預(yù)見的軌跡運行，從而能據(jù)此預(yù)測出項目經(jīng)濟(jì)壽命期內(nèi)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，再折現(xiàn)求得凈現(xiàn)金值。但事實上，企業(yè)所處的環(huán)境和項目本身都具有某種程度上的不確定性，恰恰由于這種不確定性的存在，企業(yè)也就擁有了應(yīng)時而變的彈性，比如推遲投資、放棄或中止投資、擴(kuò)大投資、柔性投資等。由于企業(yè)獲得了這種彈性帶來的選擇權(quán)，一方面使得對未來現(xiàn)金流的預(yù)測顯得比較困難；另一方面，即使能預(yù)測出未來現(xiàn)金流，按傳統(tǒng)方法來評估得出的NPV值也可能低估了項目的潛在價值。因為這種由不確定性衍生出的管理選擇權(quán)是有價值的，一般把它稱為“實物期權(quán)”。在項目投資評估中，我們常常會忽視這種期權(quán)的價值。當(dāng)然，對實物期權(quán)的識別并非在本文討論的范圍之內(nèi)，但在這里，筆者的意思是要提醒決策者們，在對投資項目進(jìn)行評估時必須要始終思考這樣一個問題，即：該投資項目是否附有相應(yīng)的管理選擇權(quán)。管理選擇權(quán)的存在增加了投資項目的潛在價值，但是用傳統(tǒng)NPV法顯然無法反映這種“實物期權(quán)”的價值，所以需要找出一種能將實物期權(quán)價值同時反映出來的新模型，于是筆者想到了“決策樹模型”。用決策樹法來計算項目的價值仍然是按NPV法的思路來做的，只不過它考慮了項目后續(xù)階段可能出現(xiàn)的不同情況以及在不同情況下的最優(yōu)管理行為，并據(jù)此預(yù)測未來現(xiàn)金流，并按不同情況出現(xiàn)的概率大小對不同的現(xiàn)金流賦以相應(yīng)的權(quán)數(shù)，然后將現(xiàn)金流折現(xiàn)并乘以相應(yīng)的權(quán)數(shù)，最后再減去初始投資資本。因而決策樹法的本質(zhì)仍是NPV法，但比傳統(tǒng)NPV法考慮得更全面，更適合于不確定環(huán)境下項目的評估。

四、結(jié)束語

在競爭激烈、價值管理日益成為時代特征的今天，投資項目評估決策對于企業(yè)生存和發(fā)展的意義也越來越得到顯現(xiàn)，以現(xiàn)金流折現(xiàn)為顯著特征的NPV法是我們在投資評估中最值得提倡的，但是傳統(tǒng)NPV法在對項目實施后的控制評價以及對項目本身不確定性的反映方面仍存在很大的局限性。因此，筆者認(rèn)為，需要對傳統(tǒng)的NPV法加以延伸，在不改變其本質(zhì)的前提下引入新的參數(shù)，優(yōu)化其模型。CVA法和決策樹法保持了NPV法的精髓，并在很大程度上彌補(bǔ)了傳統(tǒng)NPV法的缺陷，在投資評估中我們應(yīng)該把CVA法和決策樹法相結(jié)合，對項目的不確定性保持充分的意識，并對項目的評估進(jìn)行周期化，從而使以NPV為導(dǎo)向的評估方法在投資決策中擁有更大的用武之地。

篇（3）

投資方式里比較常見的就是價值投資了，尋找價格被低估的證券。他和成長型投資人不同，價值型投資人偏好的是本益比、帳面價值或者其他價值衡量基準(zhǔn)偏低的股票。價值投資理論也可以稱之為穩(wěn)固基礎(chǔ)理論，這個理論認(rèn)為：股票價格是圍繞“內(nèi)在價值”的穩(wěn)固基點上下波動，而內(nèi)在價值可以用一定方法測定；股票價格長期來看有向“內(nèi)在價值”回歸的趨勢；當(dāng)股票價格低于(高于)內(nèi)在價值即股票被低估或高估時，就出現(xiàn)了投資機(jī)會。耐心是價值投資的核心準(zhǔn)則，不要幻想一夜之間就能成為千萬富翁。

價值投資哲學(xué)起源――卡拉曼。他說價值投資哲學(xué)有三個要素，第一，價值投資是從下往上的策略，使用這種方法可以分辨出特定的被低估的投資機(jī)會，第二，價值投資追求的是絕對表現(xiàn)，而不是相對表現(xiàn)。最后，價值投資是一種風(fēng)險規(guī)避方法，對會出現(xiàn)哪些錯誤或風(fēng)險和哪些會順利或回報給予同等關(guān)注。華爾街日報的記者勞倫斯在太陽谷采訪巴菲特，訪談中，巴菲特說，“世人認(rèn)為我在價值投資，其實我是在投資價值。投資價值和價值投資的區(qū)在于，價值投資，被演繹為教條和崇拜，而投資價值，是獨立的判斷和行動，這才是投資的精髓，價值投資成了教條，而投資價值是行動。”巴菲特的精髓就是：投資價值。巴菲特說過：價值投資已經(jīng)成為一種潮流，而我只投資價值.市場上越來越多的價值投資變種美其名曰是價值投資 但是他們卻連一點真正的價值投資的核心估計都不懂吧。

價值投資就像一種原理或一種法則，它所體現(xiàn)出的是具有普遍意義的且最基本的規(guī)律，比如只買價格低于實際價值的股票，至于低到什么程度，那就要看每個人的理解力和實際情形了。股市是個萬花筒，這里的人也是各色各樣，來股市尋財?shù)娜烁前讼蛇^海，各顯神通，也讓我長了見識。從歷史上看，有些人是趨勢投資者，有些是投機(jī)客，或者廣泛一點，就是所謂的交易者，有些是價值投資者，有些則是這些的綜合體，技術(shù)面投資者以及資金流投資者歸根結(jié)底還是趨勢投資者，但趨勢投資者并不局限于技術(shù)或資金流分析。有的人信奉技術(shù)分析，道式理論，有的人信奉基本面分析，有的人信奉運氣，有的人則什么也不信奉。

價值投資是一種世界觀的行為體現(xiàn),所以只是了解它是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的,這牽涉到你的思維方式和生活方式的問題,不是想象中那么簡單的,雖然不是說完全不需要一些高端技巧，但至少在中國，價值投資首先需要一種態(tài)度。態(tài)度排在第一位：讓你用2塊錢換我1塊錢你干不干？堅持劃不來的事不做，價格高于價值的東西不買。賺錢也不做，因為股市是不確定的，不合理的事情不是一定不發(fā)生。然后才是學(xué)估值：財務(wù)方面的東西這時候開始起作用了。不過財務(wù)之外，應(yīng)該對經(jīng)營及具體行業(yè)有所理解。定性正確的基礎(chǔ)上，定量才有意義。這些是越高明越好，沒有止境。價值投資的實質(zhì)就是在一家公司的市場價格相對于它的內(nèi)在價值大打折扣時買入其股份，也就是拿2毛錢或3毛錢去購買價值1元錢的東西。這樣剛好符合商業(yè)之精神：任何一位聰明的生意人都不會以高價進(jìn)貨而以低價賣出，他們總是絞盡腦汁地壓低進(jìn)貨價格，最大幅度地提高賣出價格，以獲取最大的利潤。價值投資者和聰明的生意人并沒有不同之處。這也就是“因為我是商人，因此我是更優(yōu)秀的投資者，因為我是投資者，因此我是更優(yōu)秀的商人”的意思。有人常問，什么叫價值投資，價值投資就是市場上的大白菜，正常的價格一元一斤，現(xiàn)在買10元一斤了，還有價值么？你說沒有價值有人就在10元一斤買了，漲到了11元一斤，可是還在漲，但是別忘了，大白菜的價值就是1元一斤，一旦回到1元一斤了的時候，那些最后買的人會怎樣？這就是價值投資的重要。價值投資是你要投資有價值的股票，你投機(jī)被套牢了死扛，炒股炒成股東，那不叫價值投資。太過于貪心，而忽略了風(fēng)險，在資本市場風(fēng)險才是第一位的，價值投資才是收益的保證！其實很多人感慨“曾經(jīng)”賺過錢是容易的，難的是“最終”賺到了錢。時間無疑是站在價值投資者這邊的。對于窮人來說，健康的投資理念總像是無源之水，無本之木一樣，難以養(yǎng)成。這和他們的經(jīng)濟(jì)狀況密切相關(guān)。業(yè)余投資者，很難像巴菲特一樣寵辱不驚，因為他們的錢太少了，他們的錢來的太不容易了，他們太缺錢了，他們太想快速致富了。業(yè)余投資者不能學(xué)巴菲特進(jìn)行集中投資，因為他們通常并不具備對上市公司進(jìn)行可靠分析的能力。

中國人很會“做生意”，兩千五百年之前就有了大家范蠡。而“投資”卻是由西方發(fā)起起來的，在近幾百年的時間里弄得世界風(fēng)生水起，中國人現(xiàn)在幾乎是在全民投資中。現(xiàn)在，中國的那些業(yè)績不穩(wěn)定的公司估值要比業(yè)績穩(wěn)定的公司高，這說明中國的投資環(huán)境還是有問題的。大家急功近利的心態(tài)可見一斑。中國信奉價值投資的人少，實踐價值投資的人少，一直堅持價值投資的人更少，所以廣大的散戶是很難賺到錢。在全世界任何地方都是適合價值投資的.投機(jī)和投資是通往同樣目的的2條不同的道路。投資是“好孩子”，投機(jī)是“壞孩子”？其實投資和投機(jī)就是“孿生兄弟”。樂觀情緒和悲觀情緒之間的距離就是一天，下雨和晴天之間的間隔就是一分鐘。一次失敗并不說明你的整個投資失敗，格雷厄姆不也在大崩盤中虧的傾家蕩產(chǎn)嗎，他所處的年代的證券市場更加混亂。

價值投資需要利用市場的錯誤（否則只能得到市場平均收益率而得不到超額收益率）。相信的人越少，市場的錯誤就越多，留給價值投資者的安全空間就越大，收益當(dāng)然就越高。所謂學(xué)無止境，在這里不要嘲笑和鄙疑他人，人都是在不斷的學(xué)習(xí)當(dāng)中成長的，巴菲特生來就是投資大師嗎，3分天成，7分努力，關(guān)健是跟對教師，走對路。我覺得短時間內(nèi)國內(nèi)不太可能投資者，全都做價值投資。國內(nèi)現(xiàn)在財務(wù)審計方面并不完善，上市公司財務(wù)作假及其嚴(yán)重。散戶們又不能像機(jī)構(gòu)一樣去實地調(diào)查，知道準(zhǔn)確的情報，又讓散戶怎么如何去做價值分析呢？導(dǎo)致國內(nèi)投機(jī)現(xiàn)象嚴(yán)重，財務(wù)審計制度方面的不完善是很重要原因之一。堅守價值投資并非賺錢最快的方法。恰恰相反，反復(fù)的運作波動才是股市之中最快最有效的賺錢方法。但是誰又能保證這個正確的概率呢？運用價值是一個確定的結(jié)果，而運作波動是一個不確定的結(jié)果。運作波動使得股市越發(fā)的神秘。而價值投資會使得故事越來越簡單。

價值投資不但適合我國投資者，更將會成為我國股民的未來趨之若鶩的一項投資狂潮，引導(dǎo)投資者在新一輪的積極行情中把握致富的機(jī)會，一舉奪魁。

參考文獻(xiàn)：

1.衛(wèi)志民、《工資是靠不住的》【M】北京大學(xué)出版社、2011-10-19

2.李馳、《中國式價值投資》【M】中國人民大學(xué)出版社、2010-5-1

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實物期權(quán)基本概念

實物期權(quán)是金融期權(quán)理論對實物資產(chǎn)期權(quán)、即非金融資產(chǎn)的延伸。因此，我們可以將標(biāo)的資產(chǎn)為非金融資產(chǎn)的期權(quán)稱為實物期權(quán)。實物期權(quán)的估值理念不僅僅是局限于現(xiàn)金流的預(yù)測，更是將企業(yè)在日常經(jīng)營及投資項目中所具有的不確定性考慮在內(nèi)， 將企業(yè)未來可能的現(xiàn)金流以概率的方法進(jìn)行描述，從而得出未來企業(yè)現(xiàn)金流的總體概率分布。

二叉樹模型基本概念

二叉樹模型的精髓在于首先得出風(fēng)險中立情況下，投資項目未來現(xiàn)金流量的期望值，再以無風(fēng)險利率對該期望值進(jìn)行折現(xiàn)，從而得到期權(quán)的現(xiàn)值。

在風(fēng)險中立前提下的二叉樹看漲期權(quán)的定價公式。

對于二期的二叉樹模型，期權(quán)的期初價值C0為：

某上市公司基金代銷業(yè)務(wù)估值

某傳媒行業(yè)上市公司近期獲得了基金代銷業(yè)務(wù)的牌照，該業(yè)務(wù)目前方興未艾，加之中國的基金行業(yè)也正在茁壯成長階段。因此公司的第三方基金銷售業(yè)務(wù)無疑具有實物期權(quán)中成長期權(quán)的特征。成長期權(quán)如企業(yè)在進(jìn)入一個新市場時的初期投資、進(jìn)行研發(fā)活動和企業(yè)文化的建設(shè)等等，這些投資本身難以用項目所形成的凈現(xiàn)金流進(jìn)行評價，甚至有可能得到負(fù)的凈現(xiàn)值。盡管如此，成長期權(quán)相當(dāng)于一個對后續(xù)投資機(jī)會的買權(quán)，如果未來的情況對企業(yè)有利，則進(jìn)一步投資，盡可能獲得最大收益；若環(huán)境發(fā)展對企業(yè)不利時，企業(yè)可以選擇放棄進(jìn)一步投資，成長期權(quán)反映的是投資項目具有的戰(zhàn)略價值。

假定公司欲開展基金銷售業(yè)務(wù)，需在2012年6月、2012年12月分別投入500萬元，并在2013年6月投入5000萬元，未來每年需要在基金代銷業(yè)務(wù)上投入2000萬元。公司基金第三方銷售業(yè)務(wù)收入將主要來源于0.6％的網(wǎng)上申購費率，根據(jù)推算公司未來三年現(xiàn)金流如下圖所示，單位（百萬元）。

由市場數(shù)據(jù)可得該公司的加權(quán)資本成本為10.32%，由此可得傳統(tǒng)NPV方法下基金代銷在近三年的凈現(xiàn)值為7209萬元。而三階段的投資總額按無風(fēng)險利率3.98%折現(xiàn)，相當(dāng)于2012年6月的5883萬元，因此該項目的NPV現(xiàn)值為1326萬元，顯然該項目在當(dāng)前的條件下是有投資價值的。

公司之前在于基金代銷方面的研發(fā)是為了日后在恰當(dāng)?shù)臅r機(jī)獲取商業(yè)化的利益，但是對于公司而言，投資對于未來的項目的投資并非一項義務(wù)。換言之，公司的投入研發(fā)可以創(chuàng)造出未來有價值的機(jī)會，但在當(dāng)前并不用完全投資，因此此類研發(fā)類似于一個期權(quán)。

投資于未來潛在的能夠商業(yè)化的項目就像一個看漲期權(quán)，在本例中，到期日為T=2，執(zhí)行價格是5883萬元，標(biāo)的資產(chǎn)是該基金銷售項目未來預(yù)期現(xiàn)金流的現(xiàn)值7209萬元的索償權(quán)。假設(shè)在研發(fā)階段不確定性導(dǎo)致該項目的未來現(xiàn)金流在半年內(nèi)上升或下降的因子為u=1.5，d=0.67，則該項目的價值V動態(tài)時間序列如下左圖所示。使用風(fēng)險中性的二叉樹期權(quán)定價模型對上圖只能怪決策樹進(jìn)行分析，首先對二叉樹的末端，即第二期的期權(quán)進(jìn)行定價，然后由此往前推導(dǎo)。在研發(fā)階段的末期，若選擇不將其商業(yè)化，則商業(yè)化階段的最壞情況既是收益為0。因此，在第二期末，該期權(quán)的價值為Max（V++-5000，0）。當(dāng)?shù)诙谀┦袌鰲l件優(yōu)于預(yù)期或與預(yù)期相符時，期權(quán)的價值即為11220萬元（市場條件優(yōu)于預(yù)期），或2209萬元（市場條件符合預(yù)期），而當(dāng)市場條件劣于預(yù)期時，應(yīng)該放棄該項目。在風(fēng)險中性的二叉樹期權(quán)定價模型中，資產(chǎn)的現(xiàn)值是未來在高狀態(tài)和低狀態(tài)下的價值分別以無風(fēng)險利率折現(xiàn)后，與風(fēng)險中性概率的乘積之后得出的期望值。本例中風(fēng)險中性概率p=0.44，從而易得第一期以及初始狀態(tài)的結(jié)果，具體計算結(jié)果如下右圖所示。

從結(jié)果中可以看出，在考慮到成長期權(quán)的情況下，公司的基金代銷業(yè)務(wù)的凈現(xiàn)值為3261萬元，高于傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值方法得出的1326萬元，顯然實物期權(quán)給公司帶來的選擇權(quán)顯示出了其隱含價值。

參考文獻(xiàn)：

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（一）現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法（DCF）的中心思想是任何資產(chǎn)的價值等于該項資產(chǎn)未來特定期間內(nèi)所產(chǎn)生的全部現(xiàn)金流量的現(xiàn)值總和。現(xiàn)金流量折現(xiàn)法是一種主觀評價方法，分析結(jié)果取決于現(xiàn)金流和折現(xiàn)率兩個指標(biāo)，而這兩個變量所需信息完全需要預(yù)測，具有極大的不確定性，因此該模型的應(yīng)用前提是對企業(yè)的未來現(xiàn)金流量做出合理的預(yù)測，在評估過程中要充分考慮影響企業(yè)未來現(xiàn)金凈流量的各種因素，確保未來各時期現(xiàn)金流量的可靠計量。此外，要選擇合適的折現(xiàn)率，也就是評估人員對企業(yè)未來經(jīng)營風(fēng)險的判斷。由于企業(yè)未來經(jīng)營過程的不確定性是客觀存在的，因此對目標(biāo)企業(yè)未來收益的把握和判斷至關(guān)重要。

（二）市盈率法 市盈率法（P/E）又稱為收益倍數(shù)法，其實質(zhì)是把目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)比率或指標(biāo)與市場上相似企業(yè)的比率或指標(biāo)進(jìn)行比較，進(jìn)而得出目標(biāo)企業(yè)的市場價值。市盈率法是基于成熟有效市場的客觀評價方法，適用于有可比對象的成熟市場企業(yè)，因此，市場法的核心在于確定合適的市盈率、市凈率等指標(biāo)。市盈率法將股票價格與企業(yè)效益聯(lián)系起來，能直觀反映企業(yè)的投入與產(chǎn)出關(guān)系，是企業(yè)價值分析中廣泛應(yīng)用的一種估值方法，市盈率法涵蓋了風(fēng)險補(bǔ)償率、增長率、未來現(xiàn)金流和股利支付率的影響，具有較高的綜合性。

（三）經(jīng)濟(jì)附加值法 經(jīng)濟(jì)附加值（EVA）是一個企業(yè)扣除資本成本后的資本收益，即資本收益與資本成本之差。經(jīng)濟(jì)附加值法對企業(yè)進(jìn)行價值分析的核心點是企業(yè)的內(nèi)在價值由當(dāng)前市場價值（COV）和未來增長價值（FGV）兩部分構(gòu)成。前者是對企業(yè)當(dāng)前業(yè)務(wù)市場價值的度量，后者是企業(yè)未來期望增長值的貼現(xiàn)值。如果可以確定企業(yè)的當(dāng)前營運價值，就能進(jìn)一步估算出未來的增長價值，而一旦這兩者的價值都能確定的話，就可以推算出企業(yè)未來的收入增長率，通過判斷企業(yè)能否實現(xiàn)該增長率來確定企業(yè)目前的市場價值是否合理。

（四）實物期權(quán)法 實物期權(quán)法的核心思想是將企業(yè)視為若干項實物期權(quán)的組合，企業(yè)的整體價值由現(xiàn)有價值和實物期權(quán)價值兩部分組成，前者運用一般的價值評估方法進(jìn)行估值，后者則采用期權(quán)思想對企業(yè)的未來獲利機(jī)會和潛在價值進(jìn)行評估，兩者相加即為企業(yè)的整體價值。實物期權(quán)法主要借助于金融期權(quán)的思維模式和技術(shù)方法對企業(yè)未來經(jīng)營過程中的選擇權(quán)、投資機(jī)會等不確定性價值和經(jīng)營靈活性價值進(jìn)行量化，從而更好的評估決策的風(fēng)險性和不確定的投資機(jī)會價值。

二、網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)價值評估方法的適用性與局限性

（一）現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法（DCF）是企業(yè)內(nèi)在價值評估體系中最成熟、最根本的評估方法，然而在對某些網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)進(jìn)行評估時卻遭到了質(zhì)疑。運用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法有兩個指標(biāo)至關(guān)重要，即自由現(xiàn)金流和折現(xiàn)率。由于網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)大多是高科技型企業(yè)，這兩個指標(biāo)的確定難度較大，同時，網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)現(xiàn)階段多數(shù)處于成長階段，凈現(xiàn)金流量多為負(fù)數(shù)，從而導(dǎo)致評估者無法按一般做法，即根據(jù)企業(yè)的歷史業(yè)績來預(yù)測未來的現(xiàn)金流。此外，網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)的盈利模式和經(jīng)營管理具有較大的不確定性，造成不同評估者對同一網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)的未來預(yù)期收益率判斷差別較大，從而導(dǎo)致折現(xiàn)率的顯著差異。

（二）市盈率法 市盈率法是企業(yè)價值評估理論中較為經(jīng)典的模型之一，在網(wǎng)絡(luò)傳媒行業(yè)的評估中應(yīng)用廣泛，市盈率法可以直觀地將企業(yè)的盈利情況和股票價格相聯(lián)系，在一定程度上反映了市場對企業(yè)價值的未來預(yù)期。但是，市盈率法也存在明顯的局限性，首先，對于虧損企業(yè)來說，市盈率根本毫無意義，即使通過將每股收益正常化也無法消除根本問題。其次，對周期性企業(yè)進(jìn)行價值評估時，往往會呈現(xiàn)出較大偏差。最后，對于大多數(shù)非上市網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)來說，找到技術(shù)、規(guī)模等相似的可比企業(yè)，選擇合理的市盈率、市凈率等指標(biāo)存在諸多困難。

（三）經(jīng)濟(jì)附加值法 經(jīng)濟(jì)附加值法（EVA）與現(xiàn)金流量折現(xiàn)法相比，可以更為準(zhǔn)確的衡量股東價值，因為前者是在扣除權(quán)益成本和債務(wù)成本的基礎(chǔ)上來衡量企業(yè)收益的，而后者僅考慮了債務(wù)成本。經(jīng)濟(jì)附加值法與現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的共同思想精髓都取決于企業(yè)的未來盈利能力，企業(yè)未來凈現(xiàn)金流的折現(xiàn)值是企業(yè)內(nèi)在價值的重要組成部分。在應(yīng)用經(jīng)濟(jì)附加值法對網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)進(jìn)行價值分析時，同樣無法克服網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)的凈現(xiàn)金流為負(fù)的障礙，無法根據(jù)歷史業(yè)績來預(yù)測未來現(xiàn)金流。

（四）實物期權(quán)法 實物期權(quán)法對投資項目的不確定性、風(fēng)險性以及連續(xù)性有較好的體現(xiàn)，能對網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)的內(nèi)在價值提供另一種解釋，適用于那些未來面臨潛在機(jī)會、戰(zhàn)略決策等選擇權(quán)的企業(yè)進(jìn)行價值評估。在網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)價值分析方面，實物期權(quán)法由于在理論界和實務(wù)界尚未形成合理、適用的通用模型，而且實物期權(quán)的種類繁多，導(dǎo)致在實際應(yīng)用中受阻。

三、網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)價值分析方法的修正及應(yīng)用

（一）理論盈利倍數(shù)模型——對市盈率法的修正 鑒于對網(wǎng)絡(luò)股未來盈利能力和成長能力的良好預(yù)期，著名投行BT Alex Brown. INC的證券分析師Shaun G.Anderikopo- ulos通過對網(wǎng)絡(luò)股的長期研究分析，在市盈率法的基礎(chǔ)上，提出了理論盈利倍數(shù)模型（Theoretical Earning Multiple Analysis，TEMA）即P/E/G定價模型。

TEMA模型的前提假設(shè)是市盈率（P/E）的值由企業(yè)未來的預(yù)期盈利增長率（G）決定，通過乘數(shù)因子（G）把企業(yè)的市盈率和成長性直觀聯(lián)系起來，使得該模型的分析結(jié)果充分考慮了企業(yè)的內(nèi)在增長性，從而更為準(zhǔn)確的反映網(wǎng)絡(luò)企業(yè)的內(nèi)在價值。

其定價公式：P/E/G=K

即：P/E=G×K

其中：P—每股價格；E—每股收益；G—預(yù)期盈利增長率； K—市盈率對增長率的比率。

TEMA模型適用于那些相對成熟、可持續(xù)經(jīng)營和高速成長的網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)。在確定企業(yè)的盈利增長率（G）時，必須認(rèn)清該指標(biāo)為復(fù)合增長率，需要綜合考慮收入增長和凈利潤增長兩方面因素。K值用于衡量相比于企業(yè)增長率的市盈率水平的相對數(shù)，一般情況下，K值越小說明相對于預(yù)期增長率而言，市盈率就越被低估，則股票價格就有較大的升值空間。

（二）網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)“電廣傳媒”實例分析 根據(jù)上述網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)價值分析理論可知，現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，經(jīng)濟(jì)附加值法以及實物期權(quán)法等絕對估值法的理論精髓都是將被評估企業(yè)的預(yù)計未來收益通過適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率折現(xiàn)到當(dāng)前，得出被評估企業(yè)的理論評估價值，雖然絕對估值法可以通過計算、推測出目標(biāo)企業(yè)絕對性、精確性理論價值。但由于在網(wǎng)絡(luò)企業(yè)價值評估模型中所采用的折現(xiàn)率、資本成本率、預(yù)測增長率等指標(biāo)都帶有評估者主觀判斷的成分，對不同的風(fēng)險補(bǔ)償率、利率、預(yù)測增長率所作出的估值差異往往造成分析結(jié)果的顯著不同。此外，在網(wǎng)絡(luò)傳媒行業(yè)市場競爭格局多變的形勢下，預(yù)測目標(biāo)企業(yè)未來5-10年的盈利情況具有極大的不確定性，所以對網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)“電廣傳媒”采用相對估值法中的市盈率法（P/E）以及理論盈利倍數(shù)模型（TEMA）進(jìn)行價值分析。

（1）市盈率法的應(yīng)用分析。一是“電廣傳媒”每股收益預(yù)測。如表1所示：

從表1可以看出“電廣傳媒”2011～2013年各年每股收益預(yù)測值，本文取各金融機(jī)構(gòu)每股收益預(yù)測值的均值，計算得出“電廣傳媒”2011～2013年每股收益預(yù)測值分別為1.556、1.628、1.738。

二是網(wǎng)絡(luò)傳媒行業(yè)平均市盈率（P/E）預(yù)測，如表2所示：

從表2可以看出，上述7家網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)在2012年3月30日的平均市盈率在42倍左右，而此時我國上海證券交易所全部股票的平均市盈率是17.99，相比較而言，我國深圳證券交易所全部股票的平均市盈率是53.62。根據(jù)對“電廣傳媒”每股收益預(yù)測可知，2011～2013年的每股收益分別為1.556、1.628、1.738，這里取網(wǎng)絡(luò)傳媒行業(yè)的平均市盈率41.664，上交所平均市盈率17.99，深交所平均市盈率53.62三者的平均值37.758作為“電廣傳媒”的預(yù)測市盈率。可以得出“電廣傳媒”的合理價格區(qū)間為58.75元～65.62元之間。與當(dāng)時“電廣傳媒”市價29.12相比，說明“電廣傳媒”的企業(yè)內(nèi)在價值被嚴(yán)重低估，極具投資價值。

（2）理論盈利倍數(shù)模型（TEMA）的應(yīng)用分析。運用市盈率法來分析網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)的股票價值時，有時會遇到一些極端情況，從而凸顯了市盈率法的操作局限性。現(xiàn)實中，有許多企業(yè)的市盈率遠(yuǎn)高于股市的平均市盈率，甚至有個股的市盈率高達(dá)幾百倍，例如國恒鐵路（000594）的市盈率就高達(dá)1642.76，此時就無法運用市盈率法來預(yù)測這些股票的價值。但是，如果這些公司市盈率和企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績相比較，就可以對這些超高市盈率的股票做出合理解釋，投資者就不會再認(rèn)為這類股票的風(fēng)險太大了。TEMA模型正是基于市盈率與增長率之比（P/E/G），充分考慮了企業(yè)的成長性來對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行價值分析。

TEMA的定價公式：P/E/G=K，當(dāng)股票估計合理時，K=1；當(dāng)K1時，說明該股票的市盈率大于企業(yè)的實際增長率，則該股票可能被高估了。

根據(jù)前文對“電廣傳媒”2011-2013年的每股收益預(yù)測知，“電廣傳媒”的每股預(yù)測收益分別為1.556、1.628、1.738。根據(jù)“電廣傳媒”2010、2009、2008年度財務(wù)報表數(shù)據(jù)可知主營業(yè)務(wù)收入平均增長率為33.11%，綜合考慮“電廣傳媒”發(fā)展情況，假設(shè)“電廣傳媒”未來3年的復(fù)合增長率為34%，當(dāng)K=1時，則“電廣傳媒”對應(yīng)的股票價格區(qū)間為52.9元到59.1元之間。

綜合市盈率法（P/E）和理論盈利倍數(shù)模型（TEMA）的分析結(jié)果可知，“電廣傳媒”極具投資價值，其合理價格區(qū)間為52.9-65.62元之間。

參考文獻(xiàn)：

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[2]（英）布里金肖著，周金泉等譯：《網(wǎng)絡(luò)公司價值評估——前沿觀點》，經(jīng)濟(jì)管理出版社2011年版。

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[4]劉長昕：《網(wǎng)絡(luò)企業(yè)價值評估方法的探討》，《時代金融》2011年第6期。

篇（6）

一、動漫產(chǎn)品核心競爭力和文化品牌塑造分析

具有中國特色的民族動漫作品，是準(zhǔn)確表達(dá)中國文化精神，充分體現(xiàn)中國文化思想性、藝術(shù)性和創(chuàng)新性的有機(jī)表現(xiàn)。據(jù)數(shù)據(jù)調(diào)研，動畫電影《喜羊羊與灰太狼之牛氣沖天》2009年1月16日一面世，便連創(chuàng)國產(chǎn)動畫片奇跡，繼上映首周獲得喜人的1800萬票房后，在1月19日到2月，動畫電影兩周內(nèi)又?jǐn)孬@近4000萬元，首輪發(fā)行總票房過8500萬；刷新了《風(fēng)云決》去年創(chuàng)下的國產(chǎn)動畫片票房紀(jì)錄，從而取得了輝煌的佳績，其主要原因就是品牌的作用力，這非常值得我們思考和研究。

現(xiàn)代動漫市場競爭日趨激烈，產(chǎn)品及其屬性日趨同質(zhì)，品牌正在成為市場競爭的關(guān)鍵。一個好的動漫品牌，既要擁有自己獨特的符號特征，還要具備強(qiáng)勢的品牌形象影響力。其中最重要的條件就是民族文化和品牌之間的相互影響所產(chǎn)生的文化魅力，而民族文化底蘊(yùn)是文化力、品牌力、國際化語言和品牌知名度維護(hù)的關(guān)鍵。中華民族有五千多年的燦爛文化，足以使我們的動漫產(chǎn)品成為世界知名品牌。

二、動漫品牌形象與符號特征的提煉

動漫品牌是通過對原創(chuàng)作品中的經(jīng)典形象、符號和價值觀念進(jìn)行提煉，賦予品牌的核心內(nèi)涵，并運用現(xiàn)代傳播手段進(jìn)行品牌傳播和推廣。動漫產(chǎn)品的價值增長點是動漫品牌。通過創(chuàng)建的動漫產(chǎn)品來擴(kuò)大品牌知名度，進(jìn)而通過品牌授權(quán)，向動漫衍生產(chǎn)品擴(kuò)散，使其品牌不斷增值。據(jù)數(shù)據(jù)分析，目前我國動漫作品的投入產(chǎn)出價值低廉，不符合當(dāng)今的文化市場需求，具有影響力的國際品牌稀缺，這和我們的市場化體制和產(chǎn)業(yè)鏈有一定的關(guān)系。如：投資幾千元至上萬元制作的一分鐘動畫，賣到央視才幾百元一分鐘，地方臺只以幾十元錢一分鐘的價格購買。而動畫片在電視臺的收入回報不超過五分之一，很難掙回本錢。就制作播出費而言，動漫衍生產(chǎn)品的市場卻是潛力巨大，系列相關(guān)的食品、玩具、服飾、生活用品、音像制品等，更可以向餐飲業(yè)、娛樂業(yè)、旅游業(yè)等相關(guān)行業(yè)延續(xù)發(fā)展。我們都知道動漫品牌形象具有多維度性，它由動漫角色形象、動漫故事形象、產(chǎn)品形象、企業(yè)形象、市場表現(xiàn)以及品牌個性等六個維度構(gòu)成，而動漫原創(chuàng)形象并不是主要的盈利來源，有很大一部分利潤隱藏在動漫產(chǎn)品的開發(fā)渠道和終端里。其實，就動漫產(chǎn)品與品牌來說，無論動漫形象好壞，最后都要靠動漫品牌與資產(chǎn)終端來實現(xiàn)。

研究分析品牌資產(chǎn)測量的方法，是基于金融財務(wù)績效、產(chǎn)品市場產(chǎn)出、顧客品牌關(guān)系、隱性品牌需求認(rèn)知度和消費者的品牌符號的訴求度等，做出必要的科學(xué)分析研究，從中找到科學(xué)依據(jù)，為我國動漫品牌與國際化語言及符號特征體系發(fā)展創(chuàng)造理論數(shù)據(jù)，這是品牌認(rèn)知科學(xué)創(chuàng)新體系的關(guān)鍵。探求隱性需求與產(chǎn)出績效之間的品牌資產(chǎn)關(guān)系，運用科學(xué)技術(shù)和符號特征理論的方法及國際化語言符號特征體系的技術(shù)參數(shù)進(jìn)行分析，從消費者隱性需求出發(fā)，探討在品牌關(guān)系互動和產(chǎn)出績效之間的關(guān)系，在此基礎(chǔ)上建立基于消費者隱性需求的品牌形象、識別方法、符號特征以及品牌資產(chǎn)形成的結(jié)構(gòu)路徑等，從而塑造出我國動漫品牌國際化語言符號特征體系及理論，以此來指導(dǎo)我們的創(chuàng)新實踐。

中國動漫成為富有國際化語言特征的知名品牌。需要不斷汲取各民族文化精髓，才能使中國動漫產(chǎn)品在繼承傳統(tǒng)文化的同時，探索出符合價值規(guī)律的符號特征和品牌形象體系。目前國內(nèi)動漫產(chǎn)品開發(fā)還不能完全擺脫原始的起步階段，我們必須要從動漫的品牌文化與效益上下功夫，盡可能地拓展其衍生產(chǎn)品的功效和價值，不斷提升產(chǎn)品的附加值和文化底蘊(yùn)，只有形成有效的動漫產(chǎn)業(yè)鏈與符號文化體系，才是我國動漫品牌的生存與發(fā)展之道。

結(jié)論

綜上所述，我國動漫品牌的國際化語言符號特征體系，亟待價值提升和實現(xiàn)品牌的溢價效應(yīng)。如何汲取各民族優(yōu)秀的文化資源與元素，研究國際化語言特性，對我國動漫品牌資產(chǎn)進(jìn)行再認(rèn)知，從現(xiàn)有的品牌資產(chǎn)的內(nèi)涵中進(jìn)行測評，系統(tǒng)分析不同消費者心理與訴求，探究隱性需求動機(jī)對產(chǎn)品和品牌文化的影響，科學(xué)的運用動漫品牌內(nèi)涵和隱性需求符號元素的識別性，通過科學(xué)系統(tǒng)的數(shù)據(jù)分析，了解消費者的隱性需求與渴望，并立足于動漫品牌國際化語言符號特征體系的價值挖掘與提升上，早日使我國的動漫品牌具備里程碑似地跨越，為構(gòu)建中國動漫產(chǎn)品國際化語言和符號特征體系而不懈努力。

參考文獻(xiàn)：

[1]瑞夫金[美].《品牌命名——世界知名品牌背后的故事》.企業(yè)管理出版社，2007.1

篇（7）

中圖分類號：F014.139文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1004-4914（2017）10-038-03

恩格斯在《在馬克思墓前的講話》一文中，將馬克思杰出貢獻(xiàn)概括為兩大發(fā)現(xiàn)：唯物主義歷史觀和剩余價值理論{1}。前者揭示了人類社會的發(fā)展規(guī)律，后者解釋了財富創(chuàng)造的力量始源。馬克思經(jīng)濟(jì)學(xué)說特別是剩余價值理論的創(chuàng)立，對人類社會的貢獻(xiàn)不言而喻。中國特色社會主義政治經(jīng)濟(jì)學(xué)繼承了馬克思經(jīng)濟(jì)學(xué)說，與時俱進(jìn)、勇于創(chuàng)新，為開辟經(jīng)濟(jì)學(xué)說新境界而不斷探索。

一、剩余價值理論的置評

馬克思創(chuàng)立的勞動價值理論和剩余價值理論，科學(xué)地論證了勞動創(chuàng)造價值及勞動是剩余價值唯一源泉。在資本主義制度下，資本家壟斷生產(chǎn)資料的占有權(quán)，無償獲取剩余價值。雇用工人創(chuàng)造的剩余價值，并非是指淺顯易見的剩余勞動或剩余產(chǎn)品，而是具有價值表現(xiàn)形式的剩余勞動或剩余產(chǎn)品。占有對象的形式發(fā)生變化，使剝削更具有隱蔽性。馬克思經(jīng)濟(jì)學(xué)說特別是剩余價值理論，為揭示資本主義制度下剝削的特殊表現(xiàn)形式及其本質(zhì)奠定了學(xué)理基礎(chǔ)。

1.貢獻(xiàn)：源于科學(xué)的發(fā)現(xiàn)。馬克思在《資本論》中，首先繼承古典經(jīng)濟(jì)學(xué)勞動價值論的科學(xué)思想，進(jìn)而批判其在剩余價值起源和性質(zhì)問題上的錯誤見解{2}，全面系統(tǒng)地剖析資本主義社會矛盾，深刻闡述資本主義生產(chǎn)方式（剩余價值的生產(chǎn)）的絕對規(guī)律，創(chuàng)造性地區(qū)分了勞動和勞動力、價值形成與價值增殖過程，從而發(fā)現(xiàn)了新價值來源于勞動，揭開了資本家無償占有剩余價值、剝削工人的秘密，解決了烏托邦社會主義者不能解決、資產(chǎn)階級庸俗經(jīng)濟(jì)學(xué)家不敢解決的問題。馬克思的杰出貢獻(xiàn)，使社會主義從空想變成科學(xué)，為成為現(xiàn)實提供了強(qiáng)大的思想理論武器。

2.不足：因為時代的發(fā)展。勞動價值理論和剩余價值理論是馬克思經(jīng)濟(jì)學(xué)說的基礎(chǔ)理論和重要內(nèi)容。自問世以來，一直受到兩類不同性質(zhì)的挑戰(zhàn)：一是來自意識形態(tài)方面的詰難，二是來自社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展的省思。顯然，后者具有科學(xué)價值。由于在中國的獨特地位，使我們不得不面臨這樣一個局面：一方面，馬克思經(jīng)濟(jì)學(xué)說如果教條地理解、機(jī)械地運用必然脫離實際，既不能科學(xué)地解釋現(xiàn)象，也不能合理地制定政策；另一方面，盡管馬克思經(jīng)濟(jì)學(xué)也是舶來品，作為外國經(jīng)濟(jì)學(xué)一家之言不能歸并于西方經(jīng)濟(jì)學(xué)說，由于眾所周知的原因主觀考慮影響客觀置評。

社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展到新的階段，新常態(tài)下經(jīng)濟(jì)實踐需要有新的理論認(rèn)識來指導(dǎo)。所謂新常態(tài)，是指現(xiàn)代科技發(fā)展的水平和現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)的建立。前者代表了新的生產(chǎn)力水平，后者反映了新的生產(chǎn)關(guān)系。因此，繼承辯證唯物主義和歷史唯物主義的科學(xué)精神，運用方法論創(chuàng)新勞動價值理論和剩余價值理論，豐富和發(fā)展具有時代特色的經(jīng)濟(jì)學(xué)說。

二、剩余價值理論的解析

剩余價值（SurplusValue）是馬克思經(jīng)濟(jì)學(xué)說核心概念，由英國早期烏托邦社會主義者威廉·湯普遜（WilliamThompson）在《最能促進(jìn)人類幸福的財富分配原理的研究》（1824年）一書中最先提出。古典經(jīng)濟(jì)學(xué)少有使用和論述剩余價值，直到馬克思的經(jīng)典性著作《資本論》問世。

1.剩余價值的產(chǎn)生。假設(shè)某紗廠{3}，紡紗工人勞動6小時，消耗棉花10斤、價值10元，消耗紗錠等其他生產(chǎn)資料的價值為2元，勞動力1天的價值為3元，資本家墊付15元（預(yù)付資本：（10+2）c+3v=15元）。工人6小時將10斤棉花紡成棉紗，棉花和紗錠等其他生產(chǎn)資料的價值（12元）及其勞動力1天的價值（3元），一同歸集計入棉紗中。那么，10斤棉紗的價值應(yīng)為15元（產(chǎn)品價值：（10+2）c+3v=15元）。產(chǎn)品的價值等于預(yù)付資本的價值、沒有增殖，即價值形成過程。

但是，資本家購買的是勞動力一天的使用權(quán)，雇用工人工作不止于此，必須繼續(xù)勞動。假定工人勞動12個小時，意味著20斤棉花紡成20斤棉紗，生產(chǎn)資料的消耗與勞動時間同比例增加，則資本家墊付資本27元（預(yù)付資本：（20+4）c+3v=27元）。生產(chǎn)的結(jié)果，產(chǎn)品價值30元（產(chǎn)品價值：（20+4）c+3v+3m=30元）。紡紗工人12小時勞動轉(zhuǎn)移生產(chǎn)資料舊價值（所消耗的棉花和紗錠等其他生產(chǎn)資料的價值）24元，創(chuàng)造新價值6元。其中，補(bǔ)償勞動力價值（耗費6小時）3元，余額3元（另6小時創(chuàng)造）。產(chǎn)品按價值出售后，資本家收回預(yù)付資本27元，剩余價值3元。產(chǎn)品價值大于預(yù)付資本價值，實現(xiàn)了增殖。由此推論，“勞動過程的第二段時間，工人超出必要勞動時間的界限做工的時間，雖然耗費工人的勞動，耗費勞動力，但并不為工人形成任何價值。這段時間形成剩余價值。”{4}

既然“在不同生產(chǎn)部門，總資本中大小相等的各資本，包含著剩余價值的大小不等的源泉，而剩余價值的唯一源泉是活勞動”{5}，令人困惑的是：（1）資本家或職業(yè)經(jīng)理人經(jīng)營企業(yè)、組織生產(chǎn)的管理工作，在整個價值創(chuàng)造和增殖過程中是否屬于生產(chǎn)勞動？換言之，經(jīng)營管理行為能否作為勞動參與價值創(chuàng)造？（2）資本家墊付的不變資本（構(gòu)建或租賃廠房、購置機(jī)器和采購原材料的投入），承擔(dān)投資風(fēng)險以及由此可能帶來貨幣貶值的損失，是否允許有回報？（3）現(xiàn)代資本主義社會，國家稅收十分完善，企業(yè)繳納經(jīng)營稅、個人繳納個人所得稅、無論納稅主體是法人還是自然人的捐贈行為繳納贈與稅、個體生命終結(jié)繳納遺產(chǎn)稅，企業(yè)發(fā)展還要提取留存所需資金，剩余價值百分之百歸資本家占有值得商榷。

2.剩余價值的來源。為了簡化分析和說明問題，需要建立幾個模型：

分散生產(chǎn)模型：假設(shè)每人每天在家工作6小時可以將10斤棉花紡成棉紗，每周工作6天，其中1天用于賣貨和購買原料，10斤棉紗價值10元。如此，每周可紡50斤棉紗，價值50元，扣除成本費用可賺20元；集中生產(chǎn)模型：某紗廠雇用10名工人，每人20元/周報酬，生產(chǎn)條件不變（每周工作6天，每天工作6小時將10斤棉花紡成棉紗）。唯一變化的是，工人6天全部紡紗，資本家負(fù)責(zé)采購和銷售。如此，每名紡紗工6天可以生產(chǎn)60斤棉紗，集中生產(chǎn)比分散生產(chǎn)多產(chǎn)10斤棉紗。此外，集中采購可以降低成本。

分工協(xié)作模型：某紗廠雇用10名工人，每人20元/周報酬，勞動強(qiáng)度不變（每周工作6天，每天工作6小時）。與集中生產(chǎn)相比，工序由每人從頭到尾、各自為營，改為按照工藝分工、流水作業(yè)，即2人梳棉、4人粗紡、4人精紡。分工使每個人的工作簡單化、程序化，協(xié)作提高組織整體的生產(chǎn)效率，平均每人每天生產(chǎn)11斤棉紗，每周生產(chǎn)66斤棉紗。如此，分工協(xié)作比集中生產(chǎn)多產(chǎn)6斤棉紗，比分散生產(chǎn)多產(chǎn)16斤棉紗。

簡化工藝模型：某紗廠雇用10名工人，勞動強(qiáng)度不變（每周工作6天，每天工作6小時）。與分工協(xié)作相比，按照生產(chǎn)工藝設(shè)崗定酬。梳棉和粗紡環(huán)節(jié)不需要專門技術(shù)，解聘6名工人以原工資的一半聘用6名學(xué)徒；精紡是提高棉紗質(zhì)量的關(guān)鍵，解聘4名工人以原工資1.5倍聘用4名技師。如此，產(chǎn)量保持不變情況下，工資總額比分工協(xié)作生產(chǎn)方式少支付20元（原工資總額：20×10=200元，現(xiàn)工資總額：10×6+30×4=180元），相當(dāng)于增加了20斤棉紗產(chǎn)量的效益。

機(jī)器生產(chǎn)模型：某紗廠勞動強(qiáng)度不變（每周工作6天，每天工作6小時），與簡化工藝相比，生產(chǎn)條件由手工作業(yè)改為機(jī)器生產(chǎn)，按照生產(chǎn)工藝設(shè)崗定酬。總共雇用5人：2名學(xué)徒工填料打包、2名技工操作機(jī)器紡紗、1名工程師負(fù)責(zé)機(jī)器維護(hù)。學(xué)徒、技工和工程師每周工資分別為10元、20元和80元。如此，產(chǎn)量保持不變情況下，工資總額比簡化工藝生產(chǎn)方式少支付40元（原工資總額180元，現(xiàn)工資總額：10×2+20×2+80×1=140元），相當(dāng)于增加了40斤棉紗產(chǎn)量的效益。

以上模型，分析可知：

分散生產(chǎn)模型下，勞動者從事生產(chǎn)作業(yè)，兼顧經(jīng)營管理。若視個體經(jīng)營為資本家不脫離生產(chǎn)勞動，其體力勞動與腦力勞動相結(jié)合，皆有付出。

集中生產(chǎn)模型、分工協(xié)作模型表明，手工作坊生產(chǎn)是由組織要素（OrganizationFactor）組成，要素之間按照一定方式組成相應(yīng)的系統(tǒng)結(jié)構(gòu)，以使整體功能大于單個要素功能之和。生產(chǎn)作業(yè)與經(jīng)營管理實現(xiàn)分工，管理職能從生產(chǎn)運作中獨立出來，可以創(chuàng)造更大的價值。

簡化工藝模型、機(jī)器生產(chǎn)模型表明，在生產(chǎn)過程中創(chuàng)造價值的生產(chǎn)勞動，不僅有雇用工人的勞動，也有資本家的勞動，資本家的勞動對生產(chǎn)經(jīng)營和技術(shù)革新起關(guān)鍵作用，同樣創(chuàng)造價值。

綜上所述，分散生產(chǎn)模型下，只有一個人勞動。業(yè)主既是工人，又是資本家，勞動成果歸勞動者個人所有；集中生產(chǎn)、分工協(xié)作模型較之分散生產(chǎn)模型，勞動強(qiáng)度和勞動報酬條件保持不變，同樣可以創(chuàng)造新的、更大的價值。這其中，當(dāng)然也包括剩余價值；簡化工藝、機(jī)器生產(chǎn)模型較之集中生產(chǎn)、分工協(xié)作模型，勞動強(qiáng)度保持不變，改革生產(chǎn)工藝、專業(yè)分工，以優(yōu)化組織資源配置實現(xiàn)價值增殖。由此可知，剩余價值還有新的源泉。集中生產(chǎn)、分工協(xié)作、簡化工藝和機(jī)器生產(chǎn)四個模型分別代表制度、管理、技術(shù)和工具等生產(chǎn)要素，在價值形成與價值增殖過程中發(fā)揮重要作用。馬克思的偉大，在于發(fā)現(xiàn)勞動在價值形成與價值增殖過程中的能動作用，從而參與剩余價值分配具有正當(dāng)、合理性。否定其它生產(chǎn)要素在價值形成與增殖過程中的重要作用，勞動本身也就無法創(chuàng)造價值和社會財富。

三、剩余價值理論的否定之否定

在馬克思以前，早期西方經(jīng)濟(jì)學(xué)家就已經(jīng)發(fā)現(xiàn)雇傭工人在生產(chǎn)過程中創(chuàng)造的超過自身勞動力價值的價值，卻止步于“勞動商品”、“出賣勞動”的傳統(tǒng)認(rèn)識。19世紀(jì)50年代，馬克思在《政治經(jīng)濟(jì)學(xué)批判》（1857—1858年草稿）中，從分析勞動力商品切入，探索剩余價值的來源，根據(jù)勞動價值理論構(gòu)建起剩余價值理論框架。雖然，馬克思對剩余價值并沒有給定一個標(biāo)準(zhǔn)定義，而是提出了一系列的具體概念。例如，“剩余價值首先是商品價值超過商品成本價格的余額”{6}、“這個過程的完整形式是G-W-G’。其中的G’=G+ΔG，即等于原預(yù)付貨幣額加上一個增值額。我把這個增值額或超過原價值的余額叫做剩余價值（surplusvalue）”{7}、“把剩余價值看作只是剩余勞動時間的凝結(jié)，只是對象化的剩余勞動，這是對于認(rèn)識剩余價值也是具有決定性的意義”{8}。不同概念的建構(gòu)，只是從不同視角展開論述、本質(zhì)無異，這些論述確立了剩余價值理論的基本觀點，表征了馬克思的政治立場和研究視域。

每一個歷史時期的社會發(fā)展，都應(yīng)當(dāng)密切關(guān)注時代提出的現(xiàn)實問題，“問題是時代的格言，是表現(xiàn)時代自己內(nèi)心狀態(tài)的最實際的呼聲”{9}，這是學(xué)術(shù)研究的使命所在。市場經(jīng)濟(jì)條件下，社會化大生產(chǎn)有賴于投資者、管理者、工人的共同勞動。生產(chǎn)作業(yè)與經(jīng)營管理都是通過勞動創(chuàng)造價值，這不是否定剩余價值理論，而是對勞動創(chuàng)造價值給予重新認(rèn)識，對剩余價值的產(chǎn)生進(jìn)行省思。馬克思對剩余價值的認(rèn)識是科學(xué)的，也是正確的。歷史條件所限，以小生產(chǎn)的視域看待社會化大生產(chǎn)顯然不足。后繼者囿于教條認(rèn)識，又成為小生產(chǎn)者觀的繼續(xù)。

在分散生產(chǎn)模型下，有社會分工、無組織分工，利益關(guān)系單一，組織內(nèi)部無利益矛盾；集中生產(chǎn)、分工協(xié)作、簡化工藝和機(jī)器生產(chǎn)模型下，社會分工與組織分工共同作用，利益分化形成利益矛盾，體力勞動與腦力勞動、管理運營與作業(yè)操作、專業(yè)技術(shù)與非專業(yè)技術(shù)之間的經(jīng)濟(jì)差異格局不斷擴(kuò)大。利益矛盾激化勢必導(dǎo)致利益沖突，而在合理的制度安排下利益分化則會助推社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

“每一既定社會的經(jīng)濟(jì)關(guān)系首先表現(xiàn)為利益”{10}，“世界并不是一種利益的世界，而是許多種利益的世界”{11}，個人和組織的動機(jī)、思維和行為都可以從各自的利益訴求中獲得答案，故馬克思言：“人們?yōu)橹畩^斗的一切，都同他們的利益有關(guān)。”{12}現(xiàn)代社會，資本家通過投資活動，合理使用勞動對象、降低勞動強(qiáng)度、節(jié)省勞動時間，優(yōu)化資源配置、集約勞動所產(chǎn)生的合力大于個別勞動簡單相加之和，特別是采用先進(jìn)的生產(chǎn)裝備和科學(xué)工藝、改進(jìn)組織管理進(jìn)行專業(yè)化分工提高生產(chǎn)率，減少生產(chǎn)運營中消耗的物化勞動和活勞動，創(chuàng)造社會財富。剩余價值的來源除了勞動，還有制度、管理、技術(shù)、工具等生產(chǎn)要素，共同構(gòu)成剩余價值的來源。當(dāng)然，勞動是剩余價值的主要來源。正確理解剩余價值或財富創(chuàng)造的源泉，有助于指導(dǎo)今天社會主義市場經(jīng)濟(jì)實踐和微觀領(lǐng)域的企業(yè)管理。

篇（8）

中圖分類號： TU2 文獻(xiàn)標(biāo)識碼： A

引言

建筑設(shè)計的理念是著眼于持久的長期價值，它通過良好的功能與適用性的產(chǎn)品，在很長一段時間里，能夠給消費者帶來很高的價值。因此在目標(biāo)要求、市場要求、銷售要求、材料要求、結(jié)構(gòu)及其要素的合理選用與商品生命周期間的配合下。形成了最佳配比和系統(tǒng)優(yōu)化的組合，避免了資源的浪費及增加無效的投入。

1.建筑設(shè)計方案優(yōu)化的風(fēng)險與原則

建筑設(shè)計方案優(yōu)化的初衷往往都是好的，但是否所有的優(yōu)化工作都能夠?qū)崿F(xiàn)目標(biāo)呢？一些建設(shè)單位和設(shè)計單位雖然投入了大量精力、時間進(jìn)行方案優(yōu)化，但由于工作方法不當(dāng)，往往出現(xiàn)調(diào)改了一個地方，卻引發(fā)更多相關(guān)問題的現(xiàn)象。 因此，為了實現(xiàn)優(yōu)化目標(biāo)，達(dá)到理想的優(yōu)化效果，在建筑設(shè) 計方案優(yōu)化過程中，如下幾條原則是應(yīng)該嚴(yán)格遵循的：

1.1堅持并充分發(fā)揮專業(yè)人員的主導(dǎo)作用

優(yōu)化不成反遭劣化的原因可能來自多方面，但非專業(yè)因素過多地干預(yù)甚至主導(dǎo)優(yōu)化過程是其中一項主要原因，一方面是建設(shè)單位的參與熱情或領(lǐng)導(dǎo)的主觀意愿不知不覺中影響或壓制了建筑師的創(chuàng)作空間：另一方面，中標(biāo)單位也常常存在任務(wù)完成式的被動工作心態(tài)“既然已經(jīng)中標(biāo)了 業(yè)主單位說怎么改就怎么改吧! ”結(jié)果是系統(tǒng)思考不足引發(fā)更多的問題，造成方案的劣化。雖然建筑設(shè)計方案優(yōu)化是一項需要多方參與、博采眾長的 活動，但同時也是一項專業(yè)性極強(qiáng)的工作。為確保優(yōu)化方案的科學(xué)性與合理性，來自各方面的的意見與建議必須要經(jīng)過建筑師 的整理、甄別與過濾后，通過專業(yè)的設(shè)計手段與技術(shù)舉措加以落實。建筑師要摒棄任務(wù)完成式的消極態(tài)度。積極承擔(dān)起方案優(yōu)化的主導(dǎo)責(zé)任。同時，建設(shè)單位要給予建筑師以充分的信任與授權(quán)，并在工作程序、機(jī)制上給予保證。

1.2識別并堅持中標(biāo)設(shè)計方案的精髓，避免顛覆性的修改

設(shè)計招投標(biāo)制度對中標(biāo)方案的法律地位是有明確規(guī)定的，且大型重要項目的中標(biāo)方案一般都經(jīng)過了建設(shè)單位高層領(lǐng)導(dǎo)的認(rèn)可，所以不能敞開來優(yōu)化，而是應(yīng)該充分挖掘、識別、提煉出原有中標(biāo)方案的亮點，在保持原有方案精髓的基礎(chǔ)上開展設(shè)計優(yōu)化。

2.建筑工程設(shè)計方案的優(yōu)化分析

由于建筑工程設(shè)計方案對工程投資有著重要的意義,因此,加強(qiáng)建筑工程設(shè)計方案的優(yōu)化已經(jīng)成為現(xiàn)代工程建設(shè)的重要工作,是影響投資收益、建筑施工質(zhì)量與成本控制的關(guān)鍵。

2.1建筑工程設(shè)計方案現(xiàn)狀分析

目前我國的建筑工程設(shè)計方案主要是本著對投資方要求負(fù)責(zé)的理念進(jìn)行,有關(guān)部門僅對圖紙等進(jìn)行簡單的審核,這就造成對建筑工程設(shè)計方案缺乏必要的考核與評價。而且投資方?jīng)]有認(rèn)識到方案設(shè)計對投資的影響,僅注重投標(biāo)價與標(biāo)底價的差距,沒有認(rèn)識到設(shè)計方案的優(yōu)化對投資的影響。因此導(dǎo)致在投標(biāo)過程中方案審核不細(xì)、概算粗略、要求出圖時間緊、刻意壓低設(shè)計費用。種種原因?qū)е铝私ㄖこ淘O(shè)計方案沒有得到足夠的重視,設(shè)計方案的優(yōu)化也無從談起,最終導(dǎo)致工程投資超標(biāo)的現(xiàn)象屢屢發(fā)生。針對這樣的情況,建筑工程投資企業(yè)必須認(rèn)識到建筑工程設(shè)計方案優(yōu)化的重要性,認(rèn)真審核投標(biāo)方設(shè)計方案,通過對設(shè)計方案的優(yōu)化達(dá)到降低工程投資、提高工程造價管理水平的目的。

2.2如何提高我國建筑工程設(shè)計方案優(yōu)化水平

建筑工程設(shè)計方案優(yōu)化水平的提高不僅僅是提高投資方對設(shè)計方案的認(rèn)識,還要通過國家主管部門提高監(jiān)管力度、提高設(shè)計監(jiān)理推廣、完善有關(guān)法規(guī)、強(qiáng)化綜合性設(shè)計方案優(yōu)化等多方面工作共同提高我國建筑工程設(shè)計方案優(yōu)化水平。通過建筑工程設(shè)計方案優(yōu)化不能夠單純的強(qiáng)調(diào)節(jié)約投資,應(yīng)從綜合性考慮出發(fā),注重設(shè)計的科學(xué)性、技術(shù)的先進(jìn)性,以提高設(shè)計價值目標(biāo)為基礎(chǔ)、總體效益為出發(fā)點,達(dá)到建筑工程設(shè)計方案優(yōu)化效果。

3.建筑設(shè)計方案優(yōu)化的策略與方法

3.1通過設(shè)計招投標(biāo)和方案競選優(yōu)化設(shè)計方案

建設(shè)單位就擬建工程的設(shè)計任務(wù)通過報刊、信息網(wǎng)絡(luò)或其他媒介公告，吸引設(shè)計單位參加設(shè)計招標(biāo)或設(shè)計方案競選，以獲得眾多的設(shè)計方案；然后組織評標(biāo)專家小組，采用科學(xué)的方法，按照經(jīng)濟(jì)、適用、美觀的原則，以及技術(shù)先進(jìn)、功能全面、結(jié)構(gòu)合理、安全適用、滿足建筑節(jié)能及環(huán)境等要求，綜合評定各設(shè)計方案優(yōu)劣，從中選擇最優(yōu)的設(shè)計方案，或?qū)⒏鞣桨傅目扇≈幹匦陆M合，提出最佳方案。

3.2運用價值工程優(yōu)化設(shè)計方案

價值工程(Value Engineering)，又稱價值分析，是一門技術(shù)與經(jīng)濟(jì)相結(jié)合的現(xiàn)代化管理科學(xué)。價值工程中的“價值”是功能與成本的綜合反映，其表達(dá)式為：價值(V)= 功能(F)／成本(C)。在設(shè)計過程中，利用價值工程對設(shè)計方案進(jìn)行經(jīng)濟(jì)比較，對不合理的設(shè)計提出意見，運用價值工程原理，對方案實行科學(xué)決策，對工程設(shè)計進(jìn)行優(yōu)化，使設(shè)計項目的產(chǎn)品質(zhì)量，也就是產(chǎn)品最終價值體現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)效益和社會效益中。由此可見，設(shè)計質(zhì)量的優(yōu)劣是價值工程應(yīng)用的最好體現(xiàn)。在工程設(shè)計中應(yīng)用價值工程，對資源合理配置，增加設(shè)計產(chǎn)品的科技含量和價值均具有重大的意義。

3.3實施限額設(shè)計，優(yōu)化設(shè)計方案

所謂限額設(shè)計，就是按照批準(zhǔn)的設(shè)計任務(wù)書及投資估算控制初步設(shè)計，按照初步設(shè)計總概算控制施工圖設(shè)計，同時各專業(yè)在保證達(dá)到使用功能的前提下，按分配的投資限額控制設(shè)計，嚴(yán)格控制技術(shù)設(shè)計和施工圖設(shè)計的不合理變更，保證總投資限額不被突破。投資分解和工程量控制是實行限額設(shè)計的有效途徑和主要方法。限額設(shè)計是將上階段設(shè)計審定的投資限額和工程量先分解到各專業(yè)，然后再分解到各單位工程和各分部工程而得到的，通過層層限額設(shè)計，實現(xiàn)對投資限額的控制與管理；同時也實現(xiàn)了對設(shè)計標(biāo)準(zhǔn)、工程數(shù)量與概預(yù)算指標(biāo)等各方面的控制。限額設(shè)計是設(shè)計階段控制工程造價的重要手段，它能有效地克服和控制“三超”現(xiàn)象，使設(shè)計單位加強(qiáng)技術(shù)與經(jīng)濟(jì)的對立統(tǒng)一管理，能克服設(shè)計概預(yù)算本身的失控對工程造價帶來的負(fù)面影響。

3.4推廣標(biāo)準(zhǔn)化設(shè)計，優(yōu)化設(shè)計方案

標(biāo)準(zhǔn)化設(shè)計又稱定型設(shè)計、通用設(shè)計，是工程建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)化的組成部分。各類工程建設(shè)的構(gòu)件、配件、零部件、通用的建筑物、構(gòu)筑物、公用設(shè)施等，只要有條件的，都應(yīng)該實施標(biāo)準(zhǔn)化設(shè)計。采用標(biāo)準(zhǔn)化設(shè)計的優(yōu)點有：設(shè)計質(zhì)量比一般工程設(shè)計質(zhì)量高；可以提高勞動生產(chǎn)率，加快程建設(shè)進(jìn)度；可以節(jié)約建筑材料，降低工程造價。

4.結(jié)束語

現(xiàn)代建筑工程設(shè)計方案要求的提高對建筑工程施工企業(yè)有關(guān)部門的工作人員提出了更高的要求,要求施工企業(yè)專業(yè)技術(shù)人員不斷提高專業(yè)技術(shù)與管理水平,以全過程、全面性施工管理理念對就建筑工程設(shè)計方案進(jìn)行審核與優(yōu)化,積極與設(shè)計單位進(jìn)行溝通,為提高投資效率、提高施工質(zhì)量奠定堅實的基礎(chǔ)。

參考文獻(xiàn)：

[1]劉鴻鈞.論建筑工程設(shè)計方案優(yōu)化[J].建筑工業(yè)資訊,2008,10.

篇（9）

一、品牌的分類

對于消費者來說，品牌即是一種認(rèn)可，一種信任。在同類產(chǎn)品和同質(zhì)服務(wù)中，消費者的最終的選擇往往受到品牌的影響。依據(jù)品牌的來源可以將品牌分為自有品牌、外來品牌和嫁接品牌。自有品牌是企業(yè)依據(jù)自身需要創(chuàng)立的，如本田、摩托羅拉、全聚德等等。外來品牌是指企業(yè)通過特許經(jīng)營、兼并，收購或其他形式而取得的品牌，如麥當(dāng)勞、肯德基。嫁接品牌主要指通過合資、合作方式形成的帶有雙方品牌的新產(chǎn)品，如索尼-愛立信手機(jī)、梅賽德斯-奔馳汽車。

二、品牌的價值

品牌是由名稱、標(biāo)志、象征物、包裝、口號、音樂或其組合等符號而聯(lián)想到的基于價值的消費者與組織或個人之間的關(guān)系及其所帶來的無形資產(chǎn)。

品牌價值是品牌管理要素中最為核心的部分，也是品牌區(qū)別于同類競爭品牌的重要標(biāo)志。邁克爾·波特在品牌競爭優(yōu)勢中提到：品牌的資產(chǎn)主要體現(xiàn)在品牌的核心價值上，或者說品牌核心價值也是品牌精髓所在。

品牌是企業(yè)與消費者建立良好關(guān)系的工具，也是企業(yè)與競爭者爭奪消費者的手段。因此，不要把品牌單純地認(rèn)為是品名或知名度。從企業(yè)角度看，它是一個企業(yè)經(jīng)營活動的綜合表現(xiàn)，有物質(zhì)層面的，也有心理層面的。從消費者角度看，它是消費者消費產(chǎn)品和服務(wù)的依據(jù)和經(jīng)驗，體現(xiàn)身份和個性的方法和工具，也是滿足更高需求的期望和要求。

三、我國企業(yè)品牌戰(zhàn)略中存在的問題

目前，中國品牌走向國際市場有著巨大的機(jī)遇和空間，品牌的國際化已紗可避免，然而品牌建設(shè)中也存在著不盡如人意的問題。

1.忽視長期投資，急功近利。在經(jīng)濟(jì)全球化背景下，國際競爭越來越表現(xiàn)為品牌的競爭，現(xiàn)代跨國公司絕大多數(shù)都是知名品牌公司，尤其注重品牌戰(zhàn)略的運用，通過品牌這種全方位的輸出形態(tài)，跨國公司占領(lǐng)了國際市場。品牌絕不可能在短期內(nèi)創(chuàng)出來，是一個長期積累的過程。很多企業(yè)沒有清醒地認(rèn)識到這一點，妄圖在短時間內(nèi)創(chuàng)出一個名牌，而忽視了長遠(yuǎn)的規(guī)劃和戰(zhàn)略。

2.對品牌重要性缺乏認(rèn)識，把品牌看做一個產(chǎn)品。品牌戰(zhàn)略的實施是一項系統(tǒng)工程，是企業(yè)整體發(fā)展戰(zhàn)略與競爭戰(zhàn)略的重要組成部分。國內(nèi)不少企業(yè)把品牌等同于一個好名字，把提高產(chǎn)品知名度等同于產(chǎn)品包裝，有的企業(yè)甚至在品牌低價出售轉(zhuǎn)讓，喪失了本國企業(yè)自身品牌、產(chǎn)品與知識產(chǎn)權(quán)，民族產(chǎn)業(yè)缺乏競爭力。

四、對我國品牌建設(shè)的建議

1.運用國際營銷戰(zhàn)略

（1）突出品牌核心價值。品牌價值是品牌管理要素中最為核心的部分，也是品牌區(qū)別于同類競爭品牌的重要標(biāo)志。邁克爾·波特在其品牌競爭優(yōu)勢中曾提到：品牌的資產(chǎn)主要體現(xiàn)在品牌的核心價值上，或者說品牌核心價值也是品牌精髓所在。品牌價值包括質(zhì)量、美譽(yù)、服務(wù)、個性化、親和力、新潮、激情、自然、科技、性價比、價格。一個品牌可能涉及所有的價值元素，但是必須尋找出其中一個或幾個核心的價值元素，并準(zhǔn)確地傳達(dá)給消費者，強(qiáng)化消費者心目中的品牌形象。

（2）確保信息暢通，提升服務(wù)質(zhì)量。信息可以看作是內(nèi)部控制的神經(jīng)系統(tǒng)，它要求企業(yè)及時、準(zhǔn)確地收集、傳遞與內(nèi)部控制相關(guān)的信息，確保信息在企業(yè)內(nèi)、外部之間進(jìn)行有效溝通。在細(xì)分市場里，競爭優(yōu)勢從獲得信息的能力轉(zhuǎn)變?yōu)閷嵱眯畔ⅲ延行蔚摹⒃絹碓接嗅槍π缘膬r值返還給客戶所需要的技能。對我國的企業(yè)來說，要樹立國際營銷觀念，確保信息準(zhǔn)確有效，提高服務(wù)質(zhì)量。

2.加強(qiáng)企業(yè)文化建設(shè)

（1）企業(yè)文化建設(shè)。企業(yè)文化是一個組織由其價值觀、信念、儀式、符號、處事方式等組成的其特有的文化形象。企業(yè)文化是企業(yè)的靈魂，是推動企業(yè)發(fā)展的不竭動力，其核心是企業(yè)的精神和價值觀。內(nèi)部控制發(fā)揮作用離不開文化層面的強(qiáng)力支撐。加強(qiáng)企業(yè)文化建設(shè)，可以充分發(fā)揮管理者和全體員工的主動性、積極性和創(chuàng)造性，從而達(dá)到內(nèi)部控制的最佳效果。

（2）增強(qiáng)創(chuàng)新意識。創(chuàng)新是以新思維、新發(fā)明和新描述為特征的一種概念化過程。創(chuàng)新是人類特有的認(rèn)識能力和實踐能力，是人類主觀能動性的高級表現(xiàn)形式，是推動民族進(jìn)步和社會發(fā)展的不竭動力。我國企業(yè)想要走在世界前列，就一刻也不能停止理論創(chuàng)新。

3.建立系統(tǒng)工程，走集團(tuán)化之路

（1）系統(tǒng)工程。系統(tǒng)工程是組織管理的技術(shù)。系統(tǒng)是由相互作用和相互依賴的若干組成部分結(jié)合成具有特定功能的有機(jī)整體，而且這個系統(tǒng)本身又是它所從屬的一個更大系統(tǒng)的組成部分。系統(tǒng)工程則是組織管理這種系統(tǒng)的規(guī)劃、研究、設(shè)計、制造、試驗和使用的科學(xué)方法，是一種對所有系統(tǒng)都具有普遍意義的科學(xué)方法。我國企業(yè)應(yīng)當(dāng)建立起一套嚴(yán)謹(jǐn)?shù)南到y(tǒng)，提高自身的國際競爭力。

（2）走集團(tuán)化之路。自主品牌的建設(shè)是我國工業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略性問題，也是生產(chǎn)企業(yè)最大的系統(tǒng)工程。我國應(yīng)實施大集團(tuán)戰(zhàn)略，形成集約化經(jīng)營，加快科技創(chuàng)新和自主研發(fā)步伐，積極探索以最有效的方式和最快的途徑，通過集團(tuán)化之路將自主品牌做大做強(qiáng)。應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)研發(fā)中心的建設(shè)，改變中國產(chǎn)品、技術(shù)開發(fā)能力落后的局面；以創(chuàng)新精神，建立新的投資和融資機(jī)制，以保證企業(yè)的持續(xù)良性發(fā)展。鼓勵民間資本與大集團(tuán)融合，參與企業(yè)重組。賦予大集團(tuán)投資融資自，允許其以多種方式直接從國內(nèi)外市場上融資。

篇（10）

一、價值投資策略的產(chǎn)生和發(fā)展

美國的本杰明·格雷厄姆和大衛(wèi)·多德在1934年出版了《證券分析》一書，證券市場價值投資理論及策略在此基礎(chǔ)上發(fā)展起來。該理論的基本假設(shè)是：盡管證券的價格波動很大，其內(nèi)在價值穩(wěn)定且可測量。短期內(nèi)證券市場價格會經(jīng)常偏離其內(nèi)在價值，但市場存在自我糾偏的機(jī)制，長期來看內(nèi)在價值與市場價格趨同。價值投資的精髓是在市場價格明顯低于內(nèi)在價值時買人證券，在顯著高出時賣出。內(nèi)在價值與市場價格間的差額——安全邊際越大．投資風(fēng)險就越小。預(yù)期收益就越高。從上市公司財務(wù)報表出發(fā)，通過分析資產(chǎn)價值、盈利價值和成長性價值來計算投資對象的內(nèi)在價值。關(guān)于備受爭議的公司成長性價值，格雷厄姆指出，唯一能給投資者帶來利潤的成長是那些資本回報超過資本成本的增長，只有具備經(jīng)濟(jì)特許權(quán)(企業(yè)受壁壘保護(hù)，對手難以進(jìn)人該行業(yè))的成長性才是有價值的。格雷厄姆投資思想是價值投資理念的啟蒙和經(jīng)典，其實質(zhì)便是選擇買人被市場一定程度低估的股票并且在其被高估時賣出。

《證券分析》出版之際，正值1929年-1933年美國股災(zāi)結(jié)束，華爾街處于歷史性的熊市，市場中充斥著股價跌破凈資產(chǎn)的股票，是價值投資的大好時機(jī)。此時，通過大量收集上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)，格累厄姆及其追隨者找到無數(shù)符合價值投資理念的股票，并在隨后的反彈行情中獲得巨額收益。但是此后數(shù)十年，隨著公司財務(wù)信息日益透明，投資者素質(zhì)提升，想在美國證券市場找到被嚴(yán)重低估的優(yōu)質(zhì)股票已經(jīng)日趨困難。到20世紀(jì)70年代大牛市中，市場中已很難找到傳統(tǒng)價值型股票，格雷厄姆本人也宣稱隨著市場越來越有效，投資者運用傳統(tǒng)的價值投資策略很難再獲得超額利潤。然而此時及以后的數(shù)十年間，沃倫·巴菲特等價值投資者繼承和發(fā)展了格雷厄姆的投資理念，并創(chuàng)造出一系列極其成功的投資記錄。巴菲特認(rèn)為選擇股票的本質(zhì)是選擇上市公司。他的投資策略便是以合適的價格購入具備持續(xù)競爭優(yōu)勢的超級明星企業(yè)股票并長期集中持有。在權(quán)益證券評估方法上，只認(rèn)可現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型，即任何證券的內(nèi)在價值取決于其未來現(xiàn)金流量以適當(dāng)貼現(xiàn)率貼現(xiàn)的現(xiàn)值之和。

經(jīng)過大半個世紀(jì)的發(fā)展，雖然價值投資方法的本質(zhì)依然是通過判定證券內(nèi)在價值與市場價格的偏離而尋求投資機(jī)會，但具體的投資策略卻有著極大發(fā)展并各有特點。證券的基本面分析成為了價值投資方法的核心。由此逐步形成了從宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)研究到公司分析和證券定價的三步定價法。從過去僅僅側(cè)重于公司財務(wù)報表分析，到關(guān)注報表數(shù)據(jù)之外的因素(如品牌、技術(shù)領(lǐng)先程度和管理層品質(zhì)等)；從過去地關(guān)注上市公司歷史和現(xiàn)狀分析，發(fā)展到現(xiàn)在兼顧公司未來成長性分析；指標(biāo)分析上亦從側(cè)重于市凈率和分紅派息，到現(xiàn)在對一攬子指標(biāo)進(jìn)行綜合分析(市盈率、價格銷售額比率和經(jīng)營性現(xiàn)金流量等)。上市公司的價值評估方法逐步得到優(yōu)化，內(nèi)在價值的內(nèi)涵和外延不斷地得以擴(kuò)大，分門別類的價值投資也有著以下共同特征：(1)安全邊際的留存，使得買入的股票相對比較便宜，市盈率、市凈率等指標(biāo)值相對較低，因此在熊市中操作較多，在股市泡沫中操作較少；(2)更傾向于中長期投資，對于證券市場的短期波動相對不敏感；(3)投資組合相對集中；(4)更適用于相對成熟的證券市場。

二、金融市場理論對價值投資策略的解釋及爭議

金融市場在整個20世紀(jì)有著長足的發(fā)展，分門別類的金融理論和投資策略亦層出不窮，各有發(fā)展。時至今日。證券市場的主流投資方法主要包括基于基本面分析理論的價值投資和成長投資、基于空中樓閣理論的技術(shù)分析和基于有效市場假設(shè)的指數(shù)化投資。而行為金融學(xué)自20世紀(jì)80年代誕生起便逐步異軍突起，成為極具發(fā)展前景的新興金融理論。

成長投資和價值投資同屬于基本分析范疇，二者都強(qiáng)調(diào)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)莫毩⒎治觯诶碚摰膬?nèi)在邏輯上趨于一致，但實際投資風(fēng)格差別較大甚至完全相反。前者看重企業(yè)的發(fā)展?jié)摿ΓJ(rèn)為股票價格不斷上漲的動力來自于企業(yè)持續(xù)快速發(fā)展，盈利高速增長，當(dāng)前股價的高低并不是考慮的第一要素，所選擇股票往往市盈率較高。在成長投資者看來，價值投資利用市場波動在安全邊際下購入股票。P／E、P／BV和P／S等指標(biāo)值較低，風(fēng)險固然相對較小，但投資風(fēng)格顯得保守單一，得不到高增長企業(yè)帶來的超額回報。從美國股市運行的實證分析結(jié)果來看，在過去的25年間，價值投資和成長性投資各有其風(fēng)行周期，呈現(xiàn)周期輪動的態(tài)勢，各自在其風(fēng)行周期中的表現(xiàn)均好過對方，但從長期回報來看。價值投資收益要明顯高于成長投資，而收益波動卻小于對方。

相對于基本面分析理論，空中樓閣理論認(rèn)為證券的價格波動是由大眾心理預(yù)期的變化所決定，聰明的投資者所要做的僅僅是購入大眾認(rèn)定可以漲價的股票，并以更高的價格賣出即可。在此理論依據(jù)下，技術(shù)分析方法僅從證券的市場行為來分析證券價格的未來變化。技術(shù)分析師認(rèn)為價格變動受長期趨勢影響，對新信息并不是立即做出精確的反應(yīng)，而是逐漸反應(yīng)，因此投資者只需計算未來的趨勢，沒有必要進(jìn)行基本面分析和價值投資分析。但大多數(shù)對歐美證券市場弱有效性的檢驗結(jié)果證實，證券價格并不按照一定趨勢變動，技術(shù)分析的前提假定條件難以成立。

基于有效市場假設(shè)的現(xiàn)資理論認(rèn)為，在所謂的半強(qiáng)式有效市場中，證券市場價格能夠迅速反映公開市場已有的全部信息，因此價值投資分析不能為投資者帶來超越市場的額外收益。然而在歐美市場上的大量實證研究并不能證明證券市場完全有效，市場上存在著大量的非有效性證據(jù)，包括風(fēng)險溢價的時間序列相關(guān)性、市盈率效應(yīng)、賬面價值／市場價值比率和日歷效應(yīng)等。同時沃倫·巴菲特、彼得·林奇等價值投資群體的長期超額業(yè)績回報也從實踐上對半強(qiáng)式有效市場進(jìn)行了極其有力的反駁。

在統(tǒng)計分析實證研究對現(xiàn)資理論提出挑戰(zhàn)的同時，行為金融學(xué)理論于20世紀(jì)80年代誕生。該理論以心理學(xué)對人類決策心理的研究成果為依據(jù)，以人們的實際決策心理為出發(fā)點，研究投資者非理性決策對證券價格變化的影響。行為金融學(xué)認(rèn)為，投資者并非如有效市場理論假設(shè)的那樣完全理性，而是有限理性的，有一種偏差會使人們更注重最近的消息，存在著“過度反應(yīng)”，從而導(dǎo)致證券價格的非理性波動，證券價格偏離價值是不可避免的，投資者身上出現(xiàn)的類似認(rèn)知偏差還有：過度自信，反應(yīng)不足和損失厭惡等等。這個發(fā)現(xiàn)驗證了價值投資理論的前提假設(shè)：從短期來看，市場只是一個投票機(jī)，股票價格不僅決定于基本面因素，還受影響于投資大眾的心理認(rèn)知偏差。證

券價格的非理性波動，使得價值投資策略利用市場波動尋求套利成為可能。來自基本面的邏輯因素決定了股票的內(nèi)在價值，而心理因素則影響其短期的市場價格。

三、價值投資策略的實踐效應(yīng)

價值投資方法所具有的科學(xué)性和穩(wěn)健性使其逐漸成為歐美成熟證券市場的主流投資理念和投資策略，美國華爾街90％的證券分析師都聲稱自己是基本面分析者。隨著證券分析業(yè)的不斷發(fā)展和走向成熟，歐美證券市場上越來越難以發(fā)現(xiàn)內(nèi)在價值被明顯低估的股票，特別是在幾波大牛市中，市場中多數(shù)股票都被嚴(yán)重高估，此時價值投資者只能選擇有所不為。難以分享證券市場空中樓閣所帶來的超額投機(jī)收益。當(dāng)證券價格普遍達(dá)到甚至超越其內(nèi)在價值，股市若長期處于高漲狀態(tài)，堅持價值投資策略的機(jī)會成本也較大。

另外，在買人證券之前的價值評估環(huán)節(jié)中，由于上市公司信息來源有限，信息可信度有時也不高，已有信息中，無形資產(chǎn)等項目的價值也難以確定，由此造成其資產(chǎn)價值難以判斷；另一方面，企業(yè)未來的盈利和增長更是不易預(yù)測，很多復(fù)雜和隨機(jī)的因素都會導(dǎo)致原先的預(yù)測結(jié)果和實際值相差極大，未來充滿不確定性。價值投資者雖然在單個股票上所花工作量巨大，精確度卻未見有多高，因此，保留足夠的安全邊際在抵消風(fēng)險和獲得盈利上顯得尤為重要。然而如此一來，一些未來成長性極佳上市公司便很容易被忽略掉。一些能力和精力均有限的投資者往往只能選擇那些低市盈率和市凈率的股票，近似達(dá)到和實現(xiàn)價值投資的效果。彼得·林奇曾將利潤增長率指標(biāo)結(jié)合考慮，提供一個新的價值指標(biāo)公式：K=增長率／市盈率，K值愈大，投資回報愈大，這樣能夠兼顧分享到成長型公司的業(yè)績回報。