產(chǎn)業(yè)投資基金論文匯總十篇

時間：2023-04-08 11:26:58

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產(chǎn)業(yè)投資基金論文

篇（1）

根據(jù)有關(guān)研究，中國產(chǎn)業(yè)投資基金業(yè)的總體目標(biāo)是成為一個具備一定規(guī)模的金融產(chǎn)業(yè)，其舉足輕重的作用僅次于商業(yè)銀行和保險公司。參照美國等發(fā)達(dá)國家金融業(yè)結(jié)構(gòu)比重，中國產(chǎn)業(yè)投資基金的資產(chǎn)規(guī)模應(yīng)占金融業(yè)資產(chǎn)規(guī)模的1％—3％。按中國現(xiàn)有金融資產(chǎn)規(guī)模約40萬億元匡算，產(chǎn)業(yè)投資基金規(guī)模應(yīng)在4000億元到8000億元，最終達(dá)到占金融資產(chǎn)3％的目標(biāo)。在影響上，產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展將改善我國企業(yè)的融資格局，加快金融市場的改革進(jìn)程，促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，提高資源配置的效率。

二、產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展環(huán)境

當(dāng)前，中國正在經(jīng)歷一段高新技術(shù)、基礎(chǔ)設(shè)施投資活躍的時期，投資主體既有政府，也有私營部門。一方面，是國內(nèi)高新技術(shù)、基礎(chǔ)設(shè)施投資需求顯著增長，而政府面臨財(cái)政壓力和職能轉(zhuǎn)變，需要減少債務(wù)，并將投資風(fēng)險轉(zhuǎn)移到私營部門；同時相對較高的估值推動更多的資產(chǎn)轉(zhuǎn)手，進(jìn)而促進(jìn)了較快的資本投入。另一方面，在需求作用下，資金被吸引到國內(nèi)高新技術(shù)，尤其是基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)已成為具有長期投資等級，富有吸引力的固定收益產(chǎn)品；而且在宏觀經(jīng)濟(jì)向好的情況下，股本投資將產(chǎn)生較高的股息收益，能充分利用杠桿實(shí)現(xiàn)增長，并與通貨膨脹掛鉤。這些都為中國私募股本投資創(chuàng)造了極好的機(jī)會，也為中國產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展提供了良好的環(huán)境。

從法律環(huán)境來看，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，1995年9月中國人民銀行公布了《設(shè)立境外中國產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法》，該辦法是至今中資機(jī)構(gòu)在境外設(shè)立中國產(chǎn)業(yè)投資基金的主要依據(jù)。對在境內(nèi)設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金，國家發(fā)改委于2004年11月起草了《產(chǎn)業(yè)投資基金管理暫行辦法》，雖然至今沒有出臺，但是有關(guān)內(nèi)容已經(jīng)在相關(guān)政府部門達(dá)成共識。而國內(nèi)已成功設(shè)立的中瑞、中比等中外合資產(chǎn)業(yè)投資基金，均由國家發(fā)改委以特批的方式報(bào)國務(wù)院批準(zhǔn)成立。

從市場環(huán)境來看，當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持強(qiáng)勁增長，社會資金較為充裕，但投資渠道不暢，包括保險資金、社保資金在內(nèi)的大資金集團(tuán)，正積極尋找有穩(wěn)定現(xiàn)金流回報(bào)而又能與其負(fù)債結(jié)構(gòu)相匹配的項(xiàng)目投資。只要產(chǎn)業(yè)投資基金的回報(bào)和結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)有足夠的吸引力，就可以完成基金的募集。

三、產(chǎn)業(yè)投資基金的投融資特點(diǎn)

從國外發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來看，產(chǎn)業(yè)投資基金主要投資于基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)，包括運(yùn)輸行業(yè)(如收費(fèi)道路、機(jī)場、港口和部分鐵路)、受監(jiān)管的公用事業(yè)(如供電和天然氣網(wǎng)絡(luò)、供水和廢水處理網(wǎng)絡(luò))、政府服務(wù)業(yè)(如學(xué)校和醫(yī)院、衛(wèi)星等部分國防項(xiàng)目)和其他(如輸油管、液化石油氣接收站和運(yùn)輸船、合同發(fā)電)等。該行業(yè)資產(chǎn)均屬于社會基礎(chǔ)設(shè)施，具有穩(wěn)定、可預(yù)測和低風(fēng)險的現(xiàn)金流，且獨(dú)立于商業(yè)圈之外，通常與本地通貨膨脹相關(guān)，有能力支撐高負(fù)債。

產(chǎn)業(yè)投資基金是一個值得中國企業(yè)探索的、比較適合大型建設(shè)項(xiàng)目的股本融資方式。對于項(xiàng)目主體而言，其通過產(chǎn)業(yè)投資基金融資，主要有五大特點(diǎn)：一是投資期限較長，一般為1015年；二是投資者一般不要求占控制地位，只要求參股；三是投資者到期后退出，發(fā)起人可擁有優(yōu)先回購權(quán)；四是以財(cái)務(wù)投資者為主，很少參加經(jīng)營管理(但會要求改善和強(qiáng)化公司治理)；五是投資者對投資回報(bào)要求不高。當(dāng)然，由于股本投資者比債務(wù)融資者承擔(dān)更多的風(fēng)險，在收益獲得次序上排在貸款之后，因此，產(chǎn)業(yè)投資基金的融資成本要高于銀行貸款。

與傳統(tǒng)的融資方式相比，產(chǎn)業(yè)投資基金融資特點(diǎn)如下：

四、產(chǎn)業(yè)投資基金的設(shè)立方案要點(diǎn)

目前，我國產(chǎn)業(yè)投資基金立法基本處于停滯狀態(tài)，已設(shè)立的中瑞合作基金、中比直接股權(quán)投資基金、以及其他創(chuàng)業(yè)投資基金和房地產(chǎn)投資基金，均采取了迂回的方式，對不同的設(shè)立模式進(jìn)行了探索。因此，如何在現(xiàn)有的法律框架下，對產(chǎn)業(yè)投資基金設(shè)立方案進(jìn)行研究、設(shè)計(jì)，不僅直接關(guān)系基金本身能否成功募集和運(yùn)作，而且對于中國整個產(chǎn)業(yè)投資基金業(yè)的發(fā)展具有積極意義。結(jié)合國內(nèi)外實(shí)踐，在中國設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金需著重考慮以下幾個方面：

1.基金組織形式：公司型還是契約型。公司型基金具有獨(dú)立法人資格，治理規(guī)范，管理直接，透明度高等優(yōu)點(diǎn)；但需承受雙重稅賦，不可在銀行間債券市場發(fā)行基金單位，無法實(shí)現(xiàn)利潤100％分紅。契約型基金設(shè)立簡單，便于運(yùn)作，經(jīng)批準(zhǔn)可以在銀行間債券市場發(fā)行基金單位，基金收入可以全部分配給基金份額持有人，基金本身無須繳納所得稅；但治理相對困難，對投資者的保護(hù)不如公司型基金。

2.基金注冊地：境內(nèi)還是境外。在境內(nèi)注冊基金，目前尚無有關(guān)的專項(xiàng)法規(guī)，無稅收優(yōu)惠政策，審批程序相對簡單，投資者以境內(nèi)保險公司和社保機(jī)構(gòu)為主，期望回報(bào)率比債務(wù)融資略高；在境外注冊基金，法律環(huán)境較完善成熟，可選擇具有稅收優(yōu)惠的境外地點(diǎn)注冊，但審批程序較復(fù)雜，投資者群體廣，期望的回報(bào)率較高(一般在12％一16％)。3.基金投資方向。首先需確定基金定位是穩(wěn)定收益的基礎(chǔ)設(shè)施投資基金，還是要求高回報(bào)的創(chuàng)業(yè)投資基金，并考查擬投資行業(yè)的監(jiān)管要求；然后分析投資者對基金收益率及其分布特點(diǎn)的要求，選擇投資成熟項(xiàng)目，還是在建項(xiàng)目；最后檢查不同項(xiàng)目的現(xiàn)金流配合情況，確定具體的投資方向或項(xiàng)目。

4.基金規(guī)模與存續(xù)期。基金規(guī)模主要受擬投資項(xiàng)目預(yù)計(jì)的資金需求，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對基金規(guī)模的要求和審批的難易程度，潛在投資者的資金供給規(guī)模影響。基金存續(xù)期主要受擬投資項(xiàng)目預(yù)計(jì)的資金需求期間，潛在投資者的資金供給要求，滿足投資者一定的預(yù)期收益率影響。

5、基金到期后處理方式。基金到期后的主要處理方式包括續(xù)期，基金將所持有投資項(xiàng)目股權(quán)在市場上出售等。項(xiàng)目出售可由約定的投資者擁有優(yōu)先購買權(quán)，出售價格可按項(xiàng)目賬面凈值、基金成立時的收購價格，或市場價格進(jìn)行。

6.發(fā)起人認(rèn)購比例。發(fā)起人需確定對基金希望保持的控制力，將基金預(yù)期收益率與其現(xiàn)有投資項(xiàng)目回報(bào)率進(jìn)行比較，以及衡量自身的資金來源是否充分。在契約型基金中，由于發(fā)起人可通過控股基金管理公司來實(shí)現(xiàn)對基金運(yùn)作的實(shí)際控制，因此其對基金的認(rèn)購比例可以盡可能的低。

五、產(chǎn)業(yè)投資基金的治理

產(chǎn)業(yè)投資基金的治理包括以下幾個層次：

篇（2）

一、我國產(chǎn)業(yè)投資基金的內(nèi)涵及其現(xiàn)實(shí)意義

產(chǎn)業(yè)投資基金是一種借鑒西方發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)規(guī)范的“創(chuàng)業(yè)投資基金”運(yùn)作形式，通過發(fā)行基金受益券募集資金，交由專業(yè)人士組成的投資管理機(jī)構(gòu)操作，基金資產(chǎn)分散投資于不同的實(shí)業(yè)項(xiàng)目，投資收益按資分成的投融資方式。它具有以下幾個特點(diǎn)：

（1）作為投資基金的一個種類，它具有“集合投資，專家管理，分散風(fēng)險，運(yùn)作規(guī)范”的特點(diǎn)。

（2）產(chǎn)業(yè)投資基金一般定位于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，有效率的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的基礎(chǔ)建設(shè)，如收費(fèi)路橋建設(shè)、電力建設(shè)、城市公共設(shè)施建設(shè)等，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級與結(jié)構(gòu)高度化，以高風(fēng)險實(shí)現(xiàn)高收益。

（3）產(chǎn)業(yè)投資基金一般以實(shí)業(yè)投資為主，但也作一定比例的證券投資，以保持基金資產(chǎn)的流動性。

（4）產(chǎn)業(yè)投資基金區(qū)別于“行業(yè)基金”，其投資方向一般是跨行業(yè)、綜合性、以符合組合投資原則并且避免蛻化為某個行業(yè)的行政附屬物。

產(chǎn)業(yè)投資基金在我國可以發(fā)揮作用的范圍很廣，凡是符合國家鼓勵發(fā)展并具有較好回報(bào)的產(chǎn)業(yè)，均可以運(yùn)作產(chǎn)業(yè)基金這種形式進(jìn)行投融資運(yùn)作。因此，發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資基金具有較強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。

（1）有利于推進(jìn)我國基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展。加快基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，是促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必由之路，這需要巨大的資金需求，而目前國家財(cái)力和銀行信貸難以滿足。從世界發(fā)達(dá)國家來看，實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)設(shè)施融資的證券化，特別是利用產(chǎn)業(yè)投資基金為基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展融資是一條行之有效的途徑。產(chǎn)業(yè)投資基金聚小為大，使基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的民眾投資成為國家財(cái)政投資的有力補(bǔ)充，就可以配合國家投資，改變我國基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)嚴(yán)重滯后的局面。同時，由于基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施是一種勞動密集型產(chǎn)業(yè)，還可以吸納大量的產(chǎn)業(yè)工人，緩解下崗職工的就業(yè)壓力。

（2）有利于促進(jìn)高科技產(chǎn)業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。目前，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長方式，主要是依靠科學(xué)技術(shù)而不是依靠擴(kuò)大規(guī)模來實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長。高科技產(chǎn)業(yè)是充滿風(fēng)險的產(chǎn)業(yè)，依靠銀行貸款來支持高科技產(chǎn)業(yè)有很大的局限性，而以創(chuàng)業(yè)基金的形式支持高科技產(chǎn)業(yè)是發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)國家的通行做法。創(chuàng)業(yè)基金具有風(fēng)險共擔(dān)、收益共享的優(yōu)勢，是支持科技發(fā)展事業(yè)，提高產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的科技含量，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)集約化發(fā)展的有效途徑。

（3）有利于國有企業(yè)改革和推動產(chǎn)融結(jié)合。我國國有企業(yè)改革的難點(diǎn)是巨額存量資產(chǎn)的盤活。目前陷于困境的許多國有大中型企業(yè)，人員素質(zhì)較高，生產(chǎn)經(jīng)營環(huán)境也不錯，但由于缺乏大量資金的啟動，而坐看一些高技術(shù)、重工產(chǎn)品市場機(jī)會的喪失。如果這些企業(yè)能借傳統(tǒng)優(yōu)勢，并在產(chǎn)業(yè)基金的推動下再入市場，就可以煥發(fā)出巨大的生機(jī)和活力。產(chǎn)業(yè)投資基金可以投資于國有企業(yè)，而各類企業(yè)也可以購買持有產(chǎn)業(yè)投資基金的證券，從而促進(jìn)產(chǎn)業(yè)資本與金融資本的融合。

（4）有利于優(yōu)化資本市場結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化產(chǎn)權(quán)約束功能。據(jù)有關(guān)資料統(tǒng)計(jì)，我國居民儲蓄已達(dá)6萬多億元。隨著利率不斷下調(diào)，儲蓄和投資日益分離，并且居民投資呈多樣化趨勢，除銀行存款外，投資于股票、債券、基金越來越多。產(chǎn)業(yè)投資基金的推出，拓寬了投資渠道，可以滿足多層次的投資要求，從而優(yōu)化了資本市場結(jié)構(gòu)。另外，在資本市場上，產(chǎn)業(yè)投資基金可以以股權(quán)形式為未上市企業(yè)提供融資，改善未上市公司的產(chǎn)權(quán)制度與內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，從而培值大批具有上市前景的股份公司，為股票市場的進(jìn)一步發(fā)展奠定基礎(chǔ)。產(chǎn)業(yè)投資基金還可以將一定比例的資金以股權(quán)形式通過購并國有股、法人股的形式投資于上市公司，以雄厚的資本實(shí)力和強(qiáng)有力的產(chǎn)權(quán)約束對上市公司實(shí)施監(jiān)督，使資本市場的法律監(jiān)管體系建立在有效的經(jīng)濟(jì)監(jiān)督之上。

二、我國產(chǎn)業(yè)投資基金存在的問題

我國產(chǎn)業(yè)投資基金的歷史較短，在其運(yùn)作過程中不可避免地存在著各種問題和不規(guī)范的地方，具體表現(xiàn)如下：

（1）對產(chǎn)業(yè)投資基金認(rèn)識不足。產(chǎn)業(yè)投資基金作為一項(xiàng)金融創(chuàng)新，是改革開放的產(chǎn)物，在其發(fā)展過程中，需要人們解放思想和提高認(rèn)識。而目前仍然存在以下兩個錯誤傾向：一是把產(chǎn)業(yè)投資基金簡單地與籌集資金等同。由于我國基金大多是由地方政府或部門自發(fā)組建，缺乏一個嚴(yán)格的運(yùn)作規(guī)則和長遠(yuǎn)的發(fā)展規(guī)劃，在其發(fā)展初期存在種種問題在所難免。但是，如果簡單地將由產(chǎn)業(yè)投資基金所進(jìn)行的籌集資金活動等同于一般的籌集資金，這無疑將基金的科學(xué)性給摸殺了；二是產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展不利于其他金融部門的發(fā)展，認(rèn)為產(chǎn)業(yè)投資基金將會與現(xiàn)有的金融部門從資金市場爭奪資金份額，二者的發(fā)展是此消彼長的關(guān)系。

（2）產(chǎn)業(yè)投資基金的法制不統(tǒng)一、不健全。到目前為止，我國還沒有統(tǒng)一的、規(guī)范的投資基金管理辦法和與之相關(guān)的法律體系，如《投資基金法》、《投資顧問法》、《投資者利益保護(hù)法》等。由于缺乏健全的基金法規(guī)，導(dǎo)致我國產(chǎn)業(yè)投資基金業(yè)的各種不規(guī)范現(xiàn)象，如：發(fā)起人資格審定不規(guī)范、基金內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)不規(guī)范、基金性質(zhì)不夠明確、基金投資限制性不夠、基金信息披露不規(guī)范等等。

（3）產(chǎn)業(yè)投資基金運(yùn)作缺乏應(yīng)有的專業(yè)人才。產(chǎn)業(yè)投資基金在我國出現(xiàn)時間不長，真正懂得如何操作產(chǎn)業(yè)投資基金的人才很少，進(jìn)而導(dǎo)致了普及推廣基金知識不夠，投資者對產(chǎn)業(yè)投資基金的了解程度不深，因此，制約了我國產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展。所以，目前亟待提高我國產(chǎn)業(yè)投資基金經(jīng)理的整體素質(zhì)，系統(tǒng)地引進(jìn)海外基金的操作規(guī)則，提高投資者對基金的認(rèn)識水平

（4）對產(chǎn)業(yè)投資基金監(jiān)管缺乏統(tǒng)一的機(jī)構(gòu)和應(yīng)有的力度。目前，基金設(shè)立與上市的批準(zhǔn)機(jī)構(gòu)是中國人民銀行總行及有關(guān)交易所（如：上海證券交易所、深圳證券交易所、沈陽證券交易中心、南方證券交易中心、武漢證券交易中心等），形成了事實(shí)上的多頭管理局面。至于基金的行業(yè)自律組織目前還沒有提上議事日程。因此，對產(chǎn)業(yè)投資基金的監(jiān)督管理，由于機(jī)構(gòu)的不統(tǒng)一，相應(yīng)缺乏應(yīng)有的力度。

三、我國產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展思路

1.加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)投資基金的宣傳，讓廣大投資者真正了解產(chǎn)業(yè)投資基金的內(nèi)函及其運(yùn)作規(guī)則，更主要的是其低風(fēng)險性和高收益的穩(wěn)定性（相對于股票投資而言），克服認(rèn)識的片面性。

2.建立健全積極用人機(jī)制，盡快培養(yǎng)我國的基金管理專業(yè)人才。可考慮以下辦法：一是建立基金經(jīng)理資格認(rèn)證制度，通過嚴(yán)格的考試，對于符合基金經(jīng)理人資格條件的才允許進(jìn)行市場；二是加強(qiáng)對基金經(jīng)理人的管理，規(guī)范其行為，對于違規(guī)的基金經(jīng)理進(jìn)行嚴(yán)厲的制裁；三是加強(qiáng)與國際同行的合作與交流，可考慮引進(jìn)與送出培訓(xùn)結(jié)合的辦法，盡快培養(yǎng)出我們自己的較為完善的隊(duì)伍；四是對現(xiàn)有的保管人業(yè)務(wù)進(jìn)行改組，選出實(shí)務(wù)雄厚、資信好、人員素質(zhì)較高的單位進(jìn)行試點(diǎn)，并逐步向?qū)I(yè)化保管公司發(fā)展，使其成為真正的基金保管機(jī)構(gòu)；五是與國外機(jī)構(gòu)合作，有選擇地引進(jìn)國外信托銀行或組建中外合作的基金保管機(jī)構(gòu)。

3.規(guī)范產(chǎn)業(yè)投資基金運(yùn)作，促進(jìn)資本市場完善，推動國有企業(yè)改革與經(jīng)濟(jì)發(fā)展。具體來說包括以下幾個方面的內(nèi)容：

（1）在募集方式上，應(yīng)以公募為主。在國外，創(chuàng)業(yè)投資基金無論是對法人、還是對公眾，均以私募為主。以私募方式設(shè)立基金，建立在投資者和基金經(jīng)理之間基于相互了解和信任而達(dá)成的委托-關(guān)系之上，基金運(yùn)作環(huán)境較為寬松，較少受制于國家主管機(jī)關(guān)的監(jiān)管。而我國目前投資者不夠成熟，采取私募方式不利于基金的規(guī)范化運(yùn)作和確保投資者利益，因此，應(yīng)以公募方為主設(shè)立基金。公募方式設(shè)立基金，有利于形成規(guī)模較大的基金籌資途徑，從而形成規(guī)范的公司型產(chǎn)業(yè)投資基金，并有利于基金的上市。

（2）在組織形式上，應(yīng)以公司型基金為佳。相對于證券投資基金所投資的上市證券而言，產(chǎn)業(yè)基金所投資的未上市證券的透明度要差，因此，投資者參與重大決策和強(qiáng)化對基金管理的監(jiān)督十分必要。另外產(chǎn)業(yè)投資基金適應(yīng)產(chǎn)業(yè)投資的需要，法人等機(jī)構(gòu)投資者要占較大比重，投資者參與基金決策的愿望要強(qiáng)于證券基金。為了保護(hù)投資者利益，適應(yīng)自身運(yùn)用特點(diǎn)，產(chǎn)業(yè)投資基金按公司型設(shè)立為佳。產(chǎn)業(yè)投資基金應(yīng)按《公司法》設(shè)立，同時，由于在操作上比較復(fù)雜，可制定《產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法》，對《公司法》所難以規(guī)范的內(nèi)容作更詳細(xì)的規(guī)定。

（3）產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)起人應(yīng)選擇經(jīng)營股權(quán)的各類投資公司。由于產(chǎn)業(yè)投資基金主要從事實(shí)業(yè)投資，收益主要來自于投資后的長期分紅，所以，產(chǎn)業(yè)投資基金必須由同時具備實(shí)業(yè)投資經(jīng)驗(yàn)和資本經(jīng)營經(jīng)驗(yàn)的金融投資機(jī)構(gòu)對其重大決策承擔(dān)責(zé)任。因此，應(yīng)選擇經(jīng)營股權(quán)的各類投資公司而不是經(jīng)營實(shí)物商品的各類工商企業(yè)作為產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)起人。在現(xiàn)階段，可選擇證券公司參與產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)起。

（4）在產(chǎn)業(yè)投資基金形式上，可發(fā)展中外合資產(chǎn)業(yè)投資基金。我國國內(nèi)投資機(jī)構(gòu)比較熟悉國內(nèi)的投資環(huán)境，但缺少投資經(jīng)驗(yàn)；而國外的投資機(jī)構(gòu)雖然不大熟悉中國的投資環(huán)境，但投資理念比較成熟，并可以從全球發(fā)展的角度對整個行業(yè)進(jìn)行前瞻性的分析。因此，發(fā)展中外合資產(chǎn)業(yè)投資基金有利于優(yōu)勢互補(bǔ)，引進(jìn)國外資本與先進(jìn)的投資技術(shù)，積極穩(wěn)妥地推進(jìn)資本市場的國際化戰(zhàn)略。

4.建立健全法律體系，加強(qiáng)法律監(jiān)管，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)投資基金的規(guī)范運(yùn)作。我國發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資基金，與證券投資基金及創(chuàng)業(yè)基金都有差異，沒有現(xiàn)成的國際法規(guī)可援引，監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)也不足。產(chǎn)業(yè)投資基金應(yīng)先行試點(diǎn)，在試點(diǎn)過程中逐步建立和完善法規(guī)監(jiān)管體系。應(yīng)盡快制定《投資基金法》、《投資顧問法》、《投資者利益保護(hù)法》等，目前可考慮先制定《產(chǎn)業(yè)投資基金管理暫行辦法》，使試點(diǎn)過程有法可依。《辦法》的制定既要借鑒國際創(chuàng)業(yè)基金的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)，又要考慮我國產(chǎn)業(yè)投資基金運(yùn)作的自身特點(diǎn)和具體國情。為了切實(shí)保護(hù)投資者利益，規(guī)范產(chǎn)業(yè)投資基金的運(yùn)作，應(yīng)充分賦予《辦法》對基金發(fā)行、募集、設(shè)立和運(yùn)作全過程進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管的法律權(quán)威。

5.政府在產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展中應(yīng)發(fā)揮導(dǎo)向作用。產(chǎn)業(yè)投資基金作為一種商業(yè)性的投融資主體，其市場化運(yùn)作原則與發(fā)揮產(chǎn)業(yè)投資基金的政府導(dǎo)向作用并不矛盾。政府不宜干預(yù)基金的運(yùn)作，但可以根據(jù)產(chǎn)業(yè)政策和區(qū)域發(fā)展政策，通過對基金的設(shè)立審批程序和基金的基本投資限制來發(fā)揮必要的導(dǎo)向作用。另外還可以對設(shè)立的向國家鼓勵發(fā)展的產(chǎn)業(yè)定向投資的基金在稅收上給予一定的優(yōu)惠政策。因此，產(chǎn)業(yè)投資基金根據(jù)國家的產(chǎn)業(yè)政策作出符合自身發(fā)展的投資戰(zhàn)略，增加了國家產(chǎn)業(yè)政策的可操作性。

參考資料：

篇（3）

二、產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展環(huán)境

三、產(chǎn)業(yè)投資基金的投融資特點(diǎn)

與傳統(tǒng)的融資方式相比，產(chǎn)業(yè)投資基金融資特點(diǎn)如下：

四、產(chǎn)業(yè)投資基金的設(shè)立方案要點(diǎn)

3.基金投資方向。首先需確定基金定位是穩(wěn)定收益的基礎(chǔ)設(shè)施投資基金，還是要求高回報(bào)的創(chuàng)業(yè)投資基金，并考查擬投資行業(yè)的監(jiān)管要求；然后分析投資者對基金收益率及其分布特點(diǎn)的要求，選擇投資成熟項(xiàng)目，還是在建項(xiàng)目；最后檢查不同項(xiàng)目的現(xiàn)金流配合情況，確定具體的投資方向或項(xiàng)目。

五、產(chǎn)業(yè)投資基金的治理

產(chǎn)業(yè)投資基金的治理包括以下幾個層次：

1.基金公司或基金本身的治理。由于公司型基金和契約型基金的組織形式完全不同，二者本身的治理也大相徑庭。公司型基金參照《公司法》、《產(chǎn)業(yè)投資基金管理暫行辦法》設(shè)立，以基金章程為治理法則，其最高權(quán)利機(jī)構(gòu)為股東會，常設(shè)機(jī)構(gòu)為董事會，并由董事會負(fù)責(zé)制定基金投資原則與投資戰(zhàn)略、審定基金管理公司提交的投資方案；同時設(shè)立投資委員會，由各股東按投資比例列席，審查基金管理公司提出的投資方案。契約型基金參照《信托法》、《證券投資基金法》設(shè)立，投資者通過基金份額持有人大會行使基金資產(chǎn)的所有權(quán)、收益權(quán)、委托權(quán)、監(jiān)督權(quán)和處置權(quán)等，對大會審議的事項(xiàng)進(jìn)行表決。

2.基金管理公司的治理。基金管理公司根據(jù)決策權(quán)、執(zhí)行權(quán)和監(jiān)督權(quán)相互分離、相互制衡的原則建立現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)，以確保公司管理的科學(xué)性與規(guī)范化；公司董事會下設(shè)風(fēng)險控制委員會，專職負(fù)責(zé)公司的風(fēng)險控制，以保證基金資產(chǎn)的安全性；在控制風(fēng)險的前提下，通過對投資項(xiàng)目的篩選、價值評估、投資決策和投資管理，在促進(jìn)所投資產(chǎn)業(yè)發(fā)展的同時，謀求基金收益的最大化。基金管理公司的責(zé)、權(quán)和利應(yīng)在基金公司或基金與其簽訂的委托管理協(xié)議中明確。

3.基金托管人的治理。基金托管人是依據(jù)基金運(yùn)行中“管理與保管分開”的原則，對基金管理人進(jìn)行監(jiān)督和保管基金資產(chǎn)的架構(gòu)，是基金持有人權(quán)益的代表。基金托管人的主要職責(zé)是保管基金資產(chǎn)，執(zhí)行投資指令并辦理資金往來，監(jiān)督基金管理人的投資運(yùn)作，復(fù)核、審查基金資產(chǎn)凈值及基金財(cái)務(wù)報(bào)告。基金托管人的責(zé)、權(quán)和利應(yīng)在基金公司或基金與其簽訂的托管協(xié)議中明確。

產(chǎn)業(yè)投資基金的治理結(jié)構(gòu)具體如下：

參考文獻(xiàn)：

篇（4）

對我國證券投資基金資產(chǎn)配置效率進(jìn)行實(shí)證研究,發(fā)現(xiàn)政策性資產(chǎn)配置在時間序列上對同一

基金的業(yè)績起著重要作用,基金積極管理程度與政策性資產(chǎn)配置對不同基金業(yè)績差異貢獻(xiàn)程

度的關(guān)系不明顯。

關(guān)健詞證券投資基金資產(chǎn)配置效率面板數(shù)據(jù)

一、引言

證券投資基金資產(chǎn)配置,是指基金管理人決定如何在可投資的資產(chǎn)類型股票、債券

和現(xiàn)金等之間分配資金的過程。資產(chǎn)配置策略依據(jù)投資政策指導(dǎo)思想的不同分為戰(zhàn)略

性資產(chǎn)配置策略,簡稱為與戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置策略

,簡稱為兩種。戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置策略是指基金為了實(shí)現(xiàn)長期投資目

標(biāo)而決定在不同資產(chǎn)類別之間進(jìn)行配置的投資政策,它是基金管理公司投資決策委員會

的核心任務(wù),又稱為政策性資產(chǎn)配置。戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置策略是投

資者充分抓住由于宏觀和微觀經(jīng)濟(jì)層面的變化而導(dǎo)致金融資產(chǎn)的市場價格偏離其內(nèi)在

價值的市場機(jī)會,通過選時主動地調(diào)高或者降低不同資產(chǎn)類別的配置比

例,其效果也稱為“選時效應(yīng)’,。①證券投資基金資產(chǎn)配置效率研究,旨在度量資產(chǎn)配置對證券投資基金業(yè)績的貢獻(xiàn)程

度,它有助于基金管理者深人了解資產(chǎn)配置對于同一只基金在時間序列上業(yè)績變化的貢

獻(xiàn)程度,有助于深人了解不同基金之間業(yè)績差異的根本原因,有助于基金管理者根據(jù)各

自的特點(diǎn)構(gòu)建投資管理體系和研究開發(fā)不同類型的金融創(chuàng)新產(chǎn)品。本文在對國外證券

投資基金資產(chǎn)配置效率分析方法進(jìn)行文獻(xiàn)綜述的基礎(chǔ)上,結(jié)合我國證券投資基金發(fā)展的

實(shí)際情況,通過建立面板數(shù)據(jù)模型,對我國證券投資基金資產(chǎn)配置效率進(jìn)行

實(shí)證研究。

二、文獻(xiàn)綜述

國外學(xué)者有關(guān)證券投資基金資產(chǎn)配置效率的研究,最早形成體系的是,

和,簡稱,他們論證了政策性資產(chǎn)配置對于基金業(yè)績在時間序列上

變動的貢獻(xiàn)程度為,遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過“市場選時”及“證券選擇”對基金業(yè)績的貢獻(xiàn)程度,

由此認(rèn)為政策性資產(chǎn)配置是決定基金業(yè)績最重要的因素①。,和

,簡稱,采用一年家大型養(yǎng)老基金季度收益率和資產(chǎn)配置

比例的數(shù)據(jù),重新驗(yàn)證了文章的研究結(jié)論—政策性資產(chǎn)配置對于基金業(yè)績

在時間序列上變動的貢獻(xiàn)程度為,政策性資產(chǎn)配置是決定基金業(yè)績最重要的

因素②。

國外學(xué)者在證券投資基金資產(chǎn)配置的效率分析方面,最著名的研究成果是由

和簡稱《〕年提出的,他們認(rèn)為和的研究雖然

解釋了政策性資產(chǎn)配置對于同一基金在時間序列上業(yè)績變化的貢獻(xiàn)程度,卻存在以下兩

個方面的缺陷一是和并沒有解釋政策性資產(chǎn)配置對于不同基金之間的業(yè)績

差異的貢獻(xiàn)程度二是和并沒有解釋基金收益水平有多大比例歸因于資產(chǎn)配

置政策的收益水平。《通過研究得到以下結(jié)論第一,基于政策性資產(chǎn)配置對共

同基金和養(yǎng)老基金的貢獻(xiàn)程度的中位數(shù)分別為和,認(rèn)為政策性資產(chǎn)配置對

于基金業(yè)績在時間序列上變動的貢獻(xiàn)程度大約為。第二,在基金業(yè)績橫截面貢獻(xiàn)程

度的研究方面,對養(yǎng)老基金的年期收益率和共同基金的年期收益率進(jìn)行分析,基于

政策性資產(chǎn)配置對共同基金和養(yǎng)老基金在橫截面上的收益率的貢獻(xiàn)程度分別為和

,認(rèn)為政策性資產(chǎn)配置對不同基金之間業(yè)績差異在橫截面上的貢獻(xiàn)程度大約為

。第三,如果基金業(yè)績水平的以上可以由政策性資產(chǎn)配置的收益水平所解釋,

則意味著基金積極管理是徒勞的,但是對于一些優(yōu)秀基金經(jīng)理管理的基金而言,實(shí)施積

極管理可以獲得超越基準(zhǔn)收益的業(yè)績,此時基金業(yè)績水平不能全部由政策性資產(chǎn)配置所解釋,還有一部分要?dú)w因于基金積極管理。①

但無論是、還是的研究,主要研究方法還是簡單的

回歸,即將每只基金的實(shí)際收益率沿時間序列對政策性資產(chǎn)配置收益率作回歸,得到每

只基金的決定系數(shù),并進(jìn)一步得到所有決定系數(shù)的均值、中值和分布統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。所有決

定系數(shù)的平均值就是政策性資產(chǎn)配置對基金業(yè)績的貢獻(xiàn)程度。而面板數(shù)據(jù)

是指對不同時刻的截面?zhèn)€體作連續(xù)觀測所得到的多維時間序列數(shù)據(jù),面板數(shù)據(jù)模型是一

類利用合成數(shù)據(jù)分析變量間相互關(guān)系并預(yù)測其變化趨勢的計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型。因此本文通

過建立面板數(shù)據(jù)模型,對我國證券投資基金資產(chǎn)配置效率進(jìn)行實(shí)證研究。

三、實(shí)證研究

一研究目的

對我國證券投資基金資產(chǎn)配置效率進(jìn)行實(shí)證研究主要有以下三個目的

政策性資產(chǎn)配置對于同一基金業(yè)績在時間序列上變動的貢獻(xiàn)程度。

政策性資產(chǎn)配置對于不同基金之間在橫截面上業(yè)績差異的貢獻(xiàn)程度。

基金積極管理程度與政策性資產(chǎn)配置對不同基金業(yè)績差異貢獻(xiàn)程度的關(guān)系。

二樣本選取

本文以深圳和上海證券交易所的封閉式基金和開放式基金為總樣本,從中選取符合

以下標(biāo)準(zhǔn)的基金作為研究對象基金規(guī)模至少在億元以上成立并且運(yùn)作時間

至少年以上在所有的封閉式基金和開放式基金中,剔除指數(shù)型基金、增強(qiáng)指數(shù)型

基金、債券型基金、保本型基金和貨幣市場基金,研究對象主要限于股票型基金—成長

型股票基金、價值型股票基金、平衡型股票基金、配置型股票基金。②依照上述選擇的標(biāo)

準(zhǔn),本文從深滬兩市上市的全部家封閉式基金中選取了家,扣除了三只指數(shù)型封閉

式基金基金普豐、基金景福和基金興和對于開放式基金而言,由于我國開放式基金大

發(fā)展的時期是在年以后,最終列人研究對象的開放式基金有家,他們分別是華夏

成長、國泰金鷹增長、華安創(chuàng)新、博時增長、嘉實(shí)成長、長盛成長價值、大成價值增長、富國

動態(tài)平衡、易基平穩(wěn)增長、融通新藍(lán)籌、銀華優(yōu)勢企業(yè)、南方穩(wěn)健成長、鵬華行業(yè)成長和寶

盈鴻利收益。據(jù)此,納人研究樣本的證券投資基金總數(shù)為家。

人選的封閉式基金和開放式基金的研究周期都為年月日一拓年月

日,主要基于以下幾點(diǎn)原因

第一,為了保證所有人選的封閉式基金和開放式基金的數(shù)據(jù)保持平衡

第二,滿足基金成立并且運(yùn)作時間至少年以上的條件,獲得足夠的數(shù)據(jù)

第三,我國開放式基金大發(fā)展時期是在年以后,而且年以后基金才開始重視資產(chǎn)配置在基金投資管理中的作用

第四,我國最后一批在世紀(jì)年代初期成立的投資基金經(jīng)過證監(jiān)會的清理和規(guī)

范,紛紛在年底一年成功轉(zhuǎn)型為封閉式證券投資基金,例如基金融鑫年

月日上市,基金久富年月日上市為了扶持經(jīng)過清理規(guī)范而成立的新的基

金管理公司,證監(jiān)會同時又批準(zhǔn)他們發(fā)行了最后一批封閉式基金,例如基金通乾

年月日上市,基金久嘉年月日上市,基金豐和年月日上市,基金

銀豐年月日上市。

第五,年以前我國證券投資基金的運(yùn)作很不規(guī)范,管理層監(jiān)管不利,導(dǎo)致“基金

黑幕”的發(fā)生,基金運(yùn)作過程中普遍存在融資融券、通過國債回購放大資金和繳納少額保

證金可以申購數(shù)倍資金數(shù)量的新股的不正當(dāng)競爭行為等等,都導(dǎo)致年以前大部分

基金的資產(chǎn)配置中“股票市值”和“債券和貨幣資金市值”占基金總凈值的配置比例之和

大于的奇異現(xiàn)象。

第六,我國證券投資基金的建倉周期一般為發(fā)起成立以后的個月,在此期間各類

資產(chǎn)的持倉比例可能會有較大幅度的變化,并且基金不對外公布其凈值和投資組合報(bào)

告。個月以后,基金的投資運(yùn)作已進(jìn)人正常狀態(tài),就要按規(guī)定定期公布凈值周報(bào)、季報(bào)、

中報(bào)和年報(bào)。因此每一只基金具體的研究周期從其成立之日起個月以后開始計(jì)算,即

要求是年月以前成立的基金。

三數(shù)據(jù)來源和數(shù)據(jù)處理

數(shù)據(jù)來源

封閉式基金和開放式基金的資產(chǎn)類別主要包含股票、國債與現(xiàn)金三大類。數(shù)據(jù)周期

均為季度數(shù)據(jù),我們可以從基金投資組合季度報(bào)告、中期報(bào)告、年度報(bào)告和凈值公告中計(jì)

算基金每個季度的實(shí)際資產(chǎn)配置比例和實(shí)際收益率。數(shù)據(jù)來源于巨潮資訊深圳證券交

易所、大智慧軟件和各基金公司網(wǎng)站。

資產(chǎn)配置效率分解分析框架和數(shù)據(jù)的處理其中,‘在資產(chǎn)類別上的實(shí)際權(quán)重。在資產(chǎn)類別上的政策性資產(chǎn)配置比例

在資產(chǎn)類別上的實(shí)際收益率凡‘在資產(chǎn)類別上的政策性資產(chǎn)配置收益率。

我們主要用季報(bào)中的“債券與貨幣資金市值

,”和“股票市值”兩類數(shù)據(jù),并由此計(jì)

算出“債券與貨幣資金所占比例”和“股票所占比例”作為每個基金的實(shí)際配置比例、,四研究方法

本文建立面板數(shù)據(jù)模型對我國證券投資基金資產(chǎn)配置效率進(jìn)行實(shí)證研

究。考慮到我國各只基金存在規(guī)模、凈值變化和資產(chǎn)配置等諸多因素的差異性,本文采

用變截距模型玖‘二、月‘。下‘。。參數(shù)‘和月‘都是個體時期恒

量,其中截距項(xiàng)‘代表了截面單元的個體特征,它反映了模型中被遺漏的體現(xiàn)個體差異

變量的影響,其取值只受截面單元不同的影響。‘是不可觀測因素,隨機(jī)擾動項(xiàng)“。則代

表了模型中被遺漏的體現(xiàn)截面和時間序列同時變化的因素的影響。截距和斜率參數(shù)假

設(shè)回歸斜率系數(shù)相同齊性但截距不同。需要指出的是,如果面板數(shù)據(jù)模型僅僅就

樣本自身效應(yīng)為條件進(jìn)行推論,宜選取固定效應(yīng)模型,同時為了減少截面

數(shù)據(jù)造成的異方差影響,模型的估計(jì)方法選取廣義最小二乘法璐。另一方面,如果

是以樣本效應(yīng)對總體效應(yīng)進(jìn)行推論,宜選取隨機(jī)效應(yīng)

模型。在選擇隨機(jī)效應(yīng)模型的時候,模型不能是變系數(shù),不能包括自回歸項(xiàng),也不

能使用加權(quán)平均,估計(jì)方法只能使用非加權(quán)。由于本文是以納人研究對象

的只封閉式和開放式基金作為我國證券投資基金的樣本,是以樣本效應(yīng)對總體效應(yīng)

進(jìn)行推論,故選取隨機(jī)效應(yīng)模型。本文運(yùn)用的計(jì)量軟件是一。四、實(shí)證結(jié)果

一我國證券投資基金政策性資產(chǎn)配置效率的面板數(shù)據(jù)模型

對家股票型封閉式和開放式基金建立面板數(shù)據(jù)模型“二‘月’尸。下‘“。,

采取隨機(jī)效應(yīng)模型,對我國證券投資基金業(yè)績在時間序列上的貢獻(xiàn)程度為。

二我國證券投資基金戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置效率選時效應(yīng)的面板數(shù)據(jù)模型

表“資產(chǎn)配置效率分解分析框架”中的第二象限“政策性和積極資產(chǎn)配置收益”選

時不選股,用符號表示等于實(shí)際資產(chǎn)配置比例與基準(zhǔn)指數(shù)收益率乘積的和,用公式

表示干凡,從而可以獲得各家基金“選時不選股”收益率的時間序列。,對只

股票型封閉式和開放式基金建立隨機(jī)效應(yīng)的面板數(shù)據(jù)模型。二、洲人污“‘“。,

得到估計(jì)結(jié)果見表。從表的統(tǒng)計(jì)結(jié)果可以看出,決定系數(shù)為,模型的擬合優(yōu)度較高,回歸系數(shù)口

為,估計(jì)標(biāo)準(zhǔn)誤為,檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量為,在水平下高度顯著,一檢驗(yàn)

值為,證明殘差無序列自相關(guān)。豪斯曼檢驗(yàn)構(gòu)造的一統(tǒng)計(jì)量的

檢驗(yàn)值為,相伴概率值為,接受原假設(shè),即模型選取隨機(jī)效應(yīng)是正確的。

這表明“選時不選股”對我國股票型證券投資基金業(yè)績在時間序列上的貢獻(xiàn)程度

為。

依據(jù)表“資產(chǎn)配置效率分解模型”,戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置選時效應(yīng)對基金業(yè)績的貢獻(xiàn)

程度等于第二象限“政策性和積極資產(chǎn)配置”選時不選股與第一象限“政策性資產(chǎn)配

置”即不選時也不選股貢獻(xiàn)程度的差。戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置對基金業(yè)績的解釋程度為

一。因此,政策性資產(chǎn)配置遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置對基金業(yè)

績在時間序列上的貢獻(xiàn)程度,這也證明了我國基金沒有顯著的“選時”能力。

三政策性資產(chǎn)配置對于不同基金之間業(yè)績差異的貢獻(xiàn)程度

我們采用橫截面數(shù)據(jù)分析政策性資產(chǎn)配置對于不同基金之間業(yè)績差異

的貢獻(xiàn)程度。我們將納人研究樣本的只封閉式和開放式基金作為一個研

究整體,先將每只基金每季度實(shí)際收益率‘,,和政策性資產(chǎn)配置收益率‘,

分別進(jìn)行幾

何平均,轉(zhuǎn)化為復(fù)合年均實(shí)際收益率‘和復(fù)合年均政策性資產(chǎn)配置收益率‘再將

和‘匯總形成橫截面數(shù)據(jù),建立計(jì)量模型‘刀理。,將‘對‘作橫截

面回歸,所得到的決定系數(shù)可以代表政策性資產(chǎn)配置對我國證券投資基金之間業(yè)績差異

的貢獻(xiàn)程度,并與美國共同基金和養(yǎng)老基金進(jìn)行對比見表。從表中發(fā)現(xiàn),政策性資產(chǎn)配置對我國證券投資基金之間業(yè)績差異的貢獻(xiàn)程度為

,要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于美國共同基金的和養(yǎng)老基金的。這表明我國證券投資基金

之間的業(yè)績差異不是來源于政策性資產(chǎn)配置,主要來源于基金經(jīng)理的選拔、股票的選擇

和各資產(chǎn)類別的風(fēng)格選擇②等積極管理羅

因素。

四積極管理程度與政策性資產(chǎn)配置對不同基金業(yè)績差異貢獻(xiàn)程度的關(guān)系

本文將符號界定為衡量基金積極管理程度的標(biāo)志,將上述樣本估計(jì)結(jié)果對

應(yīng)的現(xiàn)有積極管理程度設(shè)定為二如果基金經(jīng)理提高現(xiàn)有的積極管理程度,那么

,本文設(shè)定二如果基金經(jīng)理降低現(xiàn)有的積極管理程度,那么,本文設(shè)定

再依據(jù)公式幾。,一‘,‘對納入研究樣本的只封閉式和開放式

基金中的每只基金各個時期的實(shí)際收益率進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整

然后,再依據(jù)公式廠夕廠,幾⋯廠一進(jìn)行幾何平均

最后,建立模型。’月尸‘十二‘,將幾何平均年度化總收益率,’與資產(chǎn)配置收

益率進(jìn)行回歸,得到的決定系數(shù)代表積極管理程度與政策性資產(chǎn)配置對不同基金業(yè)

績差異貢獻(xiàn)程度的關(guān)系,并與美國共同基金進(jìn)行對比見表。從表中,我們可以看出,積極管理程度與政策性資產(chǎn)配置對不同基金業(yè)績差異貢

獻(xiàn)程度呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)的關(guān)系積極管理程度越高,政策性資產(chǎn)配置對不同基金之間業(yè)績差

異的貢獻(xiàn)程度越小積極管理程度越低,政策性資產(chǎn)配置對不同基金之間業(yè)績差異的貢

獻(xiàn)程度越大。另一方面,積極管理程度變化使政策性資產(chǎn)配置對我國基金業(yè)績差異貢獻(xiàn)

程度的波動性遠(yuǎn)比美國共同基金的小,改變既定的積極管理程度,使政策性資產(chǎn)配置對

我國基金業(yè)績差異貢獻(xiàn)程度的影響不明顯。五、結(jié)論

政策性資產(chǎn)配置在時間序列上對我國同一證券投資基金的業(yè)績起著重要作用。

政策性資產(chǎn)配置對我國同一基金業(yè)績在時間序列上的貢獻(xiàn)程度為,遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了

戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置的貢獻(xiàn)程度,我國證券投資基金沒有顯著的“選時”能力。

我國證券投資基金之間業(yè)績差異主要來源于基金經(jīng)理的選拔、股票選擇和各資產(chǎn)

類別的風(fēng)格選擇等積極管理因素。政策性資產(chǎn)配置對我國不同基金之間業(yè)績差異的貢

獻(xiàn)程度為,遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于美國共同基金的和養(yǎng)老基金的。

積極管理程度與政策性資產(chǎn)配置對我國不同證券投資基金業(yè)績差異貢獻(xiàn)程度的

關(guān)系不明顯。積極管理程度與政策性資產(chǎn)配置對我國不同基金業(yè)績差異貢獻(xiàn)程度呈現(xiàn)

篇（5）

中圖分類號：F832 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

一、引言

私募股權(quán)（PE）基金在投資行業(yè)的表現(xiàn)日益活躍，其光彩也引來了業(yè)內(nèi)研究員和機(jī)構(gòu)人士的不少注目。隨著我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與海外投資的啟動，私募股權(quán)基金也開始活躍在礦產(chǎn)資源的開采與勘探的舞臺。礦產(chǎn)資源行業(yè)具有其特殊性，這使得礦業(yè)基金面臨著各種問題。對私募股權(quán)基金在礦產(chǎn)資源行業(yè)的現(xiàn)狀分析，能夠令我們更加清晰基金運(yùn)作的障礙與前景，更理性地對待礦產(chǎn)行業(yè)投資的盈利與風(fēng)險。

二、文獻(xiàn)綜述：

在私募股權(quán)基金研究方面文獻(xiàn)不少，陸國飛2013指出私募基金是目前炙手可熱的投融資方式。吳凡（2007）對私募股權(quán)基金的資本范疇進(jìn)行界定，比較得出私募股權(quán)投資是一種高風(fēng)險高收益的投資形式。另外，關(guān)于私募基金在海外投資的角色研究方面，趙駿，于野，（2011）指出私募股權(quán)可利用其豐富的經(jīng)驗(yàn)與人才儲備為并購提供支持。私募股權(quán)基金可通過發(fā)揮其優(yōu)勢助力中國企業(yè)海外投資。礦業(yè)基金研究方面，胡勝國，佘延雙（2011）提出了私募股權(quán)基金在國內(nèi)外投資礦產(chǎn)資源項(xiàng)目需要考慮的因素和投資策略。佘延雙（2012）從微觀操作角度回答了礦產(chǎn)資源的勘探與開發(fā)如何與資本市場相結(jié)合的問題。孫玉美（2010）認(rèn)為本土私募股權(quán)投資正在以勢不可擋的態(tài)勢發(fā)展起來。綜上文獻(xiàn)可知，私募基金研究是具有很大的現(xiàn)實(shí)與理論指導(dǎo)意義的，它將更加有利于對目前的PE發(fā)展階段的深刻認(rèn)識，本文就我國開始的海外投資與國內(nèi)外礦業(yè)開發(fā)的行為提供有益的研究分析。

三、私募股權(quán)基金、產(chǎn)業(yè)基金、礦業(yè)基金發(fā)展分析

（一）私募股權(quán)基金概論。

私募股權(quán)（PE），通常也被稱為私人股權(quán)或產(chǎn)業(yè)基金。它有廣義與狹義之分，廣義上講涵蓋企業(yè)首次公開發(fā)行前各階段的權(quán)益投資，狹義上講是投資于有增長潛力的成熟、非風(fēng)險企業(yè)。私募股權(quán)基金主要組織形式為公司制和有限合伙制，還存在不少的信托制，有些是以契約制形式存在的。產(chǎn)業(yè)基金分為創(chuàng)業(yè)投資基金、企業(yè)重組投資基金、基礎(chǔ)設(shè)施投資基金。礦業(yè)私募股權(quán)基金，專業(yè)投資于礦產(chǎn)資源勘探、開發(fā)和經(jīng)營企業(yè)的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)。

（二）礦業(yè)私募股權(quán)基金發(fā)展現(xiàn)狀。

1、礦業(yè)私募股權(quán)基金發(fā)展情況。

礦業(yè)行業(yè)與其它行業(yè)不同，礦業(yè)項(xiàng)目的預(yù)查、普查、詳查、勘探、礦山建設(shè)和運(yùn)營等不同階段，有其自身的特點(diǎn)和規(guī)律。我國自2009年以來礦業(yè)基金發(fā)展很快，礦業(yè)基金的壯大將伴隨著整個礦業(yè)開發(fā)與開采的進(jìn)程加速，對于整個行業(yè)都有著深厚的影響。其中具有代表性的有：（1）2009年2月成立的中礦聯(lián)合投資有限公司，管理中礦聯(lián)合基金，2009年5月發(fā)行，是我國首支礦業(yè)私募基金，首期規(guī)模5億，面向全球范圍投資礦產(chǎn)資源行業(yè)。（2）2009年12月成立的朝暉產(chǎn)業(yè)投資基金管理有限公司，管理山西能源產(chǎn)業(yè)投資基金首期規(guī)模100億，是我國首支能源產(chǎn)業(yè)投資基金，用來支持山西煤礦整合能源投資。（3）2009年12月成立的上海中礦新能股權(quán)投資中心，管理中礦新能產(chǎn)業(yè)基金，是我國首支新能源的產(chǎn)業(yè)基金，投資新能源高科技產(chǎn)業(yè)，首發(fā)規(guī)模5億。

2、面臨的問題。

較之國外，我國礦業(yè)私募股權(quán)基金發(fā)展中遇到的問題很多，需要大力改進(jìn)與提高的地方也很迫切，主要表現(xiàn)在：（1）基金運(yùn)營模式需要改進(jìn)，目前國內(nèi)的基金運(yùn)營模式很不規(guī)范，操作流程冗余，需要結(jié)合我國市場實(shí)際并借鑒國外經(jīng)驗(yàn)，走出一條在本土能夠生根發(fā)芽的運(yùn)作規(guī)范。（2）市場環(huán)境需要調(diào)整。我國支持礦業(yè)的資本市場的環(huán)境還不完善，我國目前投資的礦業(yè)項(xiàng)目沒有一個有效的退出機(jī)制。（3）私募股權(quán)基金的募集市場不成熟，需要逐步的發(fā)展與規(guī)范。我國的基金募集市場還處在發(fā)展的初期，中國的GP（普通合伙人）和LP（有限合伙人）市場還不成熟，這就形成了比較稚嫩的募集市場，需要逐步的經(jīng)驗(yàn)積累與發(fā)展。（4）合作對象范圍局限性，需要加大與大礦業(yè)的合作。礦業(yè)私募股權(quán)投資基金需要與大型礦業(yè)企業(yè)合作，通過合作實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目對接，拓展礦業(yè)私募股權(quán)基金投資的退出渠道。

（三）私募股權(quán)基金投資礦業(yè)的主要障礙。

1、眾所周知，礦產(chǎn)的開采周期漫長，礦業(yè)的周期性表現(xiàn)為價格的反復(fù)無常性。某種需求的變化將影響到價格水平，并將立即引起大量供應(yīng)的相應(yīng)變化，具備高不確定性。

2、大多數(shù)情況下，礦業(yè)公司對新建項(xiàng)目不太感興趣，礦山生命周期是以10年為單位進(jìn)行計(jì)算，公司高管注重短期利益，而礦業(yè)開采在其漫長周期內(nèi)很可能發(fā)生資本支出不足的危機(jī)。

3、礦產(chǎn)的開采需要具備專業(yè)礦業(yè)知識的工程團(tuán)隊(duì)，基金的投資過程更加需要熟悉整個礦業(yè)流程與礦產(chǎn)專業(yè)知識的人員。然而私募股權(quán)基金以前投資主要集中在TMT領(lǐng)域，礦業(yè)行業(yè)內(nèi)缺乏懂得私募股權(quán)投資運(yùn)作的人才，礦業(yè)行業(yè)知識對于私募股權(quán)基金非常重要，實(shí)際上此類只是人才的匱乏阻礙了其發(fā)展。

4、環(huán)境污染帶來的壞名聲，增大了公眾對礦產(chǎn)開采的抵觸情緒。采礦公司進(jìn)行生產(chǎn)作業(yè)的過程將涉及諸多負(fù)面影響，比如環(huán)境污染、安全事故等。開采階段，容易破壞土壤、植被，嚴(yán)重的可能留下許多重大的地質(zhì)災(zāi)害隱患，導(dǎo)致生命損失。

四、結(jié)論

通過以上對私募股權(quán)基金、產(chǎn)業(yè)基金、礦業(yè)基金的介紹與分析，我們可以看到礦業(yè)資源基金是非常有前景的投資基金，其具有行業(yè)特殊性，需要礦業(yè)知識專業(yè)基金團(tuán)隊(duì)的操作。礦業(yè)資源在我國還面臨著很多問題與發(fā)展障礙，需要市場環(huán)境與運(yùn)作模式的不斷規(guī)范與發(fā)展。礦業(yè)基金正在改寫礦產(chǎn)的行業(yè)歷史，在我國舞臺上開始嶄露頭角。相信未來礦業(yè)基金將以新的表現(xiàn)來實(shí)現(xiàn)它的光輝。

此項(xiàng)工作得到國家自然科學(xué)基金項(xiàng)目“家族企業(yè)契約治理及融資結(jié)構(gòu)研究”資助，項(xiàng)目批準(zhǔn)號：70973035；湖南科技大學(xué)2011年研究生創(chuàng)新基金應(yīng)用實(shí)踐鼓勵項(xiàng)目“基于生命周期的家族企業(yè)治理模式研究”資助，項(xiàng)目編號：S110163。

（作者單位：湖南科技大學(xué)商學(xué)院）

參考文獻(xiàn)：

[1]吳凡，私募股權(quán)基金及其在我國的發(fā)展分析，對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)，2007碩士論文.

[2]趙駿；于野；論私募股權(quán)基金在我國企業(yè)海外投資中的角色與作用，浙江大學(xué)學(xué)報(bào)（人文社會科學(xué)版），2011年第1期.

[3]陸國飛，信托和私募基金在中國的融合，上海法治報(bào)，2013-1-23.

篇（6）

產(chǎn)業(yè)投資基金概述

產(chǎn)業(yè)投資基金是一種借鑒西方發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)國家規(guī)范的創(chuàng)業(yè)投資基金運(yùn)作形式,對未上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資和提供經(jīng)營管理服務(wù)的利益共享、風(fēng)險共擔(dān)的集合投資制度,其特點(diǎn)可以概況為集合投資、專家管理、分散風(fēng)險、運(yùn)作規(guī)范。但是產(chǎn)業(yè)投資基金的風(fēng)險要比證券投資基金大。從產(chǎn)業(yè)投資基金風(fēng)險產(chǎn)生的環(huán)節(jié)上看,可以將風(fēng)險分為兩部分:一是源自產(chǎn)業(yè)投資基金投資對象的風(fēng)險;二是源自產(chǎn)業(yè)投資基金管理方面的風(fēng)險。而這兩方面的風(fēng)險又可分為系統(tǒng)風(fēng)險和非系統(tǒng)風(fēng)險,構(gòu)成系統(tǒng)風(fēng)險和非系統(tǒng)風(fēng)險的因素很多,此外我國正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期和基金市場發(fā)展初期,基金市場中各類行為尚未完全規(guī)范,因此我國產(chǎn)業(yè)投資基金的風(fēng)險必然是多種多樣的。對這些風(fēng)險的準(zhǔn)確把握,有助于各方面采取必要的措施加以防范,使產(chǎn)業(yè)投資基金得到健康發(fā)展。

產(chǎn)業(yè)投資基金風(fēng)險分析

(一)流動性風(fēng)險

市場流動性風(fēng)險是指,由于產(chǎn)業(yè)投資基金本身或者所投資的資金是否具有合理的流動性而產(chǎn)生的風(fēng)險。產(chǎn)業(yè)投資基金的存續(xù)期有5-10年,投資對象是特定的企業(yè),需要一定的投資回收期,所以流動性不是產(chǎn)業(yè)投資基金的固有特性。流動性風(fēng)險是產(chǎn)業(yè)投資基金的最大和最突出的風(fēng)險,產(chǎn)業(yè)投資基金能否生存和發(fā)展,取決于對流動性風(fēng)險是否能夠達(dá)到有效規(guī)避和防范。其次,由于產(chǎn)業(yè)投資基金主要投資于見效周期較長的實(shí)業(yè)、未上市企業(yè)或上市企業(yè)的未流通證券,因此其投資的資產(chǎn)缺乏流動性。缺乏流動性使資金的周轉(zhuǎn)存在困難,一旦所投資項(xiàng)目經(jīng)營狀況不佳,基金的處境將會十分艱難。特別是當(dāng)基金的存續(xù)期滿后,基金仍不能從所投資資產(chǎn)中變現(xiàn),那么,整個產(chǎn)業(yè)投資就以失敗而告終。

(二)市場風(fēng)險

產(chǎn)業(yè)投資基金的市場風(fēng)險指市場主體因市場環(huán)境的變化所產(chǎn)生的盈利或虧損的可能性和不確定性。包括經(jīng)濟(jì)周期波動、利率變動、通貨膨脹導(dǎo)致的購買力變化等宏觀經(jīng)濟(jì)因素的改變而產(chǎn)生的風(fēng)險,以及行業(yè)政策的變化所引起的行業(yè)供求關(guān)系改變所產(chǎn)生的風(fēng)險。從微觀環(huán)境來看,市場風(fēng)險指投資企業(yè)產(chǎn)品市場風(fēng)險,包括:市場容量的不確定性。其決定了產(chǎn)品的市場商業(yè)總價值,產(chǎn)業(yè)投資基金一般投資規(guī)模較大,最后形成的產(chǎn)品對本行業(yè)會造成一定的沖擊。如果產(chǎn)品市場的容量不大,會導(dǎo)致產(chǎn)品供過于求,價格下降,利潤甚微或虧損。市場接受新產(chǎn)品的時間不確定性。產(chǎn)業(yè)投資基金所投資的高新技術(shù)企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品往往是市場中尚未出現(xiàn)的新產(chǎn)品。新產(chǎn)品被市場認(rèn)可的過程和結(jié)果都是不確定的。市場競爭的不確定性。不管產(chǎn)業(yè)投資基金是投資于新興產(chǎn)業(yè)或者是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè),都會面臨著一定程度的市場競爭。如果投資的產(chǎn)業(yè)市場競爭激烈,高的預(yù)期投資收益一般就難以達(dá)到,投資結(jié)果不理想。

(三)經(jīng)營管理風(fēng)險

產(chǎn)業(yè)投資基金的經(jīng)營管理風(fēng)險是指基金管理人的業(yè)務(wù)能力,及其在具體項(xiàng)目經(jīng)營管理上的不確定性。具體包括項(xiàng)目選擇風(fēng)險和決策管理風(fēng)險。項(xiàng)目選擇風(fēng)險指由于對投資項(xiàng)目選擇失誤而產(chǎn)生的風(fēng)險;決策管理風(fēng)險則指由于管理技能缺乏或管理方式不當(dāng)所造成的損失。產(chǎn)業(yè)投資基金運(yùn)行,通常遇到的經(jīng)營管理風(fēng)險有:體制風(fēng)險。體制風(fēng)險是指由于產(chǎn)業(yè)投資基金所采取的設(shè)立方式,及其基金運(yùn)作過程中責(zé)權(quán)利的劃分方式而產(chǎn)生的投資風(fēng)險。經(jīng)營風(fēng)險。主要由項(xiàng)目選擇風(fēng)險和規(guī)模選擇風(fēng)險兩部分組成。項(xiàng)目選擇風(fēng)險是由于對項(xiàng)目的選擇的失誤而造成的損失,項(xiàng)目的規(guī)模風(fēng)險是指項(xiàng)目在選取規(guī)模和種類上存在的風(fēng)險。人力資源風(fēng)險。人才的流失對企業(yè)來說是致命的打擊,個別技術(shù)人才的流失有可能導(dǎo)致整個技術(shù)的崩潰,因此人力資源風(fēng)險也是時時存在的。

(四)投資環(huán)境風(fēng)險

產(chǎn)業(yè)投資基金的投資環(huán)境風(fēng)險指資本市場投資環(huán)境的不確定性而產(chǎn)生的風(fēng)險。主要包括三類:

第一,政策環(huán)境風(fēng)險指由于地方政府或中央政府對待產(chǎn)業(yè)投資基金的政策發(fā)生了變化而引起收益變化。隨經(jīng)濟(jì)形勢的變動政策不斷變化,從而使產(chǎn)業(yè)投資基金政策不明朗。

第二,法制環(huán)境風(fēng)險是指法律法規(guī)的不完善、以及執(zhí)法部門執(zhí)法不力等造成對產(chǎn)業(yè)投資基金損害的可能性。我國仍處于經(jīng)濟(jì)發(fā)展轉(zhuǎn)型期,各種規(guī)范市場的法律法規(guī)尚不完善,特別是投融資方面的法律法規(guī)明顯滯后于經(jīng)濟(jì)建設(shè)的發(fā)展。在這樣的環(huán)境下,產(chǎn)業(yè)投資基金的運(yùn)作就可能存在與其它法規(guī)產(chǎn)生沖突、甚至由于理解不同而出現(xiàn)觸暗礁的現(xiàn)象。同時,由于我國執(zhí)法隊(duì)伍的素質(zhì)原因,在產(chǎn)業(yè)投資基金運(yùn)作過程中與有關(guān)部門發(fā)生糾紛時,產(chǎn)業(yè)投資基金的正當(dāng)權(quán)益保護(hù)就會存在著一定的風(fēng)險。

第三,市場環(huán)境風(fēng)險指由于市場體系和市場規(guī)則不完善而對產(chǎn)業(yè)投資基金的運(yùn)作產(chǎn)生收益減少的可能性。目前,我國的市場機(jī)制仍受傳統(tǒng)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)思想的干擾,特別是在金融領(lǐng)域的行政干預(yù)更加普遍。

(五)市場交易風(fēng)險

產(chǎn)業(yè)投資基金的市場交易風(fēng)險指由于在市場交易過程中因價格的變動而引起的風(fēng)險。我國產(chǎn)業(yè)投資基金一般是依封閉式方式設(shè)立的,與封閉式的證券投資基金和其它股票一樣,產(chǎn)業(yè)投資基金一旦上市流通,就要接受市場法則的檢驗(yàn)。普通股票的風(fēng)險同樣存在于產(chǎn)業(yè)投資基金中,買進(jìn)賣出、市場炒作等二級市場的各種風(fēng)險都會發(fā)生。另一方面,市場價格總水平的變動(通貨膨脹)也可能使同樣數(shù)量的貨幣在不同時期的購買力產(chǎn)生差異,從而引起產(chǎn)業(yè)投資基金收益變動。

(六)道德信用風(fēng)險

道德風(fēng)險指基金管理人為了自身利益而弄虛作假、欺騙投資者,給投資者造成損失或收益減少的可能性。投資過程是基金管理人對資金的運(yùn)作過程,除了資金因素,還有投資水平、投資技術(shù)等因素。其中基金管理人的道德水平和價值取向?qū)鹗找嬉灿泻艽蟮挠绊憽Ｒ驗(yàn)樵谕顿Y項(xiàng)目選擇、論證決策、經(jīng)營管理、獲取收益等一系列環(huán)節(jié)中不可避免地要受到有關(guān)人員的道德品質(zhì)的影響。同時,當(dāng)前我國的社會信用環(huán)境不完善,秩序還比較混亂,專業(yè)性的組合投資和高素質(zhì)投資隊(duì)伍比較欠缺,資本市場特別是產(chǎn)權(quán)(股權(quán))市場不夠有效。最突出的問題可能是企業(yè)會計(jì)做假賬,審計(jì)結(jié)果缺少誠信,使得產(chǎn)業(yè)投資基金無法對項(xiàng)目做出科學(xué)判斷,增加投資風(fēng)險。

產(chǎn)業(yè)投資基金的風(fēng)險控制

產(chǎn)業(yè)投資基金在運(yùn)作過程中的風(fēng)險是客觀存在的,為了避免和減少風(fēng)險造成的損失,需要不斷探索防范和控制風(fēng)險的對策與方法。

(一)以預(yù)期的高收益性抵消流動性風(fēng)險

由于產(chǎn)業(yè)投資資金大都投資于特定的企業(yè),有一定的投資回報(bào)周期,因此,流動性風(fēng)險是產(chǎn)業(yè)投資基金最大和最突出的風(fēng)險。產(chǎn)業(yè)投資基金能否生存和發(fā)展,往往取決于對流動性風(fēng)險能否有效規(guī)避和防范。由于未來收益的不確定性,導(dǎo)致流動性不足是一個很大的風(fēng)險。為了彌補(bǔ)這個不足,產(chǎn)業(yè)投資基金常常是以預(yù)期的高收益來抵消。

(二)以科學(xué)的管理決策控制經(jīng)營管理風(fēng)險

對于項(xiàng)目選擇風(fēng)險的控制,一方面要具有科學(xué)的決策機(jī)制,使選擇的項(xiàng)目具有相對穩(wěn)定的投資收益;另一方面,要盡量利用有效的渠道爭取到有益的項(xiàng)目。而對于基金管理風(fēng)險的控制,則要求盡量提高基金管理人的管理能力,建立市場化的用人機(jī)制,通過一定的激勵措施吸引高素質(zhì)的基金管理人才。要從根本上規(guī)避經(jīng)營管理風(fēng)險,還必須建立有效的基金管理公司的治理結(jié)構(gòu),使基金的運(yùn)作過程有一套高效、健全的投資決策機(jī)制。

(三)以規(guī)范完善的市場法律體系控制環(huán)境風(fēng)險

對于投資環(huán)境風(fēng)險的控制,要不斷地完善市場體系和規(guī)范市場行為,理順政府職能,使行政干預(yù)從微觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域中脫身,讓位于市場機(jī)制。同時,通過加強(qiáng)法律法規(guī)的建設(shè)、提高執(zhí)法水平等多種途徑逐漸減少和消除這類風(fēng)險。

(四)加強(qiáng)職業(yè)道德建設(shè)并規(guī)范道德信用風(fēng)險

在市場經(jīng)濟(jì)條件下,除了加強(qiáng)職業(yè)道德建設(shè)外,要避免道德風(fēng)險,最根本的措施是強(qiáng)化規(guī)章制度的管理,將個人收益與業(yè)績真正掛起鉤來,制定合理的激勵約束制度,讓每一個基金經(jīng)理在獲得合理報(bào)酬的同時相應(yīng)地承擔(dān)風(fēng)險及其它責(zé)任。

(五)采取市場化方式發(fā)起運(yùn)作產(chǎn)業(yè)投資基金

我國大部分產(chǎn)業(yè)投資基金都有一個共同特點(diǎn),就是由當(dāng)?shù)卣疇款^發(fā)起,上報(bào)國務(wù)院申請?jiān)O(shè)立。其發(fā)展思路是:先由地方政府設(shè)立一個目標(biāo),然后想方設(shè)法尋找投資人,再去尋找基金管理人。這種做法實(shí)際是本末倒置。很多情況下,地方政府不過是打著設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金的旗號籌集發(fā)展資金,根本沒有市場化思維,更無法適應(yīng)投資者,特別是一些機(jī)構(gòu)投資者的投資需求。產(chǎn)業(yè)基金可能會淪為地方政府操控投資的工具。產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)起運(yùn)作應(yīng)該真正采取市場化的方式,從而杜絕非市場化造成的市場風(fēng)險。

參考文獻(xiàn):

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2.李敏.我國產(chǎn)業(yè)投資基金基礎(chǔ)研究[M].天津大學(xué)碩士學(xué)位論文,2007.6

篇（7）

一、社保資金來源多樣化

社保資金中養(yǎng)老保險及醫(yī)療保險占據(jù)主要部分，特別是養(yǎng)老金成為我國一大難題。如2005年，我國養(yǎng)老社會保險個人賬戶虧空已高達(dá)8000億元，而按照我國現(xiàn)行的養(yǎng)老社會保險制度，我國的養(yǎng)老金工資替代率約為58.5%，其中20%來自社會統(tǒng)籌，38.5%來自個人賬戶，顯然，如此巨額的個人賬戶的虧空已對養(yǎng)老社會保險制度構(gòu)成了嚴(yán)重的威脅。例如養(yǎng)老社會保險轉(zhuǎn)制成本處置政策的制度性缺陷導(dǎo)致社保資金的缺口增大。目前我國的養(yǎng)老社會保險籌資模式由現(xiàn)收現(xiàn)付制轉(zhuǎn)入部分積累制。而實(shí)行部分積累制后，按照當(dāng)時的規(guī)定，通過養(yǎng)老社會保險繳費(fèi)所籌集的資金在使用時分為兩大塊，一塊進(jìn)入社會統(tǒng)籌基金，一塊則進(jìn)入個人賬戶，進(jìn)入個人賬戶的資金達(dá)個人繳費(fèi)工資的11%.由于有部分養(yǎng)老社會保險繳款進(jìn)入了個人賬戶，結(jié)果導(dǎo)致在轉(zhuǎn)制前參加工作的老職工在原現(xiàn)收現(xiàn)付制下積累的部分養(yǎng)老金權(quán)益無法在新實(shí)施的部分積累制中找到對直的資金來源，這就產(chǎn)生了所謂的養(yǎng)老社會保險轉(zhuǎn)制成本。此外，根據(jù)我國2010年11月1日零時最新統(tǒng)計(jì)：60歲以上老人已占到總?cè)丝诘?3.26%，65歲以上老人占總?cè)丝诘?.87% ，同比上次2000年普查上漲了1.91個百分點(diǎn)。而國際老齡化社會的標(biāo)準(zhǔn)是：60歲以上老人占總?cè)丝?=10%、65歲以上老人占總?cè)丝?=7%，我國已大大超出了這一標(biāo)準(zhǔn)。

那么，政府該如何能更多地籌集社會保障資金？從中國的實(shí)踐來看，政府可以通過無償性收入（稅收）、有償性收入（債務(wù)）、變賣公有資產(chǎn)及社保基金證券化來達(dá)到增加社會保障資金的目標(biāo)。

(一)無償性收入籌資

利用稅收為社會保障制度籌資最大的優(yōu)勢在于它的無償性，政府沒有還本付息的壓力。隨著“費(fèi)改稅”的逐步推行，開征社會保障稅業(yè)已提上了議事日程，其主旨在于解決社會保障資金籌集中的非效率問題。在社會保障資金籌集的過程中，環(huán)節(jié)過多，操作復(fù)雜，人財(cái)物耗費(fèi)巨大，直接導(dǎo)致了效率的低下。開征社會保障稅達(dá)到“強(qiáng)化社會保險費(fèi)的征收，解決統(tǒng)籌繳費(fèi)中的拖欠問題”，“使社會保障資金的籌集固定化、規(guī)范化、社會化、集中化”的目標(biāo)，在當(dāng)前難以企及。

例如，三成彩票公益金劃撥社保基金的資金注入。

財(cái)政部網(wǎng)站公告顯示，每年都有大量的中央彩票公益金分配給全國社會保障基金，用于補(bǔ)充全國社會保障基金的不足。據(jù)全國社保基金會理事會官方網(wǎng)站上公示的年報(bào)統(tǒng)計(jì)，2002年至2010年，中央財(cái)政共撥入全國社保基金資金共計(jì)3641.74億元。其中，彩票公益金約為771.12億元，占到劃撥總額的21.17%。這九年間，全國共籌集彩票公益金2512.91億元，劃入全國社保基金的占到30.69%。據(jù)全國社會保障基金會理事會辦公廳綜合處相關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，中央彩票公益金是財(cái)政撥款的重要組成部分。每年的彩票公益金并不會作為專項(xiàng)資金被專項(xiàng)使用，而是由基金會統(tǒng)一管理運(yùn)營。劃撥變動：社保分成60%中央彩票公益金。

(二)有償性收入籌資

發(fā)行長期國債來籌集社會保障資金是許多制度設(shè)計(jì)者的底線，長期的國債可以為社會保障制度提供必須的資金，可以變現(xiàn)收現(xiàn)付制為基金制，且為國企改革、整個國民經(jīng)濟(jì)的好轉(zhuǎn)提供制度保障和充裕的時間。支持這一觀點(diǎn)的理由可以概括如下：

1、宏觀債務(wù)負(fù)擔(dān)不高，國債負(fù)擔(dān)率和財(cái)政赤字率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國際警戒線

在我國國有商業(yè)銀行不良貸款總規(guī)模當(dāng)在27000億元以上。除去可以回收的，這其中不良貸款的凈損失將在19860億元左右，占1999年GDP的24％。相比之下，國家對國有職工的隱性養(yǎng)老金債務(wù)的總額具有更大的不確定性。

2、居民應(yīng)債能力偏低

整個20世紀(jì)如年代居民的應(yīng)債能力基本上在1％上下徘徊，波動很小。而居民儲蓄存款增長年均32.7％，增長既快且穩(wěn)，低下的居民應(yīng)債能力給政府以充分的發(fā)債空間。

在制度變遷的過程中，隨著經(jīng)濟(jì)風(fēng)險由集中控制向分散化的轉(zhuǎn)變，未來的不確定性使得居民進(jìn)行儲蓄成為必然。這部分儲蓄通常是由于防范不測之需和謹(jǐn)慎性動機(jī)而進(jìn)行的儲蓄。另一部分儲蓄則為由于國有企業(yè)資產(chǎn)的流失，以及國家金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到個人手中而形成的儲蓄。隨著國家金融存款實(shí)名制，居民儲蓄存款在很大程度上便得以明示。這樣一來，居民用來應(yīng)債的資金來源便不如現(xiàn)在這般充足。居民的實(shí)際應(yīng)債能力便會大大提高，進(jìn)一步提高它的余地便不會太大。

3、財(cái)政赤字和國債規(guī)模的擴(kuò)大不會引起通貨膨脹

1993年以后財(cái)政不再向中央銀行透支斬?cái)嗔素?cái)政赤字直接形成銀行增發(fā)貨幣從而引起通貨膨脹的可能性。

(三)公有資產(chǎn)出售

2001年的國有股減持，到今天的國有股轉(zhuǎn)持，“肩負(fù)國家養(yǎng)老戰(zhàn)略儲備”的全國社保基金終于重獲穩(wěn)定的資金來源。

國有股轉(zhuǎn)持社保基金，主要的意義在于增加了社保基金的資金來源，在當(dāng)前促進(jìn)內(nèi)需、鼓勵消費(fèi)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策下，此舉體現(xiàn)了國家完善社會保障體系、保障民生的決心。雖然劃轉(zhuǎn)給社保基金的股權(quán)還不能滿足社會保障的需要，但對于提升老百姓對于國家給予養(yǎng)老支持的信心是很大的。據(jù)全國社保基金理事會理事長戴相龍介紹，截止到2010年12月底，國有股轉(zhuǎn)持、減持223.08億股，發(fā)行市值達(dá)到1307億元。

一方面，如果可以用發(fā)行大量國債的方式來為社會保障體制籌集資金，那么出售資產(chǎn)同樣可以達(dá)此目的。資料表明，增加的政府開支主要投入了國有部門，發(fā)行國債就意味著國有部門的擴(kuò)大，而出售資產(chǎn)則意味著國有部門規(guī)模不變或者收縮。從這個角度來看，發(fā)行國債只是一種籌資行為，出售資產(chǎn)籌資可以同時成為國有經(jīng)濟(jì)布局調(diào)整的手段，可以把宏觀的總量政策與微觀的結(jié)構(gòu)性改革結(jié)合起來。另一方面，由于我國國企改革不到位，難以做到自負(fù)盈虧，財(cái)政安排了大量的虧損補(bǔ)貼加重了財(cái)政負(fù)擔(dān)。同時，長期過多的補(bǔ)貼，也不利于企業(yè)發(fā)展，易形成對補(bǔ)貼的依賴性。因此，適當(dāng)?shù)爻鍪蹏匈Y產(chǎn)有利于財(cái)政的優(yōu)化，有利于財(cái)政體系和證券市場的健康，按照最新國家“有進(jìn)有退”方針對國有經(jīng)濟(jì)進(jìn)行根本性的改革和布局調(diào)整，大幅度收縮戰(zhàn)線，也是中國經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)長治久安的必由之路。

(四) 證券化

(1)成立投資公司使其證券化上市籌集資金。

(2)新上市股份公司原始股按一定比例出售給社保基金，社保基金在從市場上得以變現(xiàn)籌集資金。

(3)投資產(chǎn)業(yè)尤其是資源類產(chǎn)業(yè)并使其成為未來上市的股東。在證券市場籌集資金。

(4)在股市低迷時投資證券市場中價值極被低估股票，以取得投資收益。

二、社保資金管理多樣化

作為國家重要的戰(zhàn)略儲備，全國社會保障基金目前的資產(chǎn)規(guī)模已超過9000億元，比建立之初增長了10倍之多。這筆老百姓的“養(yǎng)命錢”，究竟是如何在十年多的時間里踐行其“保值增值”的投資理念呢？堅(jiān)持增強(qiáng)投資運(yùn)營好全國社保基金的歷史責(zé)任感。社保基金事關(guān)民生改善、社會穩(wěn)定和國家長治久安，管好人民每一文“養(yǎng)命錢”是國家賦予的崇高使命和歷史責(zé)任堅(jiān)持審慎投資方針，確保全國社保基金長期穩(wěn)定收益。要堅(jiān)持長期投資、價值投資和責(zé)任投資的理念，正確處理擴(kuò)大基金規(guī)模和優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、提高基金收益和防范投資風(fēng)險的關(guān)系，建立安全有效的投資決策和風(fēng)險管理體系

全國社保基金成立于2000年8月1日，這筆基金是中央政府集中的社會保障資金，主要用于彌補(bǔ)我國人口老齡化時期養(yǎng)老金收支不足，擔(dān)負(fù)著我國應(yīng)對老齡化高峰時期社會保障的重要任務(wù)。

(一)投資股權(quán)投資基金(即PE)

2008年底至2009年初，全國社保基金以國內(nèi)第一家可以自主投資PE的機(jī)構(gòu)投資者身份，承諾對弘毅和鼎暉兩只股權(quán)投資基金各投資20億元。在此之后，全國社保基金不斷加大PE投資，到2010年底一共投資了8只PE，承諾投資127億元，實(shí)際出資78億元。

(二)投資股票

全國社保基金已先后對交通銀行、中國銀行、工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、國家開發(fā)銀行、京滬高速鐵路、大唐科技集團(tuán)等進(jìn)行直接股權(quán)投資，目前累計(jì)直接投資近1700億元。

(三)投資產(chǎn)業(yè)

投資資源類產(chǎn)業(yè)，隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展，資源不斷被消耗，資源日益稀少，隨資源價格不斷上升，達(dá)到保值增值。投資有發(fā)展產(chǎn)業(yè)。

(四)支持保障房建設(shè)

“社保基金管的是全國人民的‘養(yǎng)命錢’，只有在風(fēng)險幾乎為零的情況下，才會介入。”一位國有大銀行公司部的有關(guān)人士說，今年國務(wù)院明確提出了全國要建設(shè)1000萬套保障性住房的任務(wù)，并與各級地方政府簽訂了責(zé)任狀。在全國“兩會”開幕前，全國社保基金宣布投入保障房建設(shè)，釋放了明確的政策信號。“保障房”加“社保基金”，更穩(wěn)固的保障房資金來源和更可靠的社保基金投資收益。更穩(wěn)固的保障房資金來源和更可靠的社保基金投資收益。

三、結(jié)論

與我國人口老齡化加快發(fā)展趨勢相比，現(xiàn)有社會保障基金規(guī)模依然不足，全國社保基金未來發(fā)展空間仍然十分巨大，提高社保基金投資收益率的潛力還很多。今后，全國社保基金要增加對社會保障房建設(shè)的支持力度，增加委托股票投資的組合，穩(wěn)定和增加對股票的投資，增加對未上市公司股權(quán)和股權(quán)投資基金的投資，創(chuàng)造條件啟動對養(yǎng)老事業(yè)項(xiàng)目的投資，適當(dāng)擴(kuò)大對境外投資的范圍和金額。根據(jù)全國社保基金理事會的預(yù)測，到2015年，全國社保基金理事會管理的基金規(guī)模將達(dá)到1.5萬億元，而在其“保值增值”投資理念的指導(dǎo)下，其未來的投資也將更加成熟穩(wěn)健。現(xiàn)有社會保障基金資金明顯不足，今后需要社保資金來源保證社會保障資金來源多樣化及有效的管理變得尤為重要。改革要擴(kuò)大思路，政府可通過無償性收入（稅收）、有償性收入（債務(wù)）、變賣公有資產(chǎn)及社保基金證券化這四種方式來保障社保資金來源的穩(wěn)定。無償性收入（稅收），可增加資源稅，即可增加收入還可以減少資源浪費(fèi)。社會保障基金可以使社保基金證券化，以及投入保障房建設(shè)。社保資金來源及管理的多樣化，使社會保障基金不斷擴(kuò)大和保值增值。

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篇（8）

中圖分類號：F830.8文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1674-2265（2008）09-0029-04

2007年初，《信托公司管理辦法》與《信托公司集合資金信托計(jì)劃管理辦法》相繼出臺，預(yù)示著信托公司功能定位的重大轉(zhuǎn)變。今后，信托公司將從融資管理業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向投資管理業(yè)務(wù)，真正回歸“受人之托、代人理財(cái)”的功能本位。在今后的信托業(yè)務(wù)開展中，產(chǎn)業(yè)投資信托作為產(chǎn)業(yè)投資基金的一種組織形式，將成為信托公司的重要業(yè)務(wù)之一，并成為其他創(chuàng)新業(yè)務(wù)發(fā)展的基礎(chǔ)平臺。本文在借鑒國外產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，對我國信托公司發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資信托業(yè)務(wù)進(jìn)行了探討。

一、國外產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展模式分析

（一）產(chǎn)業(yè)投資基金的組織模式分析

1. 公司型基金。公司型基金依《公司法》成立，通過發(fā)行基金股份將集中起來的資金進(jìn)行廣泛投資。公司型投資基金在組織形式上與股份有限公司類似。基金公司資產(chǎn)為投資者（股東）所有，由股東選舉董事會，由董事會選聘基金管理公司，基金管理公司負(fù)責(zé)管理基金業(yè)務(wù)。

2. 信托基金（契約型）。信托基金是指依據(jù)信托契約，通過發(fā)行受益憑證而組建的投資基金。這類基金通常由基金管理人、基金托管人和基金投資人三方共同訂立一個信托投資契約：基金管理人是基金的發(fā)起人，通過發(fā)行受益憑證將資金籌集起來組成信托財(cái)產(chǎn)，并根據(jù)信托契約進(jìn)行投資；基金托管人依據(jù)信托契約負(fù)責(zé)保管信托財(cái)產(chǎn)；基金投資人即受益憑證的持有人，根據(jù)信托契約分享投資成果，三方之間依托的主要為“信托―受托”關(guān)系。

3. 有限合伙型基金。有限合伙企業(yè)通常有兩類合伙人組成：普通合伙人（General Partner）和有限合伙人（Limited Partner）。普通合伙人通常是資深的基金管理人，負(fù)責(zé)管理合伙企業(yè)的投資，對合伙企業(yè)的債務(wù)承擔(dān)無限責(zé)任，從而把基金管理者的責(zé)任與基金的投資效益緊密聯(lián)系起來；有限合伙人主要是機(jī)構(gòu)投資者，是投資資金的主要提供者，不參與合伙企業(yè)的日常管理，故以投入的資金為限對基金的虧損和債務(wù)承擔(dān)責(zé)任，從而為投資者所承擔(dān)的風(fēng)險設(shè)置了一個上限。基金各方參與者通過合伙協(xié)議可以規(guī)定基金的經(jīng)營年限、投資承諾的分階段履行以及實(shí)行強(qiáng)制分配政策等。

與契約型和有限合伙型相比，以獨(dú)立董事為特征的公司型組織模式更有利于保護(hù)投資者利益，但也有其不利因素：一是增加了監(jiān)督成本。監(jiān)督成本有董事的薪酬和為董事決策提供信息的成本、集體決策的成本、基金管理人為了自身利益影響決策的各種成本、集體決策的成本等。二是降低了效率。董事為了免除自身的責(zé)任可能濫用監(jiān)督權(quán)從而導(dǎo)致效率降低。而契約型組織模式也可以通過強(qiáng)化持有人在選擇管理人中的作用、改善基金管理公司的董事會結(jié)構(gòu)、強(qiáng)化托管人的監(jiān)督功能等方式達(dá)到保護(hù)投資者利益的功效。因此，契約型基金也占有一定比例的市場份額。有限合伙型組織模式則不僅可以免繳企業(yè)所得稅，而且其制度本身就存在業(yè)績激勵機(jī)制，因而在實(shí)踐中極具優(yōu)勢。

在美國，1980年有限合伙企業(yè)形式的產(chǎn)業(yè)投資基金已占整個產(chǎn)業(yè)投資基金市場的40%，到1994年有限合伙企業(yè)進(jìn)一步增加到了81.4%，逐步成為美國產(chǎn)業(yè)投資基金最主要的組織形式。最近美國對按企業(yè)組織形式不同實(shí)行不同稅賦的制度進(jìn)行改革之后，由于公司型產(chǎn)業(yè)投資基金只要把收益分配給股東，由股東繳納所得稅，基金就可以免征企業(yè)所得稅，而有限合伙型投資基金逐步失去稅收上的優(yōu)勢，所以公司型投資基金又迅速增加。在歐洲和日本，由于民族習(xí)俗和政策導(dǎo)向的原因，公司型基金一直占據(jù)重要地位。

（二）產(chǎn)業(yè)投資基金的籌資模式分析

在美國產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展中，最初的資金來源以富有個人為主，一度占到投資結(jié)構(gòu)的60%左右。以后有限合伙制出現(xiàn)，機(jī)構(gòu)資金開始進(jìn)入，資金來源中個人的投資比重不斷減少。1978―1981年美國國會連續(xù)通過了5個重要法案，允許養(yǎng)老基金介入風(fēng)險投資，導(dǎo)致了風(fēng)險投資活動的機(jī)構(gòu)化，并由此確定了有限合伙制度在風(fēng)險投資領(lǐng)域的主導(dǎo)地位。1997年美國產(chǎn)業(yè)投資基金的資金來源中，養(yǎng)老基金占比高達(dá)40%，其他分別為：企業(yè)公司30%、個人13%、捐贈基金9%、銀行和保險公司1%。但從近年的發(fā)展趨勢看，公司企業(yè)和個人的出資比例正在迅速上升。

歐洲和日本的產(chǎn)業(yè)投資基金資金來源與美國相比有明顯的差別，銀行是其資金的主要來源。歐洲國家中，只有在英國退休金成為產(chǎn)業(yè)投資基金的主要來源之一。在日本，金融機(jī)構(gòu)和大公司（企業(yè)集團(tuán)）分別占了產(chǎn)業(yè)投資基金資金來源的46%和37%，而個人僅占7%。銀行的投資條件比較苛刻，且資金投資的長期穩(wěn)定性不如退休金，加之銀行投資實(shí)際上是風(fēng)險貸款，其作用遠(yuǎn)不及權(quán)益性投資。歐洲和日本產(chǎn)業(yè)投資基金來源上的缺陷在一定程度上阻礙了其自身的發(fā)展。究其根本，這是金融體制不同的必然結(jié)果，體現(xiàn)了以美、英為代表的“證券市場中心”模式與以歐、日為代表的“銀行中心”模式的區(qū)別。

私募股權(quán)基金的籌集通常采用資金承諾方式。基金管理公司在設(shè)立時并不一定要求所有合伙人投入預(yù)定的資本額，而是要求投資者給予承諾。當(dāng)管理者發(fā)現(xiàn)合適的投資機(jī)會時，他們只需要提前一定的時間通知投資者。這存在一定的風(fēng)險，如果投資者未能及時投入資金，他們按照協(xié)議將會被處以一定的罰金。因此，基金宣稱的籌集資本額只是承諾資本額，并非實(shí)際投資額或者持有的資金數(shù)額。

在實(shí)際的籌資活動中，基金有一定的籌集期限。當(dāng)期限滿時，基金會宣布認(rèn)購截止。同一個基金可能會有多次認(rèn)購截止日，但一般不超過3次。實(shí)踐中，基金可能會雇傭機(jī)構(gòu)來進(jìn)行籌資活動。

（三）產(chǎn)業(yè)投資基金的投資模式分析

1. 產(chǎn)業(yè)投資基金的投資對象與投資方式。從投資產(chǎn)業(yè)看，美國產(chǎn)業(yè)投資基金的重點(diǎn)是高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，約占總投資額的70%以上，而歐洲對高科技產(chǎn)業(yè)的投資則不足20%，日本對高科技產(chǎn)業(yè)的投資比例也不高。

從投資對象與階段看，美國的產(chǎn)業(yè)投資基金主要投向中小科技企業(yè)，并主要集中在企業(yè)的初創(chuàng)及早期階段，而日本、歐洲情況相反，主要投資或收購一些已經(jīng)形成規(guī)模的企業(yè)，對企業(yè)創(chuàng)業(yè)早期的投資比例極小。

從投資方式看，美國的產(chǎn)業(yè)投資基金以股權(quán)投資（尤其以可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)換債券）為主，投資的目的并不在于獲取近期的財(cái)務(wù)利潤，而是待企業(yè)進(jìn)入成長期或成熟期股本增值后通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓一次性獲取中長期高額回報(bào)，并且在進(jìn)行股權(quán)投資的同時還投入經(jīng)營管理、市場信息等社會資源，諸如參與董事會和監(jiān)事會，提供技術(shù)、經(jīng)營策略、市場信息、人才引進(jìn)與培訓(xùn)等方面的支持。而日本、歐洲等國主要沿襲銀行風(fēng)險貸款的做法，對目標(biāo)企業(yè)提供資金支持，但并不積極介入或支持目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營管理。由這種風(fēng)險貸款派生的投資方式主要有兩種：一種是直接投資形式；另一種是銀行不直接向企業(yè)投資，而是由一家私人投資公司向銀行申請貸款的形式。這種投資方式類似于美國小企業(yè)管理局的運(yùn)作方式。

2. 產(chǎn)業(yè)投資基金的激勵與約束機(jī)制。在歐美基金中，基金管理人一般會出資1%左右。管理人出資份額越高，往往投資者信心越高。基金管理人除了獲得管理費(fèi)之外，還會獲得分紅。在這種激勵機(jī)制之下，基金管理人有很強(qiáng)的動力去追求最大利潤。另一方面，私募股權(quán)基金的存續(xù)期間一般在15年以下。基金管理人有可能在原有基金尚未到期之前就必須重新融資成立新的基金。在融資過程中，基金管理人的聲譽(yù)和歷史業(yè)績非常重要。這種約束機(jī)制也是產(chǎn)業(yè)投資基金在沒有嚴(yán)格監(jiān)管情況下，仍然健康成長的重要原因。

（四）產(chǎn)業(yè)投資基金的退出模式分析

1. 首次公開發(fā)行（IPO）。IPO是美國創(chuàng)業(yè)資本最常用的退出方式之一。根據(jù)美國2002年產(chǎn)業(yè)基金的退出渠道統(tǒng)計(jì)，大約29.9%的創(chuàng)業(yè)資本采取這種退出方式。公開上市有其明顯的優(yōu)點(diǎn)：一是表明公司取得了較好的業(yè)績，監(jiān)管機(jī)構(gòu)、投資銀行對公司的業(yè)績和發(fā)展前景有了一種確認(rèn)，從而使基金管理公司也獲得較好的聲譽(yù)；二是包括投資基金在內(nèi)的投資者可以獲得豐厚的資本收益。

2. 并購（M&A）。并購指產(chǎn)業(yè)投資家把所投資的公司賣給另一家公司或與另一家公司合并，同時換回收購方的股票、債券（票據(jù)）或現(xiàn)金。如果收購方作為對產(chǎn)業(yè)投資家和其他股東的主要支付方，根據(jù)美國法律，這筆交易就可以被認(rèn)為是免稅的重組交易（Tax-free Reorganization）。根據(jù)美國2002年產(chǎn)業(yè)基金的退出渠道統(tǒng)計(jì)，大約30.3%的產(chǎn)業(yè)資本選擇這種退出方式。

3. 管理層收購和公司回購。管理層收購（MBO）是指企業(yè)管理層通過外部融資購買產(chǎn)業(yè)資本家持有的公司股份，現(xiàn)在有些公司還通過建立員工持股計(jì)劃（ESOP）來購買公司的股份。此外產(chǎn)業(yè)資本家通過運(yùn)用“買股期權(quán)”實(shí)現(xiàn)公司股權(quán)向管理層的出售。回購主要是指公司用留存收益購買公司發(fā)行在外的股份。根據(jù)美國2002年產(chǎn)業(yè)基金的退出渠道統(tǒng)計(jì)，大約2%的產(chǎn)業(yè)資本選擇了這種退出方式。

4.被投資企業(yè)的清算。被投資企業(yè)的清算是一種被動退出渠道。清算方式有三種：解散清算、自然清算和破產(chǎn)清算。根據(jù)美國2002年產(chǎn)業(yè)基金的退出渠道統(tǒng)計(jì)，以清算方式退出的投資大約占產(chǎn)業(yè)投資基金總投資額的32.8%，以這種方式僅能收回投資的64%。

此外，尋找新的產(chǎn)業(yè)投資人也是產(chǎn)業(yè)資本退出的一個有效渠道。根據(jù)美國2002年產(chǎn)業(yè)基金的退出渠道統(tǒng)計(jì)，大約5%的產(chǎn)業(yè)資本選擇了這種退出方式。

二、中國產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展環(huán)境分析

與發(fā)達(dá)國家相比，我國產(chǎn)業(yè)投資基金處于發(fā)展的幼年時期。但隨著經(jīng)濟(jì)體制改革的不斷深入，我國產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展環(huán)境也日漸改善。

（一）法律環(huán)境

隨著近年來其他法律法規(guī)的出臺和修訂，我國產(chǎn)業(yè)投資基金面臨的法律環(huán)境已有所改善。如《合伙企業(yè)法》明確了有限合伙企業(yè)的法律地位；《信托法》、《信托公司管理辦法》、《信托公司集合資金信托計(jì)劃管理辦法》則為產(chǎn)業(yè)投資信托業(yè)務(wù)提供了法律依據(jù)。因此，雖然產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法仍未出臺，但其他法律法規(guī)也為準(zhǔn)產(chǎn)業(yè)投資基金的成立提供了間接法律支持。

（二）資本市場環(huán)境

產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展與資本市場息息相關(guān)，資本市場不僅為產(chǎn)業(yè)投資基金提供資金來源，而且也是產(chǎn)業(yè)投資基金實(shí)現(xiàn)資本退出的重要渠道。

1. 從融資角度看，隨著國民經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定地增長，以及收入分配制度的改革，居民收入不斷上升，個人財(cái)富不斷積累，富裕人群和中產(chǎn)階層逐步崛起。他們投資性動機(jī)和增值性需求較強(qiáng)，傾向財(cái)富管理等方面的產(chǎn)品和服務(wù)。產(chǎn)業(yè)投資基金的出現(xiàn)，豐富了我國富有個人的投資選擇，存在巨大的潛在市場需求。同時，機(jī)構(gòu)投資者投資產(chǎn)業(yè)投資基金的政策管制逐漸放寬，資金供給渠道將逐步拓寬。

2. 從資本退出角度看，近年來，我國資本市場體制改革取得了顯著成效，資本市場進(jìn)入新的發(fā)展階段。在股權(quán)分置改革過程中，市場上頻繁出現(xiàn)了借殼上市、換股收購等資產(chǎn)運(yùn)作模式，為產(chǎn)業(yè)投資基金退出提供了借鑒。但我國IPO核準(zhǔn)程序要求過嚴(yán)、多層次資本市場建設(shè)滯后、金融工具單一等問題仍然存在，妨礙了產(chǎn)業(yè)投資基金的成功退出。從長期來看，我國資本市場將逐步走向成熟，產(chǎn)業(yè)投資基金實(shí)現(xiàn)成功退出的障礙會越來越少。

（三）人才環(huán)境

來自清科的數(shù)據(jù)顯示，截至2006年，全國共有43家產(chǎn)業(yè)投資基金，其中本土基金6家，外資基金37家。外資基金比較活躍的有高盛資本伙伴基金、凱雷集團(tuán)、漢鼎亞太、華平資本與GIC Group等，本土基金比較活躍的有亞商資本、鼎暉國際、弘毅投資等。上述基金為產(chǎn)業(yè)投資基金知識在我國的普及起到了巨大推動作用，也為我國產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展培養(yǎng)了寶貴的人才。

三、發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資信托―信托公司的現(xiàn)實(shí)選擇

產(chǎn)業(yè)投資信托是指以信托公司作為受托人，借助信托計(jì)劃發(fā)行，將特定委托人的資金集合形成一定規(guī)模的信托資產(chǎn)，交由專業(yè)投資管理人進(jìn)行未上市公司股權(quán)投資和提供經(jīng)營管理服務(wù)，獲取收益后由受益人按照信托合同約定分享的一種投資工具。從上述定義看，其實(shí)產(chǎn)業(yè)投資信托與信托契約型產(chǎn)業(yè)基金類似，是產(chǎn)業(yè)投資基金的一種組織形式。目前，產(chǎn)業(yè)投資基金尚處于試點(diǎn)階段，市場準(zhǔn)入條件較高，而且政府主導(dǎo)性強(qiáng)，信托公司很難直接介入產(chǎn)業(yè)投資基金業(yè)務(wù)。鑒于產(chǎn)業(yè)投資信托與契約型產(chǎn)業(yè)投資基金類似，信托公司可以通過發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資信托業(yè)務(wù)達(dá)到曲線介入產(chǎn)業(yè)投資基金業(yè)務(wù)的目的，在取得一定的投資業(yè)績與投資經(jīng)驗(yàn)后，再申請?jiān)O(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金。

（一）募集方式

《信托公司集合資金信托計(jì)劃管理辦法》規(guī)定，信托公司設(shè)立集合資金信托計(jì)劃，只能面向合格投資者（即機(jī)構(gòu)投資者與富有個人），因此，產(chǎn)業(yè)投資信托天然是私募的。以私募方式設(shè)立信托，投資者與投資管理人之間的關(guān)系便主要是一種基于相互了解和信任而達(dá)成的委托―或授信關(guān)系，信托運(yùn)作壓力相對較小，也較少受制于國家主管機(jī)關(guān)的監(jiān)管。

（二）交易方式

國外的機(jī)構(gòu)投資者通常先承諾給投資管理人一定金額的資金，但并非一次付，而是分批交付。投資管理人在實(shí)際操作中也不會取用所有已承諾資金，如果不能把全部資金投資出去，投資回報(bào)率就會受到稀釋，降低的投資回報(bào)率將嚴(yán)重影響到他們下一次的資金募集。同時，產(chǎn)業(yè)投資信托多為長期投資，資金沉淀時間較長，如果遭遇集中贖回的情況，信托就無法應(yīng)付，即使能夠支撐現(xiàn)有的投資項(xiàng)目，也會因?yàn)橼H回導(dǎo)致流動資金不足而喪失很多的投資機(jī)會。因此，產(chǎn)業(yè)投資信托不宜采用完全開放式，最好采取前開后閉式。當(dāng)投資管理人需要增加資金供給時，適時實(shí)行前端（購買端）開放，但后端（贖回端）最好封閉，以防流動性危機(jī)。

（三）管理模式及產(chǎn)品設(shè)計(jì)

出于對激勵機(jī)制與約束機(jī)制的考慮，筆者在此提出兩種管理模式。無論哪種管理模式，邀請與產(chǎn)業(yè)投資信托理念相適應(yīng)的高級專業(yè)人士加盟以及高級專業(yè)團(tuán)隊(duì)的確定都是最重要的，可以說，他們決定了產(chǎn)業(yè)投資信托運(yùn)作的成敗。此外，還需要設(shè)計(jì)一定的激勵與約束機(jī)制，來保證各方的利益。

1. 信托公司作為投資管理人。（1）選擇高級專業(yè)人士作為信托經(jīng)理，要求具有投資目標(biāo)行業(yè)專業(yè)知識、項(xiàng)目資源和社會資源，熟悉資本運(yùn)作和企業(yè)管理。（2）信托經(jīng)理與信托公司共同主導(dǎo)高級專業(yè)團(tuán)隊(duì)的搭建。（3）信托產(chǎn)品采取結(jié)構(gòu)分級設(shè)計(jì)，一般投資者為優(yōu)先受益人，信托公司為次級受益人，信托經(jīng)理為劣后受益人。在信托產(chǎn)品收益率超過優(yōu)先收益率時，超額收益由三方按設(shè)定比例共享，從大到小依次為信托經(jīng)理、信托公司、一般投資者。這種管理模式及產(chǎn)品設(shè)計(jì)基本可以達(dá)到激勵與約束要求，但也存在兩個問題：一是信托經(jīng)理違背信托計(jì)劃文件、處理信托事務(wù)不當(dāng)而信托公司未能及時制止時，信托公司將因此而面臨一般投資者的索賠；二是由于信托公司的體制原因，信托經(jīng)理及專業(yè)團(tuán)隊(duì)的薪酬體系很難獨(dú)立于信托公司之外。

2.信托公司與高級專業(yè)人士成立合伙型投資管理公司，管理信托資產(chǎn)。（1）選擇高級專業(yè)人士作為普通合伙人，信托公司作為有限合伙人，成立投資管理有限合伙公司。要求普通合伙人具有投資目標(biāo)行業(yè)專業(yè)知識、項(xiàng)目資源和社會資源，熟悉資本運(yùn)作和企業(yè)管理。（2）以普通合伙人為主，信托公司為輔，搭建高級專業(yè)團(tuán)隊(duì)。（3）信托產(chǎn)品采取結(jié)構(gòu)分級設(shè)計(jì)，一般投資者為優(yōu)先受益人，投資管理公司為次級受益人。在信托產(chǎn)品收益率超過優(yōu)先收益率時，投資管理公司按約定比例分享業(yè)績提成。這種管理模式及產(chǎn)品設(shè)計(jì)基本上避免了第一種模式的問題，比較理想地降低了委托―成本。

（四）運(yùn)作程序

科學(xué)的運(yùn)作程序是產(chǎn)業(yè)投資信托良好運(yùn)作的保證。產(chǎn)業(yè)投資信托應(yīng)該嚴(yán)格按照一般產(chǎn)業(yè)投資基金的運(yùn)作程序運(yùn)作，其運(yùn)作過程可分為籌資過程、投資過程和退出過程，而投資過程又有交易發(fā)起和篩選、評估、交易設(shè)計(jì)、投資后管理四個階段（見圖1）。

（五）運(yùn)營管理機(jī)制

信托公司應(yīng)該按照國家有關(guān)法律、法規(guī)和國際通行的經(jīng)營管理慣例，結(jié)合中國現(xiàn)行的投融資體制，通過制定一整套管理制度，以及一系列協(xié)議、合同、章程等法律文件的形式，建立一個職責(zé)分明、相互監(jiān)督、安全有效的產(chǎn)業(yè)投資信托運(yùn)作機(jī)制，實(shí)現(xiàn)受托人、投資管理人與托管人的相互制衡，以保證投資者的安全投資與投資回報(bào)。

參考文獻(xiàn)：

[1]劉昕：《基金之翼：產(chǎn)業(yè)投資基金運(yùn)作理論與實(shí)務(wù)》，經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社2005年版。

[2]魯銘揚(yáng)：《我國產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展問題研究》，2005年東北財(cái)經(jīng)大學(xué)碩士論文。

篇（9）

產(chǎn)業(yè)投資基金主要有兩類:一類是創(chuàng)業(yè)投資,也稱風(fēng)險投資,是一種以風(fēng)險投資為代表的投資主體所關(guān)注的高風(fēng)險、高回報(bào)的投資類型;另一類是產(chǎn)業(yè)投資機(jī)構(gòu)一直密切關(guān)注的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)投資,其投資對象是風(fēng)險性小、收益穩(wěn)定的基礎(chǔ)設(shè)施等投資。本文所關(guān)注的是后一類。下面就我國設(shè)立公路交通產(chǎn)業(yè)投資基金的可行性加以分析。

(一)政策支持

《產(chǎn)業(yè)投資基金管理暫行辦法》的出臺意味著人民幣的私募股權(quán)投資已拉開帷幕,在政策上為公路交通產(chǎn)業(yè)投資基金的設(shè)立和運(yùn)作提供了法律保障。另外,新《公司法》降低了公司注冊門檻,注冊資金可分批到位,放寬了原定公司對外投資額不超過資本金50%的規(guī)定,修改了技術(shù)、知識等無形資產(chǎn)入股不超過20%的規(guī)定,為基金的發(fā)展壯大提供了更為寬松的政策環(huán)境。

(二)資金支持

1.銀行資金相對過剩,居民儲蓄居高不下,流動性過剩已成為我國金融運(yùn)行中的一個突出現(xiàn)象。其主要表現(xiàn)為:1995年以后,銀行存貸款關(guān)系從原先的貸差轉(zhuǎn)向存差,存差數(shù)額從1995年的3000多億元快速增加到2005年底的9萬多億元,并且呈加速增長的趨勢。據(jù)中國人民銀行的最新統(tǒng)計(jì),截至2008年2月末,金融機(jī)構(gòu)本外幣各項(xiàng)存款余額為41.59萬億元,同比增長16.01%。

2.保險公司資金充裕。從近3年的全國保險業(yè)保費(fèi)收入和保險公司總資產(chǎn)表可以看出,保險業(yè)保費(fèi)收入年增長率和保險公司總資產(chǎn)增長率都保持著較高的增長速度。截止到2008年2月份,保險公司總資產(chǎn)達(dá)到了2.96萬億元。如此之大的巨額資金,按保險公司營業(yè)收入一定的百分比來對公路交通產(chǎn)業(yè)投資,必將能夠推動公路交通建設(shè)的快速發(fā)展。

3.養(yǎng)老、社保基金。我國的養(yǎng)老基金主要包含3個部分:企業(yè)職工基本養(yǎng)老保險基金(2000年,國家將企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老保險規(guī)范為企業(yè)年金)、補(bǔ)充養(yǎng)老保險基金和全國社會保障基金。其中,企業(yè)職工基本養(yǎng)老保險基金是由企業(yè)和個人繳納的養(yǎng)老保險費(fèi)籌集的專項(xiàng)基金,是養(yǎng)老金中最重要的部分。據(jù)統(tǒng)計(jì),目前我國企業(yè)年金的規(guī)模有近500億元,再加上以年金名義銷售的保險產(chǎn)品有430億元,企業(yè)年金的存量規(guī)模有近1000億元。根據(jù)世界銀行的測算,我國到2010年會積累1萬億元的企業(yè)年金,到2030年可能有10萬億元,是目前我國金融市場上增長勢頭最為迅猛的金融資產(chǎn)之一。如果再加上其他兩個養(yǎng)老金品種,養(yǎng)老金的金融資產(chǎn)總量是十分可觀的。這種日益增長的金融資產(chǎn)孕育著龐大而穩(wěn)定的資金托管市場。可以說當(dāng)前國內(nèi)人民幣市場資金充裕,不論是銀行資金,還是社會居民儲蓄資金、保險公司資金、養(yǎng)老金,存量資金龐大,但均缺乏良好的投資渠道。資本的逐利性會使市場上龐大的資金存量時刻在找尋穩(wěn)定的、高收益的投資渠道。

4.機(jī)構(gòu)投資者。證券公司、信托公司和政策性銀行也是公路產(chǎn)業(yè)投資基金的主要籌資對象。在機(jī)構(gòu)投資者當(dāng)中,國家開發(fā)銀行具有籌資能力強(qiáng)、貸款期限長、管理經(jīng)驗(yàn)豐富等優(yōu)勢,能夠進(jìn)一步加大對公路的支持,為公路建設(shè)和技術(shù)裝備現(xiàn)代化提供長期穩(wěn)定的資金,并在降低公路融資成本、加快公路投融資體制改革等方面提供智力和資金支持。除此之外,根據(jù)新的《信托投資公司管理辦法》,信托投資公司可以直接發(fā)起、設(shè)立、管理各種投資基金。設(shè)立和運(yùn)作產(chǎn)業(yè)投資基金也是信托公司有別于銀行、證券公司的專有權(quán)力及資金集聚與運(yùn)作的依托。發(fā)揮信托投資公司是產(chǎn)業(yè)資本和金融資本的理想結(jié)合點(diǎn)的優(yōu)勢,信托公司設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金,在有效擴(kuò)大公司管理資產(chǎn)的同時,使公司能獲取穩(wěn)定豐厚的收益。

(三)收益支持

收費(fèi)公路主要是高等級公路,一般是高速公路和國道。高等級公路具有競爭上的壟斷性、收益上的規(guī)模遞增和穩(wěn)定性等特點(diǎn)。競爭上的壟斷性是指高等級公路技術(shù)指標(biāo)高、配套設(shè)施多、服務(wù)功能齊全,投入建設(shè)資產(chǎn)巨大。因此,在同一交通通道內(nèi),一般很少有同類項(xiàng)目或一般公路項(xiàng)目與之競爭;高等級公路隨著車道規(guī)模的增加,其通行能力加倍增加,這就意味著收取的車輛通行費(fèi)也會成倍的增加;高等級公路的經(jīng)濟(jì)效益一般會隨著社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展和交通量的增長而逐步提高。因此,呈現(xiàn)出收益上的相對穩(wěn)定性及較強(qiáng)的抗風(fēng)險能力。

二、公路交通產(chǎn)業(yè)投資基金的組織模式

投資基金的組織模式主要有三類:契約型、有限合伙型和公司型。這三類組織模式各具特點(diǎn)、各有利弊,公路交通產(chǎn)業(yè)投資基金究竟選擇哪一種組織模式,必須考慮兩個因素:

(1)我國產(chǎn)業(yè)投資基金還處于試驗(yàn)階段,只有個別試點(diǎn)。所選取的組織模式必須有利于盡快籌集到投資者的資本,至于降低運(yùn)作成本和提高運(yùn)作效率,應(yīng)該在產(chǎn)業(yè)基金成立以后再不斷完善。

(2)不論選取哪種組織模式,一方面必須嚴(yán)格依照相關(guān)的法律設(shè)立,但是決不能囿于這些制度框架之內(nèi),必須結(jié)合公路投融資的具體特點(diǎn)和政策環(huán)境進(jìn)行必要的創(chuàng)新。為了盡快為設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金籌到資金,公路產(chǎn)業(yè)投資基金應(yīng)選擇契約型的組織模式進(jìn)行設(shè)立。

理由如下:

1.公路項(xiàng)目投資的規(guī)模很大,需要投資者具備較強(qiáng)的投資實(shí)力,保險公司、社保公司、政策性銀行等參與投入。公路投資又具有投資期限長的特點(diǎn),因此必須保證投資者的利益。因?yàn)橹挥袑ν顿Y者利益做到切實(shí)保護(hù),才能不斷吸取社會資金,充分發(fā)揮為公路穩(wěn)定供應(yīng)資本的作用。契約型投資基金是在嚴(yán)格遵循信托法理的基礎(chǔ)上形成和運(yùn)作的,而信托法理最重要的特點(diǎn)就是規(guī)定了信托財(cái)產(chǎn)的相對獨(dú)立性,即獨(dú)立于信托人及受托人本身所有的財(cái)產(chǎn),與后者本身的債權(quán)債務(wù)沒有關(guān)系。基金組織的信托人萬一經(jīng)營不善,因契約型的信托資產(chǎn)完全歸受托人所有而使得受托人的債權(quán)人無權(quán)染指信托財(cái)產(chǎn),也就使作為信托人的基金投資者利益能夠切切實(shí)實(shí)得到法律保護(hù)。

2.契約型基金相對于公司型基金而言,設(shè)立、運(yùn)作、退出都比較簡單。公司型基金的設(shè)立必須嚴(yán)格依照《公司法》的規(guī)定,組建程序比較復(fù)雜,募集資金、發(fā)售股權(quán)一般要委托承銷商或經(jīng)銷商辦理,投資者辦理股票移交手續(xù)后才能成為公司的股東;公司型基金的投資者作為基金公司的股東,參與公司的重大決策,并以股息的形式獲取投資收益;契約型基金的投資者是信托契約中的委托人,通過購買受益憑證獲取投資收益,原則上不參與基金運(yùn)作過程中的決策問題。3.雖然采取契約型的組織制度,但是決不能囿于這種制度,必須進(jìn)行創(chuàng)新,以克服契約型基金組織制度的弊端。基金的管理層面上,公路產(chǎn)業(yè)基金要引入公司型的模式,選擇部分投資人成為基金管理公司的股東。應(yīng)該主動邀請投資人成為基金管理公司的股東,充分保證他們的項(xiàng)目知情權(quán)和監(jiān)督權(quán),這樣就降低了集基金所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)于一身的基金管理人發(fā)生敗德行為的概率。讓他們擁有知情權(quán),加強(qiáng)對基金管理人的約束,以期在做基金投資決策時能有一定的發(fā)言權(quán),維護(hù)持有人利益。

三、公路產(chǎn)業(yè)投資基金的交易方式產(chǎn)業(yè)投資基金按照交易方

式是否可贖回,分為封閉式基金和開放式基金。封閉型基金是指基金資本總額及基金單位的發(fā)行份數(shù)在發(fā)行之前就已經(jīng)確定下來,在發(fā)行完畢后和規(guī)定的存續(xù)期內(nèi),基金的資本總額及發(fā)行份數(shù)都保持固定不變的投資基金。而開放式基金是指基金的資本總額或基金單位的發(fā)行份數(shù)可以隨時變動,既可根據(jù)市場供求情況發(fā)行新基金單位或贖回基金單位,是基金規(guī)模不固定的投資基金。基于開放式基金與封閉式基金的特征,結(jié)合公路產(chǎn)業(yè)的特點(diǎn),本文認(rèn)為公路交通產(chǎn)業(yè)投資基金應(yīng)實(shí)行封閉式基金方式。理由如下:

1.我國的產(chǎn)業(yè)投資基金尚處于初創(chuàng)階段。在一國投資基金的發(fā)展歷程中,封閉型基金出現(xiàn)往往早于開放型基金,這已為各國基金發(fā)展歷史所證實(shí)。在投資基金初創(chuàng)階段,人們總是希望基金運(yùn)作更具穩(wěn)定性,加上管理、技術(shù)、人才等方面的原因以及缺乏良好的市場環(huán)境,因此封閉型基金容易被人接受。

2.采用封閉式設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金有利于保護(hù)公眾投資者。由于產(chǎn)業(yè)投資基金是對未上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資,因此要求投資者擁有長期投資理念和較強(qiáng)的風(fēng)險鑒別、承受能力。因此,產(chǎn)業(yè)投資基金的資本來源主要是保險基金、社保基金、政策性銀行、機(jī)構(gòu)投資者等,而公眾投資者的抗風(fēng)險能力比較差。

3.公路項(xiàng)目投資規(guī)模巨大,而且投資周期比較長。封閉式投資基金更便于進(jìn)行長期投資。開放型基金可以隨時追加資本,這一方面可以帶來規(guī)模效益,有利于分散投資風(fēng)險和參與大額投資,提高投資的平均回報(bào)率。但另一方面由于開放型基金的管理公司必須承擔(dān)贖回義務(wù),因此需要保留相當(dāng)比例的流動性資產(chǎn)和現(xiàn)金,以應(yīng)付基金隨時贖回。這樣開放型基金的資本額不能100%的用于投資,特別是不能將其大部分資產(chǎn)用于長期投資,從而影響基金投資的長期績效。封閉型基金相對來說在經(jīng)營上比較穩(wěn)定,其資產(chǎn)可全部用于投資,有利于取得長期投資回報(bào)。超級秘書網(wǎng)

四、公路產(chǎn)業(yè)投資基金的退出方式

在公路交通產(chǎn)業(yè)基金的退出方式上,可供參考的有4種:首次公開發(fā)行(也叫公開上市)、出售股權(quán)、回購和清算。這4種退出方式各有利弊,具體選擇何種退出方式需根據(jù)項(xiàng)目的具體情況而定,但是在進(jìn)行投資前必須對項(xiàng)目的投資前景和經(jīng)營周期進(jìn)行分析,以便選擇合理的投資退出方式,獲得較高的投資回報(bào)率。1.在投資決策時盡可能選擇有上市前景的項(xiàng)目和企業(yè)進(jìn)行投資,并通過基金的專家管理,扶植和輔導(dǎo)所投資項(xiàng)目與企業(yè)盡快上市,以便基金能夠通過證券交易所轉(zhuǎn)讓所持有的股份。2.積極培育戰(zhàn)略投資者,以便基金能夠?qū)⑺顿Y項(xiàng)目與企業(yè)的股份轉(zhuǎn)讓給其他戰(zhàn)略家持有。3.在投資前與所投資項(xiàng)目簽訂回購協(xié)議不失為一條較為現(xiàn)實(shí)的基金退出投資之路。考慮到公路項(xiàng)目目前主要是缺乏資本金,但一旦有了資本金,就能夠從銀行貸款,項(xiàng)目建設(shè)就有了資金保障,而且項(xiàng)目建成后通常具有收益穩(wěn)定的特點(diǎn)。4.通過資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)投資退出。所謂資產(chǎn)證券化(Asset-backedSecurization),是指基于已建成項(xiàng)目所可能產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流,以向機(jī)構(gòu)或社會公眾發(fā)行證券的方式募集資金;用所募集的資金購買已建成項(xiàng)目一定時期內(nèi)的收益權(quán)的一種新型項(xiàng)目融資方式。資產(chǎn)證券化融資方式符合公路網(wǎng)建設(shè)投資的自身特點(diǎn)。公路網(wǎng)建成后,由于具有消費(fèi)的準(zhǔn)公共物品性和經(jīng)營上的自然壟斷性等特點(diǎn),保證了其經(jīng)營期間現(xiàn)金收入流相對穩(wěn)定。而ABS融資的一個極為重要的前提就是能在未來產(chǎn)生可預(yù)見的、穩(wěn)定的現(xiàn)金流,公路投融資領(lǐng)域的特點(diǎn)正好符合這個要求。以資產(chǎn)證券化方式進(jìn)行項(xiàng)目融資,通常并不涉及項(xiàng)目原始權(quán)益人的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán),而僅僅涉及收益權(quán)。

為了確保收益成為一個真實(shí)的交易,通常必須建立一個臨時的特別目標(biāo)媒體(SpecialPurposeVehicle)來進(jìn)行實(shí)際運(yùn)作。基金所投資項(xiàng)目一旦實(shí)行資產(chǎn)證券化,即可以獲得與出售資產(chǎn)收益權(quán)相應(yīng)的現(xiàn)金收入。盡管基金所投資項(xiàng)目在資產(chǎn)證券化過程中并未出讓所有權(quán),但基金作為所投資項(xiàng)目的原始收益人之一,此時正好可以通過向其他原始權(quán)益人出讓所有權(quán)的方式,完全退出所投資項(xiàng)目。

參考文獻(xiàn):

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篇（10）

一、基礎(chǔ)設(shè)施基金概述

基金是由投資者在某種投融資制度下所繳納的出資而組成的，并由投資者委托專業(yè)公司進(jìn)行管理，投資風(fēng)險和投資收益由投資者共同承擔(dān)的集合體。基礎(chǔ)設(shè)施基金是直接投資于基礎(chǔ)設(shè)施相關(guān)企業(yè)股權(quán)的基金品種，它實(shí)際上屬于一種股權(quán)投資且具有如下一些特點(diǎn)：第一，集合投資與專家理財(cái)。基礎(chǔ)設(shè)施基金通過特定的規(guī)則將分散的資金集合起來，然后進(jìn)行具有規(guī)模效應(yīng)的投資，從根本上解決了單個投資者資金數(shù)額有限、投資方向無目的性等問題；第二，專業(yè)化的資產(chǎn)管理。專業(yè)化的投資管理團(tuán)隊(duì)，能夠提高資產(chǎn)的附加值，為投資者帶來更多的投資收益回報(bào)；第三，股權(quán)投資優(yōu)勢。基礎(chǔ)設(shè)施基金主要投資于未上市的項(xiàng)目和資產(chǎn)，股權(quán)融資資金具有長期性，相對于企業(yè)的短期收益，基金管理人更在意企業(yè)的經(jīng)營管理及長期發(fā)展；第四，投資風(fēng)險低且收益穩(wěn)定。基礎(chǔ)設(shè)施投資基金所投資的企業(yè)通常具有一定市場壟斷性，即使是在經(jīng)濟(jì)環(huán)境惡劣的情況下，企業(yè)的一些風(fēng)險也會轉(zhuǎn)嫁給社會公眾，保證投資者能夠獲得穩(wěn)定的投資收益；第五，在一定程度上受政府的監(jiān)管。基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)關(guān)系到整個國民經(jīng)濟(jì)，具有一定的壟斷性、公益性、外部性，政府既要通過補(bǔ)貼和優(yōu)惠政策保證其良好運(yùn)營，又要控制其投資收益率來保證公益性，基金投資雖然穩(wěn)定，但是基本上沒有獲取暴利的可能。

二、設(shè)立基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)投資基金的必要性

（一）基礎(chǔ)設(shè)施市場投資規(guī)模巨大

基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目涵蓋了鐵路、公路、市政道路、機(jī)場、碼頭等很多方面，主要都是為人民群眾提供基本服務(wù)的，帶有明顯的公益性。另外，從經(jīng)濟(jì)特征的角度來看，基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目具有投資周期長、投資風(fēng)險低、經(jīng)濟(jì)體量大、投資收益穩(wěn)定、投資發(fā)展?jié)摿Υ蟮忍攸c(diǎn)，在我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅猛的今天，基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)投資需求大的特點(diǎn)更顯突出。

（二）創(chuàng)新項(xiàng)目融資能力的需要

我國的建設(shè)施工單位面臨著企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整及轉(zhuǎn)型的問題，為從單純的工程承包商向綜合運(yùn)營商的轉(zhuǎn)變而努力。企業(yè)為了進(jìn)一步的適應(yīng)對項(xiàng)目投資管理的需要，相應(yīng)的建立了投資平臺公司，通過項(xiàng)目投資帶動主營業(yè)務(wù)，調(diào)整企業(yè)的盈利結(jié)構(gòu)。通常來說，企業(yè)集團(tuán)出資建立的平臺公司都是單一的股權(quán)結(jié)構(gòu)，以項(xiàng)目融資的方式來解決項(xiàng)目用資問題，投入資金也起到了財(cái)務(wù)杠桿作用。隨著項(xiàng)目規(guī)模的擴(kuò)大，負(fù)債的增速會超過凈資產(chǎn)的增速，負(fù)債不斷上升的問題會顯現(xiàn)出來，這會給上市公司的后續(xù)融資能力及財(cái)務(wù)狀況帶來影響。

（三）穩(wěn)定客戶關(guān)系的需要

我國大中型建設(shè)施工企業(yè)經(jīng)過長時間的發(fā)展，已經(jīng)建立了比較穩(wěn)定的客戶群體，而保持客戶關(guān)系的一個重要因素就是這些企業(yè)穩(wěn)固的市場地位。通過設(shè)立基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)維修基金，能夠?qū)⑽覈鴩鴥?nèi)從事基礎(chǔ)設(shè)施投資的機(jī)構(gòu)、政府投融資平臺從合資公司或有限合伙的方式轉(zhuǎn)變成為基金持有者，使其與施工企業(yè)的戰(zhàn)略合作關(guān)系更加緊密，從而帶動公司主營業(yè)務(wù)的發(fā)展。

（四）建設(shè)施工企業(yè)的融資能力被行業(yè)現(xiàn)狀制約

建設(shè)施工企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況通常具有利潤率低、資產(chǎn)負(fù)債水平高、應(yīng)收應(yīng)付賬款高的特點(diǎn)，這就是我們通常所說的兩高一低。這些行業(yè)特點(diǎn)嚴(yán)重的影響了企業(yè)擴(kuò)大融資規(guī)模，也制約了企業(yè)進(jìn)一步的發(fā)展。目前，我國國內(nèi)幾個大型的建設(shè)施工企業(yè)的負(fù)債資產(chǎn)比均接近了70%，而企業(yè)融資的主要渠道還是依靠金融機(jī)構(gòu)的貸款或發(fā)行中短期票據(jù)，行業(yè)的財(cái)狀況務(wù)特點(diǎn)及傳統(tǒng)的融資手段，已經(jīng)無法滿足企業(yè)融資的需求。

三、建設(shè)施工企業(yè)設(shè)立基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)投資基金已經(jīng)具備的條件

（一）宏觀環(huán)境因素

政府對公共服務(wù)領(lǐng)域市場準(zhǔn)入的放寬，給建設(shè)施工企業(yè)參與基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)開發(fā)、謀求該領(lǐng)域的投資收益創(chuàng)造了極為有利的條件，也為長期經(jīng)營性資產(chǎn)項(xiàng)目提供了新機(jī)遇。目前我國大型建設(shè)施工企業(yè)憑借著自身在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢，參與了很多的資本運(yùn)營項(xiàng)目，通過產(chǎn)業(yè)鏈的上移的手段為公司創(chuàng)造價值方面也已經(jīng)積累了一定的經(jīng)驗(yàn)。宏觀經(jīng)濟(jì)因素為建設(shè)施工企業(yè)設(shè)立基礎(chǔ)設(shè)施類產(chǎn)業(yè)基金提供了外部條件。

（二）穩(wěn)定現(xiàn)金流項(xiàng)目對資金有很大的吸引力

基礎(chǔ)設(shè)置項(xiàng)目對資金有很大的需求量，經(jīng)營性公路、鐵路等帶有經(jīng)營性的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，對資金的需求量則更大，而且其現(xiàn)金流也比較穩(wěn)定。隨著行政體制改革的不斷深入，可以采取政府購買公共服務(wù)、公私合伙等方式獲得穩(wěn)定的收益、獲取穩(wěn)定的現(xiàn)金流，這些都使基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目對長期資金產(chǎn)生了巨大的吸引力。

（三）產(chǎn)業(yè)投資基金對比傳統(tǒng)投資平臺具有優(yōu)勢

相對于傳統(tǒng)的投資平臺，產(chǎn)業(yè)基金投資更具一些優(yōu)勢。傳統(tǒng)投資平臺注冊資金規(guī)模相對穩(wěn)定，平臺基本為一元結(jié)構(gòu)。而產(chǎn)業(yè)投資基金參股結(jié)構(gòu)多元化，開放性更強(qiáng)，在某種程度上會規(guī)避一元機(jī)構(gòu)決策上的問題，使決策更符合管理的需要。另外，一個基金管理公司可同時多支或多期基金，基金也具有較強(qiáng)的開放性。

四、設(shè)立基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)投資基金的模式

（一）發(fā)起人和公司管理

我國國內(nèi)有多家集團(tuán)公司發(fā)起設(shè)立了基金投資公司，基于現(xiàn)有監(jiān)管制度和法律的要求，基金運(yùn)行平臺基本是采用公司制形式，公司制形式能夠在治理層面保證決策程序，也能被相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)所認(rèn)可。基金的發(fā)起人通常是主體企業(yè)、戰(zhàn)略合作伙伴、關(guān)系緊密的金融機(jī)構(gòu)，這樣的設(shè)計(jì)既能維持穩(wěn)定的客戶關(guān)系，又能充分利用金融機(jī)構(gòu)這一籌資渠道，從而實(shí)現(xiàn)多方共贏的目的。發(fā)起人一般是通過下屬子公司來進(jìn)行與資產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)的統(tǒng)一管理，并由內(nèi)部運(yùn)營平臺來負(fù)責(zé)基金業(yè)務(wù)的運(yùn)作與管理，采取的是分級管理決策機(jī)制。在實(shí)際的操作中，企業(yè)扮演了基金管理人與出資人的雙重角色，并通過對基金的控制來實(shí)現(xiàn)企業(yè)的戰(zhàn)略意圖。

（二）投資模式和投資范圍

金融工具的使用是為主體的戰(zhàn)略目標(biāo)而服務(wù)的，在政府大力鼓勵實(shí)體經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展及金融市場創(chuàng)新的背景環(huán)境下，企業(yè)可借助產(chǎn)業(yè)投資基金來獲取外部資源、提升自身綜合實(shí)力及市場競爭力，借助資本的力量來推動企業(yè)的快速發(fā)展，并通過投資組合的形式來降低投資風(fēng)險。考慮到行業(yè)的特點(diǎn)及公司戰(zhàn)略發(fā)展的需要，現(xiàn)階段大部分的資金還是要投入到公司戰(zhàn)略板塊領(lǐng)域，對于不了解的市場可以委托專業(yè)機(jī)構(gòu)開展多元化的產(chǎn)業(yè)布局，在項(xiàng)目選擇時應(yīng)充分的考慮到建筑行業(yè)的特點(diǎn)，選擇一些與行業(yè)大趨勢相適應(yīng)、成長性良好、有投資退出通道的項(xiàng)目。

（三）退出機(jī)制

不是所有基金的入資目的都是參與到公司的長期運(yùn)作發(fā)展中去，絕大一部分基金都是想通過企業(yè)的發(fā)展，實(shí)現(xiàn)其價值的提升，最后通過有效的退出機(jī)制來獲取投資收益。建設(shè)施工類公司創(chuàng)立的基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)投資基金通常會以BT、BOT、EPC等模式參與基礎(chǔ)設(shè)施的投資建設(shè)，也會出現(xiàn)PPP模式的公私合營的模式。對BT類項(xiàng)目能夠順利的實(shí)現(xiàn)回購是最好的退出方式，也可以將資產(chǎn)裝入上市公司以重組兼并的方式退出；對特許經(jīng)營類項(xiàng)目可以采取轉(zhuǎn)讓給其他戰(zhàn)略投資者的方式，能夠?qū)崿F(xiàn)退出；對于周期較短的項(xiàng)目來說，持有制到期本身就是一種退出方式。

五、結(jié)論

城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需求日益增多、政府向社會購買公共服務(wù)、政府對公共服務(wù)領(lǐng)域市場準(zhǔn)入的放寬，使得我國的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域的市場越來越寬闊。針對產(chǎn)業(yè)投資基金國家及地方均以出臺了一些規(guī)章制度，基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)基金的設(shè)立已經(jīng)具備了基本的外部環(huán)境，建設(shè)施工企業(yè)集團(tuán)通過設(shè)立基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)基金可以有效的帶動主營產(chǎn)業(yè)發(fā)展，拓展新的投融資渠道，更快的實(shí)現(xiàn)企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)。

參考文獻(xiàn)：

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