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序論：好文章的創(chuàng)作是一個不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇當前資本市場現(xiàn)狀范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。
前言
我國資本市場的發(fā)展經(jīng)歷了大轉(zhuǎn)折，2006年的股市猛漲到近年來股市急跌，當前已經(jīng)逐漸穩(wěn)定。本文就國際市場以及國內(nèi)市場現(xiàn)狀，以大國的視角對我國資本市場的發(fā)展趨勢進行了分析。至2014年，我國的國際收支情況即將會繼續(xù)在2013年所形成的雙順差局面，并且還表現(xiàn)出很大的波動性。證券投資目前發(fā)展態(tài)勢十分迅猛，而其它類型的投資項目目前仍在不斷的優(yōu)化，以銀行帶頭的投資融資行為應(yīng)當增強活躍性，促進國內(nèi)的資本流動，為國內(nèi)資本市場的發(fā)展提供養(yǎng)料。與此同時，還應(yīng)當積極拉動外資的流入，在國際外資的競爭中取得一席之位。為達到資本市場的穩(wěn)固發(fā)展，我國仍需積極的完善國際收支平衡體系，這樣才能夠平衡國際收支狀況，做到國家宏觀調(diào)控的最終目標，并將我國的資本市場發(fā)展壯大。
一、我國資本市場現(xiàn)狀
中國的資本市場自1981年第一批國債的發(fā)行逐漸成型，隨著歷史的進程，我國資本主義市場從無到有，并一步一步從地區(qū)性的市場發(fā)展成現(xiàn)在的全國性市場。曾經(jīng)的手工操作到現(xiàn)在的網(wǎng)絡(luò)化電子商務(wù)交易，對中國的融資體系影響深遠，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的革新也日新月異。自1993年起，我國樹立了資本項目可兌換的目標愿景，并經(jīng)過20余年的努力，時至今日，我國人民幣資本項目的可兌換方面已經(jīng)取得了優(yōu)異成果?？v觀近年來我國外匯管理局的年報顯示。
從商業(yè)融資的整體規(guī)模來分析，我國的資本市場總?cè)谫Y環(huán)境中，中證券融資的所占比例逐年攀升，到1998年中證券融資所占比例已經(jīng)達到了36.86%。我國資本市場中中國國債市場是主導(dǎo)，而股票市場以及金融債券市場分為二三位，企業(yè)債券的市場發(fā)展仍存在很多不足。
二、我國債券市場現(xiàn)狀
我國的國債誕生時間最久，其規(guī)模的發(fā)展也很快。一級發(fā)行市場以及二級流通市場的市場狀況都很規(guī)范。國債市場自1996年起就已經(jīng)整體走向市場，已經(jīng)初步的實現(xiàn)了“發(fā)行市場化，品種多樣化、券面的無紙化、交易電腦化”。我國國債的發(fā)行規(guī)模不斷的擴展著，國債的類型也不斷的豐富著，國債結(jié)構(gòu)也日趨合理化。但改革的經(jīng)驗不足也導(dǎo)致了很多問題，對比發(fā)達國家當前成熟的國債市場，我國目前國債的運行模式及機制仍有很多缺陷。第一是對于利率的規(guī)定流程、機制存在不合理性，國債的利率受銀行的存款利率的主導(dǎo)，但是銀行存款利率的制定均是以行政干預(yù)為主。第二則是上市的國債余量相對比較小，它的期限規(guī)定也不是很合理。以上海交易所為例，上海交易所2000年所掛牌交易的國債現(xiàn)有券為6只，但是這里面的9703券已過期，但其余5只的期限均在2007年之后，各國債現(xiàn)有券之間的期限不同。時至今日雖然有所改觀，但仍需繼續(xù)優(yōu)化。第三是目前國債的交易方式有些單一，成熟的債券交易方式應(yīng)當包含現(xiàn)貨、回購、期貨、期權(quán)等多種方式，目前我國已經(jīng)基本具備以上四種債券交易方式。但目前這四類方式已經(jīng)難以滿足當前的資本市場，國債的債券交易方式應(yīng)當緊隨資本市場的發(fā)展腳步。第四是債券在二級市場中的均利率對比一級市場出現(xiàn)了不合理的差值，2000年數(shù)據(jù)二級市場的平均收益率達3.6%左右，此時國債券的發(fā)行利率僅達3.3%左右。這種市場情況目前已對債券的發(fā)行工作構(gòu)成了影響。
三、國際市場情勢分析
（一）外匯市場
從21世紀以來，美元、日元與歐元的匯率波動較強，前段時間因為英國脫歐問題，英鎊也有較大波動。2000年10月底開始，歐元開始貶值而美元匯率逐步提升，次年年初曾升至0.96美元=1歐元。隨著美聯(lián)儲的兩次降息，歐元有所回落。而美元兌換日元方面，由于日本經(jīng)濟沒有達到預(yù)期的恢復(fù)值，日元一直處于疲軟的狀態(tài)。不過，對于英鎊的較大波動，日元體現(xiàn)出較強的匯率增長趨勢。
相比而言，歐元區(qū)的經(jīng)濟增長最近則出現(xiàn)了比較良好的現(xiàn)象，并有望于超越美國，這是有益于歐元升值的。但是，具體這種發(fā)展會不會長久，還要看石油價格、突發(fā)事件（口蹄疫、瘋牛病等）等影響。
（二）股票市場
2013年以來，美國納斯達克指數(shù)不斷下跌。美國市場內(nèi)的科技股下跌影響了歐洲科技股票市場。使得歐洲股票出現(xiàn)了雖然區(qū)內(nèi)經(jīng)濟看好，但是股價持續(xù)下跌的現(xiàn)象。日本的股市在此背景下也出現(xiàn)持續(xù)飄綠的景象，當然這也與日本內(nèi)部存在的制約經(jīng)濟恢復(fù)的因素息息相關(guān)。
如今，對于美國股市的預(yù)想一般分為兩派。一派認為美國納斯達克指數(shù)已經(jīng)接近谷底，而另一派認為這種調(diào)整仍在繼續(xù)。大眾的態(tài)度一般是樂觀的。有學(xué)者稱美國股市的三大支撐仍存在，不會一跌到底。這三大支撐包括互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的盛世發(fā)展，微軟、英特爾等商家的壟斷地位，美國高科技存在的科技優(yōu)勢。
（三）債券市場
債券市場呈現(xiàn)出于股票完全相反的發(fā)展趨勢。在股票市場不夠景氣的情況下，債券市場獲得了很樂觀的發(fā)展，增長勢頭明顯。目前債券收信用風(fēng)險的影響，主要在貨幣市場增長，有數(shù)據(jù)顯示第三季度的發(fā)行量比上一季度足足高出4.5倍。與此同時，長期債券市場的發(fā)行量下降了4.1%。
根據(jù)目前的預(yù)測，債券市場很可能在接下來的時日里繼續(xù)保持穩(wěn)定的增長和長足的發(fā)展。第一，美國債券市場有著明顯的增長趨勢。雖然電信企業(yè)債券的發(fā)行量有所下降，但是政府部門的發(fā)行量仍持續(xù)升高。有專家稱在接下來的發(fā)展中，政府部門有可能再增加債券的發(fā)行量，用來應(yīng)對財政支出。第二，各個發(fā)展中國家有可能增加國際債券的發(fā)行量。發(fā)展中國家如中國等其他種國家，目前財政狀況會有些許盈余，對外舉債的需求較小。但是美國經(jīng)濟的下滑有可能影響到亞洲國家對外舉債的態(tài)度。
（四）信貸市場
信貸市場的發(fā)展目前呈現(xiàn)較良好的態(tài)勢，融資重現(xiàn)驚人的活力。這也是由于股市持續(xù)低迷的影響，銀行的作用重新受到公眾的重視。根據(jù)統(tǒng)計，銀團貸款總額比去年增加了43%，而在發(fā)達國家中，利用銀團貸款進行企業(yè)并購的數(shù)量也激增。發(fā)展中國家以及石油國家等資金通過銀行的中介作用流入l達國家，這個數(shù)量也呈現(xiàn)大量增長的態(tài)勢。
近期，信貸市場的資本流動體現(xiàn)出兩個特征，其一是對于發(fā)展中國家來說，資本外流的原因轉(zhuǎn)變?yōu)榱送鈳糯婵钤黾?。其二是對于石油國家來說，他們國家流出的資本主要流向了發(fā)達國家，而非發(fā)展中國家。
上文分析中可知，股市的改善仍需要很長一段時間的調(diào)整，并非一朝一夕。所以，銀行作為中介的投資、融資行為將會持續(xù)活躍。接下來需要關(guān)注的就是資本流向的變化，銀團的貸款受美國經(jīng)濟衰退的影響是否嚴重，會不會將貸款轉(zhuǎn)向信用良好的發(fā)展中國家。當然這主要還是取決于發(fā)展中國家是否能穩(wěn)定地、持續(xù)地發(fā)展。
四、總結(jié)
本文就國際市場以及國內(nèi)市場現(xiàn)狀，以大國的視角對我國資本市場的發(fā)展趨勢進行了分析。至2014年，我國的國際收支情況即將會繼續(xù)在2013年所形成的雙順差局面，并且還表現(xiàn)出很大的波動性。證券投資目前發(fā)展態(tài)勢十分迅猛，而其它類型的投資項目目前仍在不斷的優(yōu)化，以銀行帶頭的投資融資行為應(yīng)當增強活躍性，促進國內(nèi)的資本流動，為國內(nèi)資本市場的發(fā)展提供養(yǎng)料。與此同時，還應(yīng)當積極拉動外資的流入，在國際外資的競爭中取得一席之位。為達到資本市場的穩(wěn)固發(fā)展，我國仍需積極的完善國際收支平衡體系，這樣才能夠平衡國際收支狀況，做到國家宏觀調(diào)控的最終目標，并將我國的資本市場發(fā)展壯大。
參考文獻：
[1]楊德勇，董左卉子.資本市場發(fā)展與我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級研究[J].中央財經(jīng)大學(xué)學(xué)報，2007，05：4550
[2]吳曉求.關(guān)于當前我國金融改革和資本市場發(fā)展若干重要問題的看法[J].金融研究，2006，06：1522
影響我國資本市場健康、穩(wěn)定、持續(xù)發(fā)展的因素有很多，并且其隨著環(huán)境的變化而變化，存在不確定性，筆者僅結(jié)合目前的環(huán)境與形勢淺析以下四方面問題的影響。
一、提高上市公司質(zhì)量，夯實資本市場基石
上市公司是中國資本市場的基石。沒有高質(zhì)量的上市公司，則無法保證投資者的利益；利益得不到保證，投資者進入市場則會受阻，資本市場則無法取得持續(xù)發(fā)展并發(fā)揮應(yīng)有的作用。因而，從國家政策和監(jiān)管層面來說，提高上市公司質(zhì)量是發(fā)展資本市場的基礎(chǔ)。
早期的上市公司多數(shù)是通過國有企業(yè)改制上市，國家對其質(zhì)量提出比較高的要求，從而使其質(zhì)量得到一定的保證；盡管可能一些國企通過“包裝”形式上市，但其經(jīng)濟指標如凈利潤、每股收益、凈資產(chǎn)收益率基本保持穩(wěn)定且處于相對較高的水平。一方面，在當時的經(jīng)濟環(huán)境下，國有企業(yè)對資源享用的優(yōu)勢還比較明顯；另一方面，上市公司后續(xù)融資的唯一通道――配股，對凈資產(chǎn)收益率提出很高的要求。同時，由于對上市公司募集資金的使用情況及對其監(jiān)管均相當嚴格，使得資本市場與實體經(jīng)濟的結(jié)合效果比較明顯。
在我國資本市場快速發(fā)展的過程中，對利益的追逐導(dǎo)致了一些不利于資本市場健康發(fā)展的現(xiàn)象出現(xiàn)，比如政府部門從行政和地方利益的角度推進地方企業(yè)走上市之路，實際上這些企業(yè)多數(shù)并沒有長遠的規(guī)劃或者沒有良好的項目，導(dǎo)致募集資金使用效果下降；又如，企業(yè)上市“圈錢”效應(yīng)明顯，上市動機不純，上市后效益頻頻“變臉”，也使得投資者利益受到很大損失。當投資者對上市公司開始失望的時候，投資熱情自然就會逐漸失去，因而，提高上市公司質(zhì)量，為投資者提供應(yīng)有的經(jīng)濟回報，是國家和監(jiān)管部門出臺政策時應(yīng)當考慮的問題。
二、消除或減弱股權(quán)分置后續(xù)影響，強化上市公司責(zé)任感
我國股權(quán)分置改革主要系為解決歷史遺留的制度性缺陷而于2005年4月啟動的改革措施，通過非流通股股東和流通股股東之間的利益平衡與協(xié)商機制，來達到消除A股市場股份轉(zhuǎn)讓的制度性差異的目的。股權(quán)分置改革是我國資本市場完善基礎(chǔ)制度和運行機制的變革與創(chuàng)新，不僅解決了當時的歷史遺留問題，也起到了穩(wěn)定與推動我國證券市場發(fā)展的積極作用。
但是，任何一項改革與創(chuàng)新都有其兩面性，而且隨著事物的發(fā)展和環(huán)境的變化逐漸暴露其不足之處。時至今日，股權(quán)分置改革留下的問題也逐步顯現(xiàn)出來，“大小非解禁”已成為當前資本市場的重大“利空”因素，而大股東從二級證券市場的“抽血”，也導(dǎo)致資本市場的大量資金流失而缺少動力。并且，一些民營企業(yè)上市的根本目的，并不是為了長遠的、可持續(xù)的發(fā)展，而是股東通過上市實現(xiàn)資本增值與變現(xiàn)的目的。
因此，當前環(huán)境下，我國資本市場的發(fā)展面臨著股權(quán)分置后的“大小非解禁”與民營企業(yè)改制后股東套現(xiàn)的問題，如何消除和減弱其在投資者心里的影響，就需要從政策層面強化上市公司及其大股東的責(zé)任感，為穩(wěn)定和發(fā)展資本市場做出積極的貢獻。
三、構(gòu)建資本市場暢通流動渠道，順應(yīng)市場形勢
上市公司是資本市場的重要組成部分。隨著市場擴容，上市公司數(shù)量越來越多，但上市公司的質(zhì)量未必越來越高，這樣不僅因為市場擴容逐漸增加資本市場的資金壓力，而且這種投資環(huán)境也助長了投機之風(fēng)。我們不難看到，當前許多優(yōu)質(zhì)上市公司每股收益和每股凈資產(chǎn)值都相對較高，但在二級市場的股票價格卻相當不匹配，甚至不如很多ST股票。其原因有很多，但其中原因之一應(yīng)該是投機。當前環(huán)境下，盡管一次又一次地提出“退市”制度，但很難真正實行退市，更多的是那些績差上市公司往往能夠通過“重組”獲生，并引發(fā)價格暴漲，其中投機成分堪稱嚴重。
在這種情況下，資本市場應(yīng)當遵循“優(yōu)存劣汰”的市場規(guī)則，構(gòu)建暢通的流通渠道，既可以讓優(yōu)質(zhì)的企業(yè)進入資本市場，也讓其在不夠條件或標準時退出市場，以保證資本市場上市公司的整體質(zhì)量。當然，重組方式也是企業(yè)資本運作的一種重要方式，我們應(yīng)支持其正常的作用，但對于上市公司的重組應(yīng)當提高標準、嚴格要求、明確流程，應(yīng)著眼長遠，不能僅解燃眉之急。
四、健全法律體系，細化監(jiān)管標準和明確監(jiān)管責(zé)任
金融是現(xiàn)代經(jīng)濟的核心，是現(xiàn)代市場經(jīng)濟體系的重要組成部分，其完善、健全與否是衡量一個國家經(jīng)濟發(fā)展水平高低的標準之一，是經(jīng)濟穩(wěn)定發(fā)展的保障。而金融市場為金融的發(fā)展提供了賴以生存的環(huán)境，作為金融市場重要組成部分的貨幣市場與資本市場是否能夠協(xié)調(diào)發(fā)展將直接影響當前金融改革的成敗，甚至影響到整個經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展。貨幣市場與資本市場關(guān)系問題是當前我國經(jīng)濟、金融體制改革關(guān)注的焦點。我國一直實行的是“分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理”的金融體制，在法律上和制度上也人為制造了貨幣市場與資本市場之間有效溝通的種種藩籬，導(dǎo)致我國貨幣市場與資本市場之間存在著結(jié)構(gòu)性失衡現(xiàn)象，協(xié)調(diào)發(fā)展程度較低，由此造成的不良影響，因此貨幣市場與資本市場的協(xié)調(diào)發(fā)展對我國的經(jīng)濟發(fā)展具有重要意義。
資本市場是和貨幣市場相對應(yīng)的一組概念，他們之間的劃分標準只是時間期限的不同，資本市場是指期限在1年以上的中長期資金借貸市場，相應(yīng)地，融資期限在1年以下的稱作貨幣市場。由于資本市場的融資期限遠遠長于貨幣市場，在較長的時間內(nèi)資金使用的不確定性明顯增強，因而資本市場的風(fēng)險也遠遠大于貨幣市場。資本市場和貨幣市場都是資金供求雙方進行交易的場所，是經(jīng)濟體系中聚集、分配資金的”水庫”和”分流站”。但兩者有明確的分工。資金需求者通過資本市場籌集長期資金，通過貨幣市場籌集短期資金，國家經(jīng)濟部門則通過這兩個市場來闊控金融和經(jīng)濟活動。從歷史上看，貨幣市場先于資本市場出現(xiàn)，貨幣市場是資本市場的基礎(chǔ)。國內(nèi)學(xué)者強調(diào)，貨幣市場應(yīng)與資本市場協(xié)調(diào)發(fā)展，認為兩市場的發(fā)展對經(jīng)濟發(fā)展有著不可替代的作用。應(yīng)同時給予相應(yīng)的關(guān)注。貨幣市場與資本市場協(xié)調(diào)發(fā)展包括兩層含義：一是貨幣市場與資本市場本身發(fā)展完善；二是貨幣市場與資本市場二者之間有效連通、良性互動。由于歷史等種種原因造成我國貨幣市場發(fā)展滯后、資本市場發(fā)展不規(guī)范、兩市場之間溝通不暢，主要表現(xiàn)為：沒有形成真正的基準利率，貨幣市場流動性過剩；資本市場融資結(jié)構(gòu)不合理、層次結(jié)構(gòu)單一；股票市場股權(quán)分置，債券市場發(fā)展滯后、人為分割等。然而金融市場是一個整體，貨幣市場與資本市場之間是相輔相成、不可分割的，一個市場發(fā)展的不完善將直接影響到另一個市場的發(fā)展壯大，造成兩市場之間的不協(xié)調(diào)，進而阻礙國民經(jīng)濟的健康發(fā)展。因此，必須采取切實措施改變現(xiàn)狀，促進我國貨幣市場與資本市場的協(xié)調(diào)發(fā)展。從制約貨幣市場與資本市場協(xié)調(diào)發(fā)展的主要因素著手，應(yīng)建立符合中國實際的基準利率，推進利率市場化進程，大力發(fā)展貨幣市場工具，發(fā)展我國的貨幣市場，從而為資本市場的發(fā)展、為兩市場之間的協(xié)調(diào)提供市場基礎(chǔ)和政策保障。從當前實際來看，資本市場的問題已成為制約兩市場協(xié)調(diào)發(fā)展的瓶頸，因此能否從根本上解決資本市場的問題將直接影響到金融改革的全局。
在市場經(jīng)濟條件下，金融市場的發(fā)育是否完善，不僅依賴于貨幣市場與資本市場各自的發(fā)展狀況，而且依賴于二者的協(xié)調(diào)關(guān)系。金融市場是一個整體，作為其組成部分的貨幣市場與資本市場又具有各自的服務(wù)對象和市場工具，發(fā)揮著不同的職能作用。貨幣政策一個國家重要的宏觀調(diào)控手段，完善地貨幣市場與資本市場能夠靈敏地反映市場信息，貨幣當局能夠根據(jù)其反映的經(jīng)濟和金融運行狀況，結(jié)合其他宏觀經(jīng)濟指標，才能制定出特定時期內(nèi)的貨幣政策實施方案。發(fā)揮調(diào)控經(jīng)濟和金融運行的作用，才能保證貨幣政策的傳導(dǎo)過程順利進行。
大力發(fā)展金融工具的創(chuàng)新，金融創(chuàng)新工具能夠在一定程度上模糊貨幣市場與資本市場的界限，為整個金融市場的統(tǒng)一創(chuàng)造條件。它的形成使得貨幣市場與資本市場之間的資金流動更便捷。金融工具的創(chuàng)新提供了更多的交易手段，有利于建立一個活躍的市場體系，拓展市場的廣東和深度。同時也為參與者提供了避險的選擇。因此，市場避險工具的開發(fā)，也是保證市場順利發(fā)展的重要手段。
總之，與社會主義市場經(jīng)濟體制相適應(yīng)的金融市場，應(yīng)是一個功能完善、層次分明、協(xié)調(diào)發(fā)展的市場體系。為此，應(yīng)從政策、體制、法律等多方面，加大對金融創(chuàng)新的支持力度，促進各類金融市場的協(xié)調(diào)穩(wěn)定發(fā)展。（作者單位：呼和浩特市第二中學(xué)）
參考文獻：
[1]吳曉求.《資本市場評論》精粹―現(xiàn)代金融.北京：中國人民大學(xué)出版社，2002
一、資本市場
1.資本市場的定義
資本市場是指期限在1年以上的金融工具進行交易的場所。具體說來，包括股票市場、債券市場和銀行長期信貸市場，但人們通常講資本市場視同或側(cè)重于前兩種市場。
2.資本市場的特點
資本市場的特點有：交易期限長；交易目的主要是融通長期投資性資金，充實物質(zhì)資本；資金融通規(guī)模大；流動性差，風(fēng)險大而收益較高。作用在于促進儲蓄向投資轉(zhuǎn)化，積累物質(zhì)資本；促進資本流動，優(yōu)化資源配置；傳導(dǎo)信息。
3.我國資本市場的發(fā)展現(xiàn)狀
我國資本市場起步較晚，從二十世紀八十年代開始經(jīng)歷了起步和成長階段、形成階段及規(guī)范和發(fā)展階段，在二十多年的發(fā)展過程中，取得了長足的進步。現(xiàn)在，滬深兩個交易所由地區(qū)性的交易所成為輻射全國的交易所，區(qū)域性的交易中心開始形成，初步形成了不同地區(qū)不同交易品種的格局。同時，資本市場的規(guī)模日益擴大，交易品種逐步增多，資本市場逐步國際化。我國資本市場當前具有前所未有的發(fā)展空間與得天獨厚的發(fā)展條件。
二、關(guān)于我國資本市場的一些研究
1.證券交易所
要了解資本市場的兩大組成，必須先明確證券交易所的概念。在中國有兩大證券交易所，分別是上海證券交易所和深圳證券交易所。證券交易所的主要職能包括：提供證券交易的場所和設(shè)施；制定本所業(yè)務(wù)規(guī)則和制度；接受上市申請以及安排證券上市；組織、監(jiān)督證券交易的進行；對會員和上市公司進行監(jiān)管和控制；及時管理和公布市場信息；中國證監(jiān)會許可的其他職能。總的說來，證券交易所是集中進行證券買賣的場所。
2.股票市場
資本市場作為組成部分之一的股票市場，包括發(fā)行市場和流通市場兩部分，在中國經(jīng)濟飛速發(fā)展的今天，起著至關(guān)重要的作用。股份公司通過面向社會發(fā)行股票，從而迅速集中了大量流動資金，實現(xiàn)了生產(chǎn)的規(guī)模經(jīng)營；而社會上分散的資金盈余者則本著“利益共享、風(fēng)險共擔(dān)”的原則投資股份公司，用來謀求財富的增值。股票作為一種有價證券，有四個明顯特征：風(fēng)險性和收益性、責(zé)權(quán)性、流通性與無期限性。在中國，存在著一些特有的股票分類，國家股、法人股、個人股和外資股，以及A股、B股、H股和N股。其中A股是由中國境內(nèi)的公司發(fā)行，供境內(nèi)機構(gòu)、組織或個人（不含臺、港、澳投資者）以人民幣認購和交易的普通股股票。
3.債券市場
資本市場的又一組成部分是債券市場。債券也有其一定的特點：安全性、流動性和收益性。債券流通市場又可細分為場內(nèi)交易市場和場外交易市場。場內(nèi)交易市場是在證券交易所內(nèi)進行買賣債券形成的市場；場外交易市場是指在證券交易所以外進行的證券交易的中場。場外交易市場的主體是柜臺市場，許多證券經(jīng)營機構(gòu)都設(shè)有專門的證券柜臺，通過柜臺來進行債券買賣。在柜臺交易中場中，證券經(jīng)營機構(gòu)既是交易的組織者，又是交易的參與者。目前，我國債券流通市場由三部分組成，即滬深證券交易所市場、銀行間交易市場和證券經(jīng)營機構(gòu)柜臺交易市場。
4.我國資本市場的機遇與挑戰(zhàn)
在中國社會主義市場經(jīng)濟的今天，資本市場面臨著前所未有的機遇與挑戰(zhàn)。
我國資本市場需要抓住機遇。在金融危機的當下，全球經(jīng)濟失衡，便是資源在全球范圍內(nèi)重新配置的過程，資本市場作為資源配置的重要平臺，必然會因此獲得相應(yīng)機遇，我國資本市場尤其如此。作為美國的最大債權(quán)國，我國風(fēng)險溢價較以前有所降低，這使得其他國家更傾向于投資中國，這有助于他們的金融資本分散投資風(fēng)險，使他們的資金更好地發(fā)揮作用，借此，我們可以提升國際地位。同時，人民幣持續(xù)升值促進中國資產(chǎn)重估，使得中國的資產(chǎn)價格上漲，將推動A股市場穩(wěn)步上漲，促進投資、金融的發(fā)展。
我國資本市場需要應(yīng)對挑戰(zhàn)。第一，加快資本市場開放，引進外資，對資本市場的監(jiān)管提出了更高的要求。為了提升國際地位，增強國際影響力，加快市場的開放是必須的，但這對資本市場的監(jiān)管工作有了更高的要求，要杜絕一些外國投資者利用其豐富的反監(jiān)管經(jīng)驗進行的違規(guī)操作。第二，我國資本市場產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)薄弱，而此時大量承接國際金融資本，二者之間存在一定矛盾。由于發(fā)展時間不長，我國的資本市場產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)薄弱，在面臨如此大量外資涌入的情況下，應(yīng)當夯實基礎(chǔ)，穩(wěn)步發(fā)展。
為此，我們應(yīng)抓住機遇，主動應(yīng)對挑戰(zhàn)，更好地發(fā)展我國的資本市場；深入研究市場規(guī)律，加快資本市場監(jiān)管制度的改革，加強對于我國資本市場產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)的建設(shè)，增強資本市場的文化建設(shè)，擴大融資規(guī)模，大量吸引外資，穩(wěn)定地發(fā)展資本市場。
參考文獻：
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中圖分類號：F832.1 文獻標識碼：A
文章編號：1003-0751（2014）02-0040-04
改革開放以來，中國的資本市場雖然取得長足的進展，但是仍存在太多的不足，如市場規(guī)模不夠大、資本市場結(jié)構(gòu)不合理、市場投機性問題嚴重、多層次資本市場中每一層次的內(nèi)容、制度、邊界、互聯(lián)互通問題等等。資本市場的諸多問題限制了其配置資源的效率，低資源配置效率的資本市場必然缺乏對投資者的吸引力。當投資者需要不能得到滿足時，投機行為的發(fā)生就不可避免，資本市場的投機必然影響資本市場的進一步完善。針對中國資本市場存在的種種問題，專家學(xué)者給出了眾多有效可行的建議，如健全退市機制、完善退市制度、構(gòu)建多層次資本市場體系、明確影子銀行的監(jiān)管規(guī)則、改善資本市場軟環(huán)境，把實現(xiàn)金融的互聯(lián)互通，使資本市場服務(wù)于實體經(jīng)濟，保證資源配置與運用機制的有效性，作為中國資本市場結(jié)構(gòu)設(shè)計的關(guān)鍵等等。當前，中國資本市場正在按照上述建議采取相應(yīng)的措施，如2013年1月16日，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)正式揭牌運行。然而，中小企業(yè)融資難的事實，商業(yè)銀行的競爭問題，互聯(lián)網(wǎng)金融和民營機構(gòu)的快速發(fā)展形成的金融風(fēng)險問題以及如何推動中小企業(yè)信用體系建設(shè)、防范影子銀行的風(fēng)險等還是亟須解決的問題。如何借鑒歐美金融市場運行經(jīng)驗，在把握中國資本市場具體情況的前提下，提出中國資本市場體系設(shè)計的思路成為亟待解決的問題。
一、資本市場的制度約束
歐美資本市場發(fā)生的次貸危機和歐債危機的事實，證明了資本主義制度約束下的資本市場并不能從根本上解決資源的有效配置問題，相反，它加劇了危機的深度與廣度，影響了全球經(jīng)濟的發(fā)展。經(jīng)過漫長的歷史發(fā)展，歐洲在駕馭企業(yè)及資本市場方面擁有了豐富的經(jīng)驗，并蘊含于歐洲資本市場運行過程的正式與非正式的規(guī)則之中，形成了其特有的制度環(huán)境。例如尊重不成文的社會規(guī)范；重視個人股東；不單單以股價來評價公司；尊重上市公司股東的優(yōu)先購買權(quán)；警惕企業(yè)間并購；強調(diào)企業(yè)集團控股股東的支配責(zé)任；堅持最低注冊資本制；原則上禁止公司回購股份；原則上禁止公司向法人定向增發(fā)；原則上禁止發(fā)行不同種類的股份；尊重自律規(guī)則等等。這些正式規(guī)則與非正式規(guī)則雖然體現(xiàn)了歐洲資本市了日常場的成熟體制，為歐洲市場資源配置提供的運行基礎(chǔ)，但卻使得歐洲資本市場的作用趨于保守、缺少創(chuàng)新，在對經(jīng)濟發(fā)展的作用上落后于美國。
同樣，美國資本市場從來不缺成功的典范，納斯達克成就了蘋果、思科、英特爾，OCTBB造就了微軟，SharesPost和SecondMarket創(chuàng)造了Facebook、Twitter、Groupon、Zynga，正因如此，發(fā)展中國家在規(guī)劃本國資本市場時更多借鑒和關(guān)注的是美國資本市場。這些成功的資本市場案例，證明了多層次資本市場體系為多樣化的異質(zhì)的資本提供了更好的配置，體現(xiàn)了美國多層次資本市場對創(chuàng)新企業(yè)資本支持的有效性。但是，次貸危機的爆發(fā)也同樣證明了美國資本市場體系仍然存在著投機過大的弊端。美國次貸危機暴露出來的問題是：新型非銀行金融機構(gòu)是金融體系系統(tǒng)性風(fēng)險的來源——即影子銀行是現(xiàn)代金融體系的主要風(fēng)險來源，舊金融制度存在的嚴重缺陷不能應(yīng)對新條件下金融監(jiān)管疏失、金融產(chǎn)品定價、信息缺失和扭曲等問題。
中國資本市場常被認為：一是倒金字塔結(jié)構(gòu)的資本市場體系；二是資本市場規(guī)模與其對國民經(jīng)濟的貢獻度極不相稱。造成中國資本市場這一事實的原因在于：中國對美國資本市場的頂層借鑒，忽視了美國資本市場體系在制度變遷過程中美國公民的動機及其對環(huán)境的辨識，也忽略了美國過分的自由與其資本市場運行之間的契合。也就是說，中國對發(fā)達資本主義國家資本市場運行經(jīng)驗學(xué)習(xí)與借鑒的過程中，忽視了兩種制度之間的本質(zhì)差別，試圖以模仿和部分調(diào)整來運用西方資本市場運作模式的成功經(jīng)驗改善中國經(jīng)濟資源的配置效率，造成了現(xiàn)在的結(jié)果。中國的資本市場并未能獲得美國資本市場創(chuàng)新的動力，也未能如歐洲資本市場那樣“穩(wěn)健的運行”，但卻仍然為中國資本市場的改革與發(fā)展提供了自身的經(jīng)驗，創(chuàng)建了需要不斷改變的中國特有的資本市場環(huán)境，為中國經(jīng)濟資源配置向更有效的方式過渡提供了現(xiàn)實基礎(chǔ)。雖然中國資本市場未能反映中國真實的經(jīng)濟增長，也未能反映中國真實的投資現(xiàn)狀，但它確確實實在改變著中國經(jīng)濟資源的配置效率，也為民間資本的流動與集中提供了有益的借鑒，形成了今天影子銀行在中國的快速發(fā)展。據(jù)中國社科院的《中國金融監(jiān)管報告2013》顯示，運用兩種統(tǒng)計口徑得出的影子銀行的規(guī)模分別占GDP的29%和40%；占銀行業(yè)總資產(chǎn)的11%和16%，這表明了中國資源配置方式的更加靈活與多樣化。
銀行與非銀行機構(gòu)與資本市場的發(fā)展的確可以促進資源的配置效率，可以體現(xiàn)虛擬資本自身的運行規(guī)律。同時，也提醒人們，未來資本市場的改革以及對影子銀行的監(jiān)管，必須從現(xiàn)實經(jīng)濟制度出發(fā)，考慮制度約束，在特定的正式規(guī)則與非正式規(guī)則的交互作用中，以提高資源的配置效率為目標做出決策，改變現(xiàn)有的資本市場運行規(guī)則與程序，通過創(chuàng)新來形成有利于社會全面發(fā)展的資本市場體系，不僅要從效率上解決長期資金融通問題，也要從公平的角度出發(fā)解決社會資源分配中的差別與歧視問題。
二、中國資本市場在資源配置中的問題
中國資本市場的建設(shè)與發(fā)展，以構(gòu)建多層次資本市場體系為目標。這一思想緣于對發(fā)達國家尤其是對美國資本市場體系的研究。中國資本市場經(jīng)過長期的制度變遷，借鑒美國資本市場經(jīng)驗，形成現(xiàn)今的多層次資本市場體系：主板市場，包括上海證券交易所和深圳證券交易所，主要為成熟的國有大中型企業(yè)提供上市服務(wù)；二板市場（創(chuàng)業(yè)板市場），為中小企業(yè)，特別是高新技術(shù)企業(yè)搭建的上市平臺，隸屬于深交所，除主要接收流通盤在5000萬股以下的中小企業(yè)上市這點以外，其上市的條件和運行規(guī)則幾乎與主板一樣；三板市場（場外交易市場）則主要包括“代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”和地方產(chǎn)權(quán)交易市場。然而，這些標準化的市場仍未能很好地解決中小企業(yè)的投融資問題，也未能為民間資本的有效運用提供更大的空間。一方面是因為在中國特有的社會主義市場經(jīng)濟中，中國的資本市場體系需要不斷地完善與發(fā)展；另一方面發(fā)達資本主義國家的資本市場體系其內(nèi)在矛盾的不可調(diào)和性不能為中國資本市場深層次發(fā)展提供借鑒。因此，在數(shù)量上占有絕大多數(shù)的中小企業(yè)和更為分散的民間資本不得不依賴于影子銀行來應(yīng)對市場經(jīng)濟條件下的生存與競爭的殘酷現(xiàn)實。
2011年10月12日國務(wù)院出臺支持小型微型企業(yè)金融財稅政策措施、2012年4月19日國務(wù)院下發(fā)的《關(guān)于進一步支持小型微型企業(yè)健康發(fā)展的意見》都表明，中國中小企業(yè)融資難是中國普遍存在的問題。同樣是2011年10月，溫州的借貸危機引起社會關(guān)注，雖然規(guī)模較小，但仍反映出民間資本的投資取向與宏觀調(diào)控之間的矛盾，與市場實際需求的矛盾。以上這兩種情況并非剛剛出現(xiàn)，溫州民間借貸市場的繁榮及繁榮背后的民間信用問題從20世紀80年代就開始了，而中小企業(yè)融資難亦是中國很早就存在的問題。這表明，實體經(jīng)濟條件下，資源很難配置到中小企業(yè)的現(xiàn)實以及民間借貸這種影子銀行的最初形式的風(fēng)險并未隨著中國資本市場的發(fā)展而得到緩解，卻隨著經(jīng)濟的發(fā)展變得更為嚴重。一方面，中國經(jīng)濟進程由從國外引進技術(shù)到模仿、再到自主創(chuàng)新階段過程，在前兩個階段，大企業(yè)尤其是國有企業(yè)利用了經(jīng)濟體制改革前的優(yōu)勢，而在自主創(chuàng)新條件下，小企業(yè)因更具靈活性和創(chuàng)新意識需要資源配置的重新轉(zhuǎn)向，對資源的更大渴求造成了這種結(jié)果；另一方面，也表明原有的資源配置機制已經(jīng)不再適應(yīng)經(jīng)濟發(fā)展的需要，即資本市場需要包容新的資源配置方式，在保證經(jīng)濟穩(wěn)定的同時，保證更具活力的中小企業(yè)的不斷發(fā)展。
中小企業(yè)融資問題與影子銀行的最初發(fā)展，最值得關(guān)注的就是溫州，雖然溫州的民間借貸對中國資本市場來說缺少代表性。但時，溫州資本市場存在的問題仍能反映中國民間資本的共性。中國的民營資本與溫州的民營資本有著相同的資本市場外部環(huán)境，在相同的正式規(guī)則、非正式規(guī)則，從而在資源配置的實施特點與影子銀行在中國的演進中形成了趨同的“可選機會集合”。2011年溫州的借貸危機與溫州產(chǎn)業(yè)空心化，2012年下半年溫州房價的下跌和2013年溫州的“棄房”現(xiàn)象都表明，對房地產(chǎn)行業(yè)的投機性投資是中國很多民營資本的選擇。然而，在此之前，溫州民間借貸在溫州中小企業(yè)的發(fā)展中的貢獻卻是非常巨大的，也正是如此，才形成了2011年溫州資本的困境，即固有的影子銀行機制與資源配置的合理性存在矛盾，或者說，私人資本與社會資源的合理利用的矛盾在需要改變的中國經(jīng)濟增長模式中開始顯現(xiàn)。這是因為民間私人資本對經(jīng)濟利益的追求，對國內(nèi)房地產(chǎn)的投資行為中形成的投機偏好，是資本市場未能為投資者提供更為合適的投資渠道所引發(fā)的，即由市場的盲目性所造成的。我們并不否認房地產(chǎn)市場的不健康發(fā)展也是形成房地產(chǎn)投機重要的原因，但資本市場未能發(fā)揮作用引導(dǎo)投資者投向未來更有價值的產(chǎn)業(yè)或行業(yè)也是主要的因素之一。
當前，中國資本市場正處于由“制度適應(yīng)”向“市場博弈”的過渡期間，通過市場引導(dǎo)民間資本投向符合中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的中小企業(yè)，是解決具有良好發(fā)展前景的中小企業(yè)融資難的關(guān)鍵所在。
隨著對小微企業(yè)金融支持的發(fā)展以及中國經(jīng)濟改革的進一步深化，傳統(tǒng)的民間借貸也以更為規(guī)范的形式開始借鑒和吸收發(fā)達國家資本市場自由化條件下的運營經(jīng)驗。因此，影子銀行體系隨著中國社會融資結(jié)構(gòu)與制度環(huán)境的變化，開始在社會實體經(jīng)濟的資源配置中占有越來越重要的地位。靈活、不斷創(chuàng)新以適應(yīng)經(jīng)濟變化的影子銀行作為銀行信貸關(guān)系的補充，為解決中小企業(yè)融資難問題發(fā)揮了積極的作用。由此，影子銀行不斷發(fā)展，在中國尚未能有完善的金融監(jiān)管機制來約束的情況下，通過銀行類金融機構(gòu)表外業(yè)務(wù)、委托貸款、銀行理財產(chǎn)品，非銀行金融機構(gòu)的信托貸款、與銀行合作的理財產(chǎn)品、非銀行委托貸款等以及擔(dān)保公司、典當行、小額貸款公司、個人借貸、地下錢莊、私募基金、業(yè)內(nèi)集資、企業(yè)間貸款等形式將私人資本運用于投資和投機以獲取收益。這些形式通過將委托鏈不斷拉長，一方面將其中的風(fēng)險隱藏起來，另一方面又把這些隱藏的風(fēng)險無限放大，表面上降低了投資者的風(fēng)險，事實上卻是風(fēng)險的重新分配。因此，2012年10月IMF的《全球金融穩(wěn)定報告》將影子銀行問題列為中國金融風(fēng)險的主要問題。中央也提出了堅決守住不發(fā)生系統(tǒng)性和區(qū)域性金融風(fēng)險的底線，表明影子銀行和地方融資平臺高杠桿下的債務(wù)風(fēng)險成為金融系統(tǒng)和區(qū)域經(jīng)濟最主要的風(fēng)險源頭。
影子銀行因其高杠桿率、期限錯配、高度關(guān)聯(lián)性、信息不透明、監(jiān)管缺失等特點，將社會資本的流動性大量釋放，為長期投資提供足夠的資金支持。其風(fēng)險表現(xiàn)為，一旦相應(yīng)的長期投資出現(xiàn)質(zhì)量問題，為獲取高利將社會資本用于過剩產(chǎn)業(yè)的投資，實體經(jīng)濟因過度投資而相對過剩，利用流動性和信息不對稱形成的過度交易和高杠桿操作的風(fēng)險將以系統(tǒng)性風(fēng)險的方式表現(xiàn)出來，對社會經(jīng)濟造成較大的破壞。影子銀行通過一系列的金融創(chuàng)新，一方面為實體經(jīng)濟的發(fā)展提供流動性，保證企業(yè)合理的資金需求得到有效滿足；另一方面，創(chuàng)新突破了現(xiàn)有的銀行監(jiān)管制度與監(jiān)管體系，充當了信用無限擴張的主要工具，并通過信用擴張來使自身取得快速的發(fā)展與繁榮。影子銀行通過不斷以新的金融產(chǎn)品實現(xiàn)信用創(chuàng)造，促使信用擴張的過程形成了不斷增長的金融資產(chǎn)需求，推動資產(chǎn)價格的不斷上升，形成資產(chǎn)泡沫。因此，如何判斷影子銀行創(chuàng)造的信用規(guī)模及其對資產(chǎn)價格的推動作用，科學(xué)測度資產(chǎn)價格繁榮及其破滅對流動性水平和實體經(jīng)濟的影響，不僅是貨幣政策面臨的現(xiàn)實挑戰(zhàn)，也是當前如何利用影子銀行促進資源合理配置、解決中小企業(yè)融資問題、保證經(jīng)濟穩(wěn)定增長、實現(xiàn)自主創(chuàng)新并避免信用過度膨脹面臨的挑戰(zhàn)。
三、中國資本市場體系的設(shè)計
中國資本市場一方面明顯不適合中小企業(yè)及民營企業(yè)的融資交易；另一方面過分注重融資的指導(dǎo)思想，限制了金融創(chuàng)新，未能設(shè)計更多的金融產(chǎn)品來滿足投融資者的當前需求。據(jù)此提出以下建議：
第一，資本市場體系的設(shè)計必須細化頂層規(guī)則與程序，保證實施特征的有效，以引導(dǎo)下層資本市場交易的合規(guī)性，保證創(chuàng)新型企業(yè)的融資需求得到滿足。新的資本市場體系需要解決金融機構(gòu)的責(zé)任邊界問題、貨幣政策傳導(dǎo)機制問題以及諸如：如何處理金融風(fēng)險與金融創(chuàng)新關(guān)系，如何使金融制度促進生態(tài)發(fā)展等等。由于中國經(jīng)濟的快速發(fā)展在改變物質(zhì)生產(chǎn)落后面貌的同時，也為個人和家庭提供了相對豐厚的經(jīng)濟基礎(chǔ)，這些都引發(fā)了生產(chǎn)與生活的變化，也引發(fā)人們對綠色生產(chǎn)、生態(tài)環(huán)境、大氣質(zhì)量的關(guān)注，對科技、教育的重新思考，這些都提醒我們在設(shè)計資本市場時要重新判斷未來的投融資需求，注意現(xiàn)有經(jīng)濟結(jié)構(gòu)以及生產(chǎn)與生活方式的改變。
第二，要簡化與放松下層資本市場體系的規(guī)則與程序，以有活力的“影子銀行”保證創(chuàng)新的不斷產(chǎn)生，同時不斷將創(chuàng)新納入到有效的資本市場規(guī)則之中。比如，通過有效制度規(guī)范解決商業(yè)銀行的綜合化經(jīng)營問題、理財業(yè)務(wù)的關(guān)系問題；通過中小企業(yè)信用體系的建設(shè)，為影子銀行、商業(yè)銀行提供有效的中小企業(yè)信息，解決其融資服務(wù)過程中對中小企業(yè)信用調(diào)查的困難，降低金融機構(gòu)風(fēng)險控制成本等等。從歐美的經(jīng)驗看，雖然歐美國家在從上世紀20年代末30年代初的大蕭條到1995年之后的金融自由化，再到2008年之后的金融穩(wěn)定方案的長期金融制度變遷中，表現(xiàn)出的有效監(jiān)管情況下創(chuàng)新不足，放松監(jiān)管情況下投機過度的事實，是私人資本過度逐利行為造成經(jīng)濟波動的結(jié)果；但是，在這個過程中，歐美資本市場體系的不斷調(diào)整，分業(yè)經(jīng)營與混業(yè)經(jīng)營的差別卻也體現(xiàn)了資本市場在不同條件下對實體經(jīng)濟發(fā)展的巨大作用。這就要求資本市場體系設(shè)計應(yīng)該以用來滿足特定社會分工條件下，社會資源的更有效利用為原則，對此，不僅僅是建立長期資金高效融通的現(xiàn)實機制，更是需要將流動的資本配給到更能有效運用其創(chuàng)造價值的企業(yè)，即要保證影子銀行的功能的實現(xiàn)。
第三，建立科學(xué)透明的財務(wù)體系，從最底層完善財務(wù)信息的披露與管理。透明和科學(xué)的財務(wù)管理體系為企業(yè)合理利用資源，金融市場合理配置資源提供了清晰的歷史記錄，是將金融創(chuàng)新的成果納入的資本市場體系中最為重要的事實依據(jù)。對此，需要建立更為廣泛和健全的會計信息監(jiān)督管理體系；需要政府把職能從控制風(fēng)險轉(zhuǎn)移到向市場揭示風(fēng)險上來；需要對提供信息和公證服務(wù)的中介機構(gòu)加強管理和推介，以滿足資本市場對信息有效性的需求。在當前中國資本市場體系設(shè)計中，要考慮財務(wù)信息的采集與使用問題，減少政府對影子銀行的限制，同時加強對影子銀行的監(jiān)管?；诜潘上拗婆c加強監(jiān)管的矛盾解決需要，必須不斷優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)，淡化影子銀行的概念，通過資本市場提供有效、全面的財務(wù)信息是最根本的途徑。它也是解決在宏觀經(jīng)濟框架下對影子銀行業(yè)務(wù)監(jiān)管的綜合考量以及監(jiān)管的成本與收益分析、科學(xué)監(jiān)測評估體系的建立、混業(yè)經(jīng)營的審慎推進、金融立法和金融市場基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)等措施的前提和基礎(chǔ)。
參考文獻
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資本市場與產(chǎn)能過剩相關(guān)論述
我國經(jīng)濟在經(jīng)歷了快速增長后，各行各業(yè)都發(fā)展迅速，而長期的高速發(fā)展必然會導(dǎo)致產(chǎn)能過剩的問題出現(xiàn)。嚴重的產(chǎn)能過剩造成資源浪費，據(jù)國家統(tǒng)計局相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，從2003年開始，我國的產(chǎn)能過剩在水泥、汽車、電解鋁和鋼鐵四個行業(yè)中的現(xiàn)象比較突出，其后又逐漸蔓延到鐵合金、電石、焦炭等行業(yè)，2005年出現(xiàn)了11個行業(yè)的產(chǎn)能過剩問題，而到了2009年，已經(jīng)至少有18個行業(yè)出現(xiàn)了相似的過剩情況。產(chǎn)能過剩對經(jīng)濟的運行也起到了消極的作用，不但會導(dǎo)致資源的嚴重浪費，而且會出現(xiàn)發(fā)展的偏差，導(dǎo)致經(jīng)濟運行受到制約，且不能有效調(diào)節(jié)資源的利用，不利于經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型優(yōu)化。
產(chǎn)能過剩和重復(fù)建設(shè)的問題已經(jīng)成為當前我國經(jīng)濟發(fā)展的焦點問題，引起了各方的高度重視。我國的產(chǎn)能過剩規(guī)模大、程度深、影響遠，在世界經(jīng)濟的發(fā)展史中具有獨特性，而產(chǎn)能過剩的程度已經(jīng)超出了文獻對于過度產(chǎn)能的描述，其涉及范圍是十分廣泛的，包括資本密集型的眾多行業(yè)，及勞動密集型的眾多產(chǎn)業(yè)，甚至在需求量急劇縮減的很多夕陽產(chǎn)業(yè)中，也普遍有產(chǎn)能過剩問題的存在。我國仍然處于發(fā)展中國家行列，許多行業(yè)的發(fā)展并不成熟，許多企業(yè)容易對某些具有發(fā)展前景的戰(zhàn)略性新興行業(yè)形成共識，形成投資的扎堆現(xiàn)象。雖然，發(fā)展中國家具有發(fā)展的后發(fā)優(yōu)勢，可以集中性地投資以促進該行業(yè)的迅速發(fā)展，使生產(chǎn)能力在短時間內(nèi)得到較大提升，但市場的需求額度有限，因而會隨之出現(xiàn)嚴重的產(chǎn)能過剩問題，以影響我國的資本市場發(fā)展。
從市場需求出發(fā)，專注于不確知的過渡投資行為，這種投資對企業(yè)的決策會造成很大的影響，獨立于市場需求的行業(yè)投資，容易引起產(chǎn)能過剩的問題。我國的技術(shù)變遷由國家控制力所產(chǎn)生的，影響比市場決定的成分大，技術(shù)沖擊是內(nèi)生決定的，這樣對我國的產(chǎn)能過剩現(xiàn)狀分析比較透徹，但要細致闡述我國產(chǎn)能過剩的深層次原因，還要結(jié)合我國的經(jīng)濟發(fā)展制度。業(yè)內(nèi)將投資扎堆和衍生的產(chǎn)能過?，F(xiàn)象稱為“潮涌現(xiàn)象”，其所導(dǎo)致的產(chǎn)能過剩嚴重程度與該國家的發(fā)展戰(zhàn)略具有最直接的關(guān)聯(lián)，如果發(fā)展中國家遵循自身的比較優(yōu)勢，以作為其主要的發(fā)展道路進行發(fā)展，企業(yè)的投資更多地會依靠自有資金進行審慎的投資，所引發(fā)的產(chǎn)能過剩沖擊力將可能會小許多。
此外，發(fā)展中國家的金融監(jiān)管體制和金融結(jié)構(gòu)、地方政府的管理體制等，也會對潮涌現(xiàn)象造成不同程度的影響，尤其是造成扭曲性的激勵，這是組成政府控制力的重要部分。在我國，地方政府出于對行業(yè)發(fā)展的推動，會出臺政策性的補貼，投資企業(yè)在初期由于低成本的投入，可以達到較高的收益而“蜂擁”投資，很容易形成產(chǎn)能過剩的情況，而這些投資由于依靠政府控制力的因素較大，其所形成的產(chǎn)能過剩對政策的依賴性強，而不是由市場因素來調(diào)節(jié)，因而導(dǎo)致經(jīng)濟的波動性加大，這在我國的發(fā)展中表現(xiàn)比較明顯，說明地方政府的財政激勵措施可以促進“潮涌現(xiàn)象”的發(fā)生。通過進一步研究發(fā)現(xiàn)，在我國的經(jīng)濟運行中，要素價格的扭曲是產(chǎn)能過剩發(fā)生的根源，而要素價格扭曲引發(fā)的因素，包含土地市場的扭曲、資本市場的扭曲、能源市場的扭曲和勞動力市場的扭曲，這些共同構(gòu)成了市場要素的扭曲，是導(dǎo)致產(chǎn)能過剩的深層次原因，其中以資本市場的扭曲首當其沖，作用也最大。
我國的過渡投資和資本生產(chǎn)者補貼有相當大的互聯(lián)關(guān)系，其補貼程度往往可以超過整體生產(chǎn)者補貼的40%，因而盡管勞動力市場的壓力日益增加，但資本密集型的產(chǎn)業(yè)發(fā)展仍然可以保持較快的增速。我國由于現(xiàn)有的經(jīng)濟體制，對傳統(tǒng)的國有企業(yè)和大規(guī)模私有企業(yè)的重視程度高，出現(xiàn)了諸如“規(guī)模歧視”和“所有制歧視”的問題，金融機構(gòu)對國有企業(yè)和大規(guī)模私有企業(yè)的信任度高，貸款的尺度相對放的更寬，而一些非國有制企業(yè)和中小型企業(yè)的貸款壓力很大，據(jù)中央銀行統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，在2007年之前的近10年間，銀行的貸款一半以上提供給了國有企業(yè)。而在我國形成的“規(guī)模歧視”和“所有制歧視”的現(xiàn)狀下，也出現(xiàn)了兩種銀行資本經(jīng)過商業(yè)信用傳遞糾正資本市場的扭曲現(xiàn)象，而糾偏效應(yīng)對其他企業(yè)的發(fā)展也有促進效果，兩種糾偏機制分為：一是規(guī)模傳遞機制，其銀行貸款對大規(guī)模私有企業(yè)的重視，傳遞到商業(yè)信用，然后是以民營企業(yè)為代表的多數(shù)中小規(guī)模企業(yè)；二是所有制傳遞機制，銀行貸款對以國有企業(yè)為代表的公有制企業(yè)的重視，傳遞到商業(yè)信用，然后是民營企業(yè)。由資本市場的扭曲所引起的糾偏方式，對產(chǎn)能過剩會有影響，而從微觀的視覺來審視和檢驗市場扭曲與產(chǎn)能過剩之間的關(guān)系，產(chǎn)能的利用效率在一定程度上受其影響。但從微觀視角下來探索資本市場的扭曲和產(chǎn)能過剩之間的關(guān)系仍然不夠明朗，其相互之間的概念也不夠清晰，由于界定困難，導(dǎo)致科學(xué)準確的測度有很大的阻礙。因而研究產(chǎn)能過剩和要素市場扭曲程度的關(guān)系，大多是從宏觀的角度來進行描述，但對于細致分析二者之間的關(guān)系準確度則相對降低。
資本市場扭曲下的產(chǎn)能過剩問題
受政府控制力的影響，我國的資本市場扭曲主要是由規(guī)模企業(yè)融資方式和國有企業(yè)為依賴的長期債務(wù)形式導(dǎo)致，而中小企業(yè)融資和民營企業(yè)短期債務(wù)的市場扭曲主要是來自商業(yè)信用，企業(yè)的規(guī)模和所有制形式的不同，容易造成不同的融資方式，對產(chǎn)能過剩的程度也會產(chǎn)生不同的影響。而在已有的研究中均表明，不論是國有企業(yè)、大規(guī)模私有企業(yè)，還是中小規(guī)模的民營企業(yè)，一般獲得的長期債務(wù)越多，企業(yè)產(chǎn)能過剩的情況就會越嚴重，而已有的經(jīng)驗證實，長期債務(wù)對產(chǎn)能過剩的影響程度排序是由高至低的，分別是國有企業(yè)、中小規(guī)模企業(yè)和大規(guī)模企業(yè)，這說明如果是將長期債務(wù)融資歸結(jié)到中小規(guī)模企業(yè)和民營企業(yè)上，但轉(zhuǎn)嫁到了大規(guī)模企業(yè)和國有企業(yè)上，不一定會導(dǎo)致嚴重的產(chǎn)能過剩狀況。
而對于企業(yè)通過債務(wù)杠桿，以獲取商業(yè)信用的方式而言，我國資本市場中的民營企業(yè)、規(guī)模較小的企業(yè)，其所獲取的商業(yè)信用融資越多，產(chǎn)能過剩的程度就會越嚴重，這與理論預(yù)期是一致的。我國資本市場中的民營企業(yè)和規(guī)模較小企業(yè)，其對于短期商業(yè)信用融資的依賴，充分反映出不穩(wěn)定的外部關(guān)系，因無法獲取長期穩(wěn)定的債務(wù)融資，可能會助長這類企業(yè)儲備過剩產(chǎn)能。而市場中嚴重的產(chǎn)能過剩，一般與大規(guī)模股份制企業(yè)和國有企業(yè)通過商業(yè)信用渠道轉(zhuǎn)移到中小規(guī)模企業(yè)和民營企業(yè)有關(guān)，其中的轉(zhuǎn)移資金用來進行市場糾偏，而資本市場扭曲的市場糾偏，所付出的社會成本也是較大的。通過對企業(yè)的微觀數(shù)據(jù)進行分析可以看出，企業(yè)債務(wù)中的長期債務(wù)獲取方式和商業(yè)信用對產(chǎn)能過剩具有積極的作用，可以起到穩(wěn)定正向的效果。
由于中央銀行機構(gòu)對國有企業(yè)和大規(guī)模股份制企業(yè)的貸款有偏向意識，出現(xiàn)了“規(guī)模歧視”和“所有制歧視”的要素市場扭曲現(xiàn)象，但在市場中通過商業(yè)信用的融資對上述的兩種機制進行傳遞，自發(fā)地糾偏要素市場的誤差，傳遞機制是在我國特有的經(jīng)濟制度和環(huán)境下才產(chǎn)生的。通過市場調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)，資本市場的扭曲對產(chǎn)能過剩的作用有兩方面的表現(xiàn)形式：其一，通過商業(yè)信用融資的規(guī)模傳遞機制和所有制傳遞機制，對產(chǎn)能過剩具有正向的糾偏作用，并且其表現(xiàn)的形式十分明顯；其二，由于“規(guī)模歧視”和“所有制歧視”的存在，資本市場的扭曲會加劇產(chǎn)能過剩的程度，雖然其實際的作用表現(xiàn)并不十分明顯。但從這些研究中可以看出，我國的銀行對國有企業(yè)和大規(guī)模股份制企業(yè)的偏向，產(chǎn)生的“規(guī)模歧視”和“所有制歧視”，會通過商業(yè)信用渠道輸送到中小規(guī)模的企業(yè)（以民營企業(yè)為主），而其中轉(zhuǎn)移的資金可以糾偏資本市場的扭曲，同時，這種現(xiàn)象也會產(chǎn)生較為嚴重的產(chǎn)能過剩情況，而且導(dǎo)致市場糾偏在資本市場的扭曲中付出較大成本。
資本市場糾偏下的產(chǎn)能過剩問題
我國的經(jīng)濟發(fā)展迅速，但同時也伴隨著嚴重的產(chǎn)能過剩情況，為了消耗剩余產(chǎn)能，形成了我國經(jīng)濟對世界市場傾倒產(chǎn)能的嚴重依賴，而經(jīng)濟發(fā)展的不對稱，將會導(dǎo)致國際貿(mào)易條件持續(xù)性的惡化，我國的外匯儲備在迅速積累的同時，會給經(jīng)濟穩(wěn)定良好發(fā)展帶來隱患。學(xué)界關(guān)于我國產(chǎn)能過剩的研究理論較為多樣，而且與西方已有的產(chǎn)能過剩理論相互比照，我國的產(chǎn)能過剩情況具有很大的特殊性，因此不能完全闡述我國產(chǎn)能過剩的全部原因，而尤其是過分注重于從宏觀方向檢驗產(chǎn)能過剩的成因，但對于微觀方向研究的視角也有很大缺陷，導(dǎo)致現(xiàn)有的研究理論難以充分說明當下產(chǎn)能過剩的深層次原因。本文從宏觀及微觀視角進行分析，在通過相關(guān)的企業(yè)數(shù)據(jù)進行研究后得出：無論是國有企業(yè)、大規(guī)模股份制企業(yè)，還是以民營企業(yè)為代表的中小規(guī)模企業(yè)，隨著長期債務(wù)和商業(yè)信用的累積，產(chǎn)能過剩的程度就會加劇。同樣，隨著中央銀行為代表的金融機構(gòu)，對國有企業(yè)和大規(guī)模股份制企業(yè)的偏好，給予這些企業(yè)更多的貸款，這些企業(yè)長期累積的債務(wù)會造成產(chǎn)能過剩的情況更加嚴重，而傳遞到中小規(guī)模企業(yè)的信用融資則會加劇其產(chǎn)能過剩的程度。
我國的金融體制和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)容易導(dǎo)致資本市場中出現(xiàn)“規(guī)模歧視”和“所有制歧視”，其所導(dǎo)致的資本市場扭曲，可能會加劇產(chǎn)能過剩的效應(yīng)，而以上兩種“歧視”的情形，也會將糾偏效應(yīng)傳遞到中小規(guī)模的企業(yè)，形成諸如“規(guī)模傳遞機制”和“所有制傳遞機制”，對產(chǎn)能過剩形成顯著的正向效應(yīng)。可以看出，我國資本市場的扭曲和糾偏可能導(dǎo)致企業(yè)的產(chǎn)能過剩更加嚴重，是其加劇的重要因素。從宏觀及微觀兩方面研究產(chǎn)能過剩產(chǎn)生的原因，提出建議，改善要素市場的扭曲，對提高產(chǎn)能的利用效率具有積極正面的意義。資本市場的扭曲雖然可以對商業(yè)信用渠道的糾偏有推動作用，從而改善要素配置的效率，但由于資金來源不夠穩(wěn)定，給企業(yè)造成較大的壓力，因而會通過儲備過剩產(chǎn)能來抵消這種存在的資金不確定性顧慮。由于在資本市場扭曲的糾偏會付出較大的成本，因而要對市場扭曲的實際效益進行評估，并在適當?shù)臅r機改善要素市場的扭曲，是關(guān)乎到經(jīng)濟發(fā)展的重要手段，此類研究尤其是在經(jīng)濟發(fā)展的中期具有顯著影響。
綜上，我國的經(jīng)濟高速發(fā)展，出現(xiàn)了比較嚴重的產(chǎn)能過剩問題，給經(jīng)濟的運行帶來了負面的影響，因而研究產(chǎn)能過剩的資本市場糾偏效應(yīng)對改善我國的經(jīng)濟現(xiàn)狀具有積極的作用。相關(guān)的研究尚沒有形成系統(tǒng)化的理論，因而結(jié)合宏觀與微觀的視角進行分析，對經(jīng)濟的運行具有積極的意義。
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資本市場所層次；中小企業(yè)；融資
中圖分類號：F83
文獻標識碼：A
文章編號：1672-3198（2012）07-0114-02
1 我國中小企業(yè)融資現(xiàn)狀分析
經(jīng)過幾十年的發(fā)展，我國的社會經(jīng)濟已經(jīng)有了明顯的進步，雖然仍處于初級階段，但是人民的生活水平已經(jīng)有了很大的提高。在市場經(jīng)濟的條件下，參與市場競爭的準入條件放低，開放的市場不僅有傳統(tǒng)的國有企業(yè)的參與，更是吸引了越來越多的中小企業(yè)加入到市場經(jīng)濟的行列中。融資是中小企業(yè)當前面臨的最為困難的問題，表現(xiàn)在以下幾個方面。
第一，中小企業(yè)能夠從銀行獲得的貸款有限。市場經(jīng)濟的進一步發(fā)展，帶來了資本在全球市場的流通和配置，資本市場是市場經(jīng)濟發(fā)展的另一個階段。我國的商業(yè)銀行，大多數(shù)依舊是國家控股的商業(yè)銀行，這就決定了，商業(yè)銀行的各種經(jīng)營行為不可避免地會受到國家宏觀調(diào)控、國家政策的制約。當前我國的商業(yè)銀行，在對中小企業(yè)提供資金支持這一方面，并不理想。能夠提供的貸款金額有限，并且期限較短，這就使得這種貸款并不能夠有效地幫助中小企業(yè)解決其面臨的經(jīng)濟困境。程序繁瑣、還款期限短，無法解決中小企業(yè)的燃眉之急，這就是當前中小企業(yè)不愿意通過商業(yè)銀行貸款來緩解自身的資金問題的主要原因。中小企業(yè)的融資，除了解決眼前的問題以外，更主要的是擴大企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模，而生產(chǎn)規(guī)模的擴大是一個周期性的過程，在這個過程中，資金的周轉(zhuǎn)極為重要。當前商業(yè)銀行對中小企業(yè)的貸款通常只有一年的期限，對于擴大企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模而言，一年的時間極為有限，即無法滿足企業(yè)規(guī)模擴大的周期需要，同時也無法解決資金周轉(zhuǎn)的問題。從這個角度看，當前商業(yè)銀行提供的貸款方案，更如同“雞肋”，很難引起中小企業(yè)的興趣。
第二，我國的市場投資類型有限，能夠提供融資的企業(yè)和機構(gòu)較少。從當前我國的市場經(jīng)濟來看，隨著經(jīng)濟的發(fā)展和財富的累積，我國雖然也出現(xiàn)了一批風(fēng)險投資公司，但是他們主要的投資對象是國有企業(yè)、國有控股企業(yè)以及在中小企業(yè)中發(fā)展勢頭較好，已經(jīng)初具規(guī)模的企業(yè)。一般中小型民營企業(yè)要想獲得風(fēng)險投資，還是非常困難的。除此以外，中小企業(yè)的融資難問題并不是今天才暴露在市場經(jīng)濟的環(huán)境中，針對這一問題，有些地區(qū)已經(jīng)早早的開始利用第三方擔(dān)保機構(gòu)的形式來緩解民營企業(yè)的融資困境。但是從其實施的效果看，并不理想，沒有一個統(tǒng)一的擔(dān)保機制，沒有一個健全的運行維護體系，缺乏社會公信力，使得它最終難以發(fā)揮應(yīng)有的效果。中小企業(yè)的融資，在未來依舊是困擾其發(fā)展壯大最重要的原因。
2 當前我國資本市場的缺陷分析
我國資本市場的不健全，一個重要的表現(xiàn)就是在當前的國際市場上，雖然資本的全球性運作已經(jīng)成為一種普遍現(xiàn)象，但是我國的投資公司、風(fēng)投企業(yè)等在數(shù)量上和規(guī)模上還極為有限，能夠為中小企業(yè)的融資提供擔(dān)保的第三方機構(gòu)還沒有形成一個全國通行的健全的體系。中小企業(yè)融資難問題一直得不到緩解，與我國資本市場的建設(shè)發(fā)展落后有關(guān)。在當前，我國資本市場的發(fā)展顯然是欠缺的。
第一，風(fēng)險資金的退出困難。國內(nèi)風(fēng)險投資項目的退出方式包括股份轉(zhuǎn)讓、IPO和清算三大類，其中，股份轉(zhuǎn)讓是風(fēng)險投資退出的最主要方式。在一個成熟的資本市場中，資本的運轉(zhuǎn)應(yīng)該表現(xiàn)出一種靈活自由的特性，既有開放的環(huán)境讓資本進入市場，同時為資本退出市場準備好通道。從近期我國風(fēng)險投資項目統(tǒng)計情況來看，有70%以上的項目退出方式為股權(quán)轉(zhuǎn)讓；只有20%的項目實現(xiàn)了IPO退出，其中，境外上市的退出項目又占IPO退出項目數(shù)的90%。
第二，資本市場運行機制的缺陷。風(fēng)險資金的退出難，從根本上講還是因為在我國的資本市場運行機制中，存在著大量的缺陷。當前國內(nèi)的投資市場上，除了主板上市公司的資金能夠較為自由地退出外，其他資本形式要推出資本市場還有著諸多困難。我國主板市場雖然發(fā)展非常迅速，但是其市場容量小，進入門檻高，深滬兩市的上市公司加起來只占全國企業(yè)總量的萬分之一，融資能力有限；二板市場到現(xiàn)在未能建立，曾被寄予厚望的創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)在已經(jīng)演變?yōu)椤八牟幌瘛钡闹行∑髽I(yè)板，成為主板的附屬，投入此板塊的風(fēng)險資本只能尋求海外上市來實現(xiàn)退出；三板市場目前剛剛試點，政府步步小心，未來很難定論，也很難將其視為一條可靠的風(fēng)險資本退出途徑。
3 資本市場多層次發(fā)展對中小企業(yè)融資的影響
要健全資本市場的發(fā)展，多層次是必然的選擇。資本市場的多層次化，意味著企業(yè)可以根據(jù)自身的規(guī)模、定位來獲得不同的融資幫助。當前資本市場多層次化發(fā)展對中小企業(yè)的融資主要表現(xiàn)在以下幾個方面：
第一，私募融資對中小企業(yè)融資的影響。私募融資的出現(xiàn)，在于一個國家經(jīng)濟整體發(fā)展趨勢的穩(wěn)定，我國經(jīng)濟的持續(xù)穩(wěn)定增長，使得許多外國資本對中國市場有了更多的投資信心，當前國外私募資金在我國的運轉(zhuǎn)，主要是通過收購優(yōu)秀的企業(yè)和金融機構(gòu)來運作。特別是一些發(fā)達國家的私募資金，實力和整體運作水平已經(jīng)非常成熟，這些私募資金創(chuàng)造的價值和財富也不容小覷。這些外國私募資金的出現(xiàn)，也為一些中小企業(yè)提供了機遇，但是最終的收益卻是大部分流向國外。在這種旺盛的市場需求下，建立我國的私募融資制度，就顯得極為必要。根據(jù)中國人民銀行針對中小企業(yè)融資難問題所作的報告，我們可以看到，當一個中小企業(yè)的資金運轉(zhuǎn)出現(xiàn)問題時，有高達60%的企業(yè)會選擇向銀行借款，另外一些則是通過向職工、親友、朋友等非金融機構(gòu)借款。也就是有40%左右的企業(yè)，本質(zhì)上是通過民間資本的借貸來進行資金運轉(zhuǎn)的，這個需求是非常龐大的。如果能夠建立私募融資制度，就能夠最大限度的滿足中小企業(yè)對非銀行貸款的需求。
第二，完善證券市場對中小企業(yè)融資的影響。證券市場，也就是我們通常所說的進行證券交易的場所，一個國家設(shè)置證券場所的目的是為了在自由的市場環(huán)境下資本能夠盡其所能地實現(xiàn)優(yōu)化配置。在經(jīng)濟學(xué)上，判斷一個證券市場是否發(fā)揮了其應(yīng)有的功能，一個重要的標準就是在這個證券環(huán)境下，企業(yè)是否能夠均等地獲得融資機會以及盡可能低的融資成本。但是就當前我國證券市場的發(fā)展水平來看，很顯然是難以達到這一標準的。我國的資本市場在當前層次單一，股票交易只有在滬市和深市兩大證券交易所進行。而進入兩家證券交易所的門檻使得許多中小企業(yè)很難通過這種正規(guī)的證券市場來獲得資金，這對于中小企業(yè)的發(fā)展而言非常不利。要建設(shè)我國多層次的資本市場，完善證券市場的建設(shè)就是一個必然之舉。從證券交易所的數(shù)量來看，一個交易所能夠接納的上市公司不足3000家，而我國的中小企業(yè)數(shù)量上超過1000萬家，當前深滬兩所上市的公司不足2000家，從這個數(shù)據(jù)對比我們就可以看出，在數(shù)量上，我國的證券交易所就無法滿足中小企業(yè)市場的需求。所以，僅僅靠深滬兩家交易所來承擔(dān)起我國中小企業(yè)在證券融資上的需求是不現(xiàn)實的。除了數(shù)量上的限制外，當前中小企業(yè)想要進入證券市場進行融資的可行性不大，既然場內(nèi)交易市場受到局限，那么只能積極地發(fā)展場外交易市場，爭取為中小企業(yè)提供更多的融資平臺和融資機會。
第三，場外交易市場的發(fā)展。所謂場外交易市場，指的就是與深滬兩大正式證券交易所相區(qū)別的融資市場，它主要針對一些中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)型企業(yè)。場外交易市場的特點在于他的進入條件要遠遠低于主板市場的水平，這是由它的服務(wù)對象的發(fā)展水平所決定的。中小企業(yè)本身的發(fā)展歷程短，企業(yè)規(guī)模下，資本積累不夠雄厚，很容易受到市場環(huán)境的沖擊和影響。所以，在其初期必須借助于外界的力量來實現(xiàn)企業(yè)的發(fā)展壯大。但是，這并不意味著在場外交易市場上對企業(yè)自身的實力毫無要求，恰恰相反，場外交易市場上市公司一般都要求有高度集中的業(yè)務(wù)范圍、嚴密的業(yè)務(wù)發(fā)展計劃、完整清晰的業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略和較大的業(yè)務(wù)增長潛力等特征。場外交易市場為這類企業(yè)的股份提供了流通場所，提高了這類企業(yè)股份的流動性對改善這類企業(yè)的融資環(huán)境起到了一定的作用。
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現(xiàn)狀:
無法忽視的“國際性”影響
當前,業(yè)界很多呼聲認為中國資本市場的“國際化”程度太低,與發(fā)達國家資本市場開放相比差距很大,并列舉出很多具體的“事實”來證明我國資本市場“國際化”的不足,尤其是各種“數(shù)字”,如國內(nèi)企業(yè)在海外發(fā)行上市的數(shù)量和金額、國內(nèi)境外機構(gòu)投資者數(shù)量、國內(nèi)市場上可交易的國際性金融產(chǎn)品種類等。這樣的看法似乎不無道理。
實踐中,有的人認為,資本市場國際化是資本在運動過程中實現(xiàn)的證券發(fā)行、證券投資以及證券流通在國際間的自由化,是資本跨國界流動的必然產(chǎn)物。有的人則認為,資本市場國際化是指資本(證券)市場與國際資本(證券)市場接軌,國內(nèi)市場成為國際市場的組成部分。還有的人認為,資本市場國際化是指法律法規(guī)接受國際通行的概念,接受國際會計準則和信息披露原則,市場間互相開放。
如果按照上述對“國際化”的界定,我國資本市場目前發(fā)展水平與之相差甚遠,遠遠無法達到“國際化”的要求,尤其是考察國內(nèi)企業(yè)在海外發(fā)行數(shù)量金額、國內(nèi)市場上的國際性金融產(chǎn)品數(shù)量等“硬性”指標,國內(nèi)資本市場離“國際化”程度更是遙遠。但現(xiàn)實中的實際情況卻并非如此。
自東南亞金融危機以來,幾乎所有的國際性金融事件都能影響到國內(nèi)資本市場尤其是證券市場,國內(nèi)金融市場尤其是資本市場對國際金融市場上“風(fēng)吹草動”的反應(yīng)也幾乎同步,如眾多分析均認為不會對中國造成影響的迪拜債務(wù)危機依然在第一時間引發(fā)了中國股市的巨幅震蕩。反過來,中國資本市場變動、證券交易市場波動的國際影響力也愈加顯著。國際資本市場上越來越多的研究和預(yù)測都離不開對中國市場情況的考慮和參照,中國資本市場的變動往往能夠引起全球資本市場第一時間的“連鎖反應(yīng)”。2009年8月31日的A股暴跌中,上證指數(shù)下跌6.74%,深成指數(shù)下跌7.55%,這次國內(nèi)市場的突發(fā)性下跌隨即引起全球股市紛紛跳水,恒生指數(shù)跌4.84%,其他亞太主要股市也大幅下挫,稍晚,美國道瓊斯指數(shù)下跌1.74%,納斯達克指數(shù)下跌1.06%,歐洲各主要股指跌幅也在1%左右。A股暴跌的影響不止于此,全球大宗商品價格隨后大幅收低,紐約商品期貨交易所期銅價格跌幅超過4%。國內(nèi)市場變動產(chǎn)生如此程度的國際影響力并非個案,中國資本市場尤其是中國股市已經(jīng)成為國際資本市場體系的重要組成部分,中國資本市場的國際影響力任何人都無法忽視。
國際資本市場間的互動關(guān)系如果沒有一定程度的互相“滲透”、沒有一定的“國際化”是無法實現(xiàn)的。當然,目前我國資本市場對外資進入的領(lǐng)域、額度和程序以及其他很多方面仍存在較多的限制,并沒有完全開放。應(yīng)該說,這些方面更多是對我國資本市場“國際性”水平不高的反映?！皣H性”代表一國資本市場自身在制度、規(guī)則等各方面建設(shè)和完善的程度,它可以衡量一國資本市場“成熟”與否和發(fā)展到達的階段如何。我國目前資本市場仍有很多需要完善和健全的方面,國際性水平和影響力相比發(fā)達國家仍顯不足。如何在不斷改進各種內(nèi)部設(shè)計、完善相關(guān)規(guī)則方面下大力氣,努力提高市場的成熟程度和“國際性”水平更需要引起廣泛的關(guān)注。
博弈:
“迫切”不能“急切”
“高效”更要“安全”
市場在資源配置中發(fā)揮著基礎(chǔ)性作用,金融是市場經(jīng)濟的核心,資本市場是現(xiàn)代市場經(jīng)濟的重要內(nèi)容,建設(shè)一個功能完善、高效安全的資本市場既是前面提到的“現(xiàn)代金融體系”的重要組成部分,又是實現(xiàn)全面建設(shè)小康社會奮斗目標的重要戰(zhàn)略任務(wù)。政府和有關(guān)部門一直致力于我國現(xiàn)代資本市場的構(gòu)建和完善。
我國現(xiàn)代資本市場的構(gòu)建和完善是一項充滿難度和挑戰(zhàn),需要穩(wěn)健推進的綜合性“工程”。雖然經(jīng)濟的發(fā)展對現(xiàn)代資本市場構(gòu)建不斷提出新的“迫切”要求,但考慮到目前我國資本市場發(fā)展仍很不完善、金融中介機構(gòu)還不成熟、創(chuàng)新工具依然缺乏和匯率波動仍不靈活等實際限制,資本市場的改革和開放不能“急切”,要更加注重“穩(wěn)健”和“安全”。
韓國資本市場的對外開放始于上世紀80年代,在其《資本市場國際化計劃》中制定了4階段發(fā)展步驟,即間接參與(1981～1984年)、有限度直接參與(1985～1987年)、進一步開放(1988～1989年)和完全開放(1990年后),穩(wěn)步推進本國資本市場的開放進程。臺灣的資本市場對外開放歷時20年,貫徹先間接投資后直接投資、先機構(gòu)投資后個人投資,根據(jù)市場發(fā)展實際情況逐步放寬限制的原則,經(jīng)過三個發(fā)展階段實現(xiàn)資本市場的對外開放。日本同樣采取慎重的漸進式方針,有步驟逐步放松金融監(jiān)管,引進競爭機制,在長達40年的時間里實現(xiàn)了本國資本市場的全方位對外開放。
上述國家或地區(qū)對資本市場對外開放“穩(wěn)健”與“安全”的重視值得我們思考和借鑒。當然,也有國家對于開放本國資本市場過分“急切”,忽視對風(fēng)險的分析和控制,導(dǎo)致風(fēng)險的累積和爆發(fā),致使國內(nèi)發(fā)展受到嚴重損害。智利在本國資本市場對外開放進程中,忽視本國資本市場實際承受能力,盲目制定過高、過快的發(fā)展要求,特別是1974年開始的金融部門改革措施過于激進,與其自身尚不完善的經(jīng)濟基礎(chǔ)和金融監(jiān)管水平極不適應(yīng),最終導(dǎo)致國內(nèi)利率大幅攀升,大量外資涌入,為拉美債務(wù)危機的爆發(fā)埋下禍根。
可見,資本市場的改革和對外開放必須要與經(jīng)濟系統(tǒng)發(fā)展水平相適應(yīng),協(xié)調(diào)好與經(jīng)濟系統(tǒng)和制度間的均衡關(guān)系。否則,資本市場脫離實際“國情”的盲目對外開放將面臨巨大風(fēng)險,如所謂的“波動溢出效益”等。這些風(fēng)險經(jīng)過“連鎖反應(yīng)”被放大,甚至可能侵犯到國家的經(jīng)濟乃至國家。
當前,隨著國際資本流動的日益“順暢”和金融衍生操作的大肆使用,風(fēng)險在國際資本市場上“無限”擴大,任何單一資本市場的小波動都有可能引起多國資本市場“風(fēng)起云涌”?！暗习菔澜纭痹诙潭處兹諆?nèi)“橫掃”國際資本市場,造成全球范圍內(nèi)股市暴跌和匯率大幅波動:在亞洲,日經(jīng)指數(shù)下跌1.7%,港股恒生指數(shù)重挫2.7%,澳股S&P/ASX 200指數(shù)大跌2.4%;在歐洲,英國FTSE 100指數(shù)跌3.2%,德國DAX基準股指跌3.2%,法國CAC-40指數(shù)跌3.4%;而美元兌日元匯率創(chuàng)下14年來新低。國際資本市場上這種風(fēng)險傳遞“牽一發(fā)動全身”的特點,使得任何一國在本國資本市場對外開放中所面臨的風(fēng)險和不穩(wěn)定因素都大大增加,脫離經(jīng)濟系統(tǒng)實際發(fā)展水平的“超前”對外開放,必將對一國資本市場造成難以估計的不良影響和沖擊。
因此,我國資本市場的改革和對外開放不能過分追求“速度”,要更多注重“穩(wěn)健”和“安全”。要從間接開放開始,穩(wěn)步做到國內(nèi)市場的開放后再“安全”地實現(xiàn)更高層次和程度上的對外開放。要制定詳細周密并具有一定靈活性的開放計劃和實施措施,把握好對外資進入我國資本市場渠道和手段的控制,從各個層面保障我國資本市場改革和開放進程的有序、高效、穩(wěn)健和安全。
開放與監(jiān)管:
雙向開放內(nèi)外交流
資本市場的對外開放早已是不可逆轉(zhuǎn)的歷史潮流,任何國家都無法“置身世外”,否則就只能在“閉關(guān)鎖國”中快速落后,離開國際活躍舞臺。理論上,一國的資本市場對外開放完全應(yīng)該自主決定,即是否開放、如何開放和開放步驟都完全由一國自主決定。但現(xiàn)代市場經(jīng)濟體系在全球普及后,要求單個經(jīng)濟體“開放”和“交流”的國際壓力愈來愈大,這在某種程度上對一國資本市場開放的自主決策產(chǎn)生很大影響。
概括來講,資本市場對外開放包含兩個方面:國內(nèi)資本投到境外和國外資本進入境內(nèi),即“走出去”和“引進來”。這兩方面的“開放”和“交流”對促進我國資本市場改革和對外開放具有同等重要的作用,必須堅持兩者并重。實質(zhì)上,一國資本市場的開放和“國際化”發(fā)展是一個內(nèi)外部各項制度不斷協(xié)調(diào)適應(yīng)的過程,是內(nèi)外部市場運作規(guī)則有效對接和轉(zhuǎn)換的過程。國內(nèi)外資本市場規(guī)則對接的難度越小、越容易,越有利于資本在兩個市場間的流動,越有助于提高我國參與國際資本市場的深度和廣度。在我國資本市場改革和對外開放探索中,要適應(yīng)國際慣例,與國際要求接軌,堅持“走出去”和“引進來”并重,加強“內(nèi)外交流”。
但是,在“內(nèi)外交流”的過程中,一國資本市場將面臨更多來自國際資本市場的風(fēng)險和沖擊,正如前文所述,國際資本市場“牽一發(fā)動全身”的風(fēng)險傳遞特點將使得我國在資本市場對外開放中面臨更多的風(fēng)險和不穩(wěn)定因素。如何防范和化解這些風(fēng)險和不穩(wěn)定因素對資本市場監(jiān)管提出了嚴峻考驗和要求。
從6月21日就已截止征求意見的新股發(fā)行體制改革方案到現(xiàn)在還沒有下文。有消息人士稱該方案懸而未決的原因是高層對改革內(nèi)容不滿意，未觸動新股發(fā)行體制的核心。
證監(jiān)會主席肖鋼曾撰文稱，“寬進嚴管、加強監(jiān)管執(zhí)法是當前我國資本市場監(jiān)管轉(zhuǎn)型的著力點”。業(yè)界專家由此認為，因為監(jiān)管層的改革“著力點”是“寬進嚴管”，這個原則假如包含新股發(fā)行，那么IPO遲遲未能重啟似乎就有了根據(jù)?；蛟S新股發(fā)行體制正在醞釀觸及“靈魂”的改革。
當前中國資本市場已進入全新的發(fā)展階段，僅有的股票和債券兩種融資工具已經(jīng)難以滿足直接融資的需要了。近幾年來，直接融資產(chǎn)品不足的弊端逐漸顯現(xiàn)出來，比如，銀行股等權(quán)重股一提再融資馬上就會引起市場的大幅波動。假如直接融資產(chǎn)品、渠道再多一些，銀行股等大盤權(quán)重股的再融資就不會對市場產(chǎn)生這么大影響了。同時，直接融資比重也會得到提升，在風(fēng)險防范和危機處理方面也會增加一些具體而有用的措施。
除了股票和債券之外，國際上通用的直接融資產(chǎn)品包括優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)債、應(yīng)急可轉(zhuǎn)債等。這些直接融資產(chǎn)品介于股票和債券之間。在我國的資本市場上，可轉(zhuǎn)債前些年用的稍多一些，近年來也比較少見，類似于優(yōu)先股的產(chǎn)品也曾出現(xiàn)過。
最終出臺的新股發(fā)行體制改革方案或許會容納進更多的直接融資產(chǎn)品。
其次，堅決打擊市場違法違規(guī)行為，嚴格執(zhí)行退市制度，對“忽悠”投資者的上市公司絕不姑息手軟。
股市一直以來對違規(guī)行為都抱著“零容忍”的態(tài)度。在證監(jiān)會每周五的例行新聞會上幾乎都會披露、通報一些違規(guī)案件的查處進展情況。
肖鋼稱，監(jiān)管執(zhí)法是資本市場發(fā)展基石。資本市場具有法治依賴性，需要推動法治建設(shè)、加強監(jiān)管執(zhí)法，保障市場運行不脫軌。為此，肖鋼提出，要建立健全“主動型”立法保障機制，加大制度供給力度?？煽紤]“一年一評估、兩年一小改、五年一大改”，及時將監(jiān)管執(zhí)法經(jīng)驗和趨勢反映在立法之中。
從監(jiān)管層的動作來看，嚴打違規(guī)將會一以貫之的進行下去。
上市公司“停而不退”是市場中的又一重要問題。受此影響，多年來市場有惡炒垃圾股、重組股的惡習(xí)，導(dǎo)致投資者盲目追捧，嚴重干擾了市場投資秩序。在去年滬深交易所完善退市新規(guī)之后，已多年沒有公司退市的局面有了改觀，兩家上市公司被終止上市。但各界對退市新規(guī)仍有微詞，證監(jiān)會也表示要進一步深化退市制度改革。
股市要想進入“良幣驅(qū)除劣幣”的狀態(tài)，就要加大對違法違規(guī)行為的處罰。比如對于用造假上市、粉飾業(yè)績來“忽悠”投資者的上市公司，可依法令其退市，并賠償投資者損失。實現(xiàn)退市常態(tài)化應(yīng)成為退市制度改革的目標之一。
第三，修訂《證券法》和《公司法》等資本市場“大法”，為市場進一步改革發(fā)展預(yù)留出足夠空間。
推動《證券法》修訂是今年證監(jiān)會的重點工作之一。8月2日，證監(jiān)會新聞發(fā)言人稱，證監(jiān)會已成立了《證券法》修改工作小組著手開展相關(guān)工作，目前正在匯總梳理近幾年各方有關(guān)修法建議、意見的基礎(chǔ)上，向會系統(tǒng)各單位征集相關(guān)意見。下一步，證監(jiān)會將在分析匯總各方建議意見的基礎(chǔ)上，研究提出證監(jiān)會關(guān)于《證券法》修改草案建議稿，在進一步征求市場各方意見后，報送立法機關(guān)，并爭取將《證券法》修改納入2014年度立法工作計劃。目前，《公司法》修訂工作仍未啟動。
據(jù)了解，現(xiàn)行《公司法》和《證券法》為2005年10月同步修訂，2006年1月1日同步實施。
自改革開放以來，我國的市場經(jīng)濟得到顯著發(fā)展，資本市場的成熟也促進了金融體制與經(jīng)濟體系的完善。在企業(yè)的經(jīng)營管理及發(fā)展過程中，資金起著舉足輕重的支撐作用。而作為重要的運營方式之一，資本運作已成為分析并衡量企業(yè)經(jīng)營成果不可或缺的一項因素。在此種情況下，企業(yè)為實現(xiàn)資本的積累與經(jīng)濟利潤的最大化，就應(yīng)當注重資本運作的開展，通過采取有效措施，促進資本運作效益的全面提升。
一、我國企業(yè)資本運作的現(xiàn)狀及存在的問題
自加入WTO以后，我國資本市場發(fā)生了翻天覆地的改變，除了外資已經(jīng)從勞動密集型的企業(yè)流向了技術(shù)密集型企業(yè)以外，沿海地區(qū)的外資也逐漸流向內(nèi)陸地區(qū)。[1]對于各大企業(yè)而言，其經(jīng)營結(jié)構(gòu)與經(jīng)營水平也得到了明顯改善。然而，相比于其他發(fā)達國家，我國開展資本運作的時間不長，還存在一系列不容忽視的問題。
（一）企業(yè)的資本市場功能缺乏完善性
經(jīng)調(diào)查分析得知，企業(yè)資本市場功能缺乏完善性主要體現(xiàn)在以下幾點： （1）由于不具備完善的資金風(fēng)險定價以及資金運作風(fēng)險評價兩項功能，使得我國證券交易市場存在許多不合理之處，在企業(yè)上市方面存在不小的誤區(qū)，一些企業(yè)甚至打著上市的幌子來開展圈錢交易。此外，有的企業(yè)不具備強有力的社會責(zé)任心，通過欺騙散戶股民來達到維持高股價的目的。（2）過度發(fā)揮資本融資功能。部分企業(yè)把資本市場當作一項重要的融資渠道，并通過收購、合并企業(yè)的方式來引起大眾的注意，進而實現(xiàn)股票價格的抬高，營造一種生產(chǎn)經(jīng)營良好的假象。（3）在資本市場中，資源配置功能也存在一定的不足之處，具體表現(xiàn)為基礎(chǔ)型與支柱型產(chǎn)業(yè)在上市公司中所占的比重偏低。不少投資人員對這一現(xiàn)象不夠重視，導(dǎo)致市場對長期投資資產(chǎn)的價值認可度不高，市場的資源配置與國家相關(guān)政策軌道發(fā)生偏離，對基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展及總體經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整產(chǎn)生不利影響。[2]
（二）未能充分優(yōu)化企業(yè)資本市場的融資結(jié)構(gòu)
企業(yè)開展資本運作的一項重要手段即為“融資運營”，當前，企業(yè)主要采取的是直接融資與間接融資。考慮到這兩種融資方式均存在一定的優(yōu)缺點，因而為獲得最大化的經(jīng)濟利潤，就需要根據(jù)資本市場及自身實際情況，采用合理的融資方式。企業(yè)在開展銀行借貸等外部股權(quán)融資之前，應(yīng)先選擇內(nèi)部直接融資方式。但是直至目前，企業(yè)較少應(yīng)用自行發(fā)行的債券與股票，更多的是選擇銀行貸款這一間接融資方式。這一做法給銀行帶來了不小的風(fēng)險，企業(yè)也必須背負較高的銀行債務(wù)負擔(dān)，并且給企業(yè)內(nèi)部激勵機制作用的發(fā)揮造成了極為不利的影響。
（三）不具備健全的企業(yè)資本市場機制結(jié)構(gòu)
目前，我國還不具備健全的資本市場，大大降低了資本運作的效率，主要表現(xiàn)在以下幾方面： （1）資本市場現(xiàn)有的中介機構(gòu)不具備高度責(zé)任感與獨立的工作氛圍，對客戶的服務(wù)態(tài)度比較差，有的甚至還會出現(xiàn)坐莊等違法事件。（2）缺乏資本市場機構(gòu)的投資者，難以全面開發(fā)市場信息，導(dǎo)致信息傳播滯后現(xiàn)象的出現(xiàn)。（3）證券市場不具備完整的信息披露，除了無法及時傳遞信息外，信息披露分布狀況的問題也比較大。（4）資本市場監(jiān)管工作不到位，未能充分發(fā)揮監(jiān)管體制的作用，并且在證監(jiān)會管理工作中，還存在一定的政治色彩。
二、解決企業(yè)資本運作問題的有效對策
（一）加大資本運作管理及相關(guān)機制的創(chuàng)新力度
在市場經(jīng)濟迅猛發(fā)展的大背景下，企業(yè)為促進資本運作的長遠發(fā)展，并順利進入到資本化市場中，做好管理與體制的創(chuàng)新工作具有非常重要的現(xiàn)實意義。作為資本市場的主體，企業(yè)各項生產(chǎn)及經(jīng)營活動主要表現(xiàn)為對資本的運作與管理，此為企業(yè)資本運作與市場經(jīng)濟體制的要求所在。在此種形勢下，各大企業(yè)就應(yīng)當制定出科學(xué)合理的產(chǎn)權(quán)管理制度，在完善內(nèi)部組織管理機構(gòu)，加大內(nèi)部控制力度的基礎(chǔ)上，實現(xiàn)財務(wù)管理體系的完善。
（二）加強企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化
當資本結(jié)構(gòu)不合理、資本運作成本過高時，就會對企業(yè)的生存及未來發(fā)展造成嚴重的阻礙作用。因此，為增加企業(yè)資本價值，確保發(fā)展所需資金，進而實現(xiàn)良好利潤的獲得，做好資本運作成本的控制工作意義重大。具體來說，企業(yè)應(yīng)當從資本市場的發(fā)展變化及自身實際情況出發(fā)，來對融資比例進行調(diào)整，并借助經(jīng)濟杠桿指標來對資金成本進行調(diào)整與嚴格控制，從而實現(xiàn)自身資本結(jié)構(gòu)的全面優(yōu)化。我國大部分企業(yè)當前資產(chǎn)負債率處于比較低的水平，從長遠角度考慮，應(yīng)當對債務(wù)及股權(quán)的融資比例進行調(diào)整。[3]其中，相比于銀行借貸的成本，債務(wù)融資的成本要更低一些。因此，企業(yè)為有效減少生產(chǎn)經(jīng)營中受到的壓力，并獲得足夠的資金支持，就應(yīng)當將債券的融資比例進行適當增加。
（三）注重企業(yè)員工業(yè)務(wù)能力及綜合素質(zhì)的培養(yǎng)
任何企業(yè)的經(jīng)營與發(fā)展均離不開人才的支持。然而實際上，我國不少企業(yè)不具備高能力、高素質(zhì)的專業(yè)性人才，未能及時向企業(yè)的資本運作提供科學(xué)、可靠的材料，進而大大降低了資金運作的效率。而作為專業(yè)性非常強的一種綜合管理方式，資本運作對從業(yè)者的專業(yè)知識水平、市場經(jīng)濟發(fā)展趨勢的把握能力以及試劑操作能力等，均提出了較高的要求。基于此，企業(yè)就應(yīng)當高度重視員工業(yè)務(wù)能力及綜合素質(zhì)的培養(yǎng)，進而促進企業(yè)資本運作效率及質(zhì)量的全面提高。
（四）加快完善市場信托體制的建立
作為我國的一項新興市場，產(chǎn)權(quán)交易及信托憑證市場尚不成熟，在市場中的占有程度及發(fā)展規(guī)模還存在不小的局限性。但是，這些市場依然有著積極的發(fā)展趨勢。因此，為將企業(yè)資金問題進行有效解決，實現(xiàn)企業(yè)與市場的共同發(fā)展，就應(yīng)當充分利用這些小規(guī)模的融資方式。[4]
（五）將企業(yè)的融資渠道進一步拓寬
現(xiàn)階段，可用的融資方式較多，對于企業(yè)而言，不可采取同一種方式來開展資金運作，而是根據(jù)實際情況合作使用直接與間接融資方式。例如，可將股權(quán)融資方式應(yīng)用在風(fēng)險比較高的項目中，而對于風(fēng)險比較低的項目，則可應(yīng)用債券的融資方式。
三、結(jié)語
隨著國際市場經(jīng)濟的深入發(fā)展，企業(yè)作為市場的主體，其面臨著更加復(fù)雜的市場環(huán)境以及愈發(fā)激烈的市場競爭。在此種形勢下，企業(yè)為有效解決資金問題，促進資產(chǎn)快速增值，實現(xiàn)最大化目標利潤的獲得，就應(yīng)當從創(chuàng)新資本運作管理、優(yōu)化自身資本結(jié)構(gòu)、加大員工培養(yǎng)力度、建立起完善的市場信托體制等方面出發(fā)，充分搞好資金運作工作，最終實現(xiàn)企業(yè)與市場的共同繁榮與發(fā)展。
（作者單位為中國大唐集團煤業(yè)有限責(zé)任公司）
參考文獻
[1] 楊國.企業(yè)資本運作的現(xiàn)狀及對策[J].經(jīng)濟論壇，2010，6（08）：91-92.
